一個時代終結，一個時代開啟。

2014年，沉寂多年的中國半導體行業躁動起來，高層重新撿起對半導體的支持，規模上萬億的大基金成立。

今時不同往日，這次國家不再採用運動式的集中攻關，搞一竿子插到底的大包大攬，而是不論出身，雨露均霑“廣撒網”式的股權投資方式。

股權投資的本質，就是參與現代工業生產的分工協作，股東不論大小，都必須依靠他人，才能創造和分配財富。

行政審批講感情的方式靠邊站，市場競爭講利益的方式上前來。

半導體行業，產品種類豐富、工序多、技術更新快，有一條龐大的產業鏈。

它不依賴於官僚的行政指令和拍腦袋計劃，而是需要大量資本和技術投入，更高度依賴自下而上的上下游協作，迄今為止，我們找不出比股權投資更好的產業扶持辦法。

深度研究了中國半導體產業後，君臨敢斷言，十年後，中國半導體產業必將躋身世界強國之林。

與此同時，作為半導體的重要分支——PCB行業，已在中國半導體崛起的歷史行程中顯山露水，向產業之巔發起一輪又一輪的集團衝鋒。

2017年以來，PCB企業密集登錄A股市場，隨著下游產業的轉移，中國也將成為全球PCB行業的主宰，一批頂級企業必將崛起。

這勢必會給投資者帶來十倍，甚至百倍的投資回報。

PCB行業的發展與半導體緊密相連，在接下來的文章中，君臨將從PCB行業的發展變遷入手，對A股PCB行業進行深入分析，並選取一些重點PCB企業作為典型標的進行對比分析。

全文將分為三個部分，分別是：

一、脫碳入硅，全球PCB產業浪潮；

二、風起雲湧，PCB產業大國崛起；

三、篳路藍縷，PCB行業走向何方；

一、脫碳入硅，全球PCB產業浪潮

在這幅人類發展指數圖上，一直走平的指數到工業革命後陡峭的斜率，反應了人類在碳基文明時代取得的成就。

但人類花了100萬年才進入青銅時代，碳基文明實在太慢，

二戰後，以晶體管為主的半導體產業開啟了電子工業的新時代，60多年時間，我們取得了比之前人類取得的總成就還要多得多。

晶體管的原料，來自隨處可見的普通沙粒，主要元素硅屬於元素週期表上的第三週期，在地殼中，它是第二豐富的元素。

人類藉助硅的力量，走入了以技術創新為特徵的硅基文明，這是一個能以指數級增長的文明，它的能量獲取，依賴電子的遷移變化，效率大幅領先於碳基燃料。

這一切，擎始於美國的一座普通的山谷——硅谷，被稱為印刷電路板的PCB，也誕生在這裡。

能承載半導體芯片，奠定了PCB"電子產品之母"的名號。

印刷電路板雖然有100多年的歷史，但其真正商業化，是在1947年晶體管被髮明後。

1955年，“晶體管之父”威廉·肖克利在硅谷創建了肖克利半導體實驗室，八個才華橫溢的年輕人慕名而來。

肖克利在研討會和講演中巧舌如簧、插科打諢的優異表現，水平遠超如今在發佈會上呼風喚雨的羅老師。

在當時的美國，他是位令年輕人十分欽佩和仰慕的偉大科學家。

不過，他並不是一位合格的企業家。

雄心太大，卻對管理技巧、企業經營一竅不通，情商甚低還十分自以為是，已聚天下英才卻不能妥善用之。

以至於瞭解他的人形容他：“一位天才，又是一位十足的廢物。”

1957年，受不了這位廢物老闆的倒行逆施，八位青年才俊相繼離開了實驗室。

“此處不留爺，自己創業去”，氣的肖克利大罵他們是“八叛逆”。

誰也沒有想到，正是這“八叛逆”，不但改變了硅谷，更改變了世界。

真正的天才不缺少伯樂，來自紐約的仙童攝影器材公司遞上了自己的支票，仙童半導體成立。

身無桎梏，方感天高雲闊，把半導體當成生命來熱愛的年輕人，迸發出驚人的創造力，在仙童如煙花般短暫的企業生涯裡，最大的成就是以諾伊斯為科技突擊手，發明了以單晶硅為主的集成電路。

