「國金證券」減稅寬財政構建最優政策組合——來自於中美日的案例

報告原標題：《宏觀政策專題：減稅寬財政構建最優政策組合——來自於中美日的四大案例》

報告始發於：2018年9月24日

作者：國金證券-總量研究中心-邊泉水團隊

核心結論

• 經濟面臨下行壓力，需要貨幣和財政政策的合理組合予以支持。受信用收縮和淨出口為負的影響，我國經濟面臨下行壓力。如果政策不進行微調對沖，經濟增速可能顯著下降，失業率也可能上升，此時，需要財政政策和貨幣政策相互配合，穩定經濟增長。在當前形勢下，穩增長的重要性顯著上升。
• 1980年以來，為應對經濟下行，財政和貨幣政策組合有四個經典案例，寬財政效果明顯。
• 一是，1981-1983年，里根政府採取寬鬆財政政策和靈活的貨幣政策組合，以減稅為核心的供給側改革為此後經濟長期增長奠定了基礎。1984年GDP同比為7.2%，CPI同比為4.3%，“滯脹”消除。
• 二是，1986-1989年，日本採取中性財政政策和寬鬆貨幣政策的組合。日本經濟逐漸復甦，但該項政策導致日本資產泡沫形成，此後日本經濟陷入長期衰退，該項政策組合的效率不高。
• 三是，1998-2002年，我國採取積極的財政政策與穩健的貨幣政策組合，穩增長的效果顯著。
• 四是，2008-2011年，美國採取寬鬆財政和寬鬆貨幣政策的組合，2009-2011年赤字率均值高達8.9%。經濟逐漸開始回升，物價穩定。
• 減稅寬財政和邊際寬鬆的貨幣政策是走出當前經濟困局的優先組合。
• 當前應對經濟下行，減稅寬財政政策和邊際寬鬆的貨幣政策是優先組合，代價小，效果顯著。總結美國、日本和我國應對經濟下行的經驗，財政政策應當積極，貨幣政策應當靈活。在私人部門（非居民和企業）投資和消費意願低迷的情況下，財政政策應該發揮更大作用，政府加槓桿。有效和積極的財政政策更多體現在減稅方面，特別是增值稅稅率下調具有空間。
• 增值稅減稅的直接影響估算。如果增值稅降低3%，且保持三檔稅率，企業減稅額度大約為0.7萬億-1.6萬億，赤字率存在0.8%-1.8%的上行空間。如果增值稅降低3%，且三檔稅率變為兩檔稅率，企業減稅額度大約為1.3萬億-2.2萬億，赤字率存在1.4%-2.4%的上行空間。
• 增值稅減稅的間接影響——2004年東北增值稅改革分析。2004年東北三省增值稅改革，由生產型轉向消費型，重複收稅問題得到有效解決。受此影響，東北三省固定資本形成總額同比明顯增加，且企業生產率提升，出口也相應增加。
• 風險提示：1. 貨幣政策中性，但是通脹下行，導致實際利率上行，對經濟增長產生較大的下行壓力；2. 財政政策支撐力度不夠，經濟下行壓力不能被有效對沖；3. 積極的財政政策在執行的過程中不及預期。

正文如下

一、經濟面臨下行壓力，需要貨幣和財政政策的合理組合予以支持

當前，困擾我國經濟增長的因素主要體現在兩個方面：一方面，去槓桿導致信用收縮；另一方面，中美貿易摩擦下，出口增速明顯低於進口，淨出口貢獻為負。受信用收縮和淨出口為負的影響，我國經濟面臨下行壓力。

信用收縮通過資金來源，對經濟產生下行壓力。自2017年初以來，我國的信用供給出現了較為明顯的收縮，如果以“境內銀行業金融機構總資產”對總體信用供給進行衡量，其增速從2016年4季度的15.5%降至2018年2季度的7.1%。從數據的序列來看，信用供給一般領先名義GDP增速1年左右的時間，這就意味著名義GDP增速從今年初開始，將存在較大的下行壓力。

