证券研究报告
李超执业证书编号：S0570516060002
全文约1200字，阅读需要3分钟左右
内容摘要
>>春节效应褪去后，贸易数据回归正常，不改下行趋势
4 月出口同比增速按照人民币计价增长 3.1%(前值 21.3%)，按照美元计价- 2.7%。我们预计 4 月出口当月同比增速按照人民币计价 3.8%，按照美元计价 为-2.0%。出口数据基本符合我们预期。我们预计今年全球经济仍将维持下行 态势，外需走弱制约出口。我们发现，出口数据增速在春节效应消失回到正常 节奏后，基本符合全球经济下行的基本面逻辑，展望未来，各种不确定因素仍 在，全球贸易需求仍有下行压力，预计后续出口增速较难反弹。
>> 出口数据前值较高主要是春节效应和错月效应
外贸企业的经营特点，一般在春节前后会出现“节前集中出口，节后进口 先行，出口逐渐恢复”。因此，从 4 月数据看，春节过后企业“节前抢出口” 效应消失，而且由于今年春节较早导致的 3 月错月效应也消失，因此 3 月 当月较高的同比增速不可持续。我们认为，未来出口增速走势还需要从全 球总需求的基本面来判断。从需求端的数据来看，4 月欧元区制造业 PMI 为 47.8，仍然维持在低位，美国 PMI 数据走低至 52.8。全球总需求基本面 并不支撑出口增速未来能够走强。
>> 进口增速有所回暖，一定程度是经济企稳的滞后体现
4月份进口增速按人民币计价10.3%（前值-1.8%），按美元计价增长4%。我们预计4月进口增速按照人民币计价增长4.2%，按照美元计价增长-1.6%。进口数据超出我们预期，一定程度上反映我国经济的韧性较强和逆周期调控政策的影响，也是一季度GDP增速维持在6.4%这一较高水平（超出市场预期）的滞后印证。此外，4月数据相比3月有所好转，也主要得益于去年年底以来逆周期调控政策稳住总需求。
>> 未来进口增速需要关注逆周期调控政策的微调
我们认为，4月进口数据较好是滞后反映了前一段时间我们经济的韧性，而这种韧性很大程度上来源于逆周期调控政策的发力。然而，在我国经济出现企稳迹象的情况下，金融防风险和三大攻坚战再次成为政策主题，逆周期调控政策的力度有所减轻。预计可能对未来进口增速有一定制约。
>> 4月份贸易顺差为138.4亿美元
2019年4月份贸易顺差为138.4亿美元，3月贸易顺差326.4亿美元，相比3月有所下滑。4月顺差较小主要因为进口增长显著高于出口。我们认为，未来能否持续维持顺差关键在于外需和内需的比差逻辑，如果外需下滑幅度大于内需，那么我国顺差可能会逐渐消失，如果内需快于外需，那么我国可能陷入衰退式顺差的情形。总的来说，我们倾向认为我国贸易顺差逐渐收窄的概率较高。
>> 外部不确定性叠加市场波动可能加速利率市场化的降息过程
5月6日以来，受中美谈判影响，我国对外贸易形势又出现了新的变化，外部环境的不确定性增大，市场也出现了一定的波动。我们认为，我国会按照今年政府工作报告的要求，“统筹好国内与国际的关系，凝心聚力办好自己的事。”我们预计，我国会加速改革来应对外部风险。具体到货币政策上，我们认为利率市场化改革可能会加速推进，而利率市场化改革的过程中，通过将贷款定价利率与政策利率挂钩，再通过降低政策利率的方式降低社会融资成本，是金融供给侧改革的题中之义。因此，我们倾向认为央行可能会选择降低政策利率来应对外部不确定性。
风险提示
全球经济走弱超预期，国内稳增长政策不及预期。
正 文
风险提示
全球经济走弱超预期，国内稳增长政策不及预期。
“新供给价值重估理论”的提出
“新供给价值重估理论”是指在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率、发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。详见我们的系列报告。
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