“祝賀米家掃地機器人制造企業石頭科技（股票代碼688169）今天成功登陸科創板！這是第一家在科創板上市的小米生態鏈企業。石頭科技也是繼華米和雲米之後，第三家小米生態鏈的上市公司。”
2月21日，因“小米生態鏈企業”身份備受矚目的石頭科技上市當日，雷軍發出上述賀詞。
隨著石頭科技成功上市，其身上又多出兩個引人矚目的標籤，和股價相關——石頭科技發行價為271.12元／股，創下A股最高發行價紀錄；2月21日上市首日上漲84.46%，報收500.10元/股，成為科創板第一高價股。
截至2月26日收盤，石頭科技股價在近幾日雖略有回調報收443.01元/股，但仍是科創板第一高價股。
石頭科技的資本之旅是一個背靠小米“野蠻生長”的故事。當石頭科技作為主角登上資本市場，頂著“科創板第一高價股”的光環，故事的下半場，又將走向何方？
石頭科技成為科創板第一高價股。-宋文輝 圖
最貴新股的“秘密”
“瘋狂的石頭！”2月21日石頭科技上市當日，一些投資者感嘆道。
上市首日，剛一開盤，石頭科技便高開73.35%，報470元/股，超過此前華峰測控創下的科創板股票上市首日最高開盤價紀錄（355元），此後快速拉昇，盤中一度觸及538.88元，較271.12元的發行價接近翻倍。這意味著，若按照盤中觸及的538.88元的最高價計算，中一簽石頭科技的盈利可達13.39萬元，石頭科技成為A股史上最賺錢的新股之一。
高企的發行價，疊加上市後的上漲，也讓石頭科技摘下“科創板第一高價股”的光環。
隨著石頭科技的發行價出爐，市場對其關注點，就從“小米生態鏈企業”轉向“最貴新股”。
2月9日晚間，石頭科技確定發行價為271.12元/股，創下科創板企業最高發行價，也超越2010年上市的海普瑞148元/股的發行價，刷新了A股市場最高發行價紀錄。
雖然價格高企，但估值實際上在一眾科創板企業中並不算高。
石頭科技發行價對應2018年扣非前攤薄後市盈率58.76倍，扣非後攤薄後市盈率39.46倍。按照2019年預計的每股收益計算，動態市盈率為24.17倍。與同業公司相比，石頭科技2019年動態市盈率低於科沃斯與iRobot平均市盈率（25.62倍），與行業平均市盈率（24.02倍）基本持平。
記者從參與路演的投行人士處獲悉，石頭科技271.12元/股的發行價格，與網下投資者報價相關平均數的孰低值基本一致，甚至還低於投價報告建議定價區間下限1.49元。
“石頭科技定價高，主要是因為該公司盤子小、成長快，並不意味著對科創板具有典型示範效應。”一位資深投行人士表示。
過去幾年來，石頭科技的業績迎來飛速增長，造就了石頭科技高企的每股稅後利潤。
石頭科技最新招股書顯示，經公司初步測算，預計2019年全年實現營業收入約37.96-41.75億元，同比增長約24.38%-36.82%；預計實現歸屬於母公司股東的淨利潤約7.02-8.24億元，同比增長約128.13%-167.80%；預計實現扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨利潤6.88-7.92億元，同比增長約50.25%-72.86%。在2016-2018年之間，石頭科技歸屬於母公司股東的淨利潤複合年均增長率還達到532.59%，同樣處於高速增長狀態。
掛牌科創板成為A股市場的聚焦點，這距離石頭科技成立不過5年時間，距離其推出首款產品不過3年。
“野蠻生長”的背後，離不開小米的加持。
“野蠻生長”路徑覆盤
“小米生態鏈企業”，是石頭科技廣為人知的身份，石頭科技也是繼華米和雲米之後，第三家小米生態鏈的上市公司。
根據招股書，石頭科技主營業務為智能清潔機器人等智能硬件的設計、研發、生產（以委託加工生產方式實現）和銷售，其主要產品為小米定製品牌“米家智能掃地機器人”、“米家手持無線吸塵器”，以及自有品牌“石頭智能掃地機器人”和“小瓦智能掃地機器人”。
