本周聚焦：美国大选“超级星期二”
美国时间3月3日（周二），在被誉为“超级星期二”的民主党党内总统候选人初选中，拜登与桑德斯瓜分了14个本土州的绝大多数选票，拜登领先逾70票。布隆伯格3月4日宣布退出竞选角逐，并支持拜登获得民主党党内提名。拜登是传统的建制派政治人物，而桑德斯则标榜自己是“民主社会主义”，长时间作为独立政治人物活跃在美国政坛，直到2015年才加入民主党。
在此前的民调中桑德斯一度大幅领先拜登，被视为民主党内热门人选。桑德斯的“民主社会主义”核心内容大致是：（1）全民医保；（2）免费公立教育；（3）向高收入群体征收重税。桑德斯看似激进的政治主张迎合了少数族裔、移民、LGBT、中低收入者等民主党的“基本盘”。这也反映出当前美国在移民、医疗、教育、贫富分化等社会问题上存在的尖锐矛盾。拜登的主张则相对温和，在医疗、教育、移民、收入分配等矛盾尖锐的领域都采取了中间路线。桑德斯的激进主张被特朗普指责会利空美国金融市场，桑德斯落败也成为当日美股出现反弹的原因之一。
以当前的选情，桑德斯翻盘的可能性很小，此后可能成为拜登与特朗普的对决。拜登与特朗普在政治主张上存在较为明显的差异，在国内事务上，医保政策和税收政策是两人分歧的焦点，拜登大致延续了奥巴马医改的思路，希望增加对中低收入群体的医保覆盖，可能对富裕阶层加税；而特朗普则希望以市场化手段解决医保问题，同时第一个任期已经完成了一次减税，若连任可能会有第二轮减税，但减税实际上使得富裕阶层更加受益。在对外关系上，拜登更加温和，他支持自由贸易，对于中国暂无敌对表态，同时他支持奥巴马时期的伊核协议，这有利于缓和美伊关系。特朗普则是坚定的贸易保护主义者，且当前与伊朗关系紧张。
从各类民调支持率看，拜登占据优势。无论是谁最终当选，金融市场均可解读利多或利空的因素。拜登当选的利多因素是与中国的贸易关系可能缓和，与伊朗的紧张关系也有望出现转机；利空因素主要是拜登倾向于对富人加税。特朗普当选的利多因素与四年前特朗普交易类似，减税、制造业回流美国等；利空因素是美国与各经济体的贸易摩擦。
一、一周回顾
全球市场方面，拜登在美国党内初选“超级星期二”获胜；美联储紧急降息50bp；美国2月非农就业大超预期。英欧脱欧后谈判开场，双方均认为首轮谈判极具建设性。日央行“爆买”股票ETF和国债稳定市场。美元指数重挫至96，欧元、日元升值显著，黄金走强。
人民币市场方面，美股大跌、美联储“超常”降息50bp之下，人民币资产受到青睐，人民币相对美元显著升值到6.93附近，外汇期权隐含波动率提升。三大非美货币相对人民币反弹幅度更大，三大人民币指数回落。
流动性方面，本周LIBOR下行58bp，CIROR下行3bp，降息预期不断走强，美元短期流动性宽松。本周央行公开市场无资金投放也无回笼。本周3个月SHIBOR，NCD利率分布下行14.3bp和1.08bp。境内美元流动性宽裕之下，境内外1年期掉期点数显著上行，掉期价差小幅走阔；境内1年期远期点数震荡，境外1年期远期点数回落，境内外远期价差收敛。
二、基本面纵览
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全球市场
1. 美国：无法安抚的金融市场
美联储本周二（3月3日）下调基准利率50基点，理由是公共卫生事件构成不断变化的风险。同时，将将超额准备金率（IOER）下调50个基点至1.1%；美国联邦公开市场委员会（FOMC）一致同意降息决定。这是次贷危机后美联储首次在非议息会议时间降息。美联储联邦公开市场委员会称，美国经济基本面依然强劲，将密切监察经济发展及其对经济前景的影响，并会运用相关工具，采取适当行动支持经济。美联储主席鲍威尔和其他七国集团(G7)的财长表示，将使用一切恰当的政策工具来实现强劲、可持续的经济增长，并抵御下行风险。市场依然预期美联储在3月18日的议息会议会再降息25bp。
