3月13日，濟川藥業（600566）公告了“2020年非公開發行股票預案”，計劃通過非公開發行股票擬募集資金不超過140,500.00萬元（含140,500.00萬元）， 在扣除相關發行費用後的淨額將全部擬用於以下項目：
注：圖片截自濟川藥業公告
而這些投資中，中藥提取車間項目也是間接的服務小兒豉翹清熱顆粒項目，在一定程度上可以說，這次的融資用途，主要在這“年產7.2億袋小兒豉翹清熱顆粒項目”上。而“7.2億袋”是個什麼樣的數量級呢？下圖是從濟川藥業（600566）官網截取的“小兒豉翹清熱顆粒”產品說明書的一部分：
注：截自濟川藥業官網
以6袋/盒計算，7.2億袋將增加1.2億盒，而公司2019年年報披露的兒科類藥品的產、銷量分別為5,701.51萬盒、5,817.22萬盒，如此大規模的擴產，究竟是為何呢？
一、蒲地藍的下滑
同一天，濟川藥業（600566）還發布了2019年年報，2019年全年實現營業收入693999萬元，較上年下降3.72%，這也是濟川藥業自借殼上市以來的首次營業收入下滑，而在此前，濟川藥業（600566）則保持了多年的高速增長，自上市至2018年，每年的增幅都在20%。對於2019年營業收入的下滑，年報解釋“報告期內，公司的蒲地藍消炎口服液銷售承壓、出現了一定幅度的下降”，下表為公司2013年-2019年的銷售情況（部分）：
從表中可以看出，2019年清熱解毒類藥品（主要為蒲地藍口服液）銷售234784.77萬元，較上年度下滑26.52%，而2013年以來，清熱解毒類藥品的銷售佔比一直在45%左右，由此，可以說，2019年的營收下滑的主要原因就在於清熱解毒類藥品（主要為蒲地藍口服液）銷售大幅下滑造成。所幸，近年來上市及蒲地藍產生的強大市場效益，扶持的其他品類保持增長，才使得公司2019年銷售未出現大幅下滑，但因蒲地藍口服液在營收中佔比較大，如蒲地藍不能扭轉銷售下降頹勢，現有情況下，濟川藥業的營收仍可能進一步下降，故此時增加其他品類的投資、降低對蒲地藍口服液單一藥品的依賴度就顯得尤其重要了。
從上表我們還可以看到，除個別年份，蒲地藍的銷售增幅都在30%左右，那為什麼使得蒲地藍在2019年出現大幅的下滑呢？通過查詢相關信息，我們認為可能包括下列原因：
1、蒲地藍副作用的影響
2018年10月22日，國家藥品監督管理局發佈了《關於修訂追風透骨製劑和蒲地藍消炎製劑處方藥說明書的公告（2018年第77號）》，要求對“蒲地藍消炎製劑（片劑、膠囊劑、口服液）處方藥說明書增加警示語，並對【不良反應】、【禁忌】和【注意事項】項進行修訂”，明確的修訂要求如下：
注：截自藥監局網站
而在此之前，蒲地藍消炎口服液的相關說明均為“尚不明確”。在這之後，關於蒲地藍的“副作用”開始出現在網絡自媒體上，帶了一波負面輿情。
2、處方藥管理加強
今年的“新冠”疫情期間，因扁桃體發炎前往藥店購買蒲地藍消炎口服液，突然被索要處方；隨後到天貓、京東購買，同樣需要處方。回去後百度相關信息，原來，無論是感冒發燒還是呼吸道感染都用的著的、老少皆宜的家庭常備神藥竟一直都是處方藥。只是過去可以在線下、線上藥房暢通無阻的購買、囤積的神藥，現在因為處方藥管理的加強，自然難以繼續成為家庭常備藥了，對其銷售自然也會產生一定的消極作用。
3、不成功的“雲南白藥”式擴張
雲南白藥牙膏的成功，使一批傳統的醫藥企業產生跨界經營的衝動，以“大健康”的理念包裝傳統的日化行業，不亦樂乎。包括片仔癀、同仁堂、三九、馬應龍等都有涉及，但難有一款如雲南白藥牙膏一般的爆款。實際上，就算雲南白藥本身，也沒能將洗護系列、面膜系列打造成像牙膏一樣的爆款。
光比藥的名聲，蒲地藍這幾年也算是神藥一枚、名聲鵲起，知名度可以和雲南白藥媲美。於是，為了使蒲地藍更加全方位的服務中國人民，也做起了跨界服務中國人民的生意，通過查詢，發現存在這兩家蒲地藍日化企業：
注：數據來源工商信息查詢
我們登陸蒲地藍牙膏的天貓旗艦店，發現截至2020年3月21日，其銷量最高的一款牙膏僅銷售130499件，很多產品的銷量在100件以下，甚至還有3件產品的銷量為0。而在濟川藥業（600566）的年報中，披露蒲地藍日化2019年營收3865.97萬元、淨利潤163.62萬元，這個數據相較2018年是大幅下滑的；披露中無蒲地藍藥妝的相關營收數據。
總之，蒲地藍強大的品牌效應，並未能使其實現跨界突破，濟川藥業的日化路也顯然不能算成功。
二、為什麼是“小兒豉翹清熱顆粒”
