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核心观点
此次全面降准（1月15日和1月25日）预计共释放约1.5万亿流动性，并将逐步置换一季度到期的MLF（约1.2万亿），流动性工具结构有望继续优化。1月降准并置换MLF与中信证券研究部宏观组先前判断一致（见《2018年11月金融数据点评—实体融资仍在筑底，1月降准或在弦上》(2018-12-11)），而在操作方式上有三大特征值得关注。我们认为接下来需要关注的是货币政策与财政政策的联动，后者的接力是下一个重要关注点。
事项
2019年1月4日，中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。这样安排能够基本对冲春节前由于现金投放造成的流动性波动，有利于金融机构继续加大对小微企业、民营企业支持力度。
评论：
▌ 特征一：降准首次宣布分两次执行。根据公告，此次1个百分点的普降将净释放约1.5万亿的流动性，但将分两次执行。从对应时间点来看，分两次执行对应了银行2次的缴准日期（1月15日及1月25日）和一次缴税日期（1月15日），因此预计能够更好的平滑市场的资金面情况，有利于节前资金的平稳过渡。
▌ 特征二：首提置换整个季度的存量到期MLF。此次央行在答记者问中提到，今年一季度到期的MLF将不再续作。根据我们估算，一季度到期MLF约1.2万亿，这也是首次央行给予如此明确的长时间置换，与我们反复强调的央行“缩短放长”的行为预判一致。而从潜在效果上评估，央行对置换MLF的效果进行了测算，即将每年直接降低相关银行付息成本约200亿元，客观能够推动银行让利于借贷企业，一定程度降低市场融资利率，帮助解决实体经济融资贵的问题。
▌ 特征三：此次全面降准和1月2日调整普惠金融标准的降准政策互为补充。央行于1月2日公告调整了普惠金融定向考核标准，从500万元放松至1000万元，先前也推出了新型定向货币工具TMLF，但两者对应具体定向释放的规模未有明确公告。从这次公告看，
结合1月2日公告，倒推可算出先前普惠金融定向降准标准放松以及定向中期借贷便利（TMLF）等工具的运用共释放的规模约为5000亿元（央行预估长期净释放8000亿元-1.5万亿本轮降准净增加+1.2万亿MLF到期量=5000亿元）。因此，1月2日公布的普惠金融口径调整预计将净释放约5000亿元流动性，此为定向的流动性释放。综合来看，若以一季度末来考察流动性情况，假设其他流动性工具数量在一季度保持不变，两政策相加实为3000亿元全面降准和5000亿元普惠金融降准+TMLF的释放规模，综合可理解为一次较为特殊的定向降准+MLF置换的操作。▌ 向后看，财政政策发力料将接替货币政策，预测二季度前不会继续降准。从12月末的多项指标来看，经济运行的三驾马车均面临一定压力，由于春节等季节性因素的扰动，投资在一季度集中发力的机会窗口也较为有限，因此经济基本面还将继续面临压力。效果上看，此次全面降准将进一步助于对冲经济持续下行压力，但单一货币工具的效果仍具有局限性，我们判断还需要财政政策的持续发力来进行接力（此次降准预计也将有利于专项债的发行）。向后看，降准在一季度料不会继续，后续的春节前流动性补充或采用传统CRA方式进行对冲，而是否在二季度继续降准还有待观察，我们对于二季度前是否进行进一步利率调整（适度调整政策利率）保持谨慎。
本文节选自中信证券研究部已于2019年1月5日发布的报告《全面降准直击“融资难融资贵”难症——2019年1月降准点评》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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