勞動節假期前，永柏終於也捂不住了。其實說永柏（PGA）還不太準確，因為永柏是資產端，財富端叫紅銀，註冊的名字叫做上海紅歆財富投資管理有限公司。永柏帶有境外的背景和項目經歷，所以為了提高逼格，財富端小夥伴對外也稱自己為永柏PGA。
紅銀之前發了票據產品，後代銷永柏的股權基金。上海的業務主要靠理財師自買單，從資金募集角度來說，其外海事業部在業內算是成功的。因為不少三方財富機構都尋思弄個海龜事業部，或者海外家辦，招些富二代來，但都沒怎麼做起來。而紅銀上海依靠著這個方式，倒也做出些規模。
我去過他們在會德豐的辦公室，視野非常好，職場氛圍也比較悠閒，上班時基本都在打遊戲。去年Q4，兌付出現了些問題，後來工資開始延發。之後除了有零星向我諮詢些問題，基本沒什麼聲音，之前有過交流的小夥伴也失去了聯繫。目前他們對外聯繫比較隱蔽，節前發了公告，進入到“集中兌付”程序。
在這個階段，投資人也不用太著急。因為光著急沒啥用，就算有用也是反作用。有幾方面需要注意：第一，保持溝通和信息傳遞暢通，這對公司和投資人都很必要，一定要建立起一個穩定的溝通機制和信息傳播通道。失去信息是慌亂的開始。第二，建議看下產品的底層協議。 認購的產品所對應的項目當前是怎樣的一個狀態。如果資金都是進到真實項目中去的，還是有收回來的可能。如果拿不出任何底層資料和證明文件，事態就比較嚴重了。這是當前最重要的事情，公佈底層資料之後，各方都可以對風險情況作出評估，然後就此作出資金回收計劃，投資人確定後由管理人一步步推進，期間投委會監督並及時分享進度，這就是一個良性循環。這方面可以參考諾遠的做法，非常有利於維護穩定。
說完這些，我們進入到今天的正題：就永柏延兌的案例來分析下期限錯配。
永柏資本體系內有兩個基金管理人，分別是：上海永柏聯投投資管理有限公司（下稱“永柏聯投”）和上海浙永投資管理有限公司（下稱“浙永投資”）。其備案記錄我查看了下，並不是太多，這是浙永投資的備案記錄，應該是股權產品的主要管理人；最後一隻基金備案在2018年2月份。
“永柏聯投”備案產品時間比較早，2015年就有了。我發現既有證券投資類的，也有股權類的。數量比“浙永投資”更多，類型也更雜。其最後一隻資金備案時間是2017年的11月份，之後也沒有新的備案記錄。
根據這些基金備案記錄，我們來分一下PGA的產品體系：①票據類，據說是銀票；②地產私募基金；③股權類投資。
票據類產品，備案“其他類”，但這個類型比較難通過，後來換成了“股權投資型”，投向一個操作票據獲利SPV（殼公司）的股權；而地產私募基金，也是通過備案契約型股權投資基金，募集後通過一個有限合夥公司去持有中間設置SPV（殼公司）的股權，資金進入SPV後，再以股權或者債權的形式進入到地產項目（公司）；純股權投資，除非你的投資人群體非常精準，否則還是需要通過契約型募集，然後同上（有限合夥+SPV）進入目標公司，成為第三類股東。
上面三種產品的架構，都涉及到SPV模式，也就是說基金管理人徹底掌控了SPV的財務資金進出權。這就在道德風險、信用風險、乃至操作性風險層面留下了敞口。如果這些錢被挪用了，最終兌付出現問題自然也就不奇怪了。
可如果資金沒有被挪用，是否就不會延兌了呢？
要注意，這裡有個思維陷阱：我們通常習慣用“否定A，來肯定B”的方式去判斷一件事情和一個人。這種非此即彼的思維模式，會把你拖入到很深的坑中，讓你對錯誤毫無察覺。如果A跟B之間沒有負相關性，你是不可以因為“A不靠譜”就證明“B靠譜”的。遺憾的是，現實中很多人都是這麼思考的。
讓我們回到剛才的主要話題：資金被挪用會導致延期兌付——並不能證明——資金不挪用就一定會按時兌付。