仙童依靠技術創新優勢成為了美國第二大的半導體公司，但後來母公司為加強控制權，各種花式作死。

戰略目標模糊，轉移研發資金，專權弄權，待人不公。

“八叛逆”發揮光榮傳統，再一次“此處不留爺，自己創業去”。

諾伊斯和摩爾創立了英特爾；

桑德斯創辦了

馬庫拉，蘋果公司的天使投資人；

瓦倫丁，紅杉資本的創始人。

仙童成了半導體行業的黃埔軍校，為硅谷培養了大批人才，但當時的半導體行業民用化程度不高，主要被美國政府用於航天、軍工領域。

美國起了個大早，卻沒把好鋼用在刀刃上。

下游不振的半導體行業難以帶動PCB的發展，此時的美國PCB板市場規模較小，多為中小企業。

縱觀世界半導體產業的發展，經歷了兩次大範圍的轉移，雖然其中少不了美國那隻看得見的手，但更重要的是下游產業的興起。

以地球村村長自居的美國，把半導體當成寶貝一樣捧著，在其國際分工戰略中，也是基於其自身利益分糖吃。

20世紀70年代，冷戰進入第二個階段，蘇聯在赫禿子的帶領下走了修正主義，縮小了與美國的實力差距，特別是在軍事實力上一舉超過美國，咄咄逼人，處於攻勢。

處於逆勢的美國把電子產業的重心放在軍工上面，此時的美國和日本還在唱著二人轉，你儂我儂。

在美國的扶持下，日本從美國的軍品中吸收到半導體技術，採用民用家電帶動半導體產業發展的戰略，半導體產業隨著家電市場的開拓飛速壯大。

在90年代，日本的電子產品風靡全球，半導體產業在全球市場已佔有絕對優勢，日本的PCB產業也隨之發展壯大。

1990年，全球十大半導體企業中，日本獨佔六位，PCB行業也誕生了旗勝、住友電工、藤倉等世界頂尖的企業。

從60年代起，日本經濟開始快速崛起，出口猛增，賺了大量的美元外匯。

樹大招風，歷史上只要威脅過美國產業結構和貿易平衡的國家，都會被美帝的貿易戰炮火轟上一輪。

過去是日本，如今是中國，日美貿易戰也打了差不多30年，套路基本差不多。

那時候，美國也是通過301條款加徵關稅、聯合西方各國操縱外匯等手段打擊日本經濟，重創日本半導體產業。

當然，日本經濟進入“失去的二十年”，貿易戰只是較小的外部因素，日本真正敗在自己的戰略失誤上。

雖然此後日本經濟進入了衰退期，半導體產業頗受打擊，但日本的PCB產業趨勢已成，依靠規模和技術優勢一直處於世界領先位置。

大獲全勝後，美帝不改一貫尿性，打著自由貿易的幌子，行霸權主義之實，東西是我的，我給你，你可以拿著，我不給，你不能搶。

20世紀80年代，PC市場逐漸興起，成為半導體產業的主流市場，韓國三星依靠貿工技崛起後，在國家資本主義的支持下向半導體產業進軍。

此時，日美貿易戰正酣，美國為打壓日本大力扶持韓國，在技術和市場上大開方便之門。

背靠韓國政府和大財團的三星高舉高打，在DRAM芯片的低潮期祭出反週期大法，1985年芯片業務的虧損高達3億美元仍堅持一把梭，熬死了對手，迎來了春天。

1997年，金融危機爆發，三星電子瀕臨破產，華爾街資本趁機收購三星半數的股權，依靠美國資本開道，三星把陷入經濟泥潭的日本企業擠出了市場。

吃了PC和智能手機兩波紅利後，韓國在存儲芯片領域已牢牢佔據世界領先的位置，三星、LG的崛起帶動了消費電子產業鏈的發展。

韓國的PCB產業實現了全產業鏈覆蓋，從設備材料到製造環節，國產化率非常高，三星電機的PCB板業務一舉達到世界領先水平。

PC興起也帶來了半導體產業鏈的變化，消費電子產品的定製化程度更高，帶動了ASIC的發展，IC產業由IDM變為垂直分工形態，設計與製造分離。

美國強IC，弱製造，張忠謀在IDM與fabless之間找到了市場利基，在政府的幫助下成立臺積電，美國也樂於讓臺灣代工，臺灣通過晶圓代工，成功地把半導體產業發展壯大。

