8月经济数据略好于预期；国企将继续降杠杆；大类资产调整，货基收益率大幅下行。大类资产排序：债券>大宗>股票>货币。
摘要
宏观要闻回顾
- 经济数据：1-8月规模以上工业增加值同比6.5%，社零同比9.3%，固投同比5.3%，房地产投资同比10.1%；全国城镇调查失业率为5.0%，；大中城市中有67城新建商品住宅价格环比上涨；CPI同比2.3%，PPI同比4.1%；M28.2%，新增贷款1.28万亿元，社融1.52万亿元。
- 要闻：金融稳定委第三次会议指出保持股债汇市平稳健康发展；《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》发布。
资产表现回顾
- 股市延续调整，货基收益率大跌。本周沪深300指数下跌-1.08%，沪深300股指期货下跌-0.73%；焦煤期货本周上涨0.7%，铁矿石主力合约本周上涨0.2%；股份制银行理财预期收益率下跌-3BP至4.56%，余额宝7天年化收益率下跌-10BP至3.04%；十年国债收益率下行0BP至3.64%，活跃十年国债期货本周下跌-0.18%。
资产配置建议
- 资产配置排序：债券>大宗>股票>货币。随着经济数据的披露和政策的出台，宏观形势将逐步明朗，我们认为下半年“攻”的方面仍将着力于“防范化解重大风险”，“防”的方面将体现在实体经济企业层面发生的变化所做的政策性调整。从已经披露的经济数据中看，我们接下来将重点关注实体企业融资和经营状况是否会出现改善，以及针对仍在上涨的房价可能出台的政策措施。如果实体经济“稳信用”的效果显现并且国内经济增速下行可控，不排除防风险的相关政策再次出现战术性转向。我们仍建议将防风险放在首位。
风险提示：中美贸易摩擦再温；工业企业盈利增速超预期下降。
一周概览
市场依旧疲弱
股市延续调整，货基收益率大跌。本周沪深300指数下跌-1.08%，沪深300股指期货下跌-0.73%；焦煤期货本周上涨0.7%，铁矿石主力合约本周上涨0.2%；股份制银行理财预期收益率下跌-3BP至4.56%，余额宝7天年化收益率下跌-10BP至3.04%；十年国债收益率下行0BP至3.64%，活跃十年国债期货本周下跌-0.18%。
8月经济数据小幅超预期。8月经济数据小幅超预期，但本周A股依旧维持震荡磨底，小盘股较上周不跌，大盘股表现更好。本周央行在公开市场净投放3300亿逆回购， R007利率继续维持区间震荡，周五收于2.59%，GC007利率收于2.6%。本周十年国债收益率不懂，周五收于3.64%。8月经济数据表现较好，特别是工业增加值同比小幅回升0.1个百分点至6.1%，以及社零同比增速反弹至9%，一定程度上提振了市场对经济稳增长的信心。不过从房价来看，8月全国房价依然维持强劲的上涨趋势，我们将密切关注房地产行业相关政策的出台和走向。
市场疲弱。股市方面，本周A股指数普跌，跌幅较大的包括创业板指（-4.12%）、中小板指（-3.17%）、深证成指（-2.51%），跌幅较小的包括上证综指（-0.76%）、沪深300（-1.08%）、万得全A（-1.59%）；港股方面恒生指数上涨1.16%，恒生国企指数上涨0.15%， AH溢价指数上涨0.08收于119.92；美股方面，标普500指数本周上涨1.16%，纳斯达克上涨1.36%。债市方面，本周国内债市普跌，中债总财富指数本周下跌-0.03%，中债国债下跌-0.14%，金融债指数下跌-0.2%，信用债指数下跌-0.01%，分级债A上涨0.03%；十年美债利率上行5BP，周五收于2.99%。万得货币基金指数本周上涨0.05%，余额宝7天年化收益率下降-10BP，周五收于3.04%。期货市场方面，NYMEX原油期货上涨1.31%，收于68.75美元/桶；COMEX黄金下跌-0.29%，收于1198.3美元/盎司；SHFE螺纹钢下跌-2.29%， LME铝下跌-1.41%， LME铜上涨0.43%；CBOT大豆下跌-1.57%。美元指数下跌-0.46%收于94.98。VIX指数下行至12.08。美国迎来大台风，推动国际原油价格上涨。
