財通證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
通威股份(600438)
事件：公司發佈2019年三季報：1-9月實現營業收入280.2億元，同比增長31.0%；歸母淨利潤22.4億元，同比增長35.2%；扣非後歸母淨利潤20.9億元，同比增長33.0%。
營收增長穩健，業績增速略有放緩
公司Q3單季度實現營業收入119.0億元，同比增長33.3%，實現歸母淨利潤22.4億元，同比增長7.0%。公司營業收入增長穩健，主要原因為：1）電池片出貨繼續放量，Q3出貨量預計達3.4GW，同比增長120%以上，其中單晶電池片達2.6GW，多晶電池片達0.8GW；2）多晶硅產能快速爬坡，Q3實現產量約1.5萬噸，樂山新老產線均處於滿產狀態，單晶料佔比超80%；包頭產能快速爬坡，單晶料佔比有望在年底前提升至80%水平；3）飼料業務堅持以量換利戰略，在行業整體行情低迷的大環境下，繼續保持20%-25%增速。公司Q3單季度業績增速有所放緩，主要是受本期電池片價格下行所致。我們認為，隨著國內光伏裝機高峰臨近，疊加海外市場持續向好，下游市場需求火熱將支撐產業鏈價格回暖，公司業績有望持續保持穩健增長態勢。
盈利能力短期承壓，控費能力穩步提升
公司2019Q3單季度毛利率為15.7%（同比-2.1pct，環比-6.2pct），受短期產品價格下行影響，盈利能力有所承壓。公司前三季度三費率合計10.2%（同比+1.0pct），2019Q3三費率合計8.8%（同比+1.3pct，環比-1.6pct），已連續三季度實現環比下降，控費能力穩步提升。單季度銷售費用率2.8%（同比-0.1pct）；管理費用率2.8%（同比+0.8pct），主要系管理類固定資產折舊增加所致；研發費用率1.7%（同比+0.2pct）；財務費用率1.5%（同比+0.4pct），系本期對外融資規模擴大所致。
產能爬坡成本穩降，光伏龍頭長期增長可持續
公司電池片產能擴張繼續穩步推進，當前整體產能利用率為115%公司實際產能可達15GW。預計年底投產的成都四期項目兼容166尺寸，預計產能4-5GW，2020Q2投產的眉山一期項目將全面兼容210尺寸，理論產能最高達7-8GW。尺寸增加可有效降低電池片單瓦成本，疊加工藝技術改進，成本有望持續下行。同時公司硅料產能持續爬坡，單晶料佔比穩步提升。公司硅料及電池片龍頭地位穩固，未來發展可期。
盈利預測與投資建議
預計公司2019～2021年EPS分別為0.78元、0.99元、1.16元，對應PE分別為15.8倍、12.4倍、10.5倍。維持公司“買入”評級。
風險提示:國內光伏裝機不及預期，產業鏈價格持續下行。
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