文：申萬宏源宏觀 李一民、湯瑩
結論或投資建議：
9月美聯儲會議上，FOMC全體投票同意提升基準利率25個基點，上調至2%-2.25%，符合市場之前一致預期。此次為今年第三次加息，也是本輪加息週期以來第八次加息，在本次加息後，巴林、沙特、阿聯酋央行相機宣佈提高基準利率25個基點。會議之後，各大資產表現波動明顯，美元指數一度跌破94關口後反彈；Comex黃金先下跌後反彈，最終平穩在1200盎司/美元；美債收益率先上升後下降，10年美債收益率下跌540個bp至3.048%，2年期國債收益率下跌80個bp至2.574%，長短端利差縮小；三大股指短線飆升後下跌。
本次會議看點主要在三個方面。一是聲明中移除“貨幣政策立場仍然寬鬆”的描述；二是點陣圖的變化；三是再一次提高對美國短期經濟的預期。
本次聲明中，“貨幣政策立場仍然寬鬆”被刪除，是本輪加息週期以來首次。之後的新聞發佈會，鮑威爾對其解釋為貨幣政策正在按照預期進行，刪除“寬鬆”並不意味著利率路徑的改變。結合對經濟數據的預測以及新聞發佈會上鮑威爾的講話，我們認為聯儲以經濟發展具體表現作為決議基礎，隨時調整利率決議，態度中性，仍為漸進式加息。
美聯儲再一次上調對今明兩年經濟預期，對美國短期經濟樂觀。聯儲上調2018年GDP經濟預期0.3個百分點至3.1%。上調2019年經濟預期0.1個百分點至2.5%，2020年和長期經濟預期保持不變，添加2021年經濟增長預期，為1.8%，與長期經濟增長水平一致。上調今年失業率各0.1個百分點至3.7%。增加2021年失業率數據，為3.7%，2019-2020年以及長期失業率數據未改變。下調2019年PCE0.1個百分點至2%，增加2021年PCE和核心PCE數據預測，均為2.1%。在隨後的講話中也顯出聯儲對美國今年經濟的樂觀態度，表示今年經濟增長強於預期，減稅和支出增加促進了經濟增長；油價上漲也可能推動經濟增長，現在經濟強勁，整體增長前景仍然向好，失業率處於低位；就業人數上升，薪資增長；利率仍然較低，整體金融條件仍然寬鬆，美聯儲正逐步加息至正常水平，逐步加息至正常水平有利於維持經濟增長。同時對貿易問題作出回應，認為現在還未產生影響，但長期大範圍的徵收關稅去肯定對美國不利。預計通脹將持續保持在2%，預計油價對通脹的影響將是暫時性的。
本輪加息週期預計截止於2020年，長期中性利率由2.9%上調至3%。聯儲未調整近三年加息次數，即2018年加息次數仍為4次，2019年加息3次，2020年加息1次，首次公佈的2021年點陣圖表示2020年之後不會加息。此外，支持今年加息4次的官員人數由6月8人增加至12人，美國二季度實際GDP同比年化增長率2.9%，創2015年3季度以來新高，我們預計今年三四季度GDP同比增速3%，12月加息為大概率數據事件，CME顯示12月加息概率為87.3%。
我們認為聯儲加息路徑未變，今年仍有一次加息在12月。美國今年經濟增長超預期，主要是減稅和財政支出增加帶來的政策紅利，消費對經濟拉動作用顯著，私人投資稍顯疲軟，貿易戰的負面預期影響出顯。就業市場表現強勁，就業率保持在低位，勞動參與率上升，我們預計美國今年實際GDP同比年化為2.9%，明年增速放緩，核心PCE穩定在2%上下小幅波動。美強歐弱的格局仍將持續，美元指數在短期內仍可能保持較強的狀態。此次會議後，長短端利差小幅縮窄，但隨著縮表程度的加快和幅度的提高，基準利率向長端利率通暢的傳導，長期扭曲的美債長短端利差結構有望得到糾正，展望本輪加息週期末期2020年，我們預計美國長端利率或將升至4%以上。
正文：
1. 經濟穩定增長
在9月美聯儲議息會議中，美聯儲表示提升基準利率25個基點，上調至2%-2.25%，符合之前市場的一致預期。FOMC顯示，勞動力市場持續走強，經濟活動強勁增長。平均就業收益增長強勁，失業率保持低位，家庭支出和企業固定投資強勁增長。在12個月的基礎上，食品和能源以外的其他項目的總體通脹和通貨膨脹率都已接近2%，基於調查的長期通脹預期指標總體上幾乎沒有變化。
要點概覽：
