国泰君安证券发布投资研究报告，评级: 增持。
山西汾酒(600809)
投资建议：因Q3青花增30%以上、玻汾增60%以上，环比Q2均加速，上调2019-21EPS预测至2.23、2.83、3.41元（前次2.22、2.78、3.35元），国改红利有望持续释放，参考可比公司给予2020年倍34PE，给予一定龙头溢价，上调目标价至97元（前次82元），增持。
业绩超出预期。2019前三季度营收91.3亿元、增25.7%，扣非前后归母净利润16.96、16.93亿元，增33.4%、增33.2%；Q3单季营收27.5亿元、增34.5%；扣非前后归母净利润5.06、5.04亿元，增53.6%、增54.1%。Q3单季净利率升0.97pct至18.4%，其中毛利率降4.94pct至63.93%，主因玻汾及系列酒增长更快，上半年销售费用投放较大、Q3控费下销售费用率大幅降7.5pct、管理及研发率降0.26pct，营业税金率升1.53pct，预收账款环比升3.6亿下商品收现增52.6%。
青花巩固后再加速，玻汾继续高速。1）Q1-Q3汾酒收入79.9亿元、系列酒6.9亿（杏花村及汾牌等）、配制酒3.6亿元，分品牌看Q3单季青花因4-5月控货Q2增速放缓，Q3恢复供货后加速增长，预计增30%以上，预计老白汾及金奖合计保持双位数增长，玻汾在省外市场加大前期铺货导流，预计增60%以上，环比Q2加速。2）省外大幅增140%以上，省内增3%，省外的收入占比稳步提升。
自我加压挺近前五。H1高费用投入为全年增长打下良好基础，全年高增长确定性高，公司挺近行业前七无虞，自我加压向前五迈进。
核心风险：高端酒价格下行，行业竞争加剧，食品安全
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