興業證券發佈投資研究報告，評級: 審慎增持。
國投電力(600886)
事件：公司12月27日發佈了關於掛牌轉讓部分子公司股權的進展公告。2019年12月27日，公司簽訂了《產權交易合同》，以轉讓價格合計為18.09億元將五家標的公司股權轉讓中國中煤能源集團有限公司。
股權轉讓結果：本次轉讓五家公司整體增值率26.25%。國投宣城51%股權淨資產增值率15.22%，國投伊犁60%股權淨資產增值率37.79%，靖遠二電51.22%股權淨資產增值率78.31%，淮北國安35%股權淨資產增值率29.37%，張掖發電45%股權淨資產增值率-5.55%。本次轉讓五家公司整體增值率26.25%。
轉讓價格合理，公司火電資產結構進一步優化。從轉讓結果來看，11月11日公司以5.91億元轉讓國投北部灣55%的股份，淨資產增值率232.20%，本次轉讓五家標的公司淨資產增值率範圍在-5.55%~78.31%，整體增值率26.25%（即1.26xPB），高於當前CS火電板塊1.04xPB。此次轉讓完成後公司火電資產結構進一步優化，百萬千瓦火電機組佔比將由約50%進一步提升約68%。
轉讓盈利能力較弱的資產將進一步改善火電板塊業績。六家交易標的公司整體拖累上市公司盈利水平，17年五家火電公司全部處於虧損狀態（1張掖發電未披露財務數據），18年僅國投北部灣、張掖發電實現盈利，但淨利率均低於1%。受益於煤價下行，1H19國投宣城、國投北部灣均實現扭虧為盈，但盈利能力弱於公司優質火電資產（淨利率分別為5.78%和3.71%），且六家標的公司整體仍處於虧損狀態（根據19年半年報數據測算，1H19權益淨利潤-5483萬元，18年權益淨利潤-2.19億元）。預計轉讓盈利能力較弱的資產將進一步改善火電板塊業績。
投資建議：維持“審慎增持”評級。公司擁有雅礱江水電優質資產52%權益，水電裝機整體達1676萬千瓦；另有火電裝機約1576萬千瓦火電（若剔除六家標的公司，裝機容量約1056萬千瓦）。政策鼓勵省內水電消納，“雅中-江西”特高壓落地保障新建產能外送消納。隨著煤炭價格步入下行通道，火電盈利有望持續改善。預計公司2019-2021年歸母淨利潤為48.64、54.03、55.09億元，同比增速為11.5%、11.1%、2.0%。對應12月30日PE估值12.8、11.5、11.3倍，維持“審慎增持”評級。
風險提示：煤炭價格波動，水電上網價格下調、來水持續偏枯，新能源補貼政策變動。
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