聯合信用評級有限公司 金融機構部 融資租賃行業組
一、概述
近年來國內融資租賃行業迅速發展，企業數量及業務規模持續增加。同時，隨著我國債券市場的發展，融資租賃公司在銀行間市場及交易所發行的各類信用債券及資產證券化產品受到投資者的較多關注。但由於我國評級機構尚處於成長階段，且國內融資租賃公司信用評級的歷史不長、已有評級的融資租賃公司數量佔行業內企業數量的比重很小，相關評級體系的建設以及評級方法的制定與國外主流評級機構相比仍存在一定差距。本文分別對國內外評級機構關於融資租賃公司的評級方法進行橫向對比梳理，在此基礎上歸納得出國內融資租賃公司評級方法的啟示與借鑑。
本文梳理了目前國內外主要信用評級機構披露的與融資租賃行業相關的評級方法，其中國內評級機構中，除遠東資信、東方金誠和中誠信國際（其發佈的金融租賃評級方法不在本文分析範圍內）外的5家評級機構均披露了融資租賃公司評級方法；國際主流3大評級機構穆迪（Moody's）、標普（Standard & Poor's）、惠譽（Fitch），3家均有披露，但無單獨的融資租賃行業評級方法，其中標普和惠譽披露的非銀行金融機構評級方法、穆迪披露的金融機構評級方法中均適用於融資租賃公司，因此與國內披露的評級方法具有可比性。
二、國內外評級機構對融資租賃公司的評級邏輯
國際三大評級機構對於融資租賃公司的評級邏輯有所不同，但均是先評估受評企業個體的信用狀況，得到個體信用評級，再考慮有外部支持（股東和政府支持）情況下的綜合信用等級。在個體信用評估過程中，標普首先根據受評企業所在國的宏觀經濟環境及行業環境綜合得到本行業的基礎信用等級，再根據受評企業個體運營、財務狀況等在基礎信用等級上進行調整，最終得到個體信用等級；而穆迪和惠譽則將運營環境作為個體評級中的一個評級要素。
（1）穆迪
穆迪採用的是個體信用狀況（SACP）結合集團支持和政府支持等因素來分析得出融資租賃公司組群評級（CFR），再結合對應預期違約損失率確定融資租賃公司發行的個別債項的信用狀況。就融資租賃公司個體信用狀況評級方法而言，穆迪從非財務指標和財務指標兩方面對公司進行評價；其中，非財務指標包括經營概況、風險概況和經營環境，財務指標包括盈利能力、流動性、資本充足度和資產質量。穆迪根據各項指標的重要程度賦予其權重以得出相應評分結果，從而得出公司個體信用狀況。在此基礎上，穆迪認為一家企業的公司組群評級（CFR）除了考慮企業個體信用狀況（SACP）以外，還需要參考企業集團和政府對企業償債的支持。最後，穆迪評級根據基於預期違約損失率模型得出的分析框架來決定個別債項的信用級別，根據擔保或未擔保等不同的因素，最終個別債項評級可能高於或低於公司群組評級數個“刻度”。與銀行不同的是，穆迪的非銀行金融機構評級方法中沒有討論受評企業的解困損失因素。
（2）標普
標普融資租賃公司評級模型綜合考慮了宏觀行業經濟環境、企業個體信用狀況和企業微觀外部環境對於公司信用等級的影響。其中，宏觀行業經濟環境包括宏觀經濟風險和公司所在的行業風險；公司個體信用狀況包括公司的“錨”評級、經營概況、資本、槓桿和盈利能力、風險概況、融資能力和流動性和可比性調整等六個因素；企業微觀外部環境包括公司所能得到的來自於集團、政府、擔保或其他方面的支持等因素。在評級流程中，標普評級首先依據宏觀行業經濟環境確定公司所在行業的基準的個體信用狀況（Anchor SACP）；其次，標普評級根據個體信用狀況確定公司的個體信用等級（SACP）；最後，標普評級依據公司個體信用等級結合企業微觀外部環境最終確定公司信用等級（ICR）。
（3）惠譽
惠譽首先對融資租賃公司自身的信用狀況進行評估並得到個體信用級別VR，VR從運營環境、公司概況、管理與戰略、風險偏好以及財務概況五個方面評估了非銀行金融機構可能失敗的風險。外部支持評級反映了一家非銀行金融機構可以獲得外部支持的可能性。非銀行金融機構的主體信用級別和債項級別由個體信用等級和外部支持評級共同決定。惠譽對於主體長期信用級別通常採用“二者取其高”的方法，即取個體信用級別和外部支持評級更高者作為非銀行金融機構主體長期信用級別。
（4）國內評級機構
國內評級機構對融資租賃公司評級的整體邏輯框架基本一致，主要從運營環境、業務經營、管理與戰略、風險管理、財務狀況等方面考察公司個體情況，從股東背景、政府支持等方面考察外部支持情況，再結合其他考慮因素的基礎上，綜合確定公司主體級別，但各要素在各機構評級方法中的佈局情況和名稱等有所差別。由於國內評級機構針對的客戶群體為國內融資租賃公司，因此都沒有考慮國家主權要素對於級別的影響。
另外，大公以償債為主線，將評級要素重新劃分為了償債環境、財富創造能力、償債來源和償債能力，來綜合評估融資租賃公司的信用風險。
三、國外評級機構對融資租賃公司的評級要素
國外機構披露的評級方法各有特色，國內大部分評級機構對融資租賃公司評級的主要要素差異不大，但對非銀行金融機構/金融公司的評級要素總體還是圍繞財務、經營、風險管理、經營環境等方面，在定性定量結合分析的基礎上，參考外部支持、壓力測試情況和一些其他影響因素最終確定級別。
