美國利率降到0之後，基本就到底了。至於負利率，目前美國還沒到這個地步，後面的貨幣手段還有量化寬鬆。當前只是過分恐懼和恐慌佔據了主導地位，壓制了人們對未來的期望。對於國內投資者來說，其實不必過度恐慌的,因為海外資金對中國資本市場的參與度相對較低，外資佔比的量並不大，受海外市場的影響相對還是比較小的。在股市重創的時候，如果投資者有遠見，著眼於未來，此時是買入好公司的最佳機會。
3月以來，美股因下跌觸發四次熔斷，市場恐慌情緒再度蔓延。本週《紅週刊》獨家連線美國景順基金高級基金經理李山泉，聽他從華爾街視角解讀此次全球股市暴跌的緣由。
在李山泉看來，市場參與度高、輿論效應、各國之間缺乏配合、政府調控手段老套等因素是造成此輪全球股市重挫的重要影響因素。李山泉認為，要應對股市下跌，最好的方式還是提升投資者信心，未來美聯儲不排除繼續量化寬鬆、甚至直接下場接盤國家重要企業的可能，“目前看，特朗普政府儲備的干預手段還是很豐富的”。
此外，在他看來，雖然每次暴跌都是買入的最佳機會，但是在股市危機來臨時，活下來才是最為重要的事情。對於A股，他表示，因A股國際化程度相對不高，投資者不必太過恐慌，可以從3年投資週期視角來審視當前個股的投資機會。
疫情之下，經濟手段並不靈光
《紅週刊》：巴菲特稱此次暴跌為“活久見”，您在股市也有30多年的投資經歷，對於此次全球市場劇烈變化，您最大的感受是什麼？
李山泉： 我個人覺得，社會在發展，今天的資本市場與十幾年前有很大的差別。當前的資本市場比十幾年以前複雜多了。主要體現在幾個方面，第一，信息流通的速度越來越快，每個人都是一個信息渠道。以往我們做投資，只要關注一些主要媒體的信息發佈就可以，現如今我們需要在複雜的聲音中汲取精華，剔除謠言。另外，當某個事件發生之後，眾多的自媒體或者網絡媒體形成了巨大的輿論效應。正面來看，在市場被人們看好的時候，在輿論效應下，會放大到好得不得了，反之，當市場出現問題的時候，在輿論效應下，人們又把它想得特別糟糕。這就容易造成事件本身的失真和放大。輿論幾乎每時每刻都在攪和著市場。
第二，金融產品的複雜性和以前相比也有巨大的不同。舉個簡單例子，被動投資量化策略，包括各類ETF以及圍繞ETF衍生出來的兩倍於ETF增長或下跌的產品，三倍於ETF增長或下跌的產品，這使得整個市場的槓桿率比以前大了很多。各類金融產品的出現，使得交易的速度和靈活性以及方便程度都比以往有了很大的改變，例如，一個按鍵，短短几秒的時間，大量資金就開始轉手。但與此同時，當前金融產品的複雜度也比以往高了很多，各種高槓杆的產品混雜在一起，資金的鏈條拉的非常緊繃，一旦有個風吹草動，大家都想減槓桿，這就會使得整個市場在一個狹窄的通道里，都沿著一個方向在跑。如今這種現象基本上沒人能夠避免。
第三，市場的參與度比原來高了很多。以往不論是投資債券、投資股票還是投資其他品種，真正做投資的人並不多。而如今不論是中國還是海外其他國家，人們對投資的參與度越來越高，甚至很多小孩兒剛出生，父母就給他存錢，投資做教育基金等。而往往高參與度意味著高關注度，這就又回到第一個現象，一旦市場有風吹草動，市場表現的都會特別劇烈。
第四，此次疫情對全球經濟的影響來的很快、範圍很廣，還在於全球市場協調性比較差。以往像2008年金融危機，美國有應對措施、歐洲有應對措施，包括中國主動拋出來“四萬億”，全球市場都很協調。但這次好像沒人來協調這個事情，面對市場暴跌，美國有點單打獨鬥的感覺。
《紅週刊》：除了市場參與者的因素，還有其他因素影響嗎？
李山泉： 除了市場參與者的因素，從監管者角度來看，基本上還是在按部就班的按照老樣子在應對，貨幣政策、財政政策上都沒有特別大的突破。例如，看到市場頭寸緊張，大家需要流動性的時候，美聯儲沒有別的方法，只能是降息。降息沒有解決問題，再量化寬鬆，主基調就是往裡面“砸錢”。現在美國政府一看還是不行，那乾脆就直接發錢。為了減少疫情帶來的衝擊，美國才政府已經拿出1萬億做好準備，英文上叫opencheckbook。政府拿出支票本，誰需要錢，我給你直接開支票。也正是因為政策應對上沒有特別新的東西，造成了此次疫情對市場的衝擊比過去任何一次都嚴重。
