太平洋证券发布投资研究报告，评级: 买入。
山西汾酒(600809)
事件：公司公布2019年三季报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润为91.27、16.96、16.93亿元，追溯调整后分别同比增长25.72%、33.36%、33.19%，单三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润为27.49、5.06、5.04亿元，同比增长34.45%、53.62%、54.47%，收入利润较上半年提速，表现超预期。
产品结构继续两头带中间，省外占比持续提升
我们估计前三季度各产品表现仍然是两头产品青花、玻汾表现突出。青花经过大半年的配额制、控货挺价策略，三季度增速估计超过上半年，玻汾保持上半年持续放量的高速增长态势，腰部产品增速稳健。配制酒收入3.63亿同比增长82.5%、较上半年提速。整合进来的资产中，国贸、杏花村增速很快，汾牌三季度仍在调整中。前三季度省外收入占比50.5%，较年中的50.1%、18年底的43.2%进一步提升。
公司三季度末预收款18.41亿，同比增长134%，环比增长3.6亿，去年同期环比略下降0.33亿，应收票据27.39亿，同比下降5.2亿、环比略增1.2亿，经营质量扎实。
毛利率提升、税点下调抵消费用投放加大的影响，净利率稳步提升追溯调整前，今年前三季度毛利率同比去年下降0.24个点至69.19%，因追溯调整口径的原因，去年计算所得的毛利率基数偏高，因此我们估计综合考虑到并入集团酒类资产的因素，以及增值税点下调、提价等因素，今年前三季度毛利率是上升的。前三季度税金比例17.1%下降1.28个点。单三季度销售费用率10.29%减少7.53个点和上半年预提一些下半年的活动费用有关，前三季度18.18%平稳略增。前三季度管理费用率5.84%平稳略增0.37个点，财务费用率0.25%平稳赠0.4个点。根据追溯调整后的口径，单三季度净利率提升2.3个点至18.41%，前三季度净利率增长1个点至18.58%。
盈利预测与评级：
公司今年全国化进程提速，除了环山西优势市场仍保持较高增速外，此前多个体量较小的薄弱市场均有快速增长的优秀表现。我们看好公司扎实优秀的省内以及快速拓展省外的市场，看好玻汾在40-50价格带放量、逐步占据此价格带消费者心智第一品牌的势头，也看好青花在次高端价格带上的成长空间。我们预测2019~2021年EPS为2.29、2.95、3.54元/股，给予明年32倍，目标价94.4元，维持买入评级。
风险提示
宏观经济发生较大的变化，白酒销售低于预期；
閱讀更多 Dword 的文章