前面我們說到，蒲地藍消炎口服液的下滑對濟川藥業的業績造成了一定的影響。從消除影響的角度來看，要麼提升蒲地藍的銷售、要麼提高蒲地藍之外其他藥品的銷售。在蒲地藍副作用的輿情下、處方藥管理加強的情況下，單純的替身蒲地藍的銷售是存在一定的困難的，而蒲地藍日化短期內也幾乎沒有突破的可能性。如此情形之下，創造新的增長點更加實際一點。難麼，為什麼是“小兒豉翹清熱顆粒”呢？
在公司非公開發行股票預案中，公司描述“，公司小兒豉翹清熱顆粒在2018 年全國城市公立醫院小兒臨床治療感冒用中成藥市場佔有率達 54.22%，位列全國首位”，而2019年年報也顯示兒科類藥品銷售額較上年銷售增長22.42%，市場佔有率、銷售增長率保持雙高。可謂是耀眼的明星，極有可能成為公司的下一個現金牛。
而在非公開發行股票預案中，預測項目投產運營後，預計年均營業收入為 261,226.80 萬元，年均稅後淨利潤為 18,444.88 萬元，稅後內部收益率為 39.72%。如此，在項目成功運營後，濟川藥業的第一大品類自然變更為“小兒豉翹清熱顆粒”，公司能成功的擺脫蒲地藍依賴症。只是，到那時，“小兒豉翹清熱顆粒”銷售佔比可能也會超50%。而“小兒豉翹清熱顆粒”也可能面臨如蒲地藍口服液一樣的風險。
注：截自濟川藥業官網
正如“小兒豉翹清熱顆粒”說明書所列，該藥在【不良反應】、【禁忌】和【注意事項】上的描述，目前也為尚不明確。
而另一點可能需要注意的是，隨著產能的急劇增加，為釋放產能，公司的銷售費用可能也會進一步水漲船高，進而影響營業利潤率。
三、為什麼不使用自有資金
此次融資金額乍一看不少，但是考慮項目的建設期及公司的現金流情況，這個金額確實不多，可以說，以公司現有的現金儲備和現金流情況，是完全有能力以自有資金完成這些項目的分年投入的。根據公告工信信息中的建設期，我們假設項目建設投入是按時間平均發生的，並因此製作了項目投入現金流表如下：
注：根據濟川藥業公告匡算
顯然，項目的主要投入在前兩年，而2019年底，濟川藥業僅貨幣資金+交易性金融資產就達247482萬元，較上年末大幅增加88791萬元，可見，公司的現金流創造能力還是很強的。在財務報表的附註中，我們也沒有發現相關資產的受限信息，足以說明公司的手持現金是不存在問題的。
為了推算公司的現金流情況，我們查閱的公司的相關報表數據，其中2019年銷售商品、提供勞務收到的現金785048萬元（剔除增值稅後約694732萬元），2019年營業總成本511545萬元，剔除折舊20754萬元、攤銷2359萬元，當年付現成本488432萬元。
我們不妨做如下假設：
1、濟川藥業手持的交易性金融資產可以隨時變現；
2、公司2020年競爭環境惡劣，付現成本增加20%，同時銷售收入下降20%，2021年趨穩並維持上年收支水平；
3、濟川藥業2017-2019三年用於構建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金分別74625萬元、66806萬元、54644萬元，假設2020年、2021年以經營積累（非融資）投入上述項目資金均為50000萬元；
4、假設在公司存在重大投資時優先投資，不分紅或少分紅；
5、假設維持現有的銷售政策、銷售賬期，公司經營，同時不考慮相關稅費。
則有：
2020年期末現金=247482-488432*（1+20%）-50000+694732*（1-20%）=167149萬元；
2021年期末現金=167149-488432*（1+20%）-50000+694732*（1-20%）=86816萬元。
在上述假設是極其嚴苛的，實際上，付現成本增加20%，同時銷售收入下降20%這種情況是很難發生的。下表是公司近幾年的盈利情況：
注：數據取自巨潮資訊網
由此可見，在極其嚴苛的假設下，濟川藥業都能保持相對充足的現金留存，而且這個現金留存還可以支撐包括“年產7.2億袋小兒豉翹清熱顆粒項目”在內的非公開定增項目。
但是，上述假設還有一個已經與事實不符了，就在公告非公開增發的當日，濟川藥業還公告了“2019年年度利潤分配方案”，根據分配方案，每股派發現金紅利 1.23 元，合計派發派發現金紅利1,002,354,304.77 元，實際控制人曹龍祥直接、間接持有上市公司563595818股，本次可分得紅利69322萬元。大額分紅與大額融資並舉，箇中緣由耐人尋味！
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