中金公司发布投资研究报告，评级: 跑赢行业(OUTPERFORM)。
阳光城(000671)
公司近况
2019年10月23日公司发布公告称，公司第二大股东（上海嘉闻）的控股股东中民嘉业（中民投控股子公司）将其持有的50%股权转让予福建捷成，交易总价为9.81亿元。
评论
中民投减持落地，不再持有公司股权。中民投是公司2015年引入的财务投资者，原通过中民嘉业的全资子公司（上海嘉闻）持有公司7.31亿股的股权。2019年初中民投出现流动性困难，随后通过退出对外股权投资的方式补充流动性。2019年2月，中民嘉业向福建捷成转让上海嘉闻50%的股权。10月23日，中民嘉业将剩余50%的股权转让予福建捷成，双方按照公司每股6.16元的价格为原则进行协商，并由上海嘉闻继续承接华融证券24.48亿元的债权。本次交易结束后，上海嘉闻将成为福建捷成的全资子公司，中民投不再持有公司股权。
减持压力充分释放，料为公司估值上修提供有力催化。本次交易为公司第二大股东的控股方发生变更，并未导致公司控股股东和实际控制人发生变化，不影响公司的治理结构和经营管理。在股价层面上，此笔交易落地后减持压力将充分释放（年初至今公司股价跑输可比上市房企，我们认为一定程度上来源于中民投减持压力的掣肘），料为公司股价形成有力提振。
盈利进入收获期，财务端持续改善。受益于2016~2018年的销售额进入集中结算周期，我们预计公司2019~2021年营业收入年复合增长率为37%。同时伴随着利润率的抬升，净利润复合增长率有望达到51%。截至2019上半年末，公司净负债率较年初（221%）大幅下降至174%，现金短贷比达到1.27的历史峰值。惠誉国际于今年9月将公司长期外币发行人违约评级和高级无抵押债券评级分别由B、B-上调至B+、B。我们认为公司财务端有望持续改善，融资成本或进一步边际下行。
估值建议
我们维持公司“跑赢行业”评级和目标价8.98元。公司目标价对应40%的NAV折让，分别对应8.9、5.9倍2019、2020年预测市盈率，较当前股价隐含38%的上行空间。公司目前股价对应57%的NAV折让和6.5、4.3倍2019、2020年预测市盈率，估值存在显著低估。
风险
融资环境超预期收紧；项目结转速度和结算利润率低于预期。
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