臺灣PCB板產業興起於PC市場的繁榮，但走向巔峰更多是抓住了智能手機興起的契機。

多數企業都為蘋果的供應商，滿足蘋果變態品控和產品更迭的同時，通過規模化成功地打敗日本。

實現了層壓板，銅箔等高端材料的自產，完善了產業鏈，誕生了臻鼎、欣興、健鼎等世界領先的企業。

半導體產業在全球的兩次大範圍轉移，造就了日韓臺的先後崛起，在PCB行業形成了美日韓臺爭霸的格局。

2017年的全球前十大PCB板廠商排名裡，臺灣佔4席（臻鼎、欣興、華通、健鼎），日本3席（旗勝、住友、藤倉），美國1席（迅達），韓國1席（三星電機）。

可以看到，日本和臺灣佔有絕對的領先優勢，誰抓住了下游的需求，誰才能笑到最後。

智能手機興起後，中國的華為、小米、OPPO等企業異軍突起，佔據了世界半數以上的市場份額，帶動了電子產業鏈的發展。

中國龐大的人口紅利，健全的工業體系，廉價的勞動力，讓中國成了世界最大的電子消費市場和製造基地，迎來了發展半導體最好的時機，也是PCB最好的發展時機。

二、風起雲湧，PCB產業大國崛起

這是一個最好的時代，十三億人民起早貪黑奔小康。

2000年後，由於下游市場蓬勃興起，大陸的電子產業鏈日趨完整。

大陸有著健康穩定的內需市場和顯著的生產製造優勢，吸引了大量外資企業將生產重心向中國大陸轉移。

PCB產品作為基礎電子元件，其產業多圍繞下游產業集中地區配套建設。

目前大陸約有一千五百家PCB企業，主要分佈在珠三角、長三角和環渤海等電子行業集中度高、對基礎元件需求量大並具備良好運輸條件和水、電條件的區域。

大陸PCB產業佈局 | 數據來源：網絡

國外的PCB產業逐漸往中國轉移，中國的PCB板行業逐漸成長起來，佔全球總產值的比重越來越高。

全球PCB各主體份額變化 | 數據來源：Prismark

此消彼長，歐美日的PCB市場份額不斷走低，大陸的PCB產值從2008年的150.4億美元增長至2017年的280.9億美元，佔全球的比重高達50.82%，年均複合增長率為7.2%。

