上一篇文章發出後，有的網友說寫得比較理性客觀，說實話這是我認為對創作內容的最大褒獎，因為是否理性客觀是價值投資者的黃金標準。市場上有些人對公司天花亂墜的吹捧，或者是毫無根據的謾罵，這些我們是不需要理會的。但有些基於事實的評論，基於客觀的公司運營狀況和報表數據的解讀，無論褒貶我們都是歡迎的，這是我們投資一家公司理應持有的態度。

承接上文，繼續對招行報表的解讀，其實是做個掃尾工作，看看招行在非息收入、資產質量、成本控制、盈利等方面的情況，其中資產質量是重點，也是難點。

別急，還是要一步一步來。

2.4非息收入

上文我預測招行2020年的營收增速不會太好看，可能不足5%，希望招行能用實際行動打我的臉。

營收這個東西是比較硬的數據，調節的空間很小，收了多少錢就是多少錢，不像利潤，調節項那麼多。營收的增速是非常重要的，有了收入才能做各種投入，比如科技的研發，網點的改造，還可以多核銷壞賬來改善資產質量，最後營收是利潤的直接源頭。有了利潤，可以分紅，可以留存繼續用於擴充規模，保證營收的繼續提升，形成一個正向的循環。反過來，營收不行，各方面業務就捉襟見肘，舉步維艱。

2016-2017年受到金融去槓桿、嚴監管和同業負債成本上行的影響，除招行外的大部分股份行營收增速放緩，導致發展短期受限，被迫讓出了一些市場份額，有的銀行又開始重拾融資擴張的老路，這種情況是很麻煩的。

所以我們要重視營收這個關鍵指標，其中利息收入的部分上一篇討論過，這裡說說非息收入。

理論上一家銀行的非息收入佔比越高越好，說明它的收入來源更豐富，抗風險能力更強，但是有兩個細節需要注意：

一是2018年新版會計準則實施後，以前劃分到利息收入裡的一些債券投資，主要是交易性金融資產（也稱以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產），現在要計入非息收入了，所以有的銀行看起來非息收入大增，其實它的收入結構並沒有更多元化，比如民生銀行，2018年報表非息收入佔比高達51.08%，我們都知道這是不可能的，它的真實利息收入佔比還是在75%以上的。招行在這一項上是從2018年起做了變更。

另一個是對信用卡分期手續費的處理，有的銀行還是劃作非息收入，但是我們知道這個手續費說白了就是利息，起了個“手續費”的名字是用來忽悠信用卡用戶的（本質是高利貸），賺的是息差，也要承擔信用風險。招行是從2015年起就把這部分劃作利息收入的，分類更合理了，在對不同銀行非息收入做對比的時候要注意口徑的區別。

招行近幾年的非息收入佔比如下：

看起來比較穩定，始終保持在35%左右。

結構方面：

匯兌損益、投資淨收益、公允價值變動淨收益三項是和我們前面說的交易性金融資產息息相關的，要加起來一起看，它的增速也主要取決於交易性金融資產的規模增長。而另一大塊兒就是手續費及佣金淨收入了，從表中我們看到它在非息收入中的佔比是逐漸萎縮的，從幾年前的82.51%收縮到只有73.96%，考慮到手續費及佣金收入中信用卡的刷卡手續費這幾年一直在快速增長，也就是說扣掉信用卡的影響後，其他的像代理、理財、結算清算、信用承諾和託管業務等“真實”的非息業務近些年發展得並不理想。

招行的這個情況其實是全行業的一個縮影，原因嘛，有以下幾點：現在搞大資管，監管非常的嚴，要求理財迴歸資管本源，搞理財的淨值化、合規化，理財產品的供給收縮，銀行收取的佣金也在下滑。另外銀行渠道銷售信託、保險、基金等產品受監管和市場的衝擊也比較明顯，託管手續費也在調降，使代理服務手續費和託管業務收入出現了整體的停滯甚至負增長。