中美貿易摩擦下，出口增速明顯低於進口，淨出口貢獻為負。上半年，中美貿易摩擦對出口的影響並未完全顯現。不過，在擴大進口的政策指導下，我國進口增速維持高位。出口增速明顯低於進口，疊加進出口價格指數回落，上半年淨出口對GDP增長的拉動作用為負。根據我們的估算，7月和8月份淨出口對實際GDP的拖累作用依然明顯。近期，美國正在討論對我國出口的2000億美元商品額外徵收關稅，如果真的實施，我國出口將會受到明顯制約，淨出口對經濟的負向作用將會更加明顯。

需要財政政策和貨幣政策相互配合，穩定經濟增長。當前經濟面臨下行壓力，如果政策不進行微調對沖，經濟增速可能顯著下降，失業率也有可能上升，一方面導致年初兩會制定的目標難以實現，另一方面也將導致社會不穩定因素上升。此時，需要財政政策和貨幣政策相互配合，穩定經濟增長。在當前形勢下，穩增長的重要性顯著上升。

二、財政和貨幣政策組合的理論及四個經典案例

當經濟面臨下行壓力時，財政政策和貨幣政策應當如何配合才能夠穩定經濟增長了？本節將在理論與實踐基礎上對其進行解答。

1、財政和貨幣政策組合的理論探討

財政和貨幣政策是政府調節經濟活動的重要工具，兩者往往是配合著發揮作用。20世紀90年以來，關於財政政策和貨幣政策相互配合的研究逐漸增多。根據社會總供求以及通貨膨脹狀況，財政和貨幣政策的配合方式大致可以劃分為四類[1]：

一是，財政和貨幣政策均為寬鬆。該組合模式主要運用於社會總供給大於總需求，經濟不景氣，物價下跌的狀況。

二是，財政和貨幣政策均為收緊。該組合模式主要運用於社會總需求大於總供給，物價上漲。

三是，財政政策寬鬆，貨幣政策收緊。該組合模式主要運用於社會總需求小於總供給，經濟不景氣，物價上漲。

四是，財政政策收緊，貨幣政策寬鬆。該組合模式主要運用於社會總需求大於總供給，物價下跌的狀況。

從以上組合來看，財政政策的關注點在於調控社會總供求並促進其平衡。貨幣政策的關注點在於物價，防止通貨膨脹和通貨緊縮發生。

需要說明兩個問題：一是政策搭配不止四種。以上四種配合模式主要是根據政策鬆緊的直觀劃分，這是為了方便分析。其實，政策的鬆緊應該劃分為寬鬆、中性和收緊，因此，從理論上來說，政策搭配其實應該至少為9種。如果將政策的鬆緊劃分地更加細緻，例如加入偏緊，偏松等，政策搭配會更多。二是，忽略了就業、國際收支平衡等其他重要目標。以上政策搭配主要考慮的是社會總供求、通貨膨脹兩個目標。其實，政府在制定政策目標時還會考慮其他目標，例如就業、國際收支平衡等。不過，目標增多，政策的壓力更大，效果可能會大打折扣。

2、財政和貨幣政策組合的歷史經驗

財政和貨幣政策的組合理論及其政策建議對於政策選擇具有重要的指導意義，其實，世界各國政府已經將理論付諸實踐，這對於我們從實際的角度來研究財政和貨幣政策組合的有效性具有實實在在的意義。由於當前我國經濟面臨下行壓力，因此，本文總結了四個具有代表意義的應對經濟下行的政策組合，按照時間先後順序予以展示。

1）1981-1983年，里根政府採取寬鬆財政政策和靈活的貨幣政策組合

1981-1983年，美國面臨滯脹環境，里根政府採取寬鬆財政政策和靈活的貨幣政策組合，以減稅為核心的供給側改革為此後經濟長期增長奠定了基礎。1981年1月，里根總統上臺，面臨的經濟形勢是經濟下行、通貨膨脹高企，也就是“滯脹”環境。1980年，美國實際GDP同比為-0.3%，CPI為13.5%。里根政府選擇的政策組合為寬鬆的貨幣政策和靈活的貨幣政策，以減稅為核心進行供給側改革。政策配合時間段為1981-1983年，歷經3年時間。1983以後，美國經濟開始逐漸回升，通貨膨脹也得到有效控制。以1984年為例，GDP同比為7.2%，CPI同比為4.3%。因此，從GDP和CPI兩項指標來看，該政策組合是成功的。