份額變化圖上那根正在被不斷擠壓的灰柱，實際上代表了四面楚歌中的臺灣PCB產業。

臺灣PCB總產值2017年達到1273億人民幣，複合增速10.5%，其中硬板產值佔約73%，複合增速7.4%，軟板佔約 26%，複合增速32.4%。

其中硬板的佔比從95%下降到73%，軟板佔比從5%提升到26%。

因為內資廠圍攻，臺灣正在從中低端硬板市場大撤退，高端軟板也面臨大陸優秀企業的步步緊逼。

臺灣高端廠商的主營業務成本佔營收比率普遍要比深南、景旺等大陸廠高5-14個pct（除了臺郡），低端廠商比大陸廠高13-21個pct。

臺資主要PCB廠商毛利率 | 來源：wind，中泰證券研究所整理

內資主要PCB廠商毛利率 | 來源：wind，中泰證券研究所整理

無論是產業配套、市場縱深還是成本，臺灣本土廠商整體上都處於下風，陷於孤立窘迫的境地。

這也是PCB產業完成大轉移前的最後一塊“飛地”。

9月，世界排名第一的臺系PCB企業臻鼎的馬甲——

企業正忙著搬家，人才和技術西渡，寶島經濟全面被大陸吸附，這也是中國PCB產業大國崛起的縮影。

概括起來，PCB產業往大陸持續轉移主要有以下兩點核心原因：

1、綜合成本更低，且管理效率更高

首先，雖然中國人口紅利接近尾聲，但勞動力成本仍然低於日韓臺，更是大幅低於歐美。

其次，中國在環保、工會、福利等環節，相比而言，成本也低，就算搞了運動式的環保風暴，但運動總有過去的一天。

最後在市場競爭較為充分的情況下，國內PCB產業中的佼佼者往往都摸索了一套“本土特色”的管理模式，上市後管理層和核心員工持股比例更是遠超海外同行，朝氣蓬勃。

2、具備完善的上下游產業鏈和雄心壯志強力政府

作為世界第一製造大國，我們擁有從銅箔、玻纖、樹脂、覆銅板，最後製成PCB的完整產業鏈。

由於PCB離終端產品最近，作為世界第一製造大國，我們還能製造五花八門的各色電子產品。

政府當然也看到這一點，出臺了一系列政策予以支持。

特別是近兩年，國家發佈《中國製造2025》後，對PCB行業提出了更高的要求，推動整個行業往中高端發展。

但從前幾次產業轉移可以看出，日、韓、臺PCB行業的發展無不是其半導體產業的強盛所帶動，而我國的半導體產業現在仍很薄弱。

我國上榜的百強企業排名都比較靠後，最高的深南電路在19位，規模較小，百強企業的營收佔比只有20.4%，大而不強。

從現有技術水平看，美、日、韓、臺仍領跑全球——

日本，強於高階HDI板、封裝基板、高端撓性板；

美國，產品以應用於航空、軍事的高端多層板為主。

韓臺，以附加值較高的HDI板和封裝基板為主；

我國的單雙板和層數較少的多層板佔比超過50%，以中低端產品為主。

所幸PCB板是一個偏加工的行業，其技術演進相對緩慢，目前應用最廣泛的仍是多層板，這為我國PCB產業奮勇直追創造了條件。

江山代有人才出，各領風騷數百年。

近兩年，我國PCB板的主要企業已紛紛上市，包括深南電路、景旺電子、勝宏科技等，這也是我國PCB板行業走向強大的開始。

但由於行業集中度低，2017年我國PCB產值為2000億，有PCB廠商1200家，其中收入上十億的49家，佔總產值的76.19%。

行業龍頭深南電路56.87億，景旺電子41.92億，佔行業的比重都在3%以下，整個行業處於野蠻生長階段，沒有產生能扛鼎的企業。

從2017年的營收增速來看，上市PCB企業普遍在20%以上，遠高於行業平均增速，發展空間巨大。

近年來，外資盈利情況不佳，已開始逐步退出中低端市場，在擴產方面也非常謹慎，這為我國企業做大做強提供了條件。

PCB行業具有重資產屬性，在勞動力成本越來越高的時候，需要不斷提升自動化水平，進行技術改造，來保持企業的競爭力。

在企業發展的過程中，依靠強大的運營管理水平增加利潤很重要，但要做大做強，也需要藉助外力進行終極一躍。

我國PCB企業上市後，與外資的謹慎截然相反，他們紛紛藉助資本市場的力量紛紛擴大產能，而這也是受行業大環境的影響。

內資PCB廠商擴產項目 | 資料來源：公司公告、華創證券整理

我國的PCB產業集中於長三角和珠三角地區，近年來環保督察日趨嚴格，作為汙染行業的PCB首當其衝。

大型PCB企業均已建立了完善的廠區汙染處理管理制度和設備體系，影響不大，而中小型企業環保不達標，被批量關停關閉。

以深南電路為例，配置了最先進的廢水、廢氣處理系統，每年在環保方面的投入數千萬，巨大的環保投入是中小企業邁不過的一道坎。

深南電路近年來的環保投入（萬元） | 數據來源：公司公告、東方證券研究所

供給側改革也讓中小企業感受到了滿滿的惡意，PCB板的原材料中，最主要的成本就是直接材料，其中覆銅板佔到了55%。

與PCB行業的分散不同，覆銅板行業的集中度很高，供給側改革和新能源車的崛起，銅箔、玻纖布等材料漲的飛起，建滔化工和生益科技依靠技術優勢吃的滿嘴流油。

下游的PCB行業苦不堪言，大企業在成本端由於規模效應具有成本優勢，中小企業也只能用瘦弱的胸膛承受漲價這個千斤重錘。

環保疊加漲價，中小企業的產能出清每年在5%左右，大企業的做大做強也是行業趨勢使然。

依靠全球無可匹敵的綜合優勢，我國的PCB行業登頂產業之巔，只是時間問題。

三、篳路藍縷，PCB行業走向何方

PCB行業的發展，最終要看下游市場。

PCB主要應用於通訊、汽車電子、消費電子等領域，其中計算機、通信是下游的主要市場，這也是多層板仍佔據較大市場份額的原因。

作為電子產業的基礎行業，其發展方向是由下游產業的發展方向所決定。

未來下游產業的最強音毫無疑問是5G、智能手機、汽車電子。

我們挨個分析：

1、振奮人心——5G

君臨曾說過：

“通信技術每一代的演進，不僅給人類帶來了全新的溝通協作方式，還催生了過往人們難以想象的商業形態。”