本周四（3月5日）美联储公布经济褐皮书，称过去几周经济温和扩张，但卫生事件开始影响企业信心。美联储调查各地企业联系人，最新调查分析了包括2月大部分时间在内的一段时期美国的经济状况。在此期间，卫生事件已从中国蔓延至40多个国家，导致金融市场暴跌。卫生事件对美国旅游业产生了负面影响。据报告，卫生事件导致一些供应链延误，数个联储地区表示，生产商担心未来几周供应会出现进一步中断。
非农就业大超预期。美国2月季调后非农就业人口增加27.3万人，优于预期的17.5万人，我们预期为19.8万人。
其他经济数据：美国2月Markit制造业PMI实际公布50.7，不及预期的50.8；美国2月ISM制造业PMI实际公布50.1，不及预期的50.5；美国2月ADP就业人数实际公布18.3万人，优于预期的17万人；美国2月ISM非制造业PMI实际公布57.3，由于预期的54.9；美国截至2月29日当周初请失业金人数实际公布21.6万人，低于预期21.9的万人；美国1月耐用品订单环比实际公布-0.2%，符合预期；美国1月工厂订单环比实际公布-0.5%，不及预期-0.1%；美国1月批发库存环比实际公布-0.4%，不及预期-0.2%。
尽管美联储紧急降息，非农就业数据良好，但随着疫情在美国的蔓延，金融市场的恐慌氛围并未消散。当前美国西海岸各州均有确诊，加州和华盛顿州病例最多，各有近百例确诊；东海岸的纽约州也有近50例确诊。美国的科技中心和金融中心当前都暴露在疫情爆发的风险之下。由于美国无法开展全面的核酸检测，实际感染病例存在低估。美国政府当前采取放任的态度，将新冠疫情视为流感处理，使得此后的疫情走向存在极大不确定性。在美股的持续下跌中资金流入美国国债市场和非美货币，美元指数不再被视为避险资产，遭遇重挫。在美股企稳前美元指数的下行压力继续存在，不过在进入前期密集成交区域后下行将有所放缓，下方支撑95。
2. 欧洲：货币政策捉襟见肘，关注财政能否发力
欧央行货币政策左右为难。面对疫情的冲击，欧央行货币政策确实捉襟见肘。利率方面，基准利率（存款便利利率）已为负，且市场已预期3月欧央行将再降息10bp，面对银行业负利率下普遍存在的盈利压力，超预期降息的空间不大。资产购买方面，2019年11月启动的每月200亿欧元净购买已经在管委内部意见统一和客观的购债空间方面（购买各经济体国债面临上限限制）遇到了颇多的阻力，进一步扩大的空间也面临诸多的限制。若想效仿日本央行购买ETF，还需跨过繁杂的法律“阻碍”，无法一蹴而就。现行的框架内，扩大长期定向再融资规模（TLTRO）、降低相应融资利率并放松定向放贷约束或者推出新型定向借贷工具可能是较为可行和及时的方案。
据路透社报道，德国财政部正在考虑起草财政刺激方案，暂时取消“黑零”原则（政府不举借新债）的约束。不过，这对于更为脆弱的边缘欧洲国家来说并不是好消息，部分旅游业收入敞口大的国家，同时也面临着巨大的政府债务负担，比如意大利、西班牙、希腊、塞浦路斯等，在欧盟当前财政规则的约束下，这意味着它们的逆周期调剂政策空间更加有限。若疫情的冲击超出预期，欧盟可能通过欧洲稳定机制（EuropeanStability Mechanism，ESM）对陷入危机的政府进行金融援助。
欧元重回升值趋势离不开财政政策“保驾护航”。从受疫情冲击程度和政策空间来看，欧元区都要逊于美国，虽然近期由于市场重新估计风险，美联储超预期降息导致美元贬值、欧元升值，但从中期看，如果没有财政政策出手，欧元区陷入经济和政治双重危机的可能性非常大。这将再次将欧元拖入泥淖。德国财政再次被推上“风口浪尖”，而若第二季度或是下半年，德国财政政策出现转机——通过议会审议的难关，欧元或迎来更稳定的升值基础。