還有一個層面在於，疫情本身是關係到社會上任何一個人的，無論男女老幼，影響範圍特別大。而以往的危機，例如“911”事件，影響的範圍侷限在紐約，其他地方的人們生活並不受影響。即使是2008年金融危機，影響的也僅是金融行業的人，對於那些沒有參與金融的人而言，是沒有影響的。
《紅週刊》：受新冠肺炎疫情影響，標普500指數3月份因下跌觸發了四次熔斷，美國政府此前已經有過多次表態，為何效果仍不明顯？
李山泉： 究其緣由，疫情在某種形式上可以看做是一種自然災害，而在應對自然災害的時候，很多經濟手段都是失靈的。因為從政府調控經濟手段來講，主要就是貨幣政策和財政政策。無論是通脹型還是收縮型的政策，基本上都是圍繞供需矛盾，在此基礎上，政府部門來考慮是刺激需求，還是抑制供給。但就自然災害而言，原有的經濟政策就顯得不太靈光，或者說沒什麼用。此次新冠肺炎疫情又和地震等自然災害性質不一樣，相較來說，此次肺炎疫情波及範圍更廣，同時影響到居民最基本的消費和整個社會的生產運營，這就意味著它同時對供給和需求端都產生了巨大影響。
為什麼現在市場的恐慌程度比真正經濟層面造成的恐慌更嚴重？主要原因是疫情不是政府採取了措施立馬就能解決的問題。很多投資者的聯想又很豐富，在這種心理預期下，部分投資者會覺得手裡握有現金更有安全感，而一旦這種想法得到整個市場的認同，就會引起一種現象：國內叫“踩踏”，國外叫Panic selling(恐慌性拋售)，時間一長，賣出的機會越來越少，從而導致市場大跌，陷入惡性循環。試想如果每個基金經理的現金頭寸增加1%的話，這會是多大的數量？如果再考慮市場的參與者普遍把現金提高2%的話，這又是多大的力量？
橋水基金風波引發金融危機概率不大
特朗普團隊仍有一攬子“救市”政策待出手
《紅週刊》：橋水基金被傳言鉅虧，有人將其與2008年的雷曼兄弟做類比，並以此做出金融危機有望再次出現的論斷。當前出現金融危機的概率會有多大？
李山泉： 我認為，按照目前力度來處理的話，橋水基金事件引發金融危機的可能性相對比較小。因為特朗普團隊有各種政策、伏案在準備出臺，有些是已經出了，有些還在商議。比如，如果市場繼續暴跌，一些公司受此影響出現問題甚至倒閉，那美國政府不但可以買該公司的債券，說不定還會把它收歸國有。例如，很多投資者擔憂，受疫情影響，波音會不會就此倒閉，從我個人角度來看，波音這種公司，美國政府是不會讓它倒閉的。道理非常簡單，因為它的影響面太大，所以必要的時候，無非就是政府出手把它暫時收購國有，當然這種國有化可能和中國的還有些不同，更多的是一段時間內的接管。
此外，關於債務延遲、債務違約、股票暴跌後政府是否給予一定的資金支援等，這些都在政府的考慮中。特朗普團隊應當說，在搞經濟上還是挺有一套，通過密切觀察市場的反應，來做相應的政策調整，因此，此次暴跌誘發金融危機的可能性並不大。
但是有一點，我們要永遠記住，就是這種大規模的市場暴漲暴跌，一些處於薄弱環節的東西，或者一些企業的問題就會逐步暴露出來，個別企業可能會過不了當前這一關。
例如，剛才談到的橋水基金，作為對沖基金，他的資產相對比較靈活，但問題是它的槓桿率太高了。按照目前得到的消息來看，近期它的大客戶像沙特因為石油價格猛降而缺錢，資本市場動盪沙特也怕資金損失，所以要求把對橋水的投資大幅減少。而橋水錢都投出去了，為了給客戶籌措資金，只能砍掉自己的投資，投資的債券、股票、黃金等都有賣出需求，這也就導致整個金融市場上一片哀鴻，原本不應該跌的資產也紛紛下跌。此時，如果橋水基金沒有一定的運作經驗，不是很老道，在處理上就容易誘發金融危機，或者導致自己倒閉。另一個角度來看，橋水基金和商業銀行還有所不同，商業銀行牽扯到普通老百姓，影響面很大，一旦出現問題，政府會出手防止危機發生。而對沖基金是以高端客戶為主，都是有錢人，真要發生問題，應該也賠得起。目前來看，橋水只能斷腕求生存：第一，把它的頭寸、高槓杆率降下來；第二，客戶要錢，把該買的都賣了，把眼下度過去，應該也不會有大問題。