1．穆迪
穆迪評級方法首先對融資租賃企業個體信用狀況（SACP）進行評估，並在此基礎上考慮集團及政府的支持，從而形成公司組群評級（CFR），最後根據基於預期違約損失率模型得出的分析框架來決定個別債項的信用級別。對於融資租賃企業個體的信用狀況，穆迪從非財務指標（佔比60.0%）和財務指標（佔比40.0%）來對公司進行分析並賦予各個指標以相應的權重；其中，非財務指標包括經營概況、風險概況和經營環境，財務指標包括盈利能力、流動性、資本充足度和資產質量。對於每個指標，穆迪均採用五級評分對其進行評價（Aa/A、Baa、Ba、B和Caa）。值得一提的是，風險概況指標被賦予了36.0%的權重（佔整體權重），顯著高於其他各項指標，體現了穆迪比較看重融資租賃公司的整體風險狀況。
非財務指標
經營概況（指標權重佔比25.0%）方面，穆迪認為企業市場地位和持續性（子指標權重佔比50.0%）以及區域多元化程度（子指標權重佔比50.0%）與企業償債能力密切相關。穩固的市場地位意味著穩定的收入，市場佔有率較高的企業會對其他企業形成技術和品牌上的壁壘，從而進一步加強企業參與市場交易的機會以及市場定價能力，最終使得企業的盈利能力和從經濟危機中復甦的能力得到增強。同時，某些市場的穩定性較差，市場中的競爭者們有更多的機會奪取市場份額，會導致當前市場的龍頭企業收入的持續性收到影響。此外，穆迪認為區域多元化程度較高的企業能夠較少的受到地區經濟波動對於收入的不利影響，並且能夠在經濟週期中取得較為穩定的收入。
風險概況（指標權重佔比60.0%）方面，穆迪評級選取了五個子指標對其進行評價，各子指標權重佔比均為20.0%，子指標包括資產和現金的潛在波動性、公司治理和管理質量、風險管理、關鍵關係集中度以及流動性管理。首先，穆迪認為企業資產和現金的波動會對企業進行債務融資活動的能力產生不利影響，同時也會降低其對於未來潛在股東的吸引力。其次，高質量的公司治理和管理能夠減小企業在未來面臨經營困境的可能性和嚴重程度，也能夠在經營問題出現後幫助企業迅速恢復正常。同時，穆迪評級認為一套有效的、深度嵌入式的風險管理系統能夠減少融資租賃企業所面對的風險。除此之外，關鍵關係集中度與企業經營的穩定性密切聯繫，關鍵關係集中度較高的企業在失去重要客戶或重要供應商時，其收入會受到嚴重的影響，從而使得企業經營穩定性受到衝擊。最後，融資租賃企業獲取現金的能力對於其商業模式來說是至關重要的，另一方面，充足的流動性能夠幫助公司在面對困境時保留足夠的資金。
經營環境（指標權重佔比15.0%）方面，穆迪運用經濟力量（子指標權重佔比33.3%）、政府力量（子指標權重佔比33.3%）和風險事件敏感度（子指標權重佔比33.3%）對其進行分析。經濟力量通過企業所在國的人均GDP、GDP規模和長期經濟趨勢來衡量；政府力量通過政府政策穩定性和政策可預測性等指標來進行評價；而風險事件敏感度以國家在面對突發危機威脅時的信用狀況變化來進行分析。
財務指標
盈利能力（指標權重佔比22.0%）方面，穆迪認為盈利能力是一家金融機構取得長期成功或失敗的決定性因素。它代表了一家融資租賃公司創造經濟價值的能力，較強的盈利能力能夠有助於保護債權人的利益。因此，穆迪評級選取了4個子指標對融資租賃公司的盈利能力進行評價，分別是稅前撥備前淨利潤/平均管理資產（PPI/AMA[1]）、淨利潤/平均管理資產（淨利潤/AMA）、EBITDA/利息與優先股股利之和，以及稅前利潤變異係數，各子指標權重佔比均為25.0%。
流動性（指標權重佔比34.0%）方面，融資租賃公司需要持續不斷地從資金市場上進行融資活動以維持公司的經營活動，對此，穆迪選取了24個月債務覆蓋率（子指標權重佔比50.0%）和有擔保債務/有形資產總額（子指標權重佔比50.0%）兩個子指標來對融資租賃公司流動性狀況。
資本充足度（指標權重佔比22.0%）方面，穆迪評級認為融資租賃企業如果沒有充足的資本，將無法從系統性危機或個體經營危機中存活下來。因此，穆迪評級採用有形普通股股本/有形管理資產（TCE/有形管理資產）（子指標權重佔比50.0%）和債務/EBITDA（子指標權重佔比50.0%）兩個子指標來進行衡量。
資產質量（指標權重佔比22.0%）方面，穆迪評級採用不良貸款/貸款總額、不良貸款/所有者權益與貸款損失準備之和（不良貸款/所有者權益+LLR[2]），以及租賃剩餘價值/有形普通股股本（租賃剩餘價值/TCE[3]）等三個子指標進行分析，各子指標權重佔比均為33.0%。
評定公司個體信用等級（SACP）後，穆迪評級綜合考慮集團支持和政府支持等因素對於融資租賃公司償債能力的影響。