財政政策方面，里根政府採納供給學派的建議，削減聯邦開支與大幅度減稅，採取積極的財政政策。里根將嚴重的通貨膨脹歸咎於長期的凱恩斯主義主張的擴張政策，財政和貨幣政策遭到濫用。里根接納供給學派的主張，在財政政策選擇選擇方面，依然是積極的財政政策，然而在內部結構上，力主削減聯邦開支與大幅度減稅。1981和1986年，《經濟復甦和稅收法案》和《稅收改革法案》分別獲得通過，兩項法案分別對個人所得稅、資本成本回收、遺產稅和贈與稅等採取了減免措施，共計減稅金額達到7000多億美元。寬鬆的貨幣政策很快地體現在財政赤字上，1980年財政赤字為738億美元，赤字率為2.6%。1983年財政赤字上升為2078億美元，赤字率為5.7%。

貨幣政策方面，針對於通貨膨脹，採取先緊縮後寬鬆的靈活貨幣政策。貨幣政策的主要目標在於抑制物價過快上漲，因此，1981-1982年主要採取緊縮貨幣政策。1981年和1982年聯邦基金利率平均值分別達到16.4%和12.2%，M2同比為9.7%和8.7%。其實，貨幣政策從1980年已經開始從緊，1981和1982年只是緊縮貨幣政策的延續。1983年物價開始明顯下行，貨幣政策也逐漸開始轉向寬鬆。1983年聯邦基金利率平均值降至9.1%，M2同比達到11.5%。這裡需要說明的是，在沃爾克時期，貨幣政策的中間目標是M2，而不是聯邦基金目標利率。1983年，雖然聯邦基金利率平均值依然偏高，不過M2同比顯著回升，表明貨幣政策實際上是寬鬆的。

1983年以後，經濟增長和通貨膨脹開始處在穩定狀態，然而，寬鬆的財政政策和靈活的貨幣政策並未立即退出，而是漸進式退出。1984-1989年，財政赤字率逐漸下行，均值為3.8%，依然處在較高位置。1984-1989年通貨膨脹一直處在溫和狀態，貨幣政策以偏緊為主，期間聯邦基金利率均值為8.1%，M2同比均值為6.8%。

從擴大內需的責任來看，主要是由美國政府加槓桿，刺激國內需求擴張。

2）1986-1989年，日本採取中性財政政策和寬鬆貨幣政策的組合

1986日本經濟和物價均面臨下行壓力，1986-1989年日本政府採取中性財政政策和寬鬆貨幣政策的組合，該項政策組合的效率不高。

財政政策方面，降稅與加稅並存，政府支出並未擴大，赤字率維持低位，財政政策偏中性。1986-1989年，財政政策應該算是偏中性的，並不算積極，主要是由於日本大藏省對於使用財政政策來擴大內需的做法持否定態度[2]。偏中性的財政政策主要體現在以下兩個方面：一方面部分稅率降低，但是部分稅率提高甚至增加消費稅，總體稅負並未降低。降低稅率方面，1987年，中曾根內閣向國會提交稅改方案，該方案部分內容獲得通過，其中包括局部調整所得稅率，增加工薪者配偶扣除，微調法人稅率等。不過，小額儲蓄者存款利息免稅政策被取消。總體來看，此次稅改降低了工薪者的稅收負擔。1988年12月，國會通過竹下登內閣提交的稅收方案，進一步降低稅率，不過也引入了3%的消費稅[3]。另一方面，政府財政支出並沒有顯著增加。1986-1989年赤字率均值為0.07%，比1981-1985年低3.5個百分點。從赤字率的角度來看，1986-1989年日本的財政政策是偏緊的，日本不僅沒有擴大支出，反而有所收緊。以1987年為例，日本財政預算依然是緊縮型的，美國財政部長貝克對此表示不滿，因為這意味著日本在擴大內需方面的力度不及預期[4]。不僅如此，從政府債務/GDP比重來看，1990年該比重為69.6%，比1985年僅提高0.7個百分點。由此可見，1986-1989年期間，日本政府力圖控制政府債務水平，財政政策屬於中性，而非積極。

