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導讀：雖然其已經等待了2年半之久才獲得該次IPO發審的機會，但是波斯股份此次要獲得A股市場的通行證或難度頗大。其不僅明顯觸碰到淨利潤不足、大客戶依賴的政策紅線，還存在毛利率異常、應收賬款、股權結構方面等硬傷。

本文由叩叩財訊（ID：koukounews)獨家原創首發

IPO審核愈加趨嚴已經成為共識，所謂“識時務者為俊傑”，對於擬IPO的企業而言，明知道在自己企業過會無望的前提下，毅然決然地還是堅持“帶病”上會，只能稱之為勇氣可嘉。

相比較此前數家企業臨時在IPO上會前夜主動撤材料的舉動，近期，“視死如歸”的企業前仆後繼。

從早前存在大客戶嚴重依賴、毛利率逐年下降以及行業風險的中視傳媒，到明顯存在同業競爭和轉移成本問題的萬朗磁塑，從“最弱名門之後”煜邦電力主動在招股書中不斷示弱，再到從業績單薄應收賬款超過一年營收的五新隧道，這些企業在IPO發審之前皆被市場普遍不看好，按照目前的審核要求，其通過率皆是微乎其微，但其依然“不觸南牆心不死”，最終皆如願被否。

在6月26日，即將召開的第十七屆發生委2018年第90次工作會議上，又一家企業也正準備用其“不怕死”的信念迎接發審委的考驗，這一家企業便是廣東波斯科技股份有限公司。

公開資料顯示，波斯股份是一家從事各類功能色母粒、普通色母粒和其他高分子複合材料的研發、生產和銷售業務的企業，說白了，主要是生產塑膠顏料的企業。

早在2016年初，其便向證監會遞交了其IPO申請，準備再A股主板上市，其此次欲發行股票的數量為不超過 3,504 萬股，欲投向功能色母粒自動化生產（清遠）等兩個項目，總需資金2,09億。

雖然其已經等待了2年半之久才獲得該次IPO發審的機會，但是其要獲得A股市場的通行證或難度頗大。其不僅明顯觸碰到淨利潤不足、大客戶依賴的政策紅線，還存在毛利率異常、應收賬款、股權結構方面等硬傷。

1）最近一年淨利潤不足8000萬

據波斯股份的IPO招股說明書申報稿顯示，其2014年至2017年1－6月，實現的收入分別為2．24億元2．02億元、2．13億元和1．72億元，實現的扣非後淨利潤分別為5020萬元、4305萬元、4927萬元和3951萬元。

2018年農曆新年開年後不久的3月中，在“兩會”期間之後，恢復IPO常規審查不久，便有市場傳聞稱監管層對投行透出內部口徑，對IPO在審企業，三年低於1個億利潤，且最後一年未達到5000萬，將不允許上市；更有媒體援引內部知情人士爆出未來新受理IPO項目的門檻，稱對於新申報企業，最近一年淨利潤必須超過8000萬，創業板不低於5000萬。

在此後的IPO發審和一些專項核查裡，乃至前段時間成批企業主動撤材料的行為中，這被投行內部稱為“3、5、8”的IPO審核紅線標準不斷被應證。

雖然看起來波斯股份近三年的扣非利潤應該是超過1億的標準要求，但是其最近一期2017年的全年扣非利潤卻未在其招股書中披露。

但作為新三板的掛牌公司，根據波斯股份在股轉系統披露的2017年報顯示，2017年其營業收入為3．43億元，實現的扣非淨利潤為6576萬元。

那麼顯然，對於欲申請主板上市的波斯股份而言，6576萬元的扣非淨利潤是遠遠未達到8000萬扣非淨利潤的要求的。

近期雖然監管層有表態稱對於IPO審核有意打破唯利潤規模論，但從2018年起到目前為止，還未有淨利潤未達標準的企業成功發行的先例。尤其是3月以來，主板過會的最近一年淨利潤皆未有低於8000萬的企業。

2）深度依賴格力

除了淨利潤的紅線外，波斯股份所要面對的第二個大問題便是大客戶依賴。

據波斯股份招股說明書披露，發行人對單一客戶——格力電器的銷售非常之高，作為波斯股份的第一大客戶，在報告期內2014年、2015年、2016年、2017年1-6月，其對格力的銷售金額分別為1.55億、1.26億、1.39億和1.244億，分別佔同期營收比例為69.08%、62.65%、65.26.70%和72.42%。

