09.16 劉元春：要在戰略上重新思考一些宏觀政策

目前的確是處在世界大變革、大分裂、大調整的時點。中國經濟可能也處於一個焦點性的時點，市場經濟運行的微觀基礎已經發生了巨大的變化，這些變化可能蘊含著新一輪趨勢性回落。一些宏觀指標變化，而微觀的行為模式沒有發生多少變化，一般而言這種變化就是短期波動，需要進行一些微調。但如果說基礎性的行為模式發生變化，宏觀變化一定是中期性、趨勢性變化。

第一，從消費者層面，第一個變化是居民可支配增速開始低於GDP的增速；第二個變化是居民儲蓄開始出現相對停滯的狀態；第三個變化是居民財富基本上被房地產掏空。這幾年，廣大中產階級和中下收入階層被房地產套牢，2015年之前，被房地產套牢的基本上是中上收入階層，新一輪的去庫存，特別是貨幣化，以及鼓勵農民工購房，實際上將儲蓄存款相對薄弱階層的可利用資金，基本上全部投入到房地產市場。消費核心支撐力不是高層階層，而是中等以及中下收入階層。過去這幾年，收入分配變化比較大的可能是赤貧階層，他們在減貧的攻堅戰的過程中間獲益很大。但中下收入階層可支配消費性資金支撐力大幅度削弱，是導致行為模式發生變化的很重要的一個原因。這樣的一些變化不是我們過去認為的，由於短期宏觀經濟變化所出現的波動，而是行為模式的基礎發生變化而出現的一種變化。

第二，企業行為出現兩種變化。第一種是民營企業，第二種是國有企業。民營企業遭受的成本衝擊是明顯的，上游企業特別是壟斷性企業價格的上漲，1-7月份，工業企業利潤總額同比增長17.1%。但真正增長的行業主要集中在四大行業，主要與去產能密切相關，很多主體是國有企業。因此，在成本傳遞，除了原材料成本傳遞之外，實際上還有壟斷性的價格轉移，以及改革成本的轉移，還包括租金成本等的上漲。最為關鍵的是，企業本身的獲利空間在收縮，特別是未來獲利空間在急劇的收縮，大量的中小企業，實際依附於大型企業和政府項目，在政府項目運轉不靈的狀況下，政府工程欠款高居不下、持續上揚的狀況，中小企業的經營性資金的短缺並不簡單來自於融資難、融資貴，而是來源於傳統依靠國有大型企業、地方大型項目所產生效應的變化，特別是小微企業。任何國家的資金都來源於產業鏈、銷售鏈，來源於內源性融資，而不是來源於股票市場和證券市場。未來的貿易戰，不僅僅使民營中小企業的問題突出，大型企業和中型企業所面臨的變化更嚴峻。因為影子銀行的清理，對於新的融資渠道的清理，實際上受到影響最大的是民營大中型企業。目前，一個很重要的現象不是中小企業融資難、融資貴，而是整體性的問題。事實上，問題不是簡單的由於貨幣政策的輸出，也不是來自於監管的縮緊，實際上是來源於傳統資金融通渠道，在目前的條件下出現了一些問題。因此，目前企業的信心出現低落，企業的投資行為出現質的變化，8月份的數據顯示，民營企業投資開始反彈，第三產業的投資開始出現明顯回落，這是需要高度重視的。因為，過去一年多，投資的回款主要體現在基建、製造業，第三產業的固定資產投資比較穩定，但是最近第三產業的投資規模開始下滑。如果剔除房地產因素，非房地產的第三產業的投資下降是非常嚴重的。

第三個政府行為。政府主導的投資項目急劇下滑。8月份，基建投資增速只有百分之四點幾，但是財政收入並不低，於是形成了一個很重要的反差。原來地方政府都是投資飢渴症，而最近的現象不是這樣的。原因在於，地方政府正處於大變革的時期，特別是要進行各層級、各領域的問責。

因此，當微觀行為模式發生重大調整，宏觀就會發生趨勢性的變化。所以，一定要從宏觀看到微觀機理的變化，一定要真正的傾聽市場的聲音，一定要傾聽民意。目前是內部攻堅戰和外部貿易戰雙重疊加的時期，一定要激勵各個階層，使他們的行為模式朝著真正打貿易戰、打攻堅戰的方向來進行，經濟才能夠真正的好轉。不僅僅是要出臺一些制度表象性的調整，對政策做簡單的變化，而是要真正出臺一些扭轉信心、提振信心的政策，改變微觀行為劇烈變化的趨勢，才能找到真正解決當前經濟困境的辦法。

關於政策未來的變化。第一個需要思考的是從戰略的角度看，2008年以來的增長模式已經從過去的出口投資增長模式轉變成目前的債務投資增長模式，債務重要的標誌是M2，而所有債務背後的驅動力實際上是政府信用的擴張或者類政府信用的擴張

。這種債務投資驅動型的模式，如果持續到一定時期，必定會導致投資消費的下降，因此這種模式必須要終結，這就需要從戰略上考慮這種債務和信用擴張背後的力量，如果不消除這種力量，所有的政策都是無效的。比如2014年對地方政府債務進行整頓，但最後投融資平臺被地方債務、各種隱性債務所取代，這4年的債務膨脹是過去2倍，規模越來越大，複雜程度和隱蔽程度越來越大，治理程度也越來越難，所以債務投資這種模式必須要終止。

第二個需要思考的是在供給側結構性改革為主線的情況下，目前的調整體現了一個特點叫做金融一馬當先，這種戰略沒有理論基礎和戰略基礎。在中國進行結構性轉型、體制性轉型，需要金融適度的管控，不能夠大水漫灌，放任自流。也就是說，政府信用和類政府信用膨脹的機制需要改變，或者更深入的講，中國債務形成的軟約束機制需要根本性的調整。我們在金融一馬當先的戰略上是有問題的，必須要在戰略上進行重新思考，重新定位。

如果剛才判斷的這種趨勢性變化是成立的，如果趨勢變化中暗含著很多間斷的可能，對於預調微調的概念就要發生重大改變，也就是必須要有政策預案。中國在過去40年裡也經常是間斷式的發展，這個間斷式雖然不是西方經濟體系的危機，但是卻是中國式的困難。就如同2008年、1998年的情況。未來中國經濟，特別是在中期時段，這種間斷性變化的因素太多，政策按照目前線性的進行調整，一定會有問題，也就是說如果未來間斷式的因素很多，線性的微調、預調的方案一定是應付不了間斷式變化的。因此，需要在戰略上有所考慮，趨勢性中一定要很精準的把握中短期間斷性的變化以及相應政策的調整。