要闻回顾和数据解读（新闻来源：万得资讯）
- 1-8月规模以上工业增加值同比增长6.5%，增速较1-7月回落0.1个百分点；1-8月社会消费品零售总额242294亿元，同比增长9.3%；固定资产投资同比增长5.3%，创历史新低；房地产开发投资同比增长10.1%，前值10.2%；全国城镇调查失业率为5.0%，比上月下降0.1个百分点。
- 【评：8月经济数据略好于预期】
- 8月70大中城市中有67城新建商品住宅价格环比上涨，7月为65城，6月为63城。8月北京、南京新建商品住宅价格环比持平，厦门则为唯一下跌的城市。 8月4个一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.3%，涨幅扩大0.1个百分点；31个二线城市新建商品住宅销售价格环比上涨1.3%，涨幅比上月扩大0.2个百分点。
- 【评：房价继续保持上升趋势】
- 8月CPI同比涨2.3%，创6个月新高，前值2.1%；8月PPI同比涨4.1%，为连续第二个月下滑，前值涨4.6%。
- 【评：食品项目推动CPI，PPI中生产资料环比走势仍强劲】
- 8月M2同比增8.2%，预期8.6%，前值8.5%。8月新增人民币贷款1.28万亿元，低于1.40万亿元预期，前值1.45万亿元。8月社会融资规模增量为1.52万亿元，好于1.3万亿元预期，前值1.04万亿元。
- 【评：社融走高，但M2同比增速继续走低】
- 财政部：1-8月，全国一般公共预算收入132868亿元，同比增9.4%；累计个人所得税收入10319亿元，同比增21.1%；证券交易印花税829亿元，同比增长4.4%；前8月国有土地使用权出让收入37009亿元，同比增36.4%。
- 【评：财政收入同比维持高增长】
- 国务院金融委：要继续有效化解各类金融风险，既要防范化解存量风险，也要防范各种“黑天鹅”事件，保持股市、债市、汇市平稳健康发展；务实推进金融领域改革开放，确保已出台措施的具体落地，及早研究改革开放新举措。
- 【评：金融稳定委第三次会议指出保持股债汇市平稳健康发展】
- 中央办公厅、国务院办公厅印发《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》。意见提出，推动国有企业平均资产负债率到2020年年末比2017年年末降低2个百分点左右，建立高负债企业限期降低资产负债率机制。
- 【评：国有企业继续推动降低资产负债率】
- 财政部：下半年来着力推进PPP规范发展，规范PPP项目库管理、规范国有金融企业投融资行为、守住财政承受能力“红线”、推进国际合作；截至7月底，全国PPP综合信息平台项目库累计入库项目7867个、投资额11.8万亿元。
- 【评：财政部下半年继续推进PPP规范发展】
- 据新华社，世界贸易组织向成员提供的文件显示，由于美方没有采取实质行动纠正其对华产品实施的多项违规反倾销措施，中方已向世贸组织申请授权对美实施每年约70亿美元的贸易报复。
- 【评：中国将向WTO申诉对美实施贸易报复】
- 央行副行长刘国强表示，将加大中国—东盟金融机构开放力度，放宽金融机构准入条件，鼓励中国和东盟国家金融机构到对方国家设立更多法人机构或分支机构、合资银行等，不断完善双边金融服务体系。
- 【评：中国将继续加大金融业对外开放】
- 住建部、农发行发布通知，要求农发行各级分支机构要积极配合当地住建部开展工作，给予全面融资支持，对农村人居环境整治抵押补充贷款资金项目开辟绿色审批通道，严格执行抵押补充贷款专项优惠利率，同时要密切关注资金使用情况和项目建设进度，严防资金挪用。
- 【评：住建部、农发行发布通知，要求支持农村人居环境整治】
- 广东省发布推进共有产权住房发展征求意见稿。意见指出，承购人的产权份额为承购人实际出资价格占共有产权住房评估价格的比例，原则上不低于50%，其余部分为政府等供应主题的产权份额。满足购买共有产权住房不少于10年等条件的，允许承购人一次性增购代持机构所持有的产权份额取得完全产权，住房性质转变为商品住房。