而且銷售也主要集中在華南區域，對應的報告期內華南區域銷售單額比重則分別為34.92%、45.11%、45.18%和48.40%。

按照監管層在5月末開始實施的51條IPO審核指引，其中明確對客戶集中做出規定：擬IPO企業單一客戶營收或毛利超過50%，則構成IPO發審障礙，除電力、電信等特殊行業除外。

毛利率的異動，則是波斯股份要面對的第三個問題，

在2014年至2017年前半年，波斯股份的綜合毛利率分別達到40．39％、41．66％、45．55％和41．26％，而這毛利率高出同行業平均水平ー倍左右。

據公開資料顯示，其可類比的同行業上市公司美聯新材（300586.SZ）與道恩股份（002838.SZ），在同一時段中，毛利率基本都在20%左右浮動。

對此，波斯科技解釋稱是由於與美聯新材、道恩股份在產品主要應用領域及客戶上存在較大差異，導致雙方在產品平均單價及毛利率上也存在較大差異。

波斯科技表示自己直接面向下遊生產企業採用定製化生產和銷售為主，客戶群體以家 電企業為主，而美聯新材的客戶包括生產企業及貿易商，以連續化生產標準化的色母粒產品為主。

但對於客戶同樣是家電企業的道恩股份，波斯科技則表示自己服務的是主要客戶為格力等家電企業。道恩股份主要客戶為青島海爾零部件採購有限公司及關聯公司、海信（山東）冰箱有限公司及關聯公司等。其認為上述家電企業的公司定位與產品定位不同使得家電企業之間在產品品類、市場策略和定價策略上存在差異，其中自己的客戶格力在空調領域具有較強的競爭優勢，空調產品的售價和毛利率均相對較高。

顯然，歸根結底，波斯科技在解釋自己毛利率為何超過行業平均水平一倍多時，依然傳導出一個概念，那便是背靠大樹好乘涼——嚴重依賴格力電器。

其實，波斯股份財務數據方面異常的不僅僅是毛利率，其在報告期內的應收賬款餘額不斷增加，且應收賬款週轉率低於同行業上市公司，存貨週轉率出現逐年下滑。這也是其要想成功闖關，必須順利解釋的第四大疑問。

同樣，波斯股份將這些財務異常皆解釋為大客戶為格力的緣故。

“2016 年波斯科技的應收賬款的週轉率大幅下降，主要 是公司 2016 年銷售給格力的新產品較多，均在當年四季度定價並確認收入，導 致 2016 年末的應收賬款餘額較 2015 年末大幅增加，進而導致 2016 年的應收賬 款週轉率也隨之下降。”，”2014 年至 2016 年，公司存貨週轉率分別為 2.88 次、2.27 次、1.98 次，逐年下降且均低於同行業上市公司，主要原因系公司對主要客戶格力採用領用銷售的模式，隨著格力採購量的不斷增加，公司發出商品餘額也隨之增加。”在波斯股份的招股說明書申報稿中如此解釋。

與格力電器捆綁得如此深入的波斯股份，如果某一下失去格力這顆大樹，其將何以為繼？公司發展的可持續性和獨立性的解釋能否說服發審委，不得不讓人為其捏一把汗。

3）股權存瑕疵

除了財務數據存在問題外，波斯股份在過去的幾次股權轉讓中或還存在瑕疵。

據招股說明書申報稿顯示，2011年9月，波斯股份實際控制人盧俊文將其持有的出資額319．52萬元分別轉讓給其配偶黎彬環99．85萬元、女兒盧詩韻99．85萬元、胞兄盧雄39．94萬元、胞兄盧偉39．94萬元和胞妹盧珊39．94萬元，轉讓價格均為1．00元／單位註冊資本。

但同時，在波斯股份實控人進行出資額轉讓時，還進行了増資，由黎澤順、劉鵬等 18 名新自然人股東按 2.10 元/單位註冊資本的價格以貨幣資金形式認繳。

此次增資，波斯股份方面表示是考慮到員工對公司的歷史貢獻，於是邀請中高層管理人員一起參與。

然而其同一批次中，卻又以遠低於增資價格的1元/單位註冊資本進行股權轉讓，其中又有何貓膩？是否涉及到利益輸送？

對此，證監會在對其反饋意見中也懷疑其利用親屬代持的方式故意分散股權，以規避股份上市後的鎖定期限，要求相關保薦機構、律師核查發行人的有關情況。

據叩叩財訊獲悉，早在2011 年年初，波斯股份便開始籌劃上市工作，並陸續確定了券商、會計師、律師等相關上市的中介機構。