【1】现有主营业务概览和行业竞争背景。
$华兰生物(SZ002007)$是国内四大血制品公司之一。
目前上市公司的产品几乎涵盖了国内所有血制品种类。因为血制品的原料是：血浆，上游来源是：浆站。因为需要保障血制品原料安全等因素，浆站行政审批进展缓慢。所以，血制品公司具有天然的护城河。
从PDB样本医院人血白蛋白中标价格比较，只有华兰生物中标价低于样本医院终端零售价，各家医院有充足理由只采购华兰生物的人血白蛋白或者进口人血白蛋白，如果采购国内其他血制品公司的产品，则有亏本之虞。
【2】2018年上半年基本面变化。
根据国内批签发数据，2018年1～6月我国进口人血白蛋白占比超过60%，其中美国公司（美国基立福、美国杰特贝林）占国内市场份额的15%。由于美国血制品消费以静丙为主，白蛋白是过剩产品，销售到我国的白蛋白具有价格优势（国产白蛋白出厂价约310~330元人民币，进口白蛋白估计在300~320元人民币）。
而2018年人民币汇率和中美利差出现重要变化。人民币兑美元较快贬值，中美利差迅速收窄，进口人血白蛋白的成本端优势丧失，国产人血白蛋白不再是成本劣势。
另一方面，华兰生物控股子公司华兰疫苗（75%股权）的四价流感疫苗今年6月优先审评上市，已成国内独家产品。
再加之，去年原有主流流感疫苗厂商巴斯德、长春长生、北京科兴生物已经退出国内三价流感疫苗市场供应。今年秋冬季节，国内流感疫苗市场将一苗难求。
或许有投资者担忧“长生疫苗事件”对于国人二类疫苗接种的热度影响。但是就本月深圳九价HPV疫苗接种热度不减，可以发现国内公众对于疫苗负面事件的消息反应更为理智，不能简单用奶粉事件对比。
【3】公司估值探讨。
估值陷阱最大的常见错误就是，很多人喜欢把银行、煤炭、家电、白酒、医药不同行业估值混合比较，这肯定是错误的。因为每家公司研发费用、销售费用、行业护城河、行业周期、现金流情况都各不相同。 其实最稳妥的估值比较方式是：相同行业公司横向比较。
血制品公司目前使用动态市盈率比较是合适的，并且需要参考营收和净利润同比增长速度。华兰生物虽然比泰邦生物、天坛生物、博雅生物动态市盈率稍高，但是营收增长名列前茅，同时兼顾净利润增速，应该是华兰成本端控制的优势更突出。单纯就血制品公司估值来说，并没有高估，而且存量资金博弈市场没有对于未来疫苗和单抗产品管线估值。
华兰生物的多年以来既定成长轨迹是：单抗+疫苗+血制品三轮驱动，从公司研发管线来看，已经逐渐成型，而且完全是依靠内生型增长。没有并购重组等商誉地雷。
从2017年国内疫苗批签发数据和产值来看，因为长春长生从狂犬病疫苗和百白破疫苗每年50亿元市场退出，而华兰生物恰好新进申请狂苗和百白破疫苗上市（BLA），即使未来只占有10%的市场份额，也有5亿元。
再考虑到2017年上市公司营收仅有23亿元，而四价流感疫苗为国内独家，今年计划生产不少于800万剂，中标价格为108元（安瓿瓶）和128元（预充填式），近三年几乎为国内独家产品，预测最大年产量为3000万剂。则2020年总营收最大可能是：35亿元（四价流感疫苗，75%股权）+5亿元（百白破联苗、狂犬病疫苗，75%股权）+27亿元（血制品，100%股权）=57亿元。三年营收复合增长率高达35%，目前华兰生物36倍动态PE，为合理中位估值。
很多人错误以为血制品研发固化，即使血制品创新研发将来也大有可为。目前欧美发达国家现有上市白蛋白、免疫球蛋白、凝血因子类、其他血浆蛋白的4大类血制产品计约40种。我国CFDA批准的国产血制产品只有10种左右。
在研创新产品方面，目前国外在研创新血制产品主要集中于血浆来源新产品、重组血制新产品、重组增效因子类产品，以及采用转基因动物等表达系统制备重组产品等开发。国内在研创新血制品种类少，未来仍然可以进阶。
【4】公司中报数据的解读。
公司营收同比增长18.59%，虽然有两票制后销售费用同比增长77%的高开原因，但是净利润同比增长5.05%，扣非净利润增长3.04%；换句话说，第二季度单季度净利润同比增长39%，足以说明血制品行业困境反转。
从数月以前血制品批签发数据已经预测到，公司全面转向小品种血制品生产，利润率更高。公司静丙减少，其他特免批签和营收明显增多。人血白蛋白销量增长（量增价跌），符合人民币兑美元汇率下跌，国产人血白蛋白抢回市场份额的前文分析。
【总结】华兰生物(SZ002007)2018年中报证实公司逐渐转型‘’单抗+疫苗+血制品‘’三轮驱动的生物制药公司，预期从今年起三年内，恢复营收和净利润35%以上复合增长率，笔者看好公司未来前景，继续持有华兰生物仓位。（ 作者：牛氓的胜利）
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