輝立證券發佈投資研究報告，評級: Buy（買入）。
四維圖新(002405)
第三季度轉蝕逾六千萬
四維圖新 2019 年度第三季度營業收入 4.51 億元，同比下滑 15.34%，單季度業績轉蝕6141.55 萬元，去年同期為賺 5597 萬元，接近業績指引區間的下限。前三季度營業收入基本持平， 同比增長 0.76%至 15.35 億元，歸母淨利潤 2418.48 萬元，同比下降89%，每股收益 0.01 元。第一/第二季度公司的歸母淨利潤分別同比下滑 43%/52%至4203 萬/4357 萬元。
車市疲弱和投資虧損拖累業績
2019 年前三季度國內乘用車銷量同比下降 11.7%，受整體車市不景氣影響，加之市場競爭激烈，佔營收四成的前裝導航地圖業務受到拖累。佔營收六分之一的芯片業務主要以自主品牌為主，自主品牌前九個月下滑幅度更是達到 18.6%，影響了公司芯片業績。第三季度毛利率因此下滑 12.54 個百分點至 66.63%，前三季度整體毛利率下降5.14 個百分點至 71.9%。第二方面，公司 2018 年剝離乘用車聯網業務主體四維智聯，2019 年四維智聯不再幷表，影響公司收入（ 2018 年四維智聯實現收入 1.05 億元） ，相關損益計入投資收益。剝離之後車聯網業務的投入繼續加大，導致虧損擴大，拖累公司投資收益前三個季度分別錄得虧損 3383/5239/5853 萬元。
研發保持高投入，短期內業績仍然承壓
前三季度，銷售費用率下降 0.7 個百分點至 4.75%，主要因乘用車車聯網銷售推廣費用不再計入。管理+研發費用率下降 0.64 個百分點，達到 64.37%，保持高投入。目前公司在自動駕駛、車聯網、芯片等領域的研發投入持續加大，未來 1-2 年內仍將對業績産生較大壓力。在新技術成熟，産品商業化正式落地之前，高研發投入是在即將到來的智能駕駛時代裡獲得先發優勢的先決條件，也為進一步打造公司“數字地圖+車聯網+自動駕駛+大數據+芯片”五位一體的技術領先優勢以及自動駕駛領域的行業頭部地位奠定基礎。
業績斷層後，曙光在前
對於 L3 級別及以上的自動駕駛，目前中國能同時提供高精地圖以及高精定位的企業只有四維圖新以及阿里系的高德地圖與千尋位置，行業壁壘明顯。公司的高精度地圖獲得了中國首個乘用車 L3 級自動駕駛地圖量産訂單，子公司六分科技的高精度定位業務已達到市場領先水平。近期公司發佈華為採購公司高精度地圖數據産品和服務的公告，彰顯産品實力和行業地位獲得認可，標誌著與華為自動駕駛合作項目正式落地，後續有望打開市場。傑發科技的 TPMS（胎壓監測系統）芯片近期研製成功幷具備了量産能力，未來有望打破英飛淩在 TPMS 芯片領域的壟斷，為公司帶來新的利潤增長點。
自 2019 下半年以來，公司市場拓展取得階段性進展：陸續獲得寶馬、三菱機電、工信部、公安部、戴姆勒以及華為的訂單，2021 年起將逐步為公司貢獻增量，未來業績彈性巨大。
投資建議&估值雖然短期內公司盈利表現仍將受到新産品尚未放量、傳統導航地圖和芯片業務受到國內車市放緩衝擊的影響，我們認為隨著自動駕駛的快速推進，公司有望迎來業績拐點，後續成長空間廣闊。我們預計公司 2019/2020 年的每股盈利分別為 0.21，0.32 元人民幣，給予目標價 20 人民幣元，上調至買入評級。(現價截至 11 月 28 日)
風險
新業務推進進度體低於預期
商譽減值風險
車市疲軟超預期
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