展望2020年，在非息業務方面，一季度肯定會受到比較明顯的衝擊。今天正好看了招行的業績發佈會，田行長講到一季度的信用卡和借記卡的交易結算下行，導致銀行卡手續費收入出現負增長，這個是無法避免的。我們都宅在家裡，也不出去在餐飲、旅遊方面消費，尤其是信用卡的境外消費接近清0，可能只有一個網購的刷卡消費是增長的，但是二三季度以後肯定會有反彈，甚至在政策的刺激下出現報復性消費潮，可以期待一下。田行長認為全年信用卡業務的增幅會低於2019年，但會平穩增長，這個只能交給時間去檢驗了。另外他提到一季度的金融市場類業務在資本市場大幅波動的情況下實現了正向收益，可以部分對沖銀行卡業務的下滑。他認為今年理財子公司成立後資管業務會有一個不錯的增長，還對託管、投行（主要是債券承銷）等業務很有信心。

長期來看，有理由相信招行至少還會領先同業一個身位，一個是銷售理財、信託、保險、基金這樣的產品。就是我們常說的泛財富管理業務，需要廣泛和深厚的客戶基礎，這方面本身就是零售龍頭招行的強項。再一個是，像財富管理、託管、支付清算等中間業務，需要強大的中臺、後臺系統的支持，有賴於鉅額的科技信息投入，比如銷售業務，智能投顧搞得好的銀行可以精準的對客戶進行畫像，打造出定製化的、差異化的產品，並對一線營銷人員形成強力的支持。招行在這方面的能力毋庸置疑，看2019年93.6億的鉅額信息科技投入就好了，所以這一塊兒在未來可能是給招行股民驚喜的地方，不會拖後腿。

不過我估計非息收入方面大家也不是太關心，下面馬上進入資產質量分析的環節。

2.5資產質量

先看靜態的風險指標：

不良率、關注貸款率、逾期貸款率、逾期90天以上貸款率等四個核心指標，從2015年的高點算起，基本都是逐季下降的，靜態的資產質量全面改善中。從一個銀行股投資者的角度，我認為這個改善的幅度是很驚人的，我們可以對比一下銀監會發布的全國商業銀行整體的數據，我做了一個統計：

可以看出，由於宏觀經濟的不景氣，大部分商業銀行這幾年的日子其實過得一般，整體的不良率並沒有出現明顯的向下拐點，關注貸款率的數據稍好，但也並沒有好多少。也就是說，招行的成績是在逆境中取得的，就更加難能可貴。當然原因嘛，主要就歸功於佈局的零售業務，一個是招行耕耘得較早，獲得的客戶都比較優質，壞賬率低，一個是零售本身的特點決定的，即它受經濟週期的影響較小，而且國內沒有個人破產製度，使銀行承受的實際損失不大，遠遠小於公司貸款。

當然這裡招行有一個小瑕疵，就是2019年Q2到Q4的不良貸款率雖然下降了0.07個百分點至1.16%，但逾期90天以上貸款率卻是持平的，都是0.99%，也就是說招行對不良的認定標準在放鬆，不良偏離度從80%提升到了85%。我認為這個屬於瑕不掩瑜，些微的變化不影響大局，因為85%的標準也是很不錯的，而且逾期貸款率和關注貸款率都在下降的，不改資產質量向好的判斷。另外還有個隱憂，2019年新生不良有所抬頭，全年新生不良率達1.13%，而2018年是1.01%，考慮到2018年的絕對基數較低，而且像信用卡、消費貸這樣的零售貸款在幾年的高速發展後也該出現一定程度的風險暴露了，這個指標不需要太擔心，但值得投資人密切關注。現在市場擔心今年受疫情衝擊，上半年零售端借款人的還款能力和還款意願肯定是降低的，這個毋庸置疑，好在我們知道零售貸款不像公司貸款那麼容易賴賬，後期大規模的復工復產後逾期的部分有希望慢慢追回來，但是估計一、二季度的報表資產質量會有一個明顯的波動，我們要有心理準備。

