長江證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
北新建材(000786)
事件描述
公司2019年收入133.23億元，同比增長6.03%；歸屬淨利潤4.41億元，同比下降82.11%。2019Q4收入35.06億元，同比增長14.85%，歸屬淨利潤4.52億元，同比增長6.87%。
事件評論
2019年經營穩定，四季度收入加速增長。2019年全年銷量19.7億平米，同比增長5%。Q1-Q4經營情況相對穩定，收入增速分別為-3%、3%、7%、15%，其中防水業務在四季度貢獻2億元，剔除後單季度收入同比增長8%，四季度收入呈現加速增長態勢。
運輸費用發生調整，真實毛利率相對穩定。新收入準則要求下公司將銷售相關的運費調整到營業成本，使得營業成本增加3.4億元，從將運費影響剔除，則真實毛利率保持相對穩定狀態。若在銷售費用中加回3.4億元，則真實銷售費率為5.4%，較2018年的3.0%提升較顯著。
賠償成為過去式。2019年公司發生的律師費等訴訟案相關支出為19.36億元，加回後歸屬淨利潤為23.77億。考慮到和解費用已經基本支付完畢，且後續事宜僅有多區合併訴訟中的Mitchell案等零星訴訟，公司2020年將甩掉訴訟包袱，實現輕裝上陣。
防水業務並表，淨現金流依舊優異。公司2019年底實現對蜀羊、金拇指、禹王的並表，其中蜀羊自購買日到年底2個月共實現收入2億元，實現淨利潤998萬元，2020年防水板塊有望貢獻全年利潤進而對公司業績實現增厚。現金流方面，2019年公司收現比為1.1，維持一直以來的水平；經營活動現金流淨額為19.8億元，同比有所下降，主要源於支付部分賠償費用（與經營活動相關的營業外支出現金為10.6億元）。
處於新成長階段的起點。近兩年公司的成長邏輯有所變化：一是地產領域規模採購使得中高端石膏板需求增加，公司優化產品引領行業產品結構趨勢，盈利中樞有望上升；二是品類延伸打開新成長空間，在“一體兩翼”發展戰略之下，公司收購蜀羊+金拇指+禹王切入防水領域躋身行業前列，五百強地產首選率高居第三，憑藉資金和渠道優勢，我們判斷公司防水業務將迎來高速發展。預計2020-2022年歸屬淨利潤29、34、38億元，對應估值15、13、11倍，維持買入評級。
風險提示：1.地產竣工大幅下降，石膏板需求大幅下滑；
2.防水、龍骨等外延業務發展低於預期。
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