貨幣政策方面，多次下調貼現率，貨幣政策是寬鬆的。寬鬆的貨幣政策是最早開始應對經濟下行壓力的措施。1986年，日本分別於1月30日，3月10日，4月21日和11月1日，四次下調貼現利率。由於1986年經濟依然處於低迷狀態，疊加貨幣政策效果具有一定的時滯性，大幅下調貼現利率並未對經濟帶來實質性改善效果。從M2同比來看，1986年M2同比僅為8.2%，比1985年降低1.1個百分點。日本央行於1987年2月23日再次下調貼現利率至2.5%。相比於1985年12月底，貼現率共計下調2.5個百分點。1987年，貼現利率下調的滯後效應開始發揮。1987年M2同比11.5%，比1986年高出3.3個百分點。此後，M2同比均處於較高位置。值得一提的是，日本下調貼現利率的原因可能並不僅僅是為了擴大內需，而且還有一個原因在於縮小美日利差，阻止日元快速升值，後者還可能是主要原因，這一點從1987年2月下調貼現利率可以看出。1987年2月G5財長簽訂《盧浮宮協議》，會議的旨意在於防止日元再度升值，美國財長貝克提出的條件是降低利率，擴大內需。降低貼現利率既能擴大內需，又有利於縮小美日利差，日本央行最終同意美國的方案。

日本政府將擴大內需的責任更多地推給居民和企業，居民和企業成為加槓桿的主力，最終為經濟陷入長期低迷埋下隱患。不得不承認的是，1986-1989年日本政府中性財政政策和寬鬆貨幣政策確實促進了當時經濟增長。1986-1989年，日本GDP同比均值達到4.9%，是一個比較高的水平。當經濟面臨下行風險時，貨幣政策和財政政策應該同時發力，然而，當時大藏省極力維持預算平衡，不願意採用財政政策來降低經常賬戶盈餘，這本質上就將擴大內需的責任推給了貨幣政策[5]，擴大內需的模式變成低利率政策激發居民和企業貸款活動，進而增加私人消費和企業設備投資，從而促進經濟增長。1989年居民和企業槓桿率分別達到136.9%和204.7%，分別比1985年高出24.7和39.4個百分點。經濟增長建立在信用急劇擴張基礎上，資產價格明顯上漲，這為90年代日本經濟陷入低迷狀態埋下隱患。

3）1998-2002年，我國採取積極的財政政策與穩健的貨幣政策組合

1998我國經濟面臨下行壓力，1998-2002年我國採取積極的財政政策與穩健的貨幣政策組合，穩增長的效果顯著。1997年亞洲金融危機爆發，不過，當年我國經濟並未受到較大影響。1998年政府工作報告提出，財政和貨幣政策的定位均是從緊。然而，1998年1季度，GDP當季同比下降至7.3%，比1997年第4季度低1.3個百分點；CPI下降至0.3%，此後轉負。亞洲金融危機的負向影響開始顯現，我國經濟面臨增速下滑、通貨緊縮的風險。1998年政策發生調整，財政政策轉變為積極，貨幣政策轉變為穩健。政策實施的時間為1998-2002年。該段時間內，經濟開始回升，通脹維持較低位置。以2002年為例，GDP同比為9.1%，CPI為-0.8%。從經濟和通脹兩個指標來看，積極的財政政策和穩健的貨幣政策的組合是成功的。