秉持理性客觀的態度，對招行的每一個缺點我們都要拎出來說說，盡力避免“買貴”。

1.16%的不良率數據肯定是“調”出來的，我們後面會看到，招行還有其他“調”得更猛的地方，這是小巫見大巫。

看風險抵補能力：

撥備覆蓋率和撥貸比兩個指標要漲破天際了，達到426%和4.97%，作為對比，我國商業銀行2019年末的平均數據是186%和3.46%。那麼銀監會對招行這樣資本充足率高、不良認定也比較嚴格的銀行，要求的監管標準是多少呢？只有120%和1.5%，其實這個也不低了，國外銀行的平均撥備覆蓋率也就在100-120%之間。

這裡我要對招行大喊一句：

招商銀行，你媽媽喊你釋放利潤！

很多人都說招行在藏利潤，有的人比較討厭這樣的說法，是不是藏利潤咱不討論，但以現在這個風險狀況，撥備肯定是過頭兒了，根本不需要這麼多。2019年有個徵求意見稿，財政部要求以後銀行業的撥備覆蓋率不得超過監管標準的2倍，對招行那就是240%吧，即使按高口徑也是300%，超過了就認定你有隱藏利潤傾向，為啥？財政部缺錢啊，希望銀行多分紅，當然我們小股東也是希望銀行多分紅的。即使沒有這一層約束，招行的撥備覆蓋率總不能照著500%去吧？

當然，肉是在鍋裡的，暫時不給你吃沒關係，以後會慢慢釋放出來，保證未來三年淨利潤15%以上的增長率總是沒問題的吧？對利潤增速的推導我們後面再說，先看看招行的不良結構：

上表是招行不同種類貸款的不良率。說明一下，它這裡有個特殊的處理，就是貼現不算不良，即貼現的不良率始終近似於0，只有在貼現逾期的時候才把貼現計入公司貸款，增加公司貸款的不良，所以我把公司貸款和貼現做了合併處理，一起計算不良率，這樣也好和其他銀行同口徑比較。

可以看出，它的零售貸款整體不良率是很低的，只有0.73%，相比之下平安銀行其實零售不良控制得也算不錯了，在2019年末仍然達到1.19%。分項目來看，主要是其中總額高達1.1萬億的個人住房貸款，以0.25%的超低不良率做出了突出貢獻。招行還有一個亮點是小微貸款不良率從兩年前的1.77%控制到0.8%，非常的優秀，這在現在這個要求對小微“兩增兩控”的時代意味著什麼，不用多說了吧。招行的一個隱憂是信用卡類不良率在2019年全年出現了一個明顯的上升，從2018Q4的1.11%提升到1.35%，作為對比平安銀行是從1.32%到1.66%，說明整體信用卡的風險確實呈爆發之勢。我們反覆的拿平安銀行說事兒，當然不是對平銀有意見，一是它的2019年年報已經公佈了，二是它的零售戰略方向和招行類似，可以做直接的對比。我認為對信用卡現在還不需要太擔心，原因我們在下篇介紹招行具體業務的時候再說，單看零售整體的不良率是比較可控的，而且信用卡現在的佔比真的不是很高，主要還是房貸，而信用卡貸款本身的實際利率是比較高的，我們知道分期的利率在12-15%以上，覆蓋2%以下的不良率完全沒有問題。田行長也說了，信用卡業務整體的RAROC是很優秀的，比其他業務要好，什麼是RORAC，就是風險調整資本回報率（Risk Adjusted Return on Capital），一項業務如果回報足夠好，風險稍微大一點沒有關係，覆蓋了就好。信用卡的問題我們還可以持續關注。

這些年招行不良率的改善基本是來自公司貸款（包括貼現）方面的，兩年時間從2.34%壓降到1.65%。下面這個財報表格1.84%的數據是沒有算貼現的，我把它算進去了。

可以看出，公司貸款不良率高企主要是佔比較高的製造業和批零的高不良導致的，分別達的6.09%和3.19%，中國的銀行業可是被這兩個行業害慘了，一言難盡啊。其實招行這個還算好的，公司貸款的結構也不錯，有的銀行公司貸款的佔比第一和第二名就是製造業和批零業，那更是苦不堪言。