在評價集團附屬子公司的信用狀況時，集團對其支持的可能性和集團的信用狀況是影響集團附設子公司最終信用等級的關鍵因素。在集團支持子公司的可能性上，穆迪從經濟方面和名譽方面的動機以及文件性支持（如有書面擔保或相關支持協議等）等方面來對進行衡量。當集團支持有書面擔保進行背書時，融資租賃公司能夠得到和其投資者（即集團）相同的信用等級，但當未獲得書面擔保背書或僅擁有隱性支持時，融資租賃公司的信用等級可能會與其投資者（即集團）的信用等級產生差異。
政府支持主要考慮融資租賃公司所在國政府的支持能力以及支持意願，主要考慮監管政策、市場影響等因素。
2．標普
標普評級方法主要包含三個關鍵步驟：確定基準的個體信用狀況（Anchor SACP）、評價個體信用狀況和確定發行人信用等級；其中，確定“錨”的信用狀況時主要關注宏觀經濟風險和行業風險；評價個體擁有狀況時主要考慮“錨”調整、經營概況、資本、槓桿和盈利能力（CLE）、風險概況、融資能力和流動性和可比評級調整等六個因素；確定發行人信用等級時主要關注集團支持、政府支持和擔保或其他支持情況是否能給融資租賃公司帶來整體信譽的提升。
在確定融資租賃行業的基準的個體信用狀況（Anchor SACP）時，根據融資租賃行業與銀行行業的風險差異，標普選擇運用銀行國別風險評價方法（BICRA）推斷出融資租賃行業基準的個體信用狀況（AnchorSACP）。首先，標普評級採用銀行業國別風險評價（BICRA）方法，對公司所在國的宏觀經濟風險和行業風險進行評價，之後在此基礎上初步確定融資租賃行業的基準信用狀況（Preliminary Anchor），最後再根據融資租賃公司所在國或所在行業的特性對基準的個體信用狀況（Anchor SACP），進行調整。
在宏觀經濟風險方面，標普考慮的因素主要有國家經濟穩定性和結構、經濟政策靈活性和實際或潛在的不平衡的信貸風險等；行業風險方面，標普考慮的因素主要包括金融體系框架和監管執行的有效性，行業競爭格局以及融資租賃行業在金融行業的地位，債券市場融資環境以及中央銀行和政府在金融行業裡的作用。通過經濟風險和行業風險打分區間運用矩陣方法得到融資租賃行業基準的個體信用狀況（Anchor SACP），級別範圍為a~b-級。融資租賃行業初步確定的基準的個體信用狀況（AnchorSACP）通常比銀行業低三級。標普評級認為融資租賃行業初步確定的基準的個體信用狀況（Anchor SACP）反映了融資租賃行業相較於銀行業存在的增量風險（例如，融資租賃企業不能獲得央行的支持、融資租賃行業內競爭較銀行業更為激烈和融資租賃行業監管強度通常弱於銀行業）。
在得到了融資租賃行業的基準的個體信用狀況（Anchor SACP）後，標普評級採用公司層面特徵來對其進行調整。一般地，對於融資租賃企業來說，國資控股、強監管環境、系統性重要地位和壟斷都會成為公司層面的有利調整因素。
標普得到基準的個體信用狀況（Anchor SACP）後，從經營概況、資本、槓桿和盈利能力（CLE）、風險概況和融資能力和流動性等四個方面來對融資租賃公司的個體信用狀況進行初步評估，通常的評價區間分為非常強（+2刻度）、強（+1刻度）、適中（0）、一般（-1刻度）、弱（-2到-3刻度）、較弱（-3到-5刻度）6個區間，在初步評估後再通過公司特性和行業特性兩個調整項對公司的最終個體信用狀況進行合理的調整。
就經營概況而言，標普主要考察受評融資租賃公司業務穩定性、業務多樣性以及管理和治理。標普先將公司業務穩定性和業務多樣性指標組成矩陣並初步評價公司經營概況，再用管理和戰略指標對初步結果進行調整。標普評級認為業務穩定性是預測持續經營的業務在面對潛在經濟和市場波動時的價值的關鍵指標。在業務穩定性方面，標普從業務混合度、收入穩定性、市場份額和客戶基礎等四個方面來對公司進行評價。業務多樣性方面，標普評級採用業務條線收入多樣度、地理多樣度和客戶多樣度來進行衡量。同時，標普認為儘管業務多樣性並不是業務穩定性的子指標，但是業務多樣性程度仍然很大程度上影響了公司業務的穩定性。在標普評級體系中，管理和治理指標主要關注公司戰略完成情況、組織有效性、風險管理、財務風險管理力度和管理穩健性等情況。具體評價過程中，標普將管理和治理指標細分為管理指標和治理指標，兩個指標分別包含十個和七個相關子指標。
資本、槓桿和盈利能力（CLE）在公司經營過程中能夠為債權人提供保護，主要考慮風險調整資本水平和調整後債務水平，評價區間分為非常強、強、適中、一般、弱、較弱6個區間，當相關比率落在區間分界線附近時採用CLE定性方法進一步評價。風險調整資本水平通過風險調整資本比率（調整後資本總額/風險加權資產）衡量，通常大於15%的數值會被評判為非常強、10%~15%為強、7%~10%為適中、5%~7%為一般、3%~5%為弱、小於3%為較弱。調整債務水平則用調整後槓桿倍數（債務/調整後所有者權益總額）衡量，通常大於0~1.5倍的數值會被評判為非常強、1.5~2.75為強、2.75~4.5為適中、4.5~6.5為一般、6.5~12為弱、小於12為較弱。當融資租賃公司RAC比率[4]和調整後槓桿倍數落在區間分界線時，標普評級採用CLE定性方法進行進一步的評估，主要包括盈利能力，以及資本質量和財務靈活度等；其中，盈利能力主要考慮平均總資產回報率、調整後平均淨資產核心收入、穩定淨利息收入和穩定手續費收入與收入的相關程度、核心收入與風險加權資產的關係、投資收益和其他市場敏感收入佔總收入的比重等；資本質量和財務靈活度主要關注核心資本與調整後資本總額的關係、是否有協議、法律法規或稅收等因素影響企業從集團成員處獲得緩衝虧損的資本、是否有證據表明股東有撤資計劃等。