4G時代，我們迎來了移動支付、在線視頻、外賣、共享經濟等新產業、新模式，輝煌的移動互聯網時代，由4G親手開啟。

愚笨的人們，暫時還只能想象出5G能推動AI、虛擬現實、自動駕駛等產業的快速發展，但僅僅是這幾個領域，就足以引爆各方對未來的浮想聯翩。

5G時代，無線信號將向更高頻段延伸，由於基站覆蓋區域與通信頻率成反比，基站密度和移動數據計算量會大幅增加。

目前行業預測5G基站數量將會達到4G時代的2倍。

此外還有約10倍數量的小基站，用於解決弱覆蓋、覆蓋盲點問題。

用於5G基站天線的高頻PCB的用量將是4G的數倍，IDC和通信基站的增加也會帶來高速PCB的巨大需求。

除了基站數量的增加，單個基站PCB板的價值量也會大幅提升。

由於5G的通信頻段增加，射頻前端元器件數量，PCB板的面積也會增加、層數也會增加。

更大的面積、更多層數，以及高頻高速基材的使用，使得基站天線價值量向PCB轉移。

單個宏基站的PCB價值量可達4G時代的兩倍。

據測算，5G新建的通信基站數量將達800-900萬，單個基站的PCB價值量在2-4萬之間，將給通訊PCB帶來數千億的市場。

所以，隨著5G浪潮的到來，未來幾年本土PCB行業將迎來黃金時代。

但秋收的盛宴仍只屬於少數企業。

把目光聚焦於通信PCB市場的企業格外多，通信板在營收中佔比60%以上的企業就有深南電路、滬電股份、崇達技術等。

而這其中的佼佼者當屬深南電路，作為內資PCB龍頭，近幾年來，深南電路在全球PCB企業排名由第29名上升至21名。

深南電路目前三大業務，印刷電路板、封裝基板、電子裝聯。今年上半年，三大業務分別實現營收22.99億元、3.86億元、3.99億元。

深南電路的發展戰略是以互聯為核心，在不斷強化印製電路板業務領先地位的同時，大力發展與其“技術同根”的封裝基板業務，以及“客戶同源”的電子裝聯業務。

作為內資PCB龍頭，深南電路的大股東是中航工業，家大業大，可謂是含著金鑰匙出身。

2017年，深南電路登陸深交所，募資13.51億元。

大股東是國家隊嫡系，上市以後的融資具備強大優勢，資金優勢會讓他在行業洗牌時如魚得水。

比如近年來的環保風暴，大批中小型企業因環保不達標而關停。

今年上半年，深南電路僅在汙染防治設施的設備投入和運行費用就超過1000萬元。

對比一下華正新材，也是PCB行業的上市公司，上半年淨利潤不過3594萬元，如果像深南電路一樣大手筆在環保方面投入，利潤將被壓榨到近乎於無。

更別說其它小公司了。

此外，作為PCB行業的國家隊，深南電路還承擔著技術攻堅任務。

作為國家重大科技02專項（《極大規模集成電路製造裝備及成套工藝》）中基板項目的主承擔單位，2017年深南電路順利完成“三維高密度基板及高性能CPU封裝技術研發與產業化”項目課題任務並高分通過專家組驗收。

今年上半年，深南電路研發投入1.66億元，同比增長17.72%，佔營業收入比例超過5%。

目前已獲授權專利268項，其中發明專利244項，專利授權數量位居行業前列。

舉個例子，在通訊板領域，PCB板的需求是以8--16 層多層板為主。

但目前行業的中小公司，產品普遍以六層及以下為主，從依頓電子（603328）披露的數據來看，它6層及以下層數的板材佔總營收的95%，8層及以上線路板僅佔營收4.7%。