（本文篇幅較長，但全是乾貨，喜歡的朋友可以點個關注再慢慢看）

我們看招行每期的信用減值損失和信用損失率（取減值損失/營收），最近幾年減值的絕對金額始終維持在600億上下：

而因為營收的增長，信用損失率整體是穩步下行的，但在2019年末有一個小的翹尾，這就是前面我們說招行另一個“調”得比較猛的地方。

先解釋一下，對於減值準備，其實是有兩個池子的。一個是資產減值準備，是對所有資產計提的，而其中的大頭就是貸款減值準備，是另一個池子，也就是我們經常說的撥備，資產減值準備對貸款減值準備是包含的關係。因為貸款的風險比較大，而其他的金融投資，主要是債券和非標投資，實際的風險比較小，所以大部分銀行的貸款減值準備都佔到資產減值準備的95%以上。

2019年全年招行對貸款淨計提（計提-轉回）542億，但是全部的減值損失卻達到610億，中間還有五六十億的缺口去哪兒了？經過我的分析，先把數據放上來吧，就一目瞭然：

（這裡提示一下，接下來的七八百字閱讀難度較大，我用紅色字體標註，財報基礎一般的同學可以直接略過，看我的結論就好）

看到那個紅字了沒有，58.03億。

2019年Q2的時候對金融投資AC，也就是以攤餘成本計量的金融投資的準備計提還只有8.97億，怎麼到年末的時候突然就增大到58.03億了？缺口的原因找到了。對於普通投資者，很難理解AC和FVOCI的含義，大家可以查一下資料，我這裡不解釋了，沒有兩三千字說不清楚的。

我通俗易懂的講講重點，這個以攤餘成本計量的金融投資（AC）裡，有一些非標項目，以前是記錄在“應收款項類投資”會計分錄下的，老銀行股投資者一定記得這個科目，現在被併到AC（Amortized Cost，攤餘成本計量的金融投資）債權裡了，裡面有些什麼項目呢：

這麼說吧，這裡面的政府債券、政策性銀行債、商業銀行債等基本不可能出問題，我判斷是對1387億的“非標資產-貸款”計提了“階段一”（12個月的預期信用損失）的準備，上表用紅圈圈出來了，因為現在新版會計準則實行的是預期信用損失法，通俗的說就是比以前計提標準要更加嚴格，只要你銀行認為資產有可能出現問題，就可以計提。那麼這1387億的“非標資產-貸款”裡是藏著個大雷嗎？我認為未必，裡面大部分是面向地方政府融資平臺這樣的剛兌性質的非標債權。

我查看了近幾年招行的報表，也沒發現它在AC這個項目上產生過真實的大額損失。什麼叫剛兌？不是說著玩兒的，國情，你懂的。那怎麼偏偏在2019年第四季度就產生了58億的預期損失了？太匪夷所思。

我們看看這個計提的金額藏在哪裡:

它還在準備池子裡的，上圖我圈出來的“轉移”，就相當於我們說的貸款的核銷和轉出，你看，一年下來就一兩百萬的實際核銷，以前幾個年度也差不多，用的著大張旗鼓的多計提58億嗎？

我們就盯著這個項目，再盯一年，如果2020年他的這個“轉移”科目還是近似為0，那就是隱藏58億稅前利潤坐實了！我現在判斷這個概率非常大，折算成淨利潤大概45億人民幣，我真是。。。

當然，你可以當我胡說八道，是臆想，反正能看懂這些科目的人也沒幾個，招行你就可勁兒“調”吧。

總結一下，招行對攤餘成本計量的金融投資在2019年四季度做了58億的準備計提，這個行為非常的反常，而且我認為必要性不大，疑似大幅隱藏利潤。

如果不再提高撥備的標準（300%的撥備覆蓋率足夠高了），再把對金融投資的58億還原回來，大家算算淨利潤增速今年有多少？這就是為什麼前面我說2020年營收增速慢一點，不良風險小幅釋放都不是什麼大問題，未來三年想“調”出15%的淨利潤增速難度是很低的，只看管理層願不願意了。