法国2月Markit制造业PMI实际公布49.8，优于预期的49.7；德国2月Markit制造业PMI实际公布48，优于预期的47.8；欧元区2月Markit制造业PMI实际公布49.2，优于预期的49.1；欧元区1月失业率实际公布7.4%，符合预期；欧元区2月CPI同比实际公布1.2%，符合预期；欧元区1月零售销售环比实际公布0.6%，符合预期；欧元区1月零售销售同比实际公布1.7%，符合预期。
欧元对美元进入日线前期震荡区间，升值速度或有所放缓，但大概率延续近期的强势表现，1.14上方存在较强阻力。
3. 英国：展开首轮谈判
本周四（3月5日），英国和欧盟在布鲁塞尔结束了为期4天的英国脱欧后首轮谈判。英国脱欧谈判首席代表弗罗斯特称，首轮谈判是建设性的，已充分了解彼此立场。欧盟首席谈判代表巴尼耶表示，双方就一些问题达成了一致，比如民用核工业的合作以及英国加入欧洲一些项目当中，但双方在公平竞争环境、刑事司法、警务合作、贸易协议本身和渔业等问题上出现了严重分歧。双方分歧主要存在四个方面：如何保证双方处在公平的竞争环境里，如何进行安全合作，双方未来关系出现争端采取何种解决机制，以及如何解决渔业问题。他强调，遵守承诺和相互尊重将是谈判成功的关键。
英国2月Markit制造业PMI实际公布51.7，不及预期的51.9；英国2月Markit服务业PMI实际公布53.2，高于预期的53.3。
尽管谈判并未取得实质性成果，但在欧元带动下英镑本周依然升值，阻力在上方1.32一线。
4. 日本：日央行出手稳定市场
日本央行在3月2日（周一）购买了创纪录的1014亿日元ETF。而在当日早些时候，日本央行行长黑田东彦表示，央行将通过适当的市场操作和资产收购，向市场提供充足流动性，确保金融市场稳定。次日，日央行通过回购协议购买5000亿日元的日本国债。日本首相安倍晋三下令全国学校停课，并呼吁取消重大活动。
美国10年期国债收益率继续创新历史新低，本周收于历史新低0.74%。受到利差驱动日元避险属性恢复，本周显著升值。美元兑日元下方支撑位于104.5附近。
5. 港币：贬值放缓
本周港币较上周一度升值逾千点，随后小幅走贬，收于7.7725，恒生指数先涨后跌、美联储紧急降息是引发港币波动的主要因素。HIBOR隔夜利率走低，LIBOR-HIBOR利差上行。3月5日香港金管局展开了23.71亿港币的贴现操作，且当时恒生指数上涨超2%，反映出有外资开始抄底恒生指数。本周二有619.55亿港币票据到期，本周三发行623.67亿港币票据，相当于净回笼4.12亿港币资金。下周二将有602.26亿港币票据到期，下周三将发行607.02亿港币票据，相当于净回笼4.76亿港币资金。
由于中国大陆和中国香港的疫情控制得当，市场情绪已经逐渐稳定，而且恒生指数处于日线宽幅区间的下部，具有买入的吸引力。若配合海外股市逐渐企稳，港币继续贬值的空间不大，可能再度转向升值。
6. 贵金属：再创7年新高
本周受到避险情绪驱动，黄金再度刷新7年高点，但周五日内振幅巨大。在美国非农就业超预期后金价一度跌至1650美元/盎司下方，但随着美股短暂企稳后再度转跌，金价触及1691美元盎司，尾盘美股再度拉升，金价回落至1673美元/盎司。中长期继续看多黄金的逻辑没有变化，但短期上方空间存疑。虽然美国10年期国债收益率再度创下历史新低，但OPEC减产会议无果，原油可能打开更大下跌空间。无论是从实际收益率角度还是商品角度，一旦原油价格暴跌将抵消名义收益率下行的效果，甚至使得实际收益率反弹，通缩预期将对黄金构成利空。技术上，黄金走势出现顶背离迹象，短线存在修正风险。
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国内市场
1. 剔除估值后2月外储降幅较大