風險概況方面，標普主要採用定性方法對融資租賃公司進行評估。在評級過程中，標普評級先對融資租賃公司的放款標準進行評價以初步評估公司的風險狀況。之後，通過損失情況、風險調整資本比率和槓桿中未覆蓋的風險、風險偏好、複雜度和多樣性等五個因素對風險概況的初步評估結果進行調整。在評價融資租賃公司的貸款承銷標準時，標普將融資租賃公司的貸款承銷標準放在銀行體系下進行評價，如果融資租賃公司的貸款承銷標準高於銀行相應標準，則可得到非常強或強的評價。損失情況能夠提高或者降低一檔風險概況評價（例如從“適中”上升至“強”或相反），通常標普會將公司的實際損失情況與同業和預期損失進行比較，若公司實際風險損失小於同業平均水平、小於RAC比率下的預期損失或者小於同業同槓桿水平下的預期損失，則損失情況指標能夠提高一檔風險概況評價。風險調整資本比率和槓桿中未覆蓋的風險主要從四個方面進行評估：利率和外匯風險、員工福利債務的波動性、操作風險和資產質量；風險調整資本比率和槓桿中未覆蓋的風險指標能夠提高一檔或者降低多檔風險概況評價。風險偏好、複雜度和多樣性等均能降低一檔至多檔風險概況評價。標普評級通過回顧公司近期確認風險的傾向和管理層闡明的風險目標來評價融資租賃公司的風險偏好是否發生改變。同時，標普也會考慮風險偏好的改變是否是由於短期環境改變造成的，如果能夠認定風險偏好的改變是長期性的和實質性的，標普評級將會降低一檔至兩檔融資租賃公司的風險概況評價。標普認為融資租賃公司產品、業務條線、地區、法規和組織結構的複雜程度上升將會使得公司管理層面對巨大的管理風險。多樣性指標評價了融資租賃公司風險暴露的多樣性，當公司風險暴露的多樣性不足或多個風險暴露之間相關性較強，則會使得公司面臨的風險顯著上升。
標普評級認為母公司和集團支持能夠提升融資租賃公司的融資能力和流動性評價；例如，一家融資租賃公司的融資能力和流動性評價是一般，並且其在集團中的地位是“戰略性重要”或者更高，同時，集團有能力有明確的承諾支持其融資和流動性，那麼標普將會提升其融資能力和流動性評價至適中。在評價融資租賃公司個體融資能力和流動性時，標普首先運用穩定資金比率（SFR）和流動性覆蓋率（LCM）對公司的融資能力與流動性分別初步評價，再預測公司未來現金流並進行壓力測試，以驗證初步評價結果，最後將融資能力與流動性的評價結果組成矩陣，得出融資能力和流動性指標對於公司個體信用等級的影響，通常影響在+1級別至-3級別之間；此外，如果流動性的評價為一般，則公司個體信用等級的上限為bb+，如果流動性評價為弱，則公司個體信用等級的上限為b-。
從上述五個方面評估融資租賃公司個體信用狀況後，標普評級採用可比評級分析對公司最終個體信用狀況進行調整，調整範圍在+1至-1級別之間。標普通常會對比受評融資租賃公司個體信用狀況和同行業同所在國其他公司的個體信用狀況；此外，當受評融資租賃公司的個體信用狀況接近同所在國銀行業的“錨”信用狀況時，同所在國的銀行也會進入到對比組中；當國內同行業公司數量不足時，全球其他地區同行業的公司也可能會進入到對比組中；當其他行業公司業務與受評融資租賃公司業務接近或有重疊時，這些公司也會進入到對比組中。最終得出融資租賃公司個體信用狀況（SACP）。
標普評級在融資租賃公司個體信用狀況（SACP）的基礎上，考慮政府支持、集團支持、擔保或其他支持對公司信用狀況的影響，最終得出融資租賃公司的發行人信用等級（ICR）。融資租賃在金融體系中佔重要地位，政府對融資租賃公司的支持作用也是標普評估融資租賃公司信用狀況的關鍵因素，國有因素會對融資租賃公司的信用狀況起到積極影響；國有融資租賃企業通常被政府部分控制或完全控制，國有企業對政策的實施和提供關鍵性服務有重要作用，當國有企業面臨壓力時，政府有對其潛在的支持可能。另一方面，某些融資租賃公司並非國有控制或國資參與，但是由於其在市場中的起到了系統性重要的作用，政府同樣有對其支持的可能性。集團支持是標普評級考慮的另一項外部支持因素，當公司能獲得來自集團或母公司的支持時，融資租賃公司的信用狀況會有所上升。此外，在一家公司的所有債務都能獲得擔保方的支持時，公司信用等級就會被認為提升至與擔保方一致。經過上述過程的評估後，標普最終得出融資租賃公司發行人信用等級（ICR）。
3．惠譽
惠譽非銀行金融機構評級體系首先評估其個體信用等級（VR），並在此基礎上考慮外部支持等級（SR），綜合得到非銀行金融機構主體長期信用級別（LT IDR）、主體短期信用級別（ST IDR）、衍生品交易對手評級（DCRs）