經濟點評：經濟增長強勁，勞動力市場基本進入充分就業階段。根據BEA第二次估算，2018年第二季度美國實際GDP環比年化增長率為4.2%，高於第一次估計值4.1%和前值2.2%，創2014年4季度以來新高。其中，個人消費支出對18年二季度新增GDP的貢獻為2.55%，貿易改善貢獻1.17%，政府消費支出和投資貢獻0.41%，私人投資貢獻為0.1%。個人消費與貿易改善是支撐GDP增長的主要動力，二季度美國個人消費環比年率為3.8%，略低於預期3.9%和前值4%，主要受益於特朗普政府的減稅政策。美國貿易赤字縮窄，出口和進口環比年率分別為9.1%和-0.4%，主要是由於貿易爭端升溫背景下，美國出口的超預期增長以及對進口設置的貿易壁壘。私人投資環比折年率0.4%，歸因於貿易戰以及一季度高基數的影響。8月非農就業亮眼，新增非農就業20.1萬人，遠高於預期值19.1萬和前值14.7萬；失業率保持在低位3.9%，高於預期，與前值持平，平均每小時工資同比上漲2.9%，高於預期和前值2.7%；勞動參與率為62.7%，略低於前值62.9%，美國勞動力市場基本進入充分就業階段。
通脹水平年內上升、中期穩定：8月美國季調CPI同比達到2.7%，低於預期2.8%和前值2.9%，核心CPI同比增長2.2%，低於前值和預期2.4%；7月PCE物價指數同比增長2.3%，符合預期，高於前值。核心PCE物價指數同比2%，符合預期，高於前值。通脹水平自2017年6月以來持續上行，2018年3月核心PCE首觸美聯儲目標，此後又於5月和7月兩次觸及。FOMC委員會表示將促進就業水平最大化和價格穩定。委員會預計，聯邦基金利率區間將進一步逐漸提高，與經濟活動的持續擴張，強勁的勞動力市場環境和通脹率接近委員會中期內2%的對稱性通貨膨脹目標相一致。經濟前景面臨的風險表現得大致均衡。據美聯儲公佈的數據顯示，美國未來三年通脹有望達到2.9%，較此前預估的2.8%有所上升。
政策方面：之後關注貿易、基建和移民。9月17日，美國總統特朗普決定向中國2000億美元商品加徵關稅，加稅於2018年9月24日起生效，初始加徵關稅稅率為10%，2019年之後提高至25%，加稅有可能進一步推升美國通脹壓力。稅改法案獲得通過、各項貿易保護政策的落地將對美國供求產生影響。此外，二季度GDP數據（年化季環比增長4.2%）增速創近四年新高，經濟的持續增強維持市場對美國經濟的信心。本次會議是美聯儲新任主席鮑威爾主持貨幣政策決策會議，根據他在傑克遜•霍爾年會上的發言，雖然通貨膨脹率最近上升了近2%，但沒有看到任何明顯的、加速超過2%的跡象，而且似乎沒有過熱的危險。據美聯儲此前公佈的預計顯示，美國未來三年通脹有望達到2.9%，較此前預估一致。
加息路徑：至於判斷未來聯邦基金利率目標區間進一步調整的時間和規模，美聯儲決定貨幣政策時應在避免經濟過熱和推動通脹率回升至2%的目標之間尋求平衡。委員會將評估已經當前和預期的經濟狀況與最大化的就業目標和2%的對稱性通貨膨脹目標的關係，評估範圍包括勞動力市場環境、通脹壓力、通脹預期以及金融和國際形勢發展等信息。
2. 12月加息為大概率事件
2018年6月點陣圖顯示2018年、2019年利率目標分別為2.375%、3.125%，2020年和2021年利率目標為3.375%，長期利率目標為3%。意味著2018年加息4次，2019年和2020年分別三次和一次，2020年之後不會加息。
我們預計12月加息為大概率事件。根據CME顯示的加息概率來看，12月份加息的概率為87.3%。從美聯儲點陣圖來看，支持12月加息的官員人數從6月時的8人增加至12人。預計2018年經濟增速同比2.8%，核心PCE 2%。
伴隨著基本面趨好，通脹升溫，基準利率提升向長端利率較通暢的傳導，疊加本輪美聯儲縮表的AOT效應將糾正長期扭曲美債長短端利差結構，展望本輪加息週期末期（2020年），我們預計美國長端利率或將升至4%以上。
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