既然說到風險，報表裡倒是對風險有過一些其他的討論：

地方政府融資平臺類的資產，廣義口徑風險敞口2500億，幾年下來變化不大，不良率是0%，呵呵。房地產類貸款，敞口5000億，較2017年4200億有所擴張，不良率0.36%，較2017年的1.46%顯著降低，招行自稱“主要投向優質戰略客戶，嚴控戰略客戶名單外增量投放”，從這個不良率的趨勢上也可以看出，所言非虛吧？

上面我用了三千多字對招行的資產質量和風險抵補能力做了全面的解讀，但是因為風險這個東西，還要和資產的收益率，客群的質量，尤其是客群質量未來的邊際變化結合起來一起看，這個我準備放到《夏至說招行》的第三篇再一起討論。也就是說，賬面數據是過去的成績，你還得對變量、對未來做出預測，而預測是需要結合業務以及公司的發展戰略一起去看的。

從賬面數據上看，招行的靜態風險指標是極其優秀的，可能上市銀行裡面也就寧波銀行能拉出來PK一下。本來南京銀行也很不錯的，但近幾個季度南行踩了兩個小雷，撥備指標有些波動，這裡先不討論了，股份行和城商行其實也不是一個物種，不好直接對比。總得來說，招行作為最優秀銀行的代表，抗住一波金融危機的衝擊我覺得是遊刃有餘的。

下面說說招行盈利能力的情況。

2.6 盈利能力

哦對了這裡還有一個重要指標，成本收入比：

2016年以前招行費用控制得本來還可以，但突然從2017年加大科技投入，到2019年全年達到93億，使管理費大增，這部分佔到了業務及管理費的10.8%。如果把這一塊兒砍掉，成本收入比肯定不會超過30%了，但是，我覺得這個錢花得很好，佈局未來嘛，這屬於一種投資，和發給員工的薪酬等支出是兩回事，未來還會取得相應回報的，況且現在的招行財大氣粗，多在科技上投入一些問題不大，零售業務也確實需要金融科技的支持。

最後說說盈利能力，一圖勝千言：

招行的ROE從2016年觸底後就開始反轉，這是在不良和撥備等指標大幅改善的情況下實現的，可持續性有保證。ROA就更不用說了，1.31%的現值是傲視群雄般的存在，也就是說招行憑藉遠超同行的ROA，在加了更低槓桿的基礎上，達到了優秀的ROE水平。這個ROE可能比某些地產、消費類公司要低很多，但這是一家巨無霸級別的銀行，行業不同，對應的風險不同，沒有多少可比性。

招行的優秀是全方位的，為什麼這幾年很多其他銀行的高管都在公開場合說要學習招行，他們要學習招行的什麼？僅僅是一個零售戰略嗎?是一項具體的業務比如信用卡嗎？事情沒有這麼簡單。

作為小股東，我們關心的是報表上一個一個具體的數字，但其實這些數字是每一個招行人，從管理層到分支行長，到網點的一線員工一點一點做出來的，優質的客戶是每一個客戶經理一個接一個，一年又一年維護來的。如果我們不瞭解具體的業務，就很難在腦中刻畫一個銀行完整的樣子，也不知道它會走向何方，我們做投資就容易迷茫，也沒有信心。

作為一個價值投資者，長期來看，我們在每一家公司身上賺到的錢，其實和我們對公司的瞭解程度是呈正相關的。所以財報的解讀到此結束，我寫了一萬五千字，但這只是一個大的鋪墊，下面就到了我最想講的部分：招行的護城河在哪兒？他是怎麼變得優秀的？他在未來還能繼續保持優秀嗎？招行值得投資嗎？

謎底快要揭曉了，感謝您的關注。

讀完《夏至說招行》這個系列的文章，你可以掌握銀行股分析的基本框架，知道關鍵問題在哪裡，風險點在哪裡，另外還可以瞭解一下中國最好的銀行是如何開展業務的，是怎麼佈局未來的。再和其他銀行做個對比，投資銀行股的時候就能心中有數，大跌不慌。

本文首發於我的公眾號：夏至1987，感謝您的關注，下一篇更精彩。

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