財政政策方面，大量發行長期國債，支持基礎設施建設，財政政策是積極的。積極的財政政策集中體現在大量發行長期國債，支持基礎設施建設上。1997-2002年，長期國債共計發行6600億元，用於重點投向水利、交通、通信等基礎設施建設，並且長期國債帶動銀行貸款和其他社會資金形成3.28萬億元，兩者合計佔該時間段內全社會固定資產投資的比重達到22.9%。此外，政府還通過出口退稅等方式，鼓勵企業出口。在積極財政政策影響下，1998年赤字額和赤字率開始上升。1998-2002年，赤字額和赤字率年度均值分別為2475億元和2.3%，分別比1990-1997年的均值高出1764億元和1.2個百分點。

貨幣政策方面，多次下調基準利率和法定存款準備金率，M2同比保持相對穩定，貨幣政策屬於穩健。其實，早在1997年，央行已經開始採取措施應對金融危機。1997年央行下調存、貸款基準利率。1998-2002年，央行共計五次下調存、貸款基準利率。2002年底，1年期存款基準利率和1-3年期貸款基準利率分別為1.98%和5.49%，均比1996年低549bp。此外，央行分別於1998年和1999年兩次下調法定存款準備金率。2002年底，法定存款準備金率為6.00%，比1997年低700bp。需要注意的是，存、貸款基準利率，以及法定存款準備金率大幅下調並非意味著貨幣政策是寬鬆的，這是因為當時的貨幣政策中間目標為M2。從M2同比來看，1998-2002年M2同比均值為15.0%，從數值來看，並不算低，不過與1990-1997年和2003-2006年相比，屬於偏低值。由此可見，貨幣政策始終保持著穩健。穩健的貨幣政策定位可能與當時名義GDP同比下滑相關。名義GDP同比下滑，經濟活動中不需要過多的貨幣，否則容易引起嚴重的通貨膨脹。

從擴大內需的責任來看，政府明顯加槓桿，對於促進內需擴張起到重要推動作用。2002年我國總槓桿率為144.4%，比1997年高出25.5個百分點；政府槓桿率為25.9%，比1997年高出5.3個百分點。考慮到國有企業等政府隱性債務，政府槓桿率上升較多，政府成為內需擴張的主要推動力量。

4）2008-2011年，美國採取寬鬆財政和寬鬆貨幣政策的組合

2008年次貸危機爆發，美國經濟和物價均面臨下行壓力，2008-2011年美國採取寬鬆財政和寬鬆貨幣政策的組合，經濟逐漸開始回升，物價穩定。2008年美國爆發次貸危機，經濟和通脹均面臨下行壓力。2008年第3季度，美國GDP開始明顯下行，4季度當季同比下降至-2.8%；CPI也開始下降，12月當月同比下降至0.1%。美國政府採取寬鬆財政政策和貨幣政策的政策組合以應對金融危機，政策執行時間段大致為2008-2011年。該政策組合實施以後，美國經濟開始逐漸回升，並逐漸穩定。2011和2012年，GDP同比分別為2.6%和1.6%；CPI同比分別為1.6%和3.2%。因此，從GDP和CPI兩項指標來看，該政策組合是成功的。

財政政策方面，減稅與擴大政府支出同時實施，財政政策是非常積極的。積極財政政策從2008年第4季度開始實施，真正開始顯現效果的時間應該從2009年開始。積極的財政政策經歷小布什時期和奧巴馬時期。減稅政策方面，2008年美國分別通過《經濟刺激法案》、《緊急經濟穩定法案》，共計減稅2780億美元。此後，美國陸續通過《美國復甦與再投資法案》、《稅收減免法案》、《中產階級稅收減免和就業創造法案》等。2009年，美國聯邦財政收入為2.1萬億美元，比2008年減少4190億美元。2010和2011年財政收入分別為2.2和2.3萬億美元。2009-2011年財政收入均維持較低位置，表明減稅力度較大。擴大政府支出方面，2009-2011年財政支出均維持較高水平，年度財政支出均值為3.5萬億美元。以2009年為例，財政支出為3.5億美元，比2008年高出5351億美元。財政赤字率方面，2009-2011年赤字率均值高達8.9%，為1965年以來的最高值。