[5]以及債項級別。（1）個體信用等級
對於非銀行金融機構個體的信用等級（VR），惠譽從運營環境、公司概況、管理與戰略、風險偏好、財務表現五個方面進行分析。
運營環境
惠譽認為租賃公司的運營環境對其個體信用等級具有重要影響，在很大程度上是主體信用等級的制約因素，無論被評主體在其他因素的得分如何，其信用等級通常不高於對運營環境的評估。惠譽主要考察主權評級、經濟環境、金融市場發展和監管環境。主權評級方面，由於租賃公司通常受主權風險的影響大，主權評級通常作為受評租賃公司能達到的最高等級；但在少數情況下，受評租賃公司擁有比主權國更高的信用、強健的融資能力和存款特權，受評租賃公司的主體級別可能高於主權級別，例如國際化的租賃公司可能高於該國主權級別。經濟環境方面，惠譽分析可能影響租賃公司信用情況的宏觀經濟變量，例如經濟發展階段、預期經濟增速、信貸佔GDP比值、就業情況預測等。惠譽認為金融市場發展程度反映了金融系統的規模、集中度和所有權情況，全國資本市場的深度、支持金融系統有序運行的基礎設施的發展情況。監管環境方面，惠譽分析與非銀行金融機構有關的立法情況和發展趨勢。
公司概況
惠譽關注租賃公司的特許權、商業模式和組織結構，這些因素綜合決定了一家公司的長期競爭力。惠譽認為，一個機構的特許權體現在行業內的競爭地位，這可以通過市場份額，產品領導，品牌識別，或其他競爭措施等來反映，另外，客戶和投資者關係的強弱也可以被視為特許經營評估的一部分。商業模式決定了如何產生收入和利潤，這包括對業務組合的評估，例如資產/產出、主要業務條線的收入和利潤佔比。非銀行金融機構的組織架構通常對主體信用等級影響較小，但當其相當複雜時，組織架構會對主體信用等級產生影響；組織架構包括中間層的控股公司、原因不明的交叉持股協議以及佔比較大的少數股東權益可能會對級別產生負面影響，惠譽同時關注關聯交易情況。
管理和戰略
惠譽從管理質量、公司治理、戰略目標和執行力四個方面對公司管理和戰略進行分析。惠譽認為，高管層的深度和穩定性是評估管理質量的關鍵因素，強大的管理團隊具有高度的可信度、可靠性、經驗和能力，另外還會考慮受評企業的企業文化及自身定位；惠譽對公司治理的評估主要包括監事會運作的有效性、財務報告質量以及關聯交易的規模、是否市場化等；穩健的治理結構在一定程度上有利於融資租賃公司的信用狀況，但是其影響力遠低於嚴重的治理缺陷對評級結果的影響力；戰略目標方面，闡述明確、有凝聚力和穩健的中長期戰略目標，對評級結果有正面影響，同時惠譽還會考慮這些目標的實現程度。
風險偏好
在評估非銀行金融機構的基本風險狀況時，風險偏好水平是重要考慮因素之一，因為這可能最終會影響到非銀行金融機構關鍵財務指標的變化。惠譽將受評企業的風險定位與自身對該行業固有風險程度的認知進行對比；同時，惠譽還將考慮運營風險和聲譽風險。惠譽關注貸款授信標準、風險控制能力、信貸擴張和收縮程度以及市場風險（特別是市場利率風險）。授信標準方面，惠譽評估租賃公司的政策及業務程序，從項目成立、投放到貸後管理、出現違約的解決方案等，資產質量差或信用風險管理不良通常會導致評級下降；另外，對授信標準的評估還包括瞭解殘值設定、折舊方法和資產處置能力。融資租賃公司需要強大而有效的風險管理工具以實現自己的風險偏好目標。這通常包括業務集中度、區域分佈、市場風險和操作控制方面的限制。風險管理工具還可能包括定製記分卡、內部評級或國家信用局等第三方數據源等工具。
財務表現
非銀行金融機構的財務狀況通常可以通過分析關鍵的財務指標以及這些指標的趨勢和穩定性來衡量，財務指標反映了非銀行金融機構經營環境、公司概況、管理和戰略以及風險偏好的結果。惠譽通常對非銀行金融機構的財務狀況的各個方面進行壓力測試（如資產質量、資本充足率或流動性等）。
資產質量方面，常見的資產質量指標包括違約、減值、核銷和準備金比率。惠譽考慮了這些指標隨時間和市場週期的表現，相對於公司的放款標準和明確的風險偏好，並將這些指標與同類產品的同行企業進行了比較。與惠譽的銀行資產質量基準相一致，惠譽通過將實體的運營環境與金融度量值相結合得出融資租賃公司的資產質量基準。
盈利方面，惠譽認為，收益需要考慮絕對水平、質量和波動性。收益質量評估主要反映的是對經常性現金收益的評估，主要包括淨利息、租賃和費用收入。對於資產負債表使用率較高的金融和租賃公司，惠譽主要關注資產回報率和股本回報率，這些指標在銀行和非銀行領域更容易進行比較。惠譽還將考慮風險調整後的利潤率，該利潤率衡量的是所承擔風險的盈利水平，因為它將撥備成本和利息支出從總營業淨收益中扣除。
資本和槓桿方面，惠譽關注的指標主要集中在傳統的槓桿指標，如負債/有形股本和債務/惠譽核心資本。對於租賃期限較長的租賃公司以及大型設備租賃公司等重大剩餘價值風險較大的租賃公司來說，資本和槓桿的主要關注點是資產負債表指標，比如債務對權益的比率。
