華西證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
廣汽集團(601238)
事件概述
公司發佈2019年報：本集團連同合營、聯營公司（包含廣本、廣豐等）共實現營業總收入約3,550.9億元，同比減少2.4%；合併報表營收597.0億元，同比減少17.5%；歸母淨利66.2億元，同比減少39.3%；扣非淨利38.4億元，同比減少60.8%；期末經營現金流-3.8億元，較上年增加8.9億元。同時，董事會建議向全體股東派發每10股1.5元（含稅）的末期股息。
分析判斷
受行業景氣度低迷影響自主持續虧損，日系表現亮眼2019年經濟下行壓力加大，汽車行業在內因（國六升級）外患（中美貿易戰）影響下需求進一步萎縮，銷量同比減少10%；公司作為日系合資龍頭，在廣本、廣豐持續逆市增長帶動下，全年銷量實現206.2萬輛，同比減少4.0%，明顯跑贏行業。從結構來看，旗下日系合資表現亮眼，而廣汽自主持續虧損：1）日系雙雄業績兌現。報告期內公司投資收益96.3億元，同比增長6.9%；其中，聯營及合營公司貢獻94.0億元，同比增長7.4%。我們認為，投資收益向上主要受益於兩大核心日系品牌廣本/廣豐銷量穩步上升，2019年同比增速分別為4.0%/17.6%；2）自主品牌持續虧損。受產品週期更新不及時、行業競爭加劇、終端價格優惠擴大等因素影響，廣汽乘用車2019年銷量下滑幅度大於行業，同比減少28.1%，導致連續三個季度19Q2-Q業績出現虧損。19Q4公司合併報表（主要反映自主品牌）毛利率5.2%，較19Q3下降0.9pp；同時，19Q4銷售及管理費率分別為11.1%/7.7%，較19Q3上升4.5/3.3pp；3）分紅率維持較高水平。公司預計2019全年派發股息20.5億元，分紅率高達30.9%，彰顯了公司持續回報股東，共同分享發展成果的決心，在行業下行週期中平穩發展，逆境中展現韌性。
日系雙雄廣本廣豐強勢擴張，增長確定性高
1）2020年廣本廣豐產品週期蓄力。廣本2019年底緊湊型SUV皓影上市，對標東本CRV，未來月銷量有望突破1萬輛；廣本預計20Q1推出換代國六版飛度；廣豐於20Q1推出對標一汽豐田榮放的緊湊型SUV威蘭達，月銷量有望達6,000-8,000輛水平；
2）產能擴容奠定成長基礎。廣本、廣豐2019年均新增產能1萬輛，在產能保證的情況下，我們預計廣本/廣豐2020年銷量增速分別為2.5%/4.2%；
3）未來競爭格局利好廣本廣豐發展。中長期來看，中國市場增換購比例提升，用戶平均年齡增加，日系品牌受益於低耗油、售後低成本、高保值率等特性，契合未來主流汽車消費偏好，廣本、廣豐憑藉品牌及產品優勢，將在持續向好的日系品牌擴張中脫穎而出。
自主廣汽新能源強勢崛起，傳祺主力修復
廣汽自主業績底部向上，展望2020年，修復彈性及預期較高，主要邏輯在於：
1）廣汽新能源強勢崛起。基於純電專屬平臺推出的AionS在上市後銷量不斷攀升，2019年12月銷量已達8460輛，第二款車型SUVAionLX於19Q4上市；廣汽新能源Aion系列以2B市場作為切入點，逐漸累積用戶口碑，長期來看，通過質變撬動量變的過程滲透2C終端，打開主流市場；
2）傳祺主力修復。集團歷史爆款車型GS4在2019年11月完成換代，第二代產品採用GPMA模塊化平臺，在外觀、動力等方面全面升級，預計2020年月銷量可達2萬輛+，並且也將帶動其他車型的銷售。
投資建議
乘用車行業受新冠病毒疫情影響短期銷量承壓，“刺激政策+首購釋放”雙重邏輯驅動銷量回暖；公司作為日系合資龍頭，廣本、廣豐繼續追尋突破，自主品牌邊際改善顯現，銷量開啟修復，2020年業績彈性及增長確定性較高。根據2019年經營情況及疫情對20Q1的影響，調整盈利預測：預計2020-2021年歸母淨利由101.7/115.8億元調整為84.5/102.8億元，EPS由0.99/1.13元調整為0.82/1.00元，H股EPS由1.10/1.26港元調整為0.93/1.13港元，對應A股PE12.8/10.5倍，對應H股PE8.4/6.9倍。鑑於公司日系佔比高且品牌結構佔優，繼續給予公司A股/H股2020年目標PE15/12倍，A股目標價由14.85元調整為12.30元，H股目標價由13.20港元調整為11.16港元，均維持“買入”評級。
風險提示
車市下行風險，影響公司銷量；老款車型競爭力削弱，終端銷量嚴重下滑；新車型上市不達預期，導致銷量增長乏力；汽車消費刺激政策落地時間及效果不達預期；新冠病毒疫情控制風險，全球範圍內整車及零部件供應受到影響。
閱讀更多 Dword 的文章
關鍵字: 廣州本田汽車 美好，一直在身邊 廣州汽車集團股份有限公司
