興業證券發佈投資研究報告，評級: 審慎增持。
中國重汽(000951)mary＃
事件： ＃ 公司發佈 2019 年年報， 全年實現總營收 398.4 億元，同比-1.3%，實現歸母淨利潤 12.2 億元， 同比+35.2%，實現扣非歸母淨利潤 11.5 億元，同比+48.4%，同時確立 2020 年產銷 14.2 萬輛，收入 450 億元的目標。
毛利率改善驅動業績高增長， 費用率維持穩健， 現金流質量得到提升。 19年公司重卡銷量 13.7 萬輛，同比-3.5%，跑輸行業 5.7pct。公司利潤增速較高系毛利率改善明顯， 19 年毛利率 10.5%，同比提升 1.6pct，而歸母淨利率的基數低 (18 年為 2.2%， 19 年為 3.1%)為利潤改善創造出彈性空間。19 年三費率 4.6%，同比+0.3pct， 相對穩定。 19 年公司 OCF 實現 26 億元，是歸母利潤的 2 倍有餘， 表明公司造血能力充足，同時自 11 年後公司每年 CAPEX 始終維持低位(約 1-2 億附近)， 充足的現金流為遠期分紅率的提升留出空間， 19 年公司分紅率為 30%， 處於歷史中樞附近。
短中期銷量有支撐，集團整合盈利能力改善可期。 在國三重卡報廢與基建投資加速的背景下， 20 年重卡銷量有望維持高景氣度，預計銷量維持110-119 萬輛。 重汽 18-19 年在工程重卡中市佔率排名第一 （約 15%佔比），同時在天然氣重卡中排名第三(約 17%佔比)短期與中期分別有望受益基建投資加碼與天然氣重卡滲透率提升趨勢，支撐公司重卡銷量。同時譚總就任重汽集團董事長加強以利潤考核為導向， 19 年公司在行業增速較低的情況下， 毛利率改善明顯已經初顯改革成效。 隨著重汽集團改革降本繼續推進，公司盈利能力提升仍然值得期待。
短期高景氣，長期估值邏輯向價值股切換， 維持“審慎增持”評級。 重卡銷量逐步復甦，預計 20Q2 是需求平移後的銷售旺季， 20 年重卡銷量依然維持高景氣度。 公司受益集團改革， 成本與管理持續改善，盈利能力有望提升。 長期重卡保有量銷量中樞穩步提升， 波動下降，有望提升產業鏈公司的盈利空間和穩定性， 中國重汽的估值邏輯有望逐步由週期股向價值股切換。 考慮公司盈利能力改善， 預計 2020-2022 年公司歸母淨利潤分別為14.9/17.2/19.4 億元， 維持“ 審慎增持” 評級。
風險提示： 宏觀經濟大幅下行；重卡銷量低於預期； 公司銷量不及預期
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