《紅週刊》：在橋水等機構的對外拋壓下，美國金融市場是否仍將承壓？
李山泉： 不只是橋水基金，實際上很多有經驗的管理者，一旦感覺市場不好，第一件時間就是趕緊解決頭寸，先把錢多弄一些到手裡。一旦出現風險，一來可以避險，二來可以有資金調用。
就像前段時間各大企業爭先恐後的把銀行給它的信用，即允許最大的貸款額度都頂額貸了，放到了自己賬戶上，這筆錢它不一定就迫切需要，但是需要先把它拿到手，萬一出現突然停工停產等不可控因素，這些現金可以幫企業維持一段時間。如果企業提前不貸款，當現金流緊張的時候再去貸款，一旦銀行不願意貸款給自己，則那企業可能就會比較被動。
這也是為什麼很多投資人和企業去搶現金，想要賣掉帶風險的資產，往沒有風險的資產上去靠，從而引發信用緊縮(Credit Crunch)，以往這會被認為是金融危機發生的前兆。因為在企業或者投資人沒法弄到借到錢之後，就會開始買股票或者其他資產來籌措流動性。
《紅週刊》：您此前提到，要跳出當前惡性循環暴跌的體系，需要加大政策利好釋放提高投資者信心，目前美聯儲已經將利率降至0，未來是否存在負利率的可能？還有那些措施可以有效提振信心？
李山泉： 美國利率降到0之後，基本就到底了。目前所謂負利率有兩個理解，一個是對債券交易而言，因為很多投資者在市場暴跌的時候，會覺得政府發行的債券有保障，能夠降低風險，所以會引發人們的哄搶，使得原來應該打折購買到的債券需要溢價才能買到，例如100元面值的債券，人們110元買到，最後政府歸還你100元面值的時候，投資者實際上是虧錢的，也就形成了負利率，但這並不是嚴格意義上的負利率。
當然有些商業銀行也曾經使用過負利率，例如瑞士，為了防止大規模的錢進入到銀行裡，曾推出負利率。但目前美國還沒到這個地步，後面的貨幣手段還有量化寬鬆，甚至目前有聲音，未來如果市場繼續保護跌，特別重要的大企業的股票下跌，政府或者美聯儲不排除直接入場買股票。當然，目前美聯儲會盡力避免這麼做，否則它長久以來維持的聲譽將隨之被毀掉。
市場上還有一種現象值得關注，就是可轉債熱發。因為當前企業頭寸緊張，各種想辦法籌錢，解決自己的流動性問題，寧願犧牲未來的利益。例如，目前通過可轉債跟投資者募資1億元，等到債轉股之後，三年間股票可能給投資者帶來3億元的回報。
《紅週刊》：3月17日晚，美聯儲宣佈啟用商業票據購買（Commercial Paper Funding Facility, CPFF），這是2008年9月雷曼兄弟公司倒閉引發金融市場動盪後，美聯儲再度重啟這一工具。在您看來，該政策對於提振信心作用有多大？
李山泉： 這個作用是很大的，馬上就解決了企業的流動性問題。比如商業票據一般都是抵押物，各種應收賬款。有時應收賬款可能收不上來，比如，因鬧瘟疫，企業說我這筆錢暫時付不出來了，本來這個月我能收入2個億，但現在拿不到錢。此時你可以把這個應收賬款轉給政府，政府馬上給你2個億，這樣就可以緩解企業現金流緊張的問題，後續政府再去慢慢將這筆賬收回就可以了。所以說，商業票據是政府為企業提供的一種保障，讓企業不用擔心商業方面的運作會戛然而止。是政府給企業輸血的一種方式。
危機中活下來最重要
建議A股投資者用3年視角來看當前投資機會
《紅週刊》：這輪全球性股災何時會過去，主要看哪些因素的變化去判斷市場出現積極變化？
李山泉： 積極的變化，首先是疫情需要得到控制，或者至少普通百姓對疫情的認知程度提高到，覺得疫情也不過如此，沒有那麼大的危險了，這個時候經濟才會有起色，投資人也就想投資了，屆時，經濟才可能實現根本的好轉。