從推出第一款產品至今不到4年，石頭科技的發展可謂迅猛，在2016-2018年之間，石頭科技歸屬於母公司股東的淨利潤複合年均增長率便達到532.59%。
這在傳統行業幾乎是難以想象的速度。而這一業績增速的出現離不開其作為小米集團的“加持”輔助與小米生態鏈企業的身份。
招股書顯示，2016年-2019年上半年，石頭科技與小米集團的關聯交易金額分別為1.83億元、10.11億元、15.29億元、9.14億元，佔其主營業務收入的比例分別高達100%、90.36%、50.17%和43.01%。
另一邊，對於小米來說，生態鏈企業也是其戰略的重要組成部分。
2013年年底，雷軍看到了智能硬件和IoT（Internet ofThings，物聯網）的趨勢。彼時，小米開啟生態鏈計劃，並定下“五年內投資100家生態鏈企業”的目標。
在《小米生態鏈戰地筆記》一書的序言中，雷軍回憶：“那個時候只是看到趨勢，而IoT成為真正的現實至少還需要5年或是8年，我們決定，用小米做手機成功的經驗去複製100個小小米，提前佈局IoT。”
星星之火，如今已生髮出一個龐大的生態鏈體系，對於小米和生態鏈企業都有著重大的影響。
在資本市場上，雷軍和他的IoT也已開始進入收穫期。
截至2019年6月30日，小米共投資超過270家公司，總賬面價值約287億元。在這些生態鏈企業中，專注智能硬件和生活消費品的公司超過100家，其中華米、雲米去年已在美國上市。1月21日，石頭科技在科創板上市，成為第三家小米生態鏈上市公司。
此外，在目前申報或已上市的科創板企業中，亦有9家企業系小米直接或間接投資，分別是擬上市的芯原股份、恆玄科技、九號智能、創鑫激光，以及已上市的樂鑫科技、方邦股份、晶晨股份、金山辦公、聚辰股份。
不過，翻閱石頭科技的歷次審核問詢可以發現，與小米的關係始終是監管關注的焦點。在不少市場人士看來，這也與石頭科技日後的發展密切相關。
根據招股書，小米與生態鏈企業合作模式主要為：在小米與生態鏈企業合作的過程中，生態鏈企業自行採購核心原材料或通過小米採購基礎原材料，按照要求委託代工廠商生產相關硬件產品，小米向生態鏈企業採購上述產品，然後通過線上渠道和線下渠道向個人客戶及公司客戶銷售。
在這個過程中，小米強大的品牌和渠道優勢讓生態鏈企業在創立初期便得以迅速打開銷量，但同時生態鏈企業也對小米存在嚴重的依賴。
小米生態鏈B面
歷經數輪問詢，石頭科技也在招股書開頭便列舉了與小米合作模式對公司未來經營可能帶來的不利影響，包括報告期內公司與小米存在大量關聯交易、主要收入和利潤依賴對小米 ODM業務、小米定製產品毛利率較低、與米家產品存在競爭關係、自有品牌銷售渠道部分依賴小米、代工廠商的選擇與更換取決於小米、分成模式下公司能否取得分成利潤取決於小米、與小米共有專利、小米與公司的核心供應商相重合、小米相關方與公司的股權關係及通過股權關係實施影響的風險等高達10項風險。
根據21世紀經濟報道記者追蹤瞭解，其中部分風險或已開始顯露。
例如專利方面，石頭科技在招股書中披露，公司與米家產品相關的專利與小米共有。截至2019年上半年，公司與小米共有59項境內專利，5項境外專利。根據公司與小米簽訂的業務合作協議等約定，雙方均有權自行實施使用共有知識產權，無需向另一方通報及分享收益。“上述條款保障了公司對共有知識產權的使用權，同時根據上述協議的約定，未經另一方事先同意，任何一方不得向第三方轉讓或許可共有知識產權。但是，小米擁有單獨自行使用共有專利生產相關產品的權利。”石頭科技坦言，如果小米未來單獨自行使用共有專利生產智能掃地機器人產品，將會對公司經營帶來重大不利影響。
存在共享專利、主營產品單一風險的同時，更多小米生態鏈企業生產的智能掃地機器人已在米家產品大家族中出現。如同樣屬於小米生態鏈企業的雲米科技也開始涉足掃地機器人的生產銷售。