融資和流動性方面，惠譽考察一家融資租賃公司的融資計劃和政策，以及其應急融資計劃。融資政策包括目標債務組合（長期或短期、有擔保或無需擔保、固定利率或浮動利率等）、對沖策略等。對於目標債務組合，從期限分佈來看，惠譽認為融資租賃公司使用短期債務融資有利於降低成本，但過度依賴於短期融資會對流動性造成負面影響，尤其是在信用環境緊張的情況下這種影響更為顯著；從是否需要擔保來看，惠譽認為過分依賴擔保融資渠道如資產支持證券化、回購協議、擔保債券，或擔保銀行貸款，可能會限制融資租賃公司的個體信用評級。
（2）外部支持等級
外部支持等級（SR）反映了非銀行金融企業獲得外部支持的可能性。惠譽認為與銀行不同的是，大多數非銀行金融機構通常不會得到特別的政府支持，對非銀行金融機構而言，最常見的支持來源是股東支持。政府支持方面，惠譽關注政府提供支持的能力、政府支持非銀行金融系統和支持受評企業的意願。股東支持方面，惠譽評估股東提供支持的能力和意願。最後，惠譽將政府支持和股東支持中，二者更高的等級作為SR的最終結果。
四、國內評級機構對融資租賃公司的評級要素
國內評級機構一般會從以下幾方面對融資租賃企業進行風險分析與考量：1、經營環境進行分析；2、公司治理結構與內控體系；3、公司的經營情況；4、公司的風險管理水平；5、公司財務狀況；6、外部支持。但各要素在各機構評級方法中的佈局情況和名稱等有所差別，參見表15，聯合評級將各要素的主要內容及其關注點總結如下：
（1）經營環境分析
國家宏觀經濟形勢往往對本國或者本地區的融資租賃行業的發展水平和發展模式起到較大的影響或制約作用；作為槓桿經營的行業，融資租賃行業對外部融資的依賴程度較高，受融資環境影響較大，金融市場環境的變化將對其產生較大的影響；另外，從行業發展的層面，行業進入壁壘、行業監管環境、相關法律和金融制度的建立健全及政策支持的變動都對行業發展水平有著直接影響，因此，評級機構在對經營環境的分析中主要關注國內經濟發展情況（如GDP增長趨勢、產業結構、社會融資規模、貨幣政策等）、行業發展情況（如行業發展現狀、競爭態勢、監管環境等）。
（2）公司治理結構與內控體系
公司治理對公司整體風險控制有著重要作用，評級機構重點關注融資租賃公司的股權結構以及公司實際控制人情況；三會的設置及運行情況；專業委員會（如項目評審委員會、投資決策委員會等）的設置及運行情況；管理層能力及行業經驗；公司內部控制制度的完善性和內控體系的運行有效性。另外，聯合評級還會考察股權結構對企業治理的影響，主要包括出資人持股比例及所有權結構對公司經營決策的影響。
（3）業務經營情況
規模與競爭力
融資租賃行業屬於資本密集型行業，公司業務規模對其信用等級有著重要影響，業務規模大小、市場佔有率高低一定程度上代表著融資租賃公司的市場競爭能力，評級機構通常查詢業務經營期限、全國行業排名（目前按照註冊資本進行排序）並結合具體業務品種（如直接租賃、售後回租和經營性租賃）分析其業務規模和市場佔有率。
業務集中度
評級機構評估融資租賃公司業務集中度主要通過區域集中度、行業集中度和客戶集中度進行分析，如果融資租賃公司業務主要集中在經濟發展情況較差或信用風險集中爆發區域，或者信用風險偏高的行業或客戶，該類融資租賃公司將面臨較高風險；業務區域、行業及客戶集中度較低的融資租賃公司，抵禦區域結構性風險、單一行業或客戶信用風險集中的能力會更強。
業務穩定性
業務穩定性是融資租賃公司市場地位的重要體現，評級機構通過橫向比較近年來融資租賃公司主營收入變化、業務規模變化、客戶集中度變化來評估其業務穩定性，重點客戶的較強合作黏性、業務及收入規模的持續穩定可使公司抵禦市場波動影響能力較強。此外，上海新世紀評級方法中指出對於新成立或者處於快速業務擴張時期的融資租賃公司，由於其未經歷完整的業務週期或風險週期，評級機構對其信用風險評估時更偏謹慎。
融資能力
融資租賃企業通常需要通過銀行借款、資本市場發債等方式獲取外部資金，以滿足對融資租賃項目的資金投放和支持自身流動性的需求。評級機構通常會考察其融資渠道是否暢通、多元化，銀行授信情況以及各類融資渠道的融資成本等。
（4）風險管理能力
風險管理能力是融資租賃公司評級中的重要部分，融資租賃公司面臨的多個風險的把控是其穩健經營的核心之一。評級公司主要從受評企業是否建立了完善的風險管理制度和執行效果考察其風險管理能力。其中鵬元評級、上海新世紀和聯合資信就風險管理的四方面（信用風險管理、流動性風險管理、市場風險管理、操作風險管理）進行了具體闡述；中誠信證評和聯合評級在風險管理部分主要關注了其中流動性風險；大公國際在財務品質部分重點考察流動性風險。
信用風險管理
信用風險是融資租賃公司面臨的主要風險，評級機構對信用風險進行分析過程中著重於公司的風險管理體系、授信及評審流程、租後管理體系，評價其規範性及合理性。評級機構考察信用風險通常通過不良資產率、不良資產撥備覆蓋率、不良資產清收處置情況、集中度風險等方面；另外，上海新世紀還會考察集團/客戶的關聯授信及敞口情況，鵬元評級會考察反擔保比率（反擔保金額/應收融資租賃款）。