- 【评：广东发布推进共有产权住房发展征求意见稿】
- 发改委：部署加快清理规范转供电环节加价，打通降低一般工商业电价“最后一公里”；今年已出台10项降价措施，可减轻一般工商业企业电费支出超过1000亿元，超额完成10%降幅目标。
- 【评：发改委继续针对电价减税降费，降低企业成本】
- 据中国证券报，目前上海自贸试验区建设3.0版方案确定的98项改革任务已完成超过90%，到今年底将总体实现“三年目标、两年完成”。作为全面深化改革和扩大开放的试验田，上海自贸试验区率先在投资、贸易、金融、事中事后监管等领域开展制度创新，将多项经验成果向全国复制推广。
- 【评：上海自贸区经验有望继续向全国推广】
- 据21世纪经济报道，数量众多、差异较大的市县地方政府，其化解地方债务风险办法陆续对外公开。除了发行再融资债券，部分债务压力较大的市县政府可能需要银行等债权人对债务展期，部分则需要加快盘活优质资产——加快土地资产变现、回笼资金是重要的渠道。
- 【评：市县地方政府化解地方债务风险办法陆续对外公开】
大类资产表现
A股：继续磨底中
中小创补跌。本周市场指数普跌，跌幅较大的指数包括创业板指（-4.12%）、中小板指（-3.17%）、中证500（-2.54%），仅有上证红利（0.44%）上涨。行业方面本周跌多涨少，领涨的行业包括石油石化（2.39%）、汽车（0.42%）、家电（0.32%），领跌的指数包括医药（-5.53%）、建材（-4.77%）、电子元器件（-4.76%）。本周主题指数领涨的是可燃冰（4.22%）、油气改革（0.93%）、航母（0.71%），领跌的指数包括次新股（-7.87%）、去IOE（-5.05%）、芯片国产化（-4.34%）。航母指数连续三周领涨主题指数。
- 稀土｜江西省工信委近日联合当地多个部门发布《关于组织开展打击稀土违法违规行为专项行动的函》，明确江西省自2018年9月至2019年1月开展打击稀土违法违规行为专项行动。
- 新能源汽车 | 蔚来汽车在上市第二个交易日迎来暴涨，盘中股价一度飙涨超90%，刷新盘中历史高位至12.69美元，市值也一度达到130.1994亿美元。
- 苹果概念｜在北京时间9月13日凌晨举行的秋季新品发布会上，苹果公司宣布推出三款新智能手机iPhone XR、iPhone XS和iPhone XS Max。其中，iPhone XS系列将配备双卡双待技术。
- 量子通信 | 据媒体报道，国防科技大学吴俊杰团队与上海交通大学金贤敏合作，在“天河二号”超级计算机上完成了玻色采样问题的核心难题积和式的求解。研究成果发表于《国家科学评论》，在国际上最先开启了称霸标准的研究。
- 5G｜IMT-2020（5G）推进组11日宣布，在中国5G技术研发试验第三阶段测试中，华为率先完成基于3GPP的5G SA(独立组网)C-Band基站设备功能测试。这是继今年6月3GPP宣布完成5G第一个国际标准Release15以来，业界首个针对SA进行的5G无线侧系统功能验证。
- 新能源汽车 | 来自中汽协的最新汽车市场销售数据显示，今年8月，新能源汽车销量达到10.1万辆，同比增长49.5%，高于7月份47.7%的增速。相比之下，整个汽车市场8月销量210.3万辆，同比下降3.8%。
- 人工智能 | 据媒体报道，软银中国已投资商汤科技10亿美元，将商汤估值抬至60亿美元。据公开资料显示，从2014年至今，商汤科技共经历8轮融资，融资总额已超过20亿美元。
- 染料 | 据悉，受中间体价格继续上涨影响，自2018年9月8日起，分散常规系列上调2000元/吨。部分特殊品大厂已断货。
- 基础建设｜作为基建“补短板”的重要领域，一系列助力农村基建的政策有望加快出台。此外，农业农村部正在全面摸底包括农村基础设施建设在内的乡村振兴投资需求，旨在为谋划乡村振兴重大工程奠定基础。