2020年1月，银行代客结售汇顺差83亿美元，前值顺差36亿美元，环比顺差扩大47亿美元；银行远期净结汇顺差90亿美元，前值顺差154亿美元，环比顺差缩窄64亿美元；银行代客涉外收付款顺差74亿美元，前值顺差115亿美元，环比顺差缩窄41亿美元。央行外汇占款环比上升57亿元人民币，前值下降19亿元人民币。2020年1月银行代客结汇率上升4.55个百分点至65.95%，购汇率上升0.36个百分点至63.90%，结汇率高于购汇率2.05个百分点，2019年12月则呈现2.14个百分点的缺口。
2020年2月，以SDR计价，我国外汇储备22623亿SDR，环比下降3亿SDR，前值上升150亿SDR；以美元计价，我国外汇储备31067亿美元，环比下降88亿美元，前值上升76亿美元。2020年2月，剔除估值效应后，外储实际下降237亿美元，为2017年2月以来单月降幅最大的月份。这或反映2020年2月企业结售汇相对力量有所倾斜，或是央行在掉期市场上融出美元，平抑掉期的波动。
2. 关于实需审核原则的放松
3月4日，外管局发布《关于完善银行间债券市场境外机构投资者外汇风险管理有关问题的通知》（汇发〔2020〕2号）政策问答，关于《关于完善银行间债券市场境外机构投资者外汇风险管理有关问题的通知》（汇发〔2020〕2号）的解读，详见《兴业研究汇率报告：主经纪业务为多样化银行间外汇市场参与者铺路——平完善境外机构投资者外汇风险管理通知20200115》。本次政策问答就一些实操细节进行了明确，如图表 22所示：
（1）明确CIBM通道下境内金融机构可不实施实需审核，只需境外机构投资者提供遵守套期保值原则的书面承诺，即保持“外汇衍生品敞口与外汇风险敞口具有合理的相关度”。
（2）明确了2号文的适用范围，即仅使用CIBM直投模式，不适用债券通、（R）QFII和境外央行类机构债券投资。而可选择的对冲渠道中，“进入银行间外汇市场交易（直接或主经纪业务）”与“作为客户与境内金融机构直接交易”只能使用一种。
（3）定义了主经纪业务（Prime Brokerage），未来外汇交易中心还会公布具体操作规则。
（4）交易对手若为非结算代理行，可以不开立账户并实现“资金不落地划转”。
3月5日，上海自贸区临港新片区发布了《临港新片区优质企业跨境人民币结算便利化方案》（以下简称“方案”），作为《关于进一步加快推进上海国际金融中心建设和金融支持长三角一体化发展的意见》（银发〔2020〕46号，简评详见《兴业研究宏观报告：国际金融中心建设，上海再加速——加快推进上海国际金融中心建设的意见简评20200215》）的实施细则之一，主要践行“对于符合条件的临港新片区优质企业，区内银行可在‘展业三原则’基础上，凭企业收付款指令直接办理跨境贸易人民币结算业务，直接办理外商直接投资、跨境融资和境外上市等业务下的跨境人民币收入在境内支付使用”要求。
《方案》明确符合条件银行在为符合条件的新片区优质企业办理货物贸易、服务贸易（退款除外）、人民币资本金、跨境融资、境外上市募集资金调回等业务时，企业仅需提交《跨境业务人民币结算收/付款说明》或收付款指令，无需事前逐笔提交真实性证明材料。具体要求如图表 23所示。
三、后市展望
全球市场方面，海外疫情继续蔓延，短期市场仍处于恐慌之中，这将继续施压美元指数和美债收益率，利好欧元、日元、黄金。但在持续下跌后，美股周五未再创新低，短线可能出现反弹，这将使得避险资产走强的势头有所放缓。
国内市场方面，美联储“超常”降息之下，人民币一定程度上呈现高息避险货币的特征，短期内由跨境资金引发的汇率强势或将延续。但人民币升值的速率可能放缓，考虑到美联储议息会议（3月17日）后美元可能利空出尽反弹，以及美股止跌迹象。
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