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就在8月24日晚間，一個沉寂近1年多的“逆週期因子”重出江湖，在岸和離岸人民幣大漲千點至6.8附近。也就在當天上午，由於中美最新協商並沒有更新的積極消息傳出，人民幣一度跌至6.9附近。
究竟哪幾大因素導致人民幣瞬間大漲？“逆週期因子”又是什麼？人民幣未來的走勢究竟如何？中美政治的考量究竟如何影響匯率？
“逆週期因子”重出江湖
“8月24日上午，中美貿易磋商並沒有最新的好消息傳出，我以為人民幣要大跌，但事實上並沒有，跌幅很有限，其實市場早已將悲觀預期都定價了，也已經習慣，可見人民幣前期被超賣。而且當天大多數時候，離岸人民幣實際上比在岸價還要強勁。”某離岸大行外匯交易員對筆者提及。
其實在逆週期因子正式“重出江湖”前，不少交易員就已經表示過其“空翻多”的意願，畢竟過去的經驗告訴他們，在6.9以上繼續看空人民幣是要付出代價的，現在連一些外國基金都已經懂得了這個道理。
8月24日晚間，中國外匯交易中心發佈公告稱，絕大多數中間價報價行已經對“逆週期系數”進行了調整，預計未來“逆週期因子”會對人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定發揮積極作用。受此消息提振，人民幣對美元匯率迅速飆升。在岸人民幣對美元匯率夜盤拉昇逾200點；離岸人民幣對美元日內大漲逾600點，逼近6.8關口。
逆週期因子究竟為何物？由於央行每日會根據隔夜美元和一籃子貨幣的情況來設定中間價，而當日的交易就圍繞中間價上下2%的區間內波動。逆週期因子的加入增加了中間價設定的靈活性和不確定性，例如人民幣升值時期，如果當天從6.8升值到6.7，原本第二天中間價應該是6.75，但現在可能通過因子的設定來讓它變成6.76或6.77，即升值得慢一點，改變人們的單邊預期以及減少了中間價的可預測性，而如果在貶值預期過重的時候，中間價就設定的強一些。其實，當年美國次貸危機的爆發部分原因就是順週期操作，因此預期管理不可忽視。
逆週期因子的首次引入是在2017年5月。當時，美元指數從4月7日的100.71回落至5月5日的98.75，降幅達1.95%；但同期，人民幣中間價僅由6.8949升到6.8884，升幅僅0.09%。市場對於人民幣的貶值預期仍然過重，也出現了拋售的羊群效應，這在逆週期因子亮相後開始得到改觀。
而本次啟用逆週期因子的影響主要體現在三個方面：重啟逆週期因子針對的是外匯市場中存在的順週期行為；其次，重啟逆週期因子有望緩解一部分貶值壓力；第三，重啟逆週期因子有助於降低匯率穩定與利率政策之間的衝突（如果需要以適度寬鬆的貨幣政策來支持經濟，那麼就需要繼續降準或適度釋放流動性，這會對持續貶值的人民幣繼續施壓，而引入逆週期因子後，人民幣的拋壓會適當減輕，同時也避免了匯率束縛貨幣政策的手腳）。
也有分析指出，6、7兩月銀行結售匯差額連續收窄，但近期貶值主要是美元指數上升和貿易摩擦的衝擊所致，中國經濟基本面並未出現重大變化，逆週期因子旨在對沖市場順週期行為，引導市場預期，防止形成過度“羊群”效應，打擊套利資金，避免人民幣匯率過於偏離基本面。
美元多頭的倒戈
其實，人民幣的大漲跟美元多頭的倒戈也密切相關，逆週期因子並非全部因素。
美國的央行——美聯儲主席鮑威爾上週五在全球央行年會期間發表的鴿派言論，徹底擊潰了多頭的信心。他當時發言的大意為，“美國會繼續加息，但還沒有理由加速加息”。 這就產生了預期差，導致美元多頭喪失了信心。
鮑威爾提及，雖然表示“有很好的理由預計美國經濟將繼續表現強勁”，但更強調了“似乎並沒有跡象表明經濟過熱的風險上升，美聯儲沒有看到通脹加速超過2%的明顯信號。循序漸進的加息能避免加息過慢和過快。” 目前，市場普遍預計，美聯儲今年還將在9月和12月分別加息一次，總計50個基點，而這一預期也早就被市場消化。