流動性風險管理
融資租賃公司流動性風險主要產生於資金來源與資金運用因錯配產生的流動性缺口，評級機構對融資租賃公司流動性風險管理著重於資產負債期限匹配情況、高流動性資產儲備情況（主要考察其現金、交易性金融資產可供出售金融資產等高流動性資產對負債的覆蓋水平）及外部融資能力（融資渠道、融資結構與期限），此外還要考察融資租賃公司是否建立流動性監測、預警機制和流動性應急方案。
市場風險管理
融資租賃公司市場風險主要來自於利率、匯率以及租賃物殘值風險，由於利率和匯率波動受政策影響較大，其波動性較難預測，因此評級機構著重考察租賃物殘值風險，通過租賃餘值的可回收金額與租賃餘值的賬面價值比例進行評估。
操作風險管理
評級機構對融資租賃公司操作風險管理著重於梳理公司內部流程體系以及考察公司操作管理的實際執行情況，是否存在逆程序操作、不合規操作等行為。
（5）財務分析
財務信息質量
不同於其他國內評級機構，大公國際將財務信息質量作為對公司財務表現的重要因素單獨考察，大公國際認為財務數據是企業經營和管理的綜合體現，是企業財務風險分析的基礎，財務信息的可靠性關係到信用風險判斷是否合理，因此，對企業財務風險的判斷首先要分析財務信息質量。首先，審計機構對財務報表的審計意見是評級機構判斷財務信息質量的基礎，同時，同一行業內企業在具體會計政策的選擇上可能也會存在差異，融資租賃公司資產構成主要為租賃資產，由於不屬於銀監會監管的金融機構，因此對租賃資產質量的分類標準存在較大的差異，因此，租賃資產質量相關指標是否能夠真實反映企業的租賃資產質量也需要進一步的考量。
資本結構
資本是融資租賃公司對各類風險損失進行緩衝的重要工具，是融資租賃公司業務發展的保障。評級機構在對資本分析時多從內生資本增長能力和融資能力著手，其中內生資本的增長取決於融資租賃公司的盈利能力和股利分配政策，融資能力主要包括融資租賃公司通過資本市場融資能力以及股東增資的意願。評級機構通常考慮的指標有資本規模、資本充足率、資本補償機制（資本來源的穩定性、融資渠道的多樣性及融資成本）等。
盈利能力
對於融資租賃行業，現階段，大部分融資租賃企業提供的融資服務具有同質性，因此，成本便成為影響融資租賃企業利潤積累以及競爭地位的重要因素之一。國內各家評級機構對盈利能力的考察主要分為收入及利潤構成、盈利水平及穩定性、成本控制能力，但採用的指標各有不同，具體詳見下表：
償債能力
僅有大公國際、中誠信證評和聯合評級在財務分析中分析了受評企業的償債能力，其中大公國際將償債能力分為短期及長期償債兩方面考察，流動資產、經營活動現金流入量對短期債務的覆蓋程度，還需要關注每期的租賃資產的租金償還帶來的現金流入和當期可獲得的外部融資現金流入能否覆蓋當期新增租賃項目的現金流出和當期需要償還的債務所需現金流出之和；中誠信證評主要衡量資產負債率、淨資產與年末債務餘額比率、流動比率、經營性現金流入與流動負債的比率、利息保障倍數、擔保比率6個指標。聯合評級採用利息保障倍數作為考量融資租賃公司的償債能力指標納入打分卡。
（6）外部支持
國內評級機構均會考察受評融資租賃公司受到的外部支持，主要為股東提供的支持，主要包括受評企業在股東業務中的戰略地位和重要性，股東的支持意願及支持能力。
（7）其他
除以上6個各家評級機構均會考察的方面之外，大公國際還披露了融資租賃行業風險映射，統計了部分指標的映射關係供使用者參考，包括產品競爭力指標、融資能力和競爭力指標、資本結構指標、資產質量指標、盈利能力指標和資本充足水平6方面的共計11個指標的區間映射。重大事項調整方面，鵬元評級披露了9種可能下調級別的重大事項和4種可能上調級別的重大事項；聯合評級披露了11種可能下調級別的重大事項。
五、國內外機構對融資租賃公司評級方法的比較
綜觀國內外融資租賃公司評級方法，本文重點從評級分析的邏輯框架、評級關注的主要要素兩方面進行對比和綜述。通過對比發現：
關於評級的分析要素，整體上，國內外各評級機構對融資租賃公司的分析要素差異不大，基本均圍繞運營環境、財務實力、業務經營、風險管理、外部支持及其他考慮因素展開分析。但大公另外以償債能力評估為主線對上述要素進行了整合，重新分為償債環境、財富創造能力、償債來源和償債能力四個要素。
關於對受評企業所處國家的主權情況，由於國內評級機構大多針對國內的融資租賃公司，因此均無涉及主權信用等級，而國際三大評級機構均考慮了受評企業所在國家情況，其中穆迪和惠譽均將其作為受評企業所處運營環境進行分析，而標普則將受評企業所在國的宏觀經濟風險和行業風險進行評價，初步確定融資租賃行業的基準信用狀況，再通過對經營概況、財務情況、風險偏好等方面對受評企業進行個體信用狀況評估。