貨幣政策方面，降低聯邦基金目標利率，擴大美聯儲資產購買，貨幣政策非常積極。積極的貨幣政策主要體現在兩個方面：一是多次降低聯邦基金目標利率。其實，早在2007年，美聯儲已經開始採取行動。2007年，美聯儲三次下調聯邦基金目標利率，至4.00-4.25%。2008年，美聯儲7次下調聯邦基金目標利率，至0.00-0.25%。2011年，聯邦基金利率年度均值下降至0.10%，比2007年下降492個bp。二是，擴大美聯儲資產購買。美聯儲通過擴大資產購買的方式，以突破0利率對寬鬆貨幣政策的限制，進而壓低長端利率，刺激投資與消費增長。從2008年開始，美聯儲開始擴大資產購買。2008年，美聯儲資產規模達到2.3萬億美元，高出2007年高出1.3萬億美元。此後，美聯儲繼續擴大資產購買，直至2011年，第一輪購買結束。2011年，美聯儲資產規模達到3.0萬億美元。

從擴大內需的責任來看，美國政府槓桿率明顯上升，成為內需擴大的主要力量。2011年，美國總槓桿率為252.1%，比2007年高出23.8個百分點；美國政府槓桿率為99.8%，比2007年高出39.1個百分點。這也就意味著，美國政府在加槓桿，而居民和企業在減槓桿，美國政策成為內需擴張的主要推動力量。

1、當前應對經濟下行，減稅寬財政政策和邊際寬鬆的貨幣政策是優先組合，代價小，效果顯著

總結美國、日本和我國應對經濟下滑的經驗，我們可以發現，財政政策應當積極，貨幣政策應當靈活。在私人部門（非居民和企業）投資和消費意願低迷的情況下，財政政策應該發揮更大作用，政府加槓桿。美國主要通過減稅的方式，居民和企業負擔降低，相應地負擔轉移至政府，間接地刺激內需擴張。1998年，我國主要通過擴大政府支出，直接刺激內需擴張。無論是減稅還是擴大政府支出，都是積極的財政政策的體現，都意味著將負擔轉移至政府。如果僅僅採取適度寬鬆或者寬鬆的貨幣政策，而沒有采取積極的財政政策，就是在推動居民和企業槓桿，以此擴大內需，進而促進經濟增長。將擴大內需的責任推給居民和企業的做法，是不可取的，因為這樣容易導致泡沫出現，並且居民和企業抵禦危機的能力遠不及政府，泡沫破滅時，容易發生債務危機進而導致系統性風險。貨幣政策的鬆緊需要視通脹環境而定，當面臨嚴重通貨膨脹時，採取緊縮的貨幣政策；當面臨嚴重的通貨緊縮時，採取寬鬆的貨幣政策；當通貨膨脹偏低或者溫和時，採取邊際寬鬆的貨幣政策。

當前我國的狀況為，經濟增長面臨下行壓力，通貨膨脹溫和上升，減稅寬財政政策和邊際寬鬆的貨幣政策是優先組合，代價小，效果顯著。減稅寬財政政策主要體現在以下三個方面：一是下半年財政支出同比顯著高於去年同期水平。不過與今年上半年相比，相差不大。二是，地方專項債發行加速。根據政府工作報告的要求，今年新增專項債為13500億元，大部分將集中於9月份和10月份發行。專項債運用於基建投資，有效地推動基建投資回升。三是，我國依然存在減稅空間。經濟下行壓力下，企業負擔增加，需要通過減稅的方式幫助企業渡過難關。在當前，減稅應對經濟下行，具有代價小，效果顯著的特徵。邊際寬鬆的貨幣政策主要體現在以下兩個方面：一是將利率維持在偏低的位置，保持銀行間流動性充足。央行可以通過公開市場操作、逆回購利率、降低存款準備金等方式，保持銀行間流動性充足，將銀行間利率維持在偏低位置，防止銀行間利率上升過多或者下降過多。在銀行間利率維持在偏低的情況下，整個金融市場的利率也會處在偏低的位置。