如果小米生態鏈其他企業銷售智能掃地機器人的規模持續增加，且公司不能在競爭中及時根據市場需求持續提供高品質的產品及服務，石頭科技經營業績可能會受到一定的影響。
除了對接小米生態鏈提供代工外，近年來石頭科技還一直在發展其自有品牌。其自有品牌的第一款機器人便是掃拖一體的機器人，增加了拖地功能，功能上跟米家掃地機器人形成了差異化競爭。
公開信息顯示，石頭為小米代工了兩款掃地機器人，一款是2016年推出的，一款是後續更新的1S（2019年4月上市），而石頭科技卻始終沒有給小米供應在技術上更為先進的掃拖一體機器人。
“這背後一定有很多博弈，比如石頭不希望小米的掃拖一體機給自有品牌造成衝擊，或者石頭希望提高分成比例，雙方談不攏。”行業研究人士崔澎指出。
但在2019年8月，即石頭科技以自有品牌推出掃拖一體機的2年後，小米也推出了米家品牌的掃拖一體機，而製造商則是雲米科技。值得注意的是，雲米科技原本僅是小米生態鏈中為其代工淨水器的生產商。
石頭科技在此次IPO招股書中承認：“根據在京東、蘇寧和天貓官方旗艦店的查詢，雲米科技的掃地機器人包含使用慣性導航技術的產品及使用激光導航技術的產品，分別與公司小瓦品牌及石頭品牌的技術相近。”
由於雲米科技為小米代工的這款掃拖一體機與石頭科技為小米定製的第一款掃地機器人外觀極其相似，崔澎指出，這很可能意味著石頭科技在第一款掃地機的很多結構和外觀專利是石頭和小米共同擁有的。
不僅專利權因共享等緣故使得小米一方可以向其內部其他企業賦能而使得內部同質產品的競爭加劇，且在一些石頭科技尚未涉足的掃地機新技術賽道中，小米也率先利用生態鏈公司推出了新選手，這對石頭科技又形成了新的市場競爭壓力。
從技術角度來看，石頭科技此前產品的大受歡迎，離不開其激光導航技術帶來的良好導航效果。石頭科技表示，為了最佳的定位效果，公司選擇了效果最好但成本較高的 LDS（Laser Distance Sensor）激光雷達 + SLAM（Simultaneous Localization And Mapping）算法，即同步定位與地圖構建技術。這比之前依靠隨機導航和慣性導航的掃地機器人導航效果大為提高。
但2019年10月，小米推出“米家掃拖機器人1C”，已經率先採用視覺導航的技術路徑，售價僅1299元，較此前激光導航產品價格大幅下降。與激光雷達的高成本相比，採用視覺導航技術的掃地機攝像頭成本更低，壽命更長。而這一採用視覺導航技術新品的製造商為另一家小米生態鏈企業追覓科技（天津）有限公司。
顯然，在起家的掃地機器人領域，石頭科技僅在米家體系內就已經面臨著多重賽道的競爭。
“目前石頭科技自有品牌產品和小米品牌產品同時在售，但因為目前高品質智能掃地機器人市場還屬於增量市場，直接競爭的問題不大；但後續發展肯定會存在直接競爭。小米生態鏈給其產品提供了初創期寶貴的產品曝光率，品牌背書，優質廉價的線上流量，這些對新產品的孵化事半功倍。而自有品牌產品的利潤率則更有優勢，所以只要公司能積極看待與小米的合作關係，則對石頭科技更有加分意義。”海島資產董事長張銳表示。
不僅有內部競爭，同樣石頭科技來自外部的壓力也頗大。
同樣在激光導航賽道，老牌掃地機器人上市公司科沃斯（603486.SH）也在奮起發力。中怡康公佈的2019年雙十一環境、個護小電的銷售統計數據顯示，2019年11月4日-11月17日期間，掃地機器人品類零售量同比增長5.8%。其中採用激光導航技術的掃地機器人憑藉優秀的建圖、規劃能力，獲得更多用戶認可，零售額佔比57%。其中，科沃斯T5系列掃地機器人（即DX65），在2019年雙十一期間掃地機器人品類零售額排行第一，也在激光導航技術細分產品中零售份額第一，遠超其他激光導航掃地機器人產品。 （編輯：羅諾）
更多內容請下載21財經APP
閱讀更多 21世紀經濟報道 的文章