在這之前的話，主要還是要對未來的信心和預期發生改變。當前過分恐懼和恐慌佔據了主導地位，壓制了人們對未來的期望。例如，人們都想囤積東西，都想賣掉手裡的股票，這當然就是股災，好像世界末日似的，這會導致這個肺炎疫情拖延時間更久。最悲觀的說疫情可能會持續18個月，包括特朗普說恐怕要持續到七八月份，導致股票再度下挫。
我個人對此次疫情是抱著樂觀的情緒，最基本的邏輯是，疫情對心理的影響力在逐步衰退。舉個例子，一個平靜的湖水裡，往裡扔一個大石頭，剛開始濺起來的浪花會很大，這叫第一波衝擊，此時是人們最為恐慌和害怕的時候。而隨著水波不斷往外擴散，它的力度就會越來越弱，慢慢就過去了。如果你往裡再砸第二個石頭，這個水波就又開始了。政府採取的作用是什麼呢？叫做對沖，當你扔石頭的時候，我不讓你這個水波形成共振，在此基礎上水波越往外擴散，影響力度就會越小。資本市場的下跌也是同理，第一波的市場衝擊力度肯定是最大的，第二波第三波來臨的時候，投資者可能會想，反正已經跌這麼多了，還能跌倒哪兒去，耐心拿著就可以了。所以人的心理變化是很重要的，如果投資者普遍信心都上升了的話，那當前市場的重挫程度就會小很多。
《紅週刊》：就您個人而言，此次危機中又採取了哪些應對策略？
李山泉： 因為我還在操作具體的產品，所以操作策略不太方便講。個人認為，這波危機下跌比較厲害，投資者首先應該保證不要在這波危機當中死掉，安全第一，不要一下子把現金都花光了，以機構投為例，如果手裡現金沒了，客戶又來大額贖回，沒錢給客戶，最終可能就會逼著機構投資者在低位時要賣掉持倉的股票。所以，當意識到危機來臨的時候，需要適當砍掉一些頭寸，保證手裡的現金倉位。
毫無疑問，市場下跌最慘烈的時候，永遠是買入的好機會，以往經驗來看，病毒疫情肯定會過去，即使病毒不從地球上消失，人類也會找到一種解決方法，因為人類社會還會繼續向前發展，大家的生活還是要繼續，各類生活需求也都會復甦。所以說，如果在股市重創的時候，投資者有遠見，著眼於未來，此時是買入好公司的最佳機會。但在這種恐慌調整氛圍中，你到底有多大的勇氣，多大的財力去買入這些優質公司，這才是問題的關鍵。
個人認為，對於一些股票下跌空間很小的高質量公司，可以適當出手。例如，某公司賬戶有5億現金，而當前股票市值僅為5億5000萬，從這個角度來看，即使該公司其他資產沒有價值，你掏錢來買該公司賬戶上的現金都可以，繼續下跌的空間很有限。所以，當公司股價的價值遠遠高出股價的時候，就是投資者可以出手的時候。
《紅週刊》：有觀點認為當前的美股很像2015年的A股，您如何看？
李山泉： 我們做基本面分析的人，不會特別在意市場的趨勢。因為投資最終要落實到具體公司，即使到今年到年底市場行情都不是特別好，但是我買入的公司在未來5年能夠給我賺回非常可觀的回報，那現在就是我最佳購入時間。
《紅週刊》：隨著外圍市場的調整，恐慌情緒也會蔓延到A股市場，您對A股投資者有何建議？
李山泉： 我覺得海內外的投資者在投資策略上沒什麼差別，都是在一個較低價位去買一些物超所值的東西，投資說白了就這麼簡單。一個基本的判斷是，你覺得中國的事情是比美國要糟糕還是要好？我覺得中國的事情比美國控制得是要好得多，比如中國的疫情已經被控制住了，各個領域也在恢復生產。市場上大量的國營企業，相比較而言，抗壓和抵禦風險的能力都是比較強的。雖然存在某些方面的問題，但因為下跌而倒閉基本不可能。
所以，參考海外市場來講，國內投資者其實不必過度恐慌。因為海外資金對中國資本市場的參與度相對較低，即使加入MSCI指數等國際指數也是最近幾年的事情，外資佔比的量並不大，所以受海外市場的影響相對還是比較小的。從這個角度看，中國資本市場屬於“避風港”式的市場，還是比較安全的。建議投資者著眼於未來3年後的視角來看當前市場，如果你在當前點位“逃”了，有可能會後悔賣掉持倉的公司。
（本文已刊發於3月21日的《紅週刊》）
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