2、增值稅減稅的直接影響估算

減稅寬財政政策中，地方專項債發行加速和下半年財政支出同比顯著高於去年同期水平是比較明確的，而邊際寬鬆的貨幣政策正在實行過程中，未來減稅將成為政策關注的重點。從減稅項目來看，我們認為，增值稅稅率具有下調空間。因此，我們將從增值稅減稅的角度分析減稅寬財政政策的影響。

1）增值稅減稅的直接影響

增值稅減稅是減稅寬財政政策的一個可能方向，不過增值稅減稅的力度會有多大，我們不得而知。不過，我們可以假設一些場景，在這些場景下，研究企業稅負以及政府赤字將會發生怎樣的改變。我們假定未來增值稅將會降低3%，以此估算增值稅的直接影響。

如果增值稅降低3%，且保持三檔稅率，企業減稅額度大約為0.7萬億-1.6萬億，赤字率存在0.8%-1.8%的上行空間。當前的增值稅為三檔稅率，因此，降低3%的方式有很多種。我們羅列出其中最有可能的三種方式。第一種是採礦業、工業、批發零售業增值稅率降至13%；其他行業稅率保持不變。第二種是採礦業、工業、批發零售業增值稅降至13%，農業、建築業、房地產業、商務服務增值稅降至7%，其他行業不變。第三種是，採礦業、工業、批發零售業增值稅降至13%，農業、建築業、房地產業、商務服務增值稅降至7%，住宿餐飲、金融業增值稅率降至3%。三種情形下，平均稅率分別為10.1%、9.3%和8.4%，平均稅率分別下降11.3%、18.8%和26.1%，企業減稅額分別為6907、11425和15921億元。減稅以後，政府財政收入降低，赤字率分別存在上升0.8%、1.3%和1.8%的壓力。需要說明的是，以上測算為直接影響。如果考慮到間接影響，例如減稅以後，企業生產和投資增加，減稅額度其實會更多，但是赤字率並沒有測算值這麼大。

如果增值稅降低3%，且三檔稅率變為兩檔稅率，企業減稅額度大約為1.3萬億-2.2萬億，赤字率存在1.4%-2.4%的上行空間。2018年政府工作報告提出，增值稅按照三檔並兩檔的方向調整稅率水平。因此，本文假定兩種形式。第一種是，採礦業、工業、批發零售業稅率降至13%，農業、建築業、房地產業、商務服務增值稅降至6%。第二種是，採礦業、工業、批發零售業稅率降至13%，農業、建築業、房地產業、商務服務、住宿餐飲、金融業降至3%。兩種情形下，平均稅率分別為9.0%、7.3%，平均稅率分別下降21.3%、36.2%，企業減稅額分別為12979和22029億元。減稅以後，政府財政收入降低，赤字率分別存在上升1.4%-2.4%壓力。

影響企業稅負的因素不僅包括稅率，還包括徵管效率，需平衡中央和地方的財權與事權。影響徵管效率的因素包括徵管技術水平、地方政府的徵管努力程度以及各項稅收減免和優惠措施。名義稅率由法律直接規定，然而，徵管效率影響著企業面臨的實際稅率。例如，按照17%、11%和6%的三檔稅制，2017年增值稅平均稅率為12.2%，應交增值稅為10.0萬億，然而，2017年增值稅稅收為5.6萬億，實際平均稅率僅為6.8%。應交增值稅和實際徵收的增值稅之間存在較大差異的重要原因就在徵管效率。湯玉剛和苑程浩（2010）研究發現，當地方政府收入降低從而面臨財政壓力時，會提高稅收徵管力度，從而使得全國實際稅率提高[6]。馬光榮和李力行（2012）、陳曉光（2016）等人也得出了類似結論[7][8]。如果地方政府承擔很大部分降稅責任，地方政府可能通過提高徵管效率的方式，促使企業面臨的實際稅率提高，減稅效果將會大打折扣。因此，如果想要達到明顯的減稅效果，需要更好的平衡中央和地方的財權與事權。