- 特高压 | 日前，国家能源局印发的《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》。《通知》指出，要在今明两年核准开工九项重点输变电工程，合计输电能力5700万千瓦。上述《通知》共规划了12条特高压线路，其中7条为交流，5条为直流。
债券：收益率继续小幅上行
信用利差和期限利差的趋势仍较稳。十年期国债收益率周五收于3.64%，本周上行1BP，十年国开债收益率周五收于4.23%，较上周五上行1BP。债市依然维持在大体平稳中波动的趋势。本周期限利差下行-2BP至0.77，信用利差上行3BP至0.89。
资金依旧在波动。本周央行在公开市场净投放逆回购3300亿，维持货币市场拆借资金利率在较低水平波动， R007利率本周收于2.59%，交易所资金GC007利率收于2.6%。下周公开市场将到期逆回购2700亿。我们维持此前的观点，就当前国内外的经济形势来看，货币政策能够解决的问题较少，操作空间也明显受限，央行接下来着重要解决的问题，一是疏通货币政策的传导渠道，改善实体经济信用融资情况，二是预防海外新兴市场汇率波动波及人民币汇率，并且稳定国内资本外流的可能性。预计年底前货币市场拆借资金利率都将维持在较低水平。
- 央行、证监会联合公告，推动银行间债券市场和交易所债券市场评级业务资质的逐步统一，加强对信用评级机构监管和监管信息共享，推进信用评级机构完善内部制度，统一评级标准，提高评级质量。对违反法律法规、监管规定或自律规则的信用评级机构，将依法给予行政处罚或自律处分。
- 8月银行理财产品量价齐跌，而结构性存款及净值型理财产品的发行量环比均超过三成。银行纷纷加码保本替代产品及滚动类理财产品。融360监测数据显示，8月份理财产品的平均预期收益率为4.67%，较7月份下降了0.08个百分点，连续六个月下跌。
大宗商品：能源与有色齐飞，煤钢共化工调整
基建投资还在走弱。本周商品期货指数下跌-1.38%。从各类商品期货指数来看，本周上涨的指数有能源（1.38%）、有色金属（1.12%）、贵金属（0.61%），下跌的指数有煤焦钢矿（-3.71%）、化工（-2.14%）、谷物（-0.96%）、非金属建材（-0.91%）、油脂油料（-0.35%）。各期货品种中，本周涨幅较大的大宗商品有胶板（5.55%）、沪镍（2.52%）、鸡蛋（2.05%），跌幅靠前的则有PTA（-4.73%）、焦炭（-3.88%）、热卷（-3.08%）。8月的数据整体略好于预期，但工业增加值的环比不算强，而且基建投资继续下滑。
大宗商品一周要闻（新闻来源：万得资讯）
- 由中国宝武、鞍钢、马钢和中国东方资产管理股份有限公司共同发起设立的华宝冶金资产管理有限公司在上海揭牌。这是国内率先设立的专注于冶金行业的专业化资本运作平台，运作目标是化解冶金行业过剩产能。
- 自8月份中旬开始，河南地区水泥价格开始反弹，截止9月13日，累计实现上涨70元/吨。
- 河北省廊坊、沧州、保定、张家口4市拟上调天然气价格，调价方案分别是：沧州市上调0.23元/立方米、保定市上调0.28元/立方米、张家口市上调0.35元/立方米、廊坊市上调方案为0.23元/立方米。唐山天然气调整价格还在测算中。
- 江苏印发《关于加快全省化工钢铁煤电行业转型升级高质量发展的实施意见》，今后3年江苏将关停环保不达标、安全隐患大的化工企业1000家。
- 河北环保厅发布声明称，近日，网络相传各种有关今年秋冬季将停工限产的信息，此为不实信息。《京津冀及周边地区2018--2019秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》尚未正式发布，《河北省2018--2019秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》正在制定中。
- 国家粮油信息中心：预计今年国家玉米临储拍卖将达到8500万吨以上，创历年之最。