再看深南電路，目前其在層數上已經能夠生產最高100層、厚徑25:1的多層板，量產的多層板層數也達到2-68層不等。

技術高的好處不言而喻，目前深南電路的PCB 銷售均價 約為2841元/平方米，而部分同行僅 800~1000 元/平方米。

深南電路的主要客戶包括華為、中興、諾基亞、上海貝爾、三星、偉創力等，其中來自通信領域的收入超過60%。

全球四大通信設備廠商，

2017年，來自華為、中興的營收分別佔深南電路總營收的比重為22.44%、7.09%。

華為、中興在5G領域的話語權擴大有目共睹，未來，跟著華為和中興的腳步，PCB行業5G通信領域誰最受益，不言而喻。

排在深南電路後面的滬電股份，由臺灣PCB企業家1992年於崑山創立。

滬電股份近年營收變動不大，但是扣非淨利潤變動幅度卻非常大。

主要原因是崑山新廠搬遷，黃石新廠投產初期虧損較嚴重。隨著廠房搬遷完畢、黃石廠逐步投產，經營情況將會逐漸好轉。

今年上半年實現營收24.64億元，同比增長14.78%。歸屬扣非淨利潤1.69億元，同比增長115.19%。

滬電股份主導產品為14-38層通訊市場板、中高階汽車板，分別佔總營收的62.67%、27.52%。

在國內通訊板市場，深南電路、滬電股份可以說是業內的雙子星座，你追我趕。

滬電股份1997年就進入通訊板市場，背板最高層數可達56層，線板最高層數可達32層。

它的中高端板主要在崑山新廠，黃石新廠承接了中低端通訊板、工控板，以及汽車板。

滬電股份通訊板客戶有華為、中興、烽火通訊、夏普、日立等近 30 家國內外大客戶。

5G到來，行業迎來又一輪技術洗牌，實力強勁、技術先進，通訊板市場的雙子星座深南電路、滬電股份受益顯而易見。

崇達技術，今年上半年實現營收18.1億元，同比增長22.58%，歸屬扣非淨利潤2.62億元，同比增長29.39%。

最令人驚歎的是它的毛利率，今年上半年崇達技術毛利率高達32.68%，在所有上市PCB公司中排名第一，遠高於深南電路（23.17%）。

如果說深南電路是巨無霸，深度綁定中興、華為、諾基亞，依靠大規模批量訂單佔領市場份額。

崇達技術則把目光瞄準了另一個方向——小批量板市場。

小批量板和大批量板的主要區別

小批量板廣泛應用於通信設備、工業控制、醫療儀器、航空航天、安防電子等行業。

可以看到，小批量板的客戶需求更分散，而且每一種型號的需求量不是很大，對交貨週期要求更短。

崇達技術的客戶有艾默生、博世、施耐德、霍尼韋爾

下游行業中，通信設備、工控佔比約為70%-80%。

每張單的需求量不大，很難依靠規模優勢做大做強，這些訂單是深南電路看不上的。

只能依靠定製化生產才能滿足它的需求，崇達技術憑藉自己的工匠精神，為它們提供個性化服務，將小批量板的生產份額做到了全球第一。

定製化的小眾市場，競爭相對沒那麼激烈，因而產品售價和毛利率也相對較高。

依靠這些生存技巧，崇達技術也獲得了自己的發展空間。

2、中流砥柱——消費電子

2007年，蘋果手機的興起，帶動了臺灣PCB產業的發展，造就了臻鼎、欣興等一大批頂級企業。

蘋果每一次技術革新，都會給產業帶來深遠影響。

自從2010年iPhone4首次將普通HDI板升級到FPC板後，蘋果堅定的成為了FPC技術的推動者。

FPC，即柔性電路板。從它的名字也能看出，FPC最大的特點是柔性。它具有配線密度高，重量輕、厚度薄、體積小、可彎曲等特點，

近幾年，FPC增長強勁，可以說蘋果功不可沒。

2014年FPC在 iPhone6指紋識別模塊的應用，2016年iPhone7雙攝像頭的應用，每一次蘋果的硬件升級都為FPC帶來新的增長空間。

2017 年，iPhone X 零組件迎來了史無前例的全面升級，以OLED全面屏、3D成像、無線充電為代表的功能創新使其 FPC 數量達到了20 片以上，單機價值量從上一代的30美金左右大幅提升到40美金以上。

雖然iPhone X沒有觸動消費者的G點，銷量不及預期，但蘋果仍然突破萬億市值，你大爺還是你大爺，蘋果樹依然粗壯。

iPhone，再加上iPad、iWatch，AirPods 等，蘋果每年 FPC採購量約佔全球市場一半份額。

同時，也帶動安卓陣營對FPC的使用量。

在iPhoneX上面，蘋果已經非常有預見性的使用更適用於5G通信的LCP天線，LCP天線的創新也會增加FPC的使用量。

此外無線充電使用FPC線圈，更加輕薄、小巧，相比銅線銷量更高。

在FPC領域，業務佔比較大的A股上市公司有鵬鼎控股、東山精密、景旺電子、弘信電子。

鵬鼎控股，9月18日登錄深交所。

這家公司2017年以239億元的營收，躍居成為全球PCB行業排名第一的供應商。

鵬鼎控股背後的實際控股股東是鴻海集團全資子公司富士康，所以鵬鼎能夠坐上行業第一的座位，也是依靠蘋果。

藉助富士康的關係， 2017年蘋果為它貢獻了151.42億元營收，佔其總營收的63.3%。

2017年前五大客戶營收佔比81.11%，除了對大客戶依賴過高，和鴻海之間的關聯交易也有點瓜田李下。

作為消費電子的風向標，蘋果有兩個特點，一是產品更新迭代頻率快，在新技術、新工藝的使用上非常大膽。

而且很多新工藝、新技術都是在蘋果的帶動下，最終促進行業的發展。

這就要求供應商能夠快速響應、及時大規模量產，不少臺資PCB廠比如

這得益於臺灣在電子產業整體實力較強，在產業配套方面的供應材料齊全。

手機廠商一直在追求更加輕薄、小巧的道路上前進，蘋果也一直不斷在材料、工藝上做創新，在印刷電路板上，不斷追求線寬距離更小、堆疊層數更多的高密度互聯（HDI）型FPC板。

