市淨率（PB）已被證明是預測股票收益率的重要因素。曾首次提出“有效市場假說”的美國著名經濟學家尤金·法馬，因與肯尼思·弗倫奇共同提出“Fama-French三因子定價模型”，獲得2013年度諾貝爾經濟學獎。今天我們通過PB發掘一下化工股的機會。

在四次化工行業景氣週期下行過程中，化工全行業PB中值水平都下探到1.5-1.7倍的區間。2005年以來，化工行業PB最低為1.27倍，最高為5.99倍，中位數為2.65倍，截至2019年10月24日為1.56倍，相對估值分位點為7.5%。

由上圖可以初步認為對於化工行業已經處於10年來的市場底部，未來大概率將迎來上漲，今天我們結合機構的研報尋找該板塊的低估值優質成長股及白馬標的。

產業馬太效應加速，做時間的朋友，持續堅定看好白馬價值股

國盛證券認為化工行業已經進入到馬太效應的階段，具備核心競爭力和護城河的優秀白馬 公司即使在行業景氣的中低位也能有規模性的現金淨流入支撐中長期的持 續成長，同時依靠產業鏈延伸一體化、市場及技術的相關多元化，持續的擴 大其競爭優勢和護城河。因此強烈建議投資者持續關注化工行業中核心優勢突出、公司治理優秀、競爭力版圖持續擴大的成長性白馬龍頭公司。

持續推薦的白馬標的：【萬華化學、新和成、揚農化工、華魯恆升】。

持續推薦各細分領域龍頭公司

1）殺菌劑：【百傲化學】；

2）維生素：【新和成、金達威、浙江醫藥】；

3）添加劑：【金禾實業】下游消費快速增長的甜味劑全球寡頭，定遠項目 奠定未來 3 年高成長；【利安隆】看好公司產能釋放及市佔率逐步提升下， 成為全球抗老化劑龍頭公司之一；【皇馬科技】快速增長的特種表面活性劑 龍頭企業；【建研集團】看好混凝土外加劑行業集中度提升趨勢；

4）農藥：【揚農化工】穩健增長的國內農藥龍頭公司，如東三期、製劑等 項目將成為公司未來幾年的內生增量；【利民股份】明顯低估的農藥潛在龍 頭公司，收購威遠協同效應明顯，未來幾年新項目及園區土地儲備充足，看好持續高速成長；【廣信股份】低估值穩健增長的一體化農藥潛在龍頭公司。

個股邏輯

萬華化學

是中國化工行業少有的掌握國際前沿製造技術、管理優勢突出的全球性龍頭企業。MDI為寡頭壟斷市場，新建裝置難度大、週期長；萬華依賴於持續研發攻關實現技術突破，有望在較短時間內實現80萬噸級產能飛躍，鞏固全球第一地位。

主要產品價格處於歷史較低分位，未來大概率將向歷史中樞迴歸。聚氨酯系列產品為公司最主要的毛利來源，從價格及價差走勢來看，MDI 價格於2019Q2回落，三季度MDI價格在低位震盪，整體看較二季度末微漲，目前仍位於歷史低位。

公司C3/C4石化裝置運行平穩，LPG貿易規模不斷擴大；在建 100萬噸大乙烯裝置有望協同強化聚氨酯板塊優勢，加深石化產業鏈佈局。18年以來公司7萬噸PC、30 萬噸TDI、8萬噸 PMMA等項目陸續投產，未來隨著 PC二期、SAP、合成香料、ADI、 尼龍-12等多個新項目陸續落地，產品類別進一步多元化、產業鏈配套及佈局進一步完善。19 年初公司完成整體上市事宜，整合MDI 等優質資產、 改善治理結構；助力自身向全球聚氨酯龍頭、中國重要烯烴及衍生物供應商等、新材料核心供應商高遠目標大步邁進。興業證券調整公司2019~2021年 EPS預測值分別至3.52、3.91、4.74 元的預測，維持“買入”的投資評級。

新和成

VA景氣週期上行、VE格局重塑。考慮到巴斯夫歐洲產線在2020年之 前只能低負荷運行，2020年下半年需要停產併線，VA的景氣可持續較 長時間。由於帝斯曼和能特科技的整合，VE行業將重回寡頭壟斷格局。 並且，在帝斯曼升級能特科技產線期間，全球VE供給仍然偏緊，中期向好態勢明確。公司目前有2000噸VA油、2萬噸VE油產能，彈性較大。

揚農化工

全球農化龍頭的挑戰者，揚農化工坐穩仿製農藥之王，公司主要從事殺蟲劑、除草劑和殺菌劑業務，精細化學品業務為補充，為全球擬除蟲菊酯和麥草畏農藥龍頭。

揚農化工是全球麥草畏唯一全產業鏈配套生產商，產能全球第一，生產穩定性和成本控制方面均具優勢。 另外公司自配中間體賁亭酸甲酯、DV 酰氯等，是國內唯一 實現基礎化工原料-中間體-農藥原藥產業鏈一體化的擬除蟲菊酯生產廠家，全產業鏈優勢極為明顯。

華魯恆升

作為煤化工龍頭，公司以煤、苯、丙烯為原料，依託清潔煤氣化核心 技術，打造了“一頭多線”協同聯產體系，實現產品多元化柔性生產， 經營穩定，並不斷優化升級，降低成本，在週期底部證明自己。

2018 年Q4以 來，大宗商品普跌，公司多數產品亦跟隨市場下跌。從產品-原料價差來看， 公司產品如甲醇、乙二醇、己二酸等產品-原料價差位於歷史底部區域，行業或處於盈虧平衡的邊緣，未來大概率將向歷史中樞迴歸。同時伴隨化工行業 資產負債表的修復以及行業集中程度的進一步提升，行業更為靈活的開工負荷得以實現，預計在更加有序的行業格局下化工行業盈利中樞可系統性提升。