3、增值稅減稅的間接影響——2004年東北增值稅改革分析

減稅對經濟的間接影響主要體現在以下三個方面[9]：一是減稅可以有利於促進企業投資，從而刺激總需求擴張；二是減稅有利於降低由稅收帶來的價格扭曲，從而提高資源配置效率，進而在長期內促進經濟；三是減稅能夠促進產業結構調整和平衡區域發展。減稅之所有能夠發揮作用，根本的原因在於稅收是價格的組成部分，在一定價格下，稅額的高低將會對企業可支付利潤帶來直接或者間接地影響，從而對企業經營、投資活動帶來影響[10]。從現有研究來看，增值稅減稅對經濟的影響主要集中於對投資的帶動作用。本小節將從2004年東北三省的增值稅改革出發研究增值稅對投資的影響。

2004年東北三省增值稅改革，由生產型轉向消費型，重複收稅問題得到有效解決。2004年，財政部和國家稅務總局聯合下發《東北地區擴大增值稅抵扣範圍若干問題的規定》，准許東北三省的裝備製造業等6個行業的一般納稅人企業在繳納增值稅時，可以在進項稅額中抵扣購買固定資產所繳納的稅額。此次規定核心解決的問題是，增值稅由生產型轉向消費型，避免購買固定資產被重複收稅。增值稅分為生產型和消費型。長期以來，我國一直執行的是生產型增值稅。在生產型增值稅模式下，企業需要繳納的增值稅稅額等於銷項稅額減去進項稅額，固定資產將會被兩次徵稅：一次是購置固定資產時；一次是消費者購買由固定資產生產的消費品時[11]。如果按照消費型徵稅，購進的固定資產投資的稅額可以在進項稅額中抵扣，從而企業可以避免被重複收稅。

企業增值稅減稅，帶來稅負降低，固定資產投資明顯增加[12]。在增值稅改革以前，東北三省與全國固定資本形成總額同比相差較小，且走勢基本一致。然而，增值稅改革以後，兩者同比走勢發生明顯分化，表明企業增值稅減稅確實來帶了固定資產投資的增加。2004年，全國固定資本形成總額同比走低，然而，東北三省的固定資本形成總額同比繼續上升，且保持高速增長。2004-2008年，東北三省的固定資本形成總額同比均值為31.9%，比全國高出13.0個百分點。

受投資增加影響，企業生產率提升，出口也會相應增加[13][14]。2001-2003年，東北三省出口同比均值為13.4%，比全國低7.9個百分點，明顯低於全國。2005年以後，東三省出口同比逐漸接近於全國水平，且在部分年份超過全國水平。2005-2008年，東三省出口同比均值為27.3%，比全國高出2.6個百分點。

關於增值稅減稅的間接影響，我們需要補充以下三點：一是增稅減稅可能對消費和經濟增長帶來影響，然而從東北三省的經驗來看，證據並不充分。

風險提示：

1. 貨幣政策中性，但是通脹下行，導致實際利率上行，對經濟增長產生較大的下行壓力；

2. 財政政策支撐力度不夠，經濟下行壓力不能被有效對沖；

3. 積極的財政政策在執行的過程中不及預期。

國金證券研究所-總量研究中心-邊泉水團隊歷史報告薦讀：

《2018中央經濟工作會議前瞻：負重前行的中國經濟——穩增長為改革創造條件》（2018年12月17日）

《加大開放力度應對美國301調查——美國301調查研究：從歷史到現實》（2018年12月17日）

《房地產系列專題：地產政策邊際放鬆仍需等待——從政策歷史變遷看當前房地產調控如何演繹》（2018年12月17日）

《宏觀政策專題：減稅寬財政構建最優政策組合——來自於中美日的四大案例》（2018年9月24日）

《中美貿易摩擦專題：前車之鑑——日美貿易摩擦的啟示》（2018年9月17日）

《人民幣匯率貶值點評：“內憂外患"推升短期貶值預期，但年內破7概率不高》（2018年6月28日）

《美國2019財政預算點評：美國聯邦財政赤字續升，基建打折通過概率較高》（2018年2月14日）

閱讀更多 國金證券研究所 的文章

關鍵字: 經濟 國金證券 日本