“像蚂蚁金服这样的公司，每天要受监管，一年要写 700 封检查报告……” 马云在上月底举行的浙商总会上说。他称其为好事情，因为国家在给蚂蚁金服做体检。
不过体检费用也不小。
截止2018 年 12 月 31 日，余额宝背后的天弘基金资产规模降低到 1.34 万亿元。而 2018 年一季度末，余额宝还存有 1.99 万亿。
储蓄是商业银行生意的起点，银行和用户的关系从钱的存入开始。如果把支付宝看做一家银行，余额宝就是它的储蓄。
现在不到一年时间，余额宝自己的储蓄少了 6481 亿人民币。这也是 2013 年推出以来，它的首次年度下滑。这不是说人们不用余额宝，或者不买货币基金了。这两项数据还在增长。但流入余额宝的钱不再进到蚂蚁金服自己的基金。
从2017 年 3 月证监会发布货币基金监管指令开始，余额宝在接下来一年多时间里，连续五次调整持有或交易额度上限，从 100 万降到 10 万。最终余额宝变成一个需要准点抢购的理财产品。
到2018 年 5 月，蚂蚁金服开放余额宝，让多家货币基金入驻。它们不限购，利率与蚂蚁自己的天弘相符，钱自然流了过去。
余额宝的调整
2017.5.27
天弘基金将余额宝的个人持有额度从 100 万降至 25 万。
2017.8.14
个人持有余额宝的最高额度将调整为 10 万元。
2017.12.8
定单日（自然日）申购总额为 2 万元。
2018.2.8
限制每日余额宝的申购总量。
2018.5
接入多家货币基金，没有限购。
储蓄是银行的基础，但放贷才是利润来源。支付宝的利润来自花呗、借呗放贷。几乎在余额宝被证监会管起来的同时，支付宝放贷的资金来源也被央行所遏制。
不管消费者用花呗买东西，还是小企业通过借呗借钱，支付宝都需要预支资金。2017 年，花呗和借呗利用金融工具 ABS 融资超过 2788 亿元、同比增长 334%。
在中国人民银行审视现金贷市场后，支付宝在 2018 年年初暂停借呗融资 3 个月，全年发行规模较上年缩水 669.1 亿，花呗则少了 395 亿元。
支付宝的储蓄和放贷都被管了起来。相比之下，2018 年年末，央行要求所有支付机构上缴万亿备付金，反倒不能算是最重要的事情。
而这只是开始。 2018 年 6 月，央行将蚂蚁金服列为需要接受金融控股公司新规测试的五家公司之一，接着在年底发布的《中国金融稳定报告 2018》中，首次点名互联网企业拓展金融领域隐含的风险。
面对形势变化，支付宝的官方回应是“不回避监管”。蚂蚁金服董事长井贤栋接受《新京报》采访时表示蚂蚁金服今天有这么多发展，功劳是要给监管机构，“如果没有监管机构正确有效的指导，是不可能的。”
反差最大的是马云。2008 年他说“如果银行不改变，我们就改变银行”，2018 年则说“虽然这几年，支付宝对金融产生了冲击，但从未想过要颠覆金融机构”。
余额宝不是特别挣钱，但它是几亿人把支付宝装手机里的主要原因
2013 年夏天，余额宝上线。用户不仅可以即时支取余额宝中的资金或者消费，同时也能每天获得一份远高于银行活期存款利息的收入。
当时实际上也有一些银行理财产品的收益率可以跟余额宝抗衡（7%），但基本要 5 万起存、不能随时支取、很多时候还有风险——以及当时银行的应用也不太能用。因此相当一部分银行储户被余额宝分流。
上线半年时间，余额宝揽到超过 5000 亿元的资金。而根据央行 2014 年 1 月的数据，当月人民币减少了 9402 亿元。
余额宝的钱其实还是去了银行，但以一种银行不喜欢的方式。它先从零散的用户手中拿到钱，然后打包去购买银行的存单——基本上就是超大规模的整存整取。同样的钱，原本银行可以用 0.35% 的活期存款拿到，经过余额宝之后得付出超过 10 倍的利息。
2014 年，工行和农行曾下调余额宝转入的限额，另有三家大型商业银行不接受余额宝的协议存款利息。这是银行的反制。但是随着余额宝的规模不断攀升之后，银行对它的态度只能从敌对转为合作。