- IEA月报显示，2019年全球原油需求增速预期为140万桶/日，此前为149万桶/日。 预计2018年第四季度全球原油需求为1.0029亿桶/日，2019年第一季度为9927万桶/日。8月欧佩克产量增至9个月高位，为3263万桶/日，主要受到利比亚和伊拉克产量影响。
- 经济参考报：今年中石油、中石化、中海油多方“求气”，国内外供应大幅增加。同时，国家层面首提强化天然气基础设施建设与互联互通，当前一批重点项目正在赶工。业内人士判断，今冬天然气供需或仍存缺口，但在一系列备战下，“气荒”将有望极大缓解。
货币类：货基收益率大幅下滑
货基收益率下行，规模上行。本周余额宝7天年化收益率下降-10BP收在3.04%；人民币3个月理财产品预期年化收益率下行-3BP至4.56%。本周万得货币基金指数上涨0.05%。本周货基收益率继续下行，需要关注的是，自理财新规出台以来，新发理财产品结构发生较大变化，表现为结构性存款和净值型产品大幅增加。
外汇：汇市震荡
人民币兑美元中间价本周上行150BP，至6.8362。本周人民币对美元中间价小幅贬值，且对大多数主要货币的汇率明显贬值，本周人民币仅对日元（1.1%）升值，对兰特（-3.77%）、英镑（-1.66%）、卢布（-1.45%）、加元（-1.36%）、欧元（-0.82%）、韩元（-0.44%）、林吉特（-0.24%）、美元（-0.22%）、澳元（-0.19%）、瑞郎（-0.12%）贬值。本周人民币汇率维持在较高的水平上加大波动的趋势。
外汇市场一周要闻（新闻来源：万得资讯）
- 商务部：1-8月实际使用外资折合865亿美元，同比增6.1%。
- 美银美林：在过去6个月里，全球各地央行的加息累计数量几乎与雷曼事件之前的水平相当。
- 据华尔街日报，继2017年创纪录之后，新兴市场债券发行人今年6、7、8月筹资金额为2013年发生所谓“缩减恐慌”以来同期最低；新兴市场暴跌已伤及发展中经济体的企业和政府在海外发债的能力，令其更难以偿付现有债务，让当地经济增长面临潜在压力。
- 中国8月末央行外汇占款余额减少23.95亿元人民币，降至21.5万亿元人民币。
港股：港股股指依然在波动中下跌
港股依然以波动为主，但趋势向下。本周恒生指数上涨1.16%，恒生国企指数上涨0.15%， AH溢价指数上涨0.08收于119.92。行业方面涨多跌少，领涨的行业包括能源业（3.19%）、资讯科技业（3.15%）、电讯业（1.29%），领跌的行业包括消费者原材料（-2.29%）、消费品制造业（-2.16%）、消费者服务业（-1.3%）。本周南下资金净流出-3.04亿元，同时北上资金小幅净流入38.55亿元，港股在波动中持续下行。
- 80多家美国行业协会宣布联合成立支持自由贸易美国人联盟，并与支持自由贸易农场主联盟共同发起反对美国政府对进口产品加征关税的全国性游说行动。
- 美国联邦储备委员会发布的全国经济形势调查报告显示，美国政府对进口产品加征关税的政策正推高美国企业的投入成本，从而引发对企业投资和美国经济产生不利影响的担忧。
- 美联储褐皮书：8月经济温和扩张。贸易担忧限制了一些企业的投资。劳动力市场趋紧，薪资增速温和至适当。大部分辖区报告物价温和增长。预计贸易关税会提高进口成本。劳动力市场紧俏，薪资增速温和增长。
- 英国央行公布利率决议称，货币政策委员会以9-0支持维持利率在0.75%不变，同时维持资产购买规模在4350亿英镑不变，均符合预期。英国央行会议纪要称，若经济增长符合预期，持续收紧政策是合适的，但任何加息都料将是渐进且有限的，近期全球环境变化，尤其是新兴市场环境变化，已经使高于趋势水平的全球经济增长面临下行风险。
- 欧洲央行维持主要再融资利率在0.0%不变，隔夜贷款利率在0.25%不变，隔夜存款利率在-0.40%不变，维持每月300亿欧元购债规模至2018年9月，9月后将每月购债规模降至150亿欧元，均符合市场预期。下调2018年、2019年GDP增速预期分别至2%、1.8%，维持2020年GDP增速预期在1.7%不变；维持2018、2019、2020年通胀预期不变，均为1.7%。