判斷是否會延期兌付有一個更好的標準：那就是資金和資產的期限是否存在錯配？
長期限的資金，投資於長期限的項目；短期限的資金，投資於短期限的項目。這個叫底層資產與資金一一對應。如果這兩者交叉，就叫做“期限錯配”。其中，長期限的資金投資短期限的項目不會出現流動性風險，因為在資金期限到期之前，項目已經開始回收現金流了。要考慮的時候，接下來一段時間有沒有可投的資產，如果找不到，將損失借入資金的“利息”，這個風險相比本金損失，可能都算不上風險。
但如果反過來，將短期資金，投資於長期項目，這個錯配的方式，就人為地製造了“流動性風險”。比如說，你要將一個小島開發成旅遊勝地，這需要好幾年的時間。你發行基金產品募集資金，由於考慮到募集難度，特地將基金期限設置成1年。於是你得到了足夠的資金，投入到小島開發。1年後你的小島仍舊在開發中，無法產生現金流。這個時候你只能通過其他的方式來兌付基金本息：
①你用其他的資產產生資金去兌付；② 你再去借錢兌付（借新還舊）；③ 你找到一個看中你的投資人，他給了你一大筆錢，你可以用來兌付；無論是那種，只要沒有按時兌付，你就會有麻煩。基金投資人到期拿不回錢會訴諸司法程序，你信用變壞讓銀行不敢給你其他的項目貸款，也讓原本的投資人產生懷疑，包括供應商不願意接受你的賬期，要求現金結算。這樣你自己的生意體系就無法繼續轉動，於是情況更加惡化。你將持有的資產打折拍賣，有些項目被迫轉讓給競爭對手，可是這些錢無法填補所有的債務，投資人和債權人都會受到損失……
經過這個簡單的推演，我們確定短錢投長存在流動性風險，特別是在流動性收緊的週期階段；而且隨著投資人數量的增加，這個風險和不穩定性被成倍放大。現在，我們再來看永柏的項目：股權和地產基本上都屬於長期資產，如果對方在你認購基金時承諾1年可以回收本金，那你該想一想：這些錢從哪裡來？因為項目這個時候還沒產生現金流呢！
今年除了永柏，還會有其他的機構和產品陸續爆出問題。所有問題的特徵中都存在期限錯配（短投長），這是大資管新規去年開始就叫停期限錯配的原因。私募基金的監管在這方面晚了大約半年，截止當前無論是私募還是金交所，都非常重視底層地產和資金的一一對應。比如一個消費金融項目，付款週期是3個月的，那麼期限就是90天。每一批的金額都是零碎的，因為沒有人能提前知道這個月供應商會送多少貨入庫，也不知道付款方會簽收多少。這類嚴格對應的產品，額外再加強擔保措施，才能保證一定的安全性。
說到這裡，我們再談下票據。銀行承兌匯票屬於短期資產，一般是6個月-12個月，其中半年期為多。所以投資銀票基金備案期12個月，屬於長投短。正常的票據投資是將一筆資金分散去買各種金額的小票，尋找價差。即便一些票出了點岔子，不至於所有銀票都出問題。所以，如果票據類產品出現了大面積預期，要麼資金被挪用到其他地方，要麼就是投了商票。商票利潤要比銀票高很多，但信用風險敞口非常大，如果管理人跟對方里應外合的話，投資人就只能當韭菜了。
最後再回答一個問題：有童鞋說銀行的貸款就是典型的期限錯配，把短期資金（存款）貸出去，為什麼銀行就可以，私募或者P2P就不行？
這其實是有本質區別的：第一，銀行是金融機構，基於強大的信用背書，募集能力非常強。第二，銀行可以通過同業機構調劑資金缺口。第三，出現極端風險的時候，銀行背後有央媽提供流動性支持。這三者都是私募或者P2P不具備的先天條件。
這個世界上，有些事情我能做，不代表你也能做。
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