掌握了近 2 万亿元的余额宝，是全球最大货币基金，它也让支付宝有了更大的话语权——银行需要存款，余额宝的大额高息存单也是存款。国内有超过 300 家大小银行，但决定万亿资金存在哪里的却是支付宝一家。
而且余额宝必须在手机支付宝上买，将近 5 亿用户因为它装了支付宝，又因为扫码付款、生活缴费、坐公交等等场景更频繁地使用它。这些都是银行应用想做但是做不好的。
所以银行交出来的不只是利息差，还有和客户的关系。余额宝成了几亿中国网民把支付宝装进手机的重要原因。 2017 年底，余额宝用户数 4.74 亿户，超过 99.94% 是个人投资者。
这些都是支付宝之后拓展其它金融服务的基础。
有了用户和数据之后，支付宝靠借呗和花呗放贷一年获利 80 亿
余额宝除了让几亿人把支付宝装上手机，还是一种信任，信任到愿意存钱进去。
为了确保用户不因为高风险投资而失去信任，支付宝也一直不做股票、P2P 理财之类的高风险高手续费的生意。虽然支付宝已经入股中国最大证券交易软件服务商、阿里巴巴参股一家券商。
同时阿里巴巴和支付宝拥有巨量中小商户和个人消费者的数据。截至 2018 年 9 月，一年至少 7 亿中国人用一次支付宝、5.76 亿人在淘宝买过东西。考虑到所有淘宝交易几乎都通过支付宝完成，如果按照淘宝用户数据保守估计，支付宝就有 5.76 亿人的网上消费数据。
除了电商以外，日常的缴水电费、线下扫码、打车之类的生活消费数据也在支付宝手上。而芝麻信用的种种福利让用户愿意主动上交社保、车辆、学历等信息。
所有这些隐私信息让它清楚更适合给谁贷款、多少额度。
这让支付宝分别在 2015 年通过花呗和借呗向个人消费以及中小商户放贷。花呗基本上就是支付宝的信用卡业务，先付款后还钱，还不上了缴手续费分期。借呗更像银行的小微贷款，只不过起步门槛更低，授信额度为 1000 元至 300000 元。
相比传统银行，支付宝能更准确判断个人用户的风险，从而向更多人提供贷款。
招商银行普惠金融服务中心主任汪涛去年 9 月接受《证券时报》采访时说，银行从事小微企业贷款的平均成本在 2% 左右，一笔小额业务要耗费一个贷款经理的大量时间。即便如此，由于缺乏足够多的信用审核数据，财务信息不够透明，银行花费人力和财力之后，不良贷款率仍然在 1.5% 左右。中信银行 2017 年小微企业不良贷款率高达 2.69%。
放贷需要钱，支付宝的花呗和借呗依靠 ABS 获得资金放贷。而按照支付宝的说法，其花呗、借呗自 2015 年上线以来，不良贷款率一直维持在 1% 左右。
具体来说，个人用花呗分期买东西，其实就是欠了支付宝一笔钱，每月还钱和利息。支付宝将这样的一笔笔债务，打包成 ABS（资产抵押证券）卖给投资方，投资方每月获得利息收益，就和你买理财产品差不多。
这当中有利息差，用户实际上付 14-15% 的年化利率给支付宝，而支付宝卖出去的 ABS 利息在 6-7%。去掉1% 坏账损失，支付宝能拿到 6-8% 的利息差。
并且ABS 卖掉之后，支付宝可以立刻回收放贷本金，继续放贷给更多用户。
余额宝没有利息差的空间，也不能拿钱再投资，没多少利润。但支付宝在这基础上开展的放贷生意却是利润丰厚。蚂蚁花呗、借呗 ABS 发行募集书显示 2017 年蚂蚁花呗营业收入 29.89 亿元，净利润 20.39 亿元；借呗营业收入 92.62 亿元，净利润约为 59.92 亿元。两者净利润率分别高达 68% 和 62%。
随着政策的收紧，支付宝的上限被全面收紧
以极高效率运作的淘宝和支付宝用十年多时间发展成任何一家银行都不能忽视的存在。余额宝资产规模接近 2 万亿元的时候，交通银行个人活期存款只有它的 1/3。
2017 年是借呗和花呗发展最快的时候，支付宝单季利润就能超过 50 亿元。
支付宝，或者说蚂蚁金服公司这样的生意诞生在杭州而非硅谷，主要还是因为早年监管松。像借呗这样以 38 亿元注册资本放贷超过 1000 亿元，银行是不可能做到的。而且也正因为这样，支付宝还被认为有经营影子银行的嫌疑。