- 欧洲央行声明：预计至少在2019年夏天结束前将保持利率不变；300亿欧元的月度QE规模将持续到本月底，10~12月的月度QE规模将降至150亿欧元，若未来经济数据确认管委会的中期通胀展望，QE将在12月底结束；只要有必要，就将对到期债券进行再投资，再投资将一直持续到QE结束后很长一段时间。
- 欧洲央行行长德拉吉发布会：①未讨论第一次加息时间②潜在通胀在中期将逐步上升，不确定性正消退③仍有必要实施大量刺激措施来支持通胀④土耳其、阿根廷的溢出效应没有造成实质性影响。
- 土耳其央行再出手，宣布上调基本政策利率7天期回购利率625个基点至24%，为今年以来第三次加息。
- 阿根廷央行表示，将维持指标利率在60%不变至少到12月，并称央行将采取任何必要措施来控制通胀，以保证该国将继续履行偿债责任。
- 印度财政部经济事务部秘书长Garg：印度卢比贬值反映出市场机构的过度反应，政府和央行将确保卢比不会跌至不合理水平。
- 日本26年来首次发现猪瘟疫情，但不是非洲猪瘟。
- 据BBC援引英国国家审计局报告，有多达830万英国人无力偿还债务或家庭帐单。英格兰银行今年8月将基本利率从0.5%调高至0.75%，利率调高有利于存款，借款成本则相应提高。
- 俄罗斯央行意外宣布将基准利率上调25个基点至7.5%，为2014年12月货币危机后的首次，此前市场预计维持在7.25%不变。
- 阿根廷央行：从9月19日起将存款准备金率上调5个基点。稍早阿根廷央行拍卖2亿美元外汇储备，以控制阿根廷比索的下跌。
下周大类资产配置建议
8月经济数据略好于预期。1-8月规模以上工业增加值同比增长6.5%，增速较1-7月回落0.1个百分点；1-8月社会消费品零售总额242294亿元，同比增长9.3%；固定资产投资同比增长5.3%，创历史新低；房地产开发投资同比增长10.1%，前值10.2%；全国城镇调查失业率为5.0%，比上月下降0.1个百分点。8月70大中城市中有67城新建商品住宅价格环比上涨，7月为65城，6月为63城。8月CPI同比涨2.3%，创6个月新高，PPI同比涨4.1%。M2同比增8.2%，预期8.6%，前值8.5%；新增人民币贷款1.28万亿元，社会融资规模增量为1.52万亿元。1-8月，全国一般公共预算收入132868亿元，同比增9.4%。
微妙的平衡。从至今公布的8月经济数据来看，经济增长内部存在一种微妙的平衡。目前经济的内生动力仍是PPI同比回升带动的工业企业利润同比维持高增长，但随着PPI同比增速的回落，工业企业盈利增速也必然回落。目前存在的一个较大问题是，市场认为消费是经济增速回落过程中的支撑力量，但由于高房价造成了显著的消费挤出，因此近几个月明显表现出社零增速左右市场情绪的问题。预计在市场重新形成对国内经济增长动力的一致预期之前，投资者风险偏好难以出现趋势性好转。
攻防两手。随着经济数据的披露和政策的出台，宏观形势将逐步明朗，我们认为下半年“攻”的方面仍将着力于“防范化解重大风险”，“防”的方面将体现在实体经济企业层面发生的变化所做的政策性调整。从已经披露的经济数据中看，我们接下来将重点关注实体企业融资和经营状况是否会出现改善，以及针对仍在上涨的房价可能出台的政策措施。如果实体经济“稳信用”的效果显现并且国内经济增速下行可控，不排除防风险的相关政策再次出现战术性转向。我们仍建议将防风险放在首位。我们维持大类资产配置顺序：债券>大宗>股票>货币。
风险提示：中美贸易摩擦再温；工业企业盈利增速超预期下降。
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本文为中银国际证券宏观固收研究系列报告，作者张晓娇、朱启兵。中银国际证券宏观固收研究团队致力于以翔实的数据、缜密的逻辑为基础，发现价值，匹配收益与风险，愿我们的研究服务能为您的投资成功尽一份力量。
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