此前，美元多頭都在屏息凝神關注此次年會。近期美元兌幾乎所有G10貨幣頭寸均處於極值，週期性估值模型顯示美元被高估了2%左右。短期看由於美元多頭規模巨大，結利引發美元進一步下跌風險猶存，因此鮑威爾的發言也備受關注。也正是因為鮑威爾此次意外的鴿派言論，導致美元多頭敞口被清理，從而導致美元承受拋壓。
儘管美國經濟目前一騎絕塵，二季度GDP高達4.1%，但眼下美聯儲似乎在擔憂更為長遠的問題，比如如何應對下一次衰退，如何解決結構性問題，如何應對不斷擴張的財政赤字等等，似乎長期並沒有這麼樂觀。
目前，美聯儲已經看到了經濟存在的三大風險——房地產、貿易摩擦、財政赤字。
在上週四公佈的美聯儲會議紀要中提及，美聯儲認為“房地產似乎在弱化的跡象，這可能反映了居民可負擔能力下降、住房抵押率攀升、建築許可推遲等”。
第二大風險即貿易摩擦，所有委員都認為這是重大的不確定和風險來源。美聯儲認為這會導致就業率下滑、家庭購買力下降、生產率低迷，並可能破壞價值鏈。
第三大風險，則是財政政策被認為是經濟前景最大的上行風險。紀要暗示，減稅可能不會給經濟帶來此前預計的推動力。稅改對需求效果的拉動可能不會那麼大，因為當前資源利用率已經十分充分，稅改的乘數效應料不會像其他經濟週期時顯著。
美聯儲甚至還認為， 未來如果財政動能的下行速度快於預期，或後續的財政緊縮強於預期，就很可能對經濟構成下行風險。
其實，很多交易員此前就說過，沒有隻漲不跌的美元，美元會以自己的方式均值迴歸——美國經濟儘管快速擴張、短期沒有蕭條跡象，但美國在承受不斷攀升的利率、強美元和關稅將衝擊美國出口、歷史新低的失業率意味著美國很難找到更便宜的勞動力、晚週期的減稅等財政刺激加劇財政負擔，因此其實不用擔心美元永遠漲不停，一切都會自我修正、均值迴歸。
未來人民幣預期穩定
就今年來看，似乎市場可以不必過度擔心“破7”風險，不論從交易角度還是政策角度，中期人民幣匯率的預期基本穩定。
“現在離岸人民幣的交易量很小，因為畢竟沒有人願意在6.9的點位輕舉妄動，但也因為交易量小，一有風吹草動，就容易大漲大跌。但只要到了6.9或6.95，交易員基本都不會繼續追，相反會轉而做多人民幣。”某大行外匯交易員此前對筆者透露。
至於未來的交易思路，其也表示，“在現在這個點位（6.8），我可能會看平，因為有很多敞口（做空人民幣）在過去幾周已經被清理了，因此也不需要貿然行事。未來的關鍵可能是，中國央行會繼續降準，可能就在9月，那麼這可能會對人民幣產生小幅壓力。但總體來看，拋壓要比6月小的多，做空人民幣的情緒並不強。”
此外，中美之間的政治考量也是交易層面不可忽略的一點。人民幣今年對美元大幅貶值近10%，如果進一步走貶，很難不引起特朗普的“口誅筆伐”，而在中美貿易摩擦持續的時間窗口，這一壓力無疑更大。
早在上個月，由於美元指數從88.2的低點一路快速飆升，突破95的重要阻力位，特朗普當時就再度表示了不滿，並在接受採訪時表示，美元走強不利於美國。他也不滿意利率增長，擔心利率走高將美國置於不利之地，指出當歐洲央行與日本央行維持貨幣寬鬆時，美聯儲加息可能對美國不利。特朗普的這一講話當時使美元從一年高位下跌。
多數機構預計，短期內人民幣匯率有望擺脫連續貶值格局，呈雙向波動特徵。中期看，美國經濟穩步向好、美聯儲漸進加息、歐日央行保持政策寬鬆，以及部分新興經濟體貨幣危機條件下，美元指數仍獲支撐，加之貿易衝突的影響，人民幣仍有一定貶值壓力，但中國經濟基本面平穩對人民幣構成支撐，即使是今年經濟出現走軟跡象，但在政策轉向後經濟持續下行的壓力並不會繼續大幅加重，再加之逆週期調節，各界都認為人民幣繼續大幅貶值的可能性很小。
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「 圖片 | 視覺中國 」
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