中國基金報 莫飛
當市場還沉浸在“看遍萬千債、還是城投好”的預期幻覺時，看似靠譜的城投債竟然也爆出違約事件！
週末，一則有關“16呼和經開PPN001”回售違約的消息，在債券圈炸開了鍋。如果不及時進行協調和兌付，將意味著這單城投債違約會成為既定事實。更有投資人擔憂，城投“剛兌不破”的信仰將被打破。
有意思的，發生違約爭議的債券在數據分類上卻被視為“非城投債”，這也讓部分人認為此次違約並非動搖城投債信用根基。但是，多數投資人依然將其視作城投債。
12月9日，經過兩天發酵的首單城投債違約事件很快迎來最新進展，其技術性違約的概率更大。據21世紀經濟報道獲悉，“16呼和經開PPN001”已在陸續兌付中，呼和浩特市方面已經組織協調兌付事宜。截至發稿前，官方始終沒明確回應此事。
首單城投債違約發生？
就在市場瘋狂押注城投債、堅守其“剛兌不破”信仰的時期，讓投資人想不到的是，看似靠譜的城投債也爆出了違約事件。
12月5日，呼和浩特市經開區投資公司所發行的“16呼和經開PPN001”發佈了回售公告 ，同日，該債券的最大持有機構通過主承銷商聯繫到各持有人，說要召集個電話會議，於12月6日早間商討該債券相關事宜，不少人猜測是發行人打算協調投資人不予回售的事項。
“別回售，回售就是違約！”
有投資人透露，早在兩個月前，該債券主承銷商就已向各投資者發佈企業情況通報，發行人涉及貸款逾期、融資租賃逾期等多項風險暴露，有關回售資金的安排也顯得十分無力，希望投資人不要回售。
12月6日當天上午，該債券的包銷方再次表示，已與企業做過溝通，靠自身力量肯定無力償債，只能依賴政府救助，而可行性亦不甚高，故希望各投資人斟酌是否部分放棄回售。
12月6日晚間，上述城投債回售違約的消息很快被確認，並在債券投資圈傳開。
據銀行間市場清算所股份有限公司向投資人通知稱，該日是呼和浩特經濟技術開發區投資開發集團有限責任公司2016年度第一期非公開定向債務融資工具(簡稱“16呼和經開PPN001”)的投資人回售行權執行日及付息日，截止日終仍未收到該公司的付息兌付資金。
這也意味著，首單城投債疑似違約的事件正式發酵，並引來債券市場一波強烈的心理衝擊。
發行人曾發生多項非標違約
值得注意的是，經過一番努力仍然無法避免回售違約的城投債發行人呼和經開公司，本身資質上也有著較多的瑕疵。
據公開信息顯示，“16呼和經開PPN001”是呼經開集團2016年發行的第一期私募債，發行期限3+2，附第3年末發行人利率調整選擇權和投資者回售選擇權；規模10億，票面利率6.8%。
據天眼查信息顯示，呼經開集團是隸屬於呼和浩特經濟技術開發區的國有企業，公司的實控人是呼和浩特經濟技術開發區財政審計局。
分析人士認為，呼和浩特市經濟開發區財政實力薄弱是造成其違約的原因之一。資料顯示，呼和浩特經開區地處呼和浩特市城區邊緣，始建於1992年，1995年被自治區提升為自治區級開發區，2000年7月晉升為國家級開發區，下轄如意工業園、金川工業園區、國家級呼和浩特出口加工區、白塔空港物流園等。
據國泰君安證券研究顯示，2018年經開區累計完成地方財政總收入34.86億，增長14.74%；其中，一般預算收入15.77億，增長9.09%，稅收完成15.18億，佔比96.22%；上劃中央和自治區稅收分別為15.06億和4.01億。
此前，該區域發行人曾多次發生非標違約，該區域債務風險已經有所預警。據瞭解，在該城投私募債券違約前，內蒙古區域已發生過多起非標違約事件，甚至發行人呼和浩特經開區投資開發集團之前也涉及多起融資租賃、訴訟等負面事件。
同時，發行人主體呼和經開進團已經發生多起非標違約和訴訟事件。
比如，5月8日中江信託要求法院凍結呼和浩特經開區投資開發集團、呼和浩特惠則恆投資集團4億元財產；7月1日，國藥控股融資租賃公司以融資租賃糾紛為由訴呼和浩特經開區及其子公司呼和浩特惠則恆投資（集團）有限責任公司支付所有到期及未到期租金、延遲違約金共計9315.73萬元。
城投信仰將被打破？
債券分類爭議漸起
今年以來，債務市場花式違約頻頻發生，僅有城投債一枝獨秀，更有投資市場流傳出“看遍萬千債，唯有城投好”的樂觀判斷。如今，城投債的違約事件疑似出現，則無疑將成為一起標誌性事件。
有投資人評價稱，此次違約事件對市場的影響和衝擊較大，尤其是心理層面，可以說是第一次打破“城投信仰”。
早在去年，城投“信仰”曾經發生過一次動搖。當年8月13日，由新疆生產建設兵團第六師國有資產經營有限責任公司發行的超短融“17兵團六師SCP001”出現未足額完成付息兌付。短短兩天後，該債券很快完成支付，兌付違約的警報暫時得到解除。更有市場人士認為，因新疆兵團第六師的城投債事件得到妥善解決，對城投債投資更有信心。
可以預計，如果此次呼和經開城投債違約事件沒有得到順利解決，將對當前的債券市場形成更強烈的衝擊，而該違約事件也將標誌著城投債整體信用結構將發生實質性改變。