今年的秋季發佈會，新款iPhone開始使用最先進的堆疊式SLP主板。

SLP（substrate-like PCB）即高階HDI板，SLP採用半加成法加工工藝，最終可以使手機裡的PCB板堆疊層數更多、線寬線距更小，因而佔用體積更小。

以iPhone X為例，可以在保留所有芯片情況下將印刷電路板體積減少至原來的70%，為電池騰出更多空間。

這當然會對加工工藝提出更高要求。

鵬鼎長期專注並深化 PCB 技術研發，生產的印製電路板產品最小孔徑可達0.025mm，最小線寬可達0.025mm，目前已形成代表更高階製程要求的下一代 PCB產品SLP的量產能力。

幫iPhone X實現SLP主板量產的正是鵬鼎。

鵬鼎此次IPO募集24億元投資於宏啟勝高階HDI印製電路板擴產項目，該募投項目投產後的主要產品將包含SLP產品。

東山精密

2016年2月，東山精密6.1億美元收購美國PCB大廠MFLX的100%股權，成為中資FPC第一。

MFLX是全球第六大FPC廠商，MFLX的主要客戶有蘋果、

跨國併購風險巨大，需要搞定國外難纏的工會、管理層文化差異、海外法律政策風險等，這些對東山精密的管理層都是巨大的考驗。

今年上半年MFLX實現營收27.07億元，淨利潤1.68億元，實現扭虧。

但是東山精密大額併購形成的後遺症還未消失，截止中報有息負債高達90.75億元，上半年財務費用高達3.15億元。

景旺電子

景旺電子上半年實現營收22.75億元，同比增加15.47%。扣非淨利潤3.67億元，同比增長15.62%。

最引人關注的是他的毛利率，今年上半年19家上市的PCB廠商中，毛利率超過30%的只有景旺電子（32.63%）、崇達技術（32.68%）。

景旺電子的毛利率更高，有以下幾個原因：

首先是下游客戶不同。

景旺電子的客戶雖然也有天馬、華為、維沃（vivo）、深超、西門子、緯創、捷普、信利、霍尼韋爾、歐司朗等國內外知名企業，但是佔比並不高。

2017年前五大客戶營收佔比23.68%，對比深南電路前五大客戶佔比為38.13%，來自華為、中興的營收就達到29.53%。

景旺電子的客戶更加分散，集中度低，相比而言對這些小客戶的議價能力也就更強。

其次，從產品而言，深南電路的產品以通信板為主。

景旺電子的下游客戶包括通訊設備、消費電子、汽車電子、工業控制及醫療、計算機及網絡設備等行業。

來自工業控制、醫療、汽車電子行業客戶的收入佔比約為50%左右，這些客戶對電路板產品質、可靠性要求較高，價格敏感度相對低，因而毛利率更高。

但受制於產能，景旺電子今年的業績增速比較平庸。

不過放眼未來兩年，最大的增長潛力來自募投項目產能的釋放，江西景旺計劃投入7.41億元，目前已經投入6.58億元。

勝宏科技

同樣依靠某些絕技，在激烈競爭中生存下來的還有勝宏科技。

上半年實現營收15.3億元，同比增長48.76%，扣非淨利潤2.04億元，同比增長82.55%。

利潤增長一枝獨秀。

營收的高速增長， 背後是人工智能的崛起，比特幣暴漲帶動挖礦大熱，使得顯卡需求暴增。

勝宏科技作為VGA（顯卡）PCB板行業的全球龍頭，訂單接到手軟。

2015年上市之後，在產品上，募資後的勝宏科技不斷髮展高附加值的多層板。

多層板的營收佔比從2015年的70.77%一路提高到今年中報的81.48%，多層板毛利率（26.52%）要比雙面板（20.91%）高得多。

通過不斷調整高端產品佔比，它的總毛利率也從2015年的24.37%提高到今年上半年的27.83%。

高手過招，都是纖毫之爭。在成本控制上，勝宏科技也走在了行業前列。

2017年 8月，勝宏打造的工業 4.0 標準的智慧工廠投產，這個智慧工廠人均產能是傳統工廠的兩倍以上，交貨週期從同行業 5~7 天縮短到 36小時。

隨著人口紅利的消失，人工成本必然越來越高。用更少的人力、更快的響應速度來實現高端製造的升級，是一條必由之路。

3、未來之星——汽車電子

