作者楊航系中國知名財經評論員
自今年熊市開啟以來，龍頭白馬股表現出更強的抗跌性，且行業集中度的提升與供給側改革亦將加強龍頭白馬的業績優勢，未來A股去散戶化與外資的湧入會加劇A股投資風格價值化，龍頭白馬對小盤股的估值溢價可能繼續加強。知名投資人但斌在今年9月就曾稱，現在若投資小股票會陷入難以翻身的困境。故龍頭白馬股依然是當前熊市行情下的較優選擇。
龍頭白馬抗跌性最強
儘管今年初以來各板塊普跌，但龍頭表現出最強的抗跌性。上證50、中證100、滬深300、中證500及中證1000是市值從大到小的板塊，從下表可見市值越大則跌幅越小的格局非常明顯。上證50作為彙集A股最大龍頭股的板塊，年初至今跌幅最小，在7月初便已領先其它板塊企穩，甚至已反彈2.5%左右。龍頭白馬股集中板塊中證100與滬深300的跌幅亦遠低於中證500與中證1000。中證1000作為小盤股集中板塊，跌幅則為各板塊中最大。
不同板塊的抗跌性比較
注：統計時間從2018年1月初至10月16日。
龍頭白馬業績優勢明顯
截至10月15日A股已有2103家公司披露三季度業績預告，披露率達60%，其中市值在0-50億、50-100億、100-200億及200億以上的企業分別為1396家、383家、198家及126家，它們的淨利增速則分別為1%、25.1%、45.3%及28.3%，大市值公司的業績明顯優於小市值公司。
今年以來，以中小型企業為主的中小創板塊業績增速逐季放緩趨勢十分明顯，2018年第1、2和3季度中小板淨利增速分別為18.1%、13.6%及13.0%，創業板淨利增速則分別為28.4%、8.1%及2.7%，但以大市值為主的滬指2018年第1、2季度淨利增速分別為12.6%及14.3%，呈現不降反升的態度，可見大型企業相對小企業具備一定業績優勢。
當前大型企業在業績上的勝出不是偶然的。據海通證券統計，在A股各行業中，除能源行業外，其它行業均出現了龍頭企業ROE高出行業整體ROE的現象（見下圖）。供給側改革與環保限產是大型企業業績提升的促進因素，加上我國經濟增速從高速轉向中低速，各行業擴容空間收窄，這客觀上要求行業加劇內部兼併重組，導致了各行業集中度的提升，如近年來家電、乳製品、水泥、房地產、煤炭、鋼鐵等行業無不經歷了集中度的上升，從而使得龍頭企業在業績上壓制中小企業。
各行業龍頭ROE均超出行業整體
未來A股龍頭白馬估值優勢將繼續加強
截至10月17日，A股總市值低於50億元的公司已增至2146家，而2年僅為30多家，小盤股估值正普遍遭受重創，熊市行情並非惟一的罪魁禍首。近幾年來類註冊制的新股高速發行造成小盤股殼價值貶值，此外A股投資風格開始從炒小、炒垃圾股轉向價值投資也加劇了藍籌白馬的上漲與小盤股的下跌。小盤股估值基礎開始瓦解。為拯救低迷的股指，證監會在過去曾9次暫停IPO，但目前在A股股指極度低迷的情況下監管層依然在堅持IPO的推進，IPO常態化發行會繼續打擊小盤股估值；目前註冊制依然是監管當局的努力方向，註冊制實施後小盤股殼價值將歸零，屆時小盤股估值將降至比當前的低位還要低的水平。
同時，A股投資者機構化與A股對外開放的擴大會繼續加強A股投資風格價值化，加強龍頭白馬股的估值溢價。2015年至2018年2季度，A股散戶持有自由流通市值佔比從49%降至40%，而機構佔比則從23.8%升至31.3%，A股去散戶化還在進行中，相比散戶，機構更偏向持有低估值、高市值的業績優良的股票。外資的湧入也會鞏固A股價值投資風格，目前外資佔A股流通市值比例已達3.6%左右，未來A股被納入MSCI權重將繼續擴大，而且A股還將被納入富時羅素指數，滬倫通也將開通，可見引進外資參與A股已成為我國既定政策，外資傾向於持有低估值、業績優良及高分紅的龍頭白馬股，鑑於韓國與臺灣在開放本國（地區）股市後，均出現大盤藍籌估值溢價的現象，A股的開放亦將帶來相同的效果。
隨著註冊制的臨近及A股投資風格價值化，未來A股極有可能呈現類似港股和美股一樣仙股遍地的市值結構。A股投資者結構機構化與外資化也會加劇龍頭白馬對小盤股的溢價。在這一情況下，龍頭白馬股便成為較優的選擇。
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