有意思的是，對這單城投債違約，市場上卻出現了一波不小的爭議。這是因為，從第三方平臺數據分類來看，此次發生違約的並非城投債。這項債務分類，實際上也將左右著市場對城投債的“心理預期”。
據wind分類顯示，這個名字城投的不能再城投的“16呼和經開PPN001”在wind上面顯示其居然不是城投債。
在網友評論中，對是否為“城投債”的爭議也非常多。
不過從資金性質、發行主體等信息來看，該債券城投債性質比較明確，多數市場投資人士也認可其性質就是一隻城投債。
有市場投資人士評論稱，不少人希望用城投債分類的說法來掩飾違約的事實，讓市場忽視城投債實際也會暴露出風險的問題。
機構分析：短期影響有限
“技術性違約概率較大”
那麼，“16呼和經開PPN001”違約影響到底有多大？
多數機構分析認為，此次事件短期的負面影響有限。國泰君安固收團隊分析認為，此次私募債違約，持有人相對有限，協調難度弱於公募債，影響也會更小。從這點上來說，呼和經開私募債的違約可能對市場影響有限。此次事件政策積極協調的可能性較大。
“一方面是從提前下發2020年專項債額度以及12月6日政治局會議定調來看，目前政策天平偏向穩增長，城投違約後果難以承受；另外隱性債務置換剛剛拉開帷幕，此時違約可能會加大市場化隱性債務置換的難度，導致風險提前暴露。因此城投違約雖然難以避免，但不宜在當前時點。”國君固收團隊表示。
國盛證券研究也表示，“傾向於此次事件會有一個妥善解決方案，畢竟在經濟下行環境下，風險擴散不可控，給市場帶來的衝擊也更大。”
國盛證券表示，如果這項城投債違約事件沒有得到妥善解決，市場對整個城投的情緒將變得更為謹慎，再融資分化會更嚴重，若不重視違約事件，更有資質較弱的城投效仿，很可能會引發區域性風險蔓延。
國泰君安固收團隊表示，結合當前的融資環境和市場環境，城投債券違約再次出現可能會讓投資者看到一些負面的信息，即使最後違約被妥善處置，可能也很難像兵團六師技術性違約一樣反而產生增強城投信仰的效果，同時也不排除引發部分機構啟動城投風險的排查導致敏感區域的再融資受到負面影響的可能。
在多數債券投資人士看來，呼和經開私募債最終通過協調解決實現技術性違約的可能性較大。12月9日上午，有市場流出一則有關“16呼和經開PPN001”獲得解決的說法。該信息稱，上週發行人已經籌集5億，但因溝通問題回售金額大於5億，因此“未足額”兌付。
目前投資人通過的方案是，“分投資者撤回部分行權金額，使行權金額等於5億，行權部分足額兌付。未行權部分發行人承諾3個月內兌付，當地政府正在賣地籌措。”
隨後，21世紀經濟報道記者獲悉，“16呼和經開PPN001”已在陸續兌付中。一位接近內蒙財政廳的人士稱，“呼市
政府全權負責處理此事，在積極想辦法解決。12月8日下午，呼和浩特政府已經組織開會協調兌付事宜，償還了大約6億。”這也意味著，如果兌付順利，該私募債回售違約將和此前新疆兵團六師的債券違約一樣，僅僅只是延期兌付，屬於“技術性違約”，而並非實質違約。
不過，截止發稿前。呼和浩特市政府方面並未明確回應此次呼和經開私募債回售違約的事件。
2020年城投行情或走弱
雖然呼和經開私募債出現了回售違約的情況，但目前來看，城投債的系統性風險並不存在。
興業證券固收表示，當前正處於城投政策寬鬆週期，在“穩存量、控增量”的思路下，政策整體在加強對沖，積極推進存量隱性債務的風險化解工作。城投違約已經從非標向私募債傳導，後續需要關注是否會傳導至公募債。
一方面地方政府隱性債務壓力仍然較大，長期癥結並未解除；另一方面，政策底線是不發生系統性風險，而上限是打破剛兌，系統性風險的解除並不意味著所有債務均剛兌，加上城投個體資質差異加大，當前各地區城投實質上也已經出現分層，對城投企業不宜一刀切和一股勁的“信仰”。對於城投非標違約重災區的城投主體，投資者要保持高度警惕。
據穆迪報告數據顯示，今年境內城投債發行及到期規模亦呈增長趨勢。預計今年境內城投債發行額將突破2016年創下的人民幣2.6萬億元的歷史紀錄。而從2019年下半年到2020年底，約有人民幣2.2萬億元的境內城投債到期。
穆迪報告顯示，當下中國地方政府的資金缺口依然較大，並且緩和該問題的舉措進展有限。因此，地方政府仍面臨通過地方國企 (主要是地方政府融資平臺)融資的壓力。就地區來看，西部和東北部省份的潛在風險相對較高。
國泰君安固收團隊表示，“即使不考慮該次城投違約，2020年城投行情也會弱於2019年。”原因主要在於三方面，一是城投收益率的下行走在行業信用基本面改善之前；二是對於銀行來講，隱性債務置換需要考慮風險收益比，因此高負債區域以及敏感區域可能難以全盤照顧；三是市級城投已經難尋利差，區縣的下沉將會導致城投板塊研究成本抬升，風控放鬆相對困難。
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