去年10月，Tesla發佈聲明，目前工廠在產的特斯拉汽車將全部配備能夠實現完全自動駕駛（full self-driving capability）的硬件。

包括8個車身周圍的攝像頭，12個最新的超聲波傳感器，1個增強版前向毫米波雷達以及處理能力將比上一代高40倍的車載計算設備NVIDIA’s Drive PX 2。

隨著新能源汽車、無人駕駛的高速發展，汽車電子化程度加深。

據Prismark統計，2009年車用PCB產品產值佔整體PCB產值的3.7%，至2017年佔比顯著提升到8.8%，預估達52億美元；

在汽車電子化的趨勢中，智能汽車和新能源車是以後主要的發展方向。

智能汽車主要是無人駕駛，核心技術為ADAS先進輔助安全駕駛系統，使用到PCB板的零部件包括傳感器、控制器、安全系統等。

ADAS採用的傳感器主要使用毫米雷達波，頻率集中在24GHz和77GHz，對PCB板材和工藝都有較高的要求，主要使用高頻PCB。

新能源車包括整車控制器、電機控制器和電池管理系統（BMS），而BMS是使用PCB最多的地方。

根據高工的數據，每輛新能車使用PCB板的面積為2.5平米，佔BMS成本的10%，因此新能源車的蓬勃發展給PCB帶來了巨大的市場需求。

在下游產業的爆發拉動下，車用PCB有望成為未來五年PCB細分應用中複合增速最快的領域，日、臺PCB板廠商紛紛投重金進入這一領域。

仰望星空，也要腳踏實地。

目前，汽車電子使用量最大的仍是音響、導航、ETC等功能，對高端PCB板的要求不高。

使用最多的是4層板和6層板，條件不高，市場規模又大，自然有很多企業青睞有加。

A股市場有家頗為佛系的企業——依頓電子，開始不斷加碼汽車電子。

曾經，他靠著強大的內控管理水平，毛利和淨利越來越高，分別達到30%+、15%+的水平，分紅也頗為慷慨。

銀行賬戶裡常年躺著30億的現金，滿足於吃利息，直到2017年才看準方向，如夢初醒，再次對準目標大擴產。

4月，公告把其45萬平米HDI板換成了年產70萬平米多層板，繼續加碼汽車電子，估計仍是覺得汽車電子利潤已足夠豐厚，容其再躺賺一波。

而臺系的滬電股份，更是早在2000年就開始研製汽車板。

今年上半年，滬電股份汽車板實現營收6.78億元，佔總營收27.52%。

車載環境複雜，需要經受幾百安培的電流，以及高達 1000伏的電壓，而且車用PCB壽命約100萬小時，技術壁壘很高。

此外，整車廠出於安全考慮，車企的認證一般要用2-3年漫長的週期。

滬電股份的汽車板客戶有博世、大陸多家全球汽車零部件巨頭，目前在全球車用PCB板市場進入前十。

尾聲

帷幕徐啟，燈火璀璨。

今年來，PCB行業的美好前景，迎來了整個行業的繁榮，百舸爭流的景象好不壯觀。

實事求是的說，我國PCB行業仍處於初級階段，企業起步晚，業績增長是近兩年的事。

大多數企業研發技術不強，甚至不少企業只滿足於做“加工廠”，毫無進取心可言。

但也有個別企業，滿懷雄心，執著的將錢投入到研發中，通過不斷調整資本、技術、管理的關係，以圖在這大好時代中找到企業增長的最佳狀態。

隨著產業進程深化，企業之間會出現分化，好公司蒸蒸日上，爛公司日漸凋零。

優勝劣汰，大魚吃小魚，行業集中度會逐步提升，這是一種歷史的必然。

在本文中，君臨深度分析了PCB產業格局，展望了未來推動行業增長的關鍵下游市場。

在未來的產業大潮中，各家企業勢必會八仙過海，各顯神通，但不可能每家企業都會成為投資者的時間玫瑰。

讀到這裡，也許你會想，“這家公司我能投嗎”？

這不是一個拍拍腦袋就能輕易做出的決定，因為除了基本面的機會分析，還需要對財務風險、業績確定性、業務競爭格局等進行更深入的考察。

君臨作為中國第一家專注於為大眾和專業投資者提供服務的投研機構，持獨立客觀的第三方身份，堅持價值投資的理念。

我們將通過深入細緻的研究，除了在公眾號上對部分上市公司進行基本面介紹以外，還將在君臨的付費訂閱服務中，對進入君臨指數的PCB行業優質公司進入持續跟蹤研究。

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