“根据金融稳定委员会对影子银行的定义，他们所进行的影子银行活动存在期限转换问题，杠杆程度过高，资本要求也不同于传统银行。”2016 年时任央行行长周小川说。
由于金融业的特殊性，它的监管和合规严格程度通常是开放市场里最严格的行业之一。包括日本瑞穗金融、国际清算银行等机构和组织，以及一些学者认为，从保护用户权益和维持金融系统稳定的角度看，包括支付宝在内的互联网金融平台存在监管不充分或监管体制不完善的情况。
瑞穗集团在一次关于科技引发金融新风险的讨论中说，发达国家通常把金融科技视为传统金融业务的一种延伸，将其纳入现行金融监管体系中。以P2P 借贷为例，根据央行研究员邓舒仁的说法，美国、英国监管较松，重点规范信息披露、业务风险提示和消费者权益保护等，而德国、法国较为严格，要求 P2P 平台申领银行牌照，使用银行业的监管规则严格监管。
早年对互联网金融监管宽松以外，还有特定的历史原因使得支付宝和中国银行的现代化基本同时开始，不用挑战类似美国、日本那样完备的金融体系。
中国四大国有银行都能追溯几十上百年的历史，但实际到支付宝诞生的 2000 年代初，它们的不良贷款率普遍超过 20%。等国有资产管理公司接管了四大行的不良资产，并引入外资银行进行改革，国内银行业才逐渐步入正轨。
还有中国银联，这家长期垄断国内支付清算生意的机构也是成立于 2002 年，比淘宝早一年、比支付宝早两年而已。很长一段时间，支付宝都绕过银联，直接和银行结算。
但现在随着政策的收紧，支付宝的上限被全面收紧。中国人民银行两个多月前发布的《中国金融稳定报告 2018》提到了支付宝等金控公司存在“大而不能倒”的监管风险。
而监管层对支付宝的全面收紧，则从更早的 2017 年开始。余额宝不到一年就迎来五轮调整。
余额宝之外，在央行加强第三方支付机构沉淀资金管理的背景下，所有支付机构需要在 2019 年 1 月前，分批、按比例将这些年利率 2.5% 的资金，划转到央行指定账户，并且不再计收利息。
央行公布的数据显示，2018 年 1 月，支付机构转缴的备付金超过 1000 亿元，11 月则达到 1.24 万亿元。据估算整体规模约为 1.3-1.4 万亿元，中泰证券分析师戴志峰根据市场份额和交易规模推算，支付宝一年少收入的利息接近 50 亿元。
借贷利差三四倍于银行放贷的借呗，也因为融资“杠杆率”过高而遭央行过问。尽管 2017 年年末支付宝对借呗增资 82 亿元，但是 2018 年年初，央行还是约谈了支付宝的相关人员，对高金融风险进行排查。没人知道约谈细节，只是支付宝在这之后关闭了一部分用户的花呗和借呗，同时还暂停发放借呗 ABS 三个月。
根据阿里巴巴的财报，蚂蚁金服从 2018 年开始出现净亏损，第一季度亏损 19 亿元。
从大赚到大亏只用了一年时间。对于陡然缩紧的业务规模和势必将增加的合规成本，蚂蚁金服还能否支撑起 1500 亿美元估值，会是个巨大的问号。
它除了将基金公司接入余额宝，还找银行填补 ABS 规模减少后的放贷资金缺口。在这个过程中，银行资金代替了原来低成本的 ABS 融资，蚂蚁金服的角色也从直接赚取息差的银行，变成了收取技术费、提供和借贷资金渠道的财务顾问。
在2016 年的一场对谈中，国际货币基金组织总裁拉加德也问过时任中国人民银行行长周小川关于金融监管的看法。
当时拉加德最后一个问题是：央行是否希望加强对阿里巴巴的监管。
“这些公司确实在从事一些影子银行活动，我们将研究这些问题，并创造公平的竞争环境，”周小川说央行鼓励互联网公司发展，但它们开展金融业务需要遵守现有规则。
一切正在进行中。
数据整理/龚方毅、谢金萍；制图/冯秀霞
题图/unsplash（1、2）
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