關於評級要素的映射，穆迪給出了主要要素的基礎賦權情況，穆迪還給出了主要定性和定量指標對應每個級別下的認定區間，標普和惠譽在各評級要素中均給出了相關指標的映射矩陣；國內評級機構大多未披露各要素的權重及指標區間，僅大公針對部分重要指標給出了參考映射區間。
六、借鑑與啟示
通過對國內和國際評級機構融資租賃行業相關評級方法的比較發現，國內評級機構對融資租賃行業的評級邏輯基本一致，主要通過運營環境、公司治理、業務運營、風險管理和財務指標，並綜合考慮外部支持等因素對融資租賃公司的信用水平進行評價。國際評級機構評級方法適用於全球非銀行金融體系，首先考慮受評主體所在國的主權評級，其次受評主體自身的信用風險以及外部支持。雖然我國融資租賃公司較國際融資租賃公司而言，具有一定的特色，並且從運營環境來看監管尚不完善，相關法律制度等仍不夠健全，國內評級機構的評級方法涉及的指標更加適用，但國內評級機構仍然可以從國際評級機構評級方法中得到借鑑：
（1）國際評級機構評級方法體系較為詳細，無論是採用定性分析法還是定量分析法，國際評級機構均設置有具有完整的打分卡或級別調整指向，對打分區間具有詳細的定量指標或定性描述，另外，穆迪還明確了各個指標所佔權重。這有助於讀者對於受評企業的各個方面分別評估，能夠更清楚的看到各個評級要素所屬區間，哪些方面容易暴露風險，而不僅限於看到最終的一個評級結果。這對於國內評級機構完善自身評級體系具有一定借鑑意義。
（2）國際評級機構評級方法將個體實力與外部支持分別給予評估，在得到受評對象個體信用等級的基礎上，再考慮外部支持等級，最終得到主體信用級別。而國內評級機構大多沒有單獨考慮在沒有外部支持條件下的個體信用狀況。個體信用等級可以更好的反映受評對象自身的信用狀況，而外部支持是在其面臨違約風險時，外部能夠給予的支持力度，國內評級機構可以參考國際評級機構的評級邏輯，分別評估融資租賃公司個體實力與外部支持。
（3）國際評級機構在衡量風險管理能力時均考慮了受評企業的風險偏好。從具體風險分來來看，目前國內的融資租賃公司面臨的主要風險為信用風險和流動性風險。信用風險方面，標普選取的部分指標均參照銀行體系，國內評級機構大多采用不良資產率、撥備覆蓋率等指標，但由於國內融資租賃公司對於資產的五級分類沒有統一的監管標準，因此這些指標的可靠性不強，國內評級機構也可不單純依賴於不良資產率等數據，在考察資產質量時可根據受評企業的分類標準和逾期情況適當調整，使得衡量標準趨同。
（4）國際評級機構對於融資租賃公司的融資能力和流動性考察角度更為全面。國內評級機構大多考察受評企業的融資渠道和成本，以及資產負債的匹配情況，標普首先運用穩定資金比率（SFR）和流動性覆蓋率（LCM）對公司的融資能力與流動性分別初步評價，再預測公司未來現金流並進行壓力測試，以驗證初步評價結果；穆迪和惠譽會考慮融資過程中需要擔保的債務佔比。國內評級機構在評估融資能力和流動性時亦可參考國際評級機構考慮的因素進行完善。
（5）國際評級機構在評級方法中對受評主體所在地區即國家主權信用著重考慮，認為融資租賃公司所在地的經濟環境、金融市場環境、政策和制度力量等對其個體發展具有重要影響；這對於分析國內區域集中度高的融資租賃公司以及未來開展國際化業務對境外融資租賃公司的考察具有指導性意義。
穆迪：Moody's- Finance Companies rating methodology.December22,2016
惠譽：Global Non-Bank Financial Institutions Rating Criteria，July, 2016
標普：Nonbank FinancialInstitutions Rating Methodology . Dec.09.2014
聯合資信：聯合資信金融租賃/融資租賃公司信用評級方法
聯合評級：融資租賃行業評級方法
大公國際：融資租賃行業信用評級方法
鵬元評級：融資租賃企業主體長期信用評級方法
新世紀評級：融資租賃行業信用評級方法（試行）
中誠信證評：融資租賃企業評級方法
[1] PPI/AMA：Pre-tax, Pre-provision Income（稅前撥備前淨利潤）/Average Management Assets（平均管理資產）。
[2] LLR：Loan Loss Reserves（貸款/放款損失資本金）。
[3] TCE：Tangible CommonEquity（有形普通股股本）
[4] RAC比率：Risk-adjustedCapital Ratio（調整後風險資本比率）
[5]DCRs：評價了與非政府第三方的衍生品合約下，非銀金融機構發生違約時的相對易損性；DCRs可能等於或超過非銀金融機構的長期主體級別。
[6]自2005年起，惠譽對全球超過80個國家的銀行貸款、房屋價格、股票價格和實際匯率進行監控，以識別潛在的系統性風險；MPI衡量的風險從“1”（低風險）、“2”（中風險）到“3”（高風險）。
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