董宝珍表示，A股避风港的说法是不准确的，应该是一个“巨大的”避风港，只有中国市场满足外资大体量、低估值的需求。银行让利实体经济不意味着压低利率，而是不提高利率；因此对银行股的看法是“整体复苏、次第表现”，估值修复只是早晚的问题，具有翻倍空间。贵州茅台目前35倍左右的市盈率到了令人惧怕的水平，不过长期基本面没问题；30倍以上市盈率的股票，一秒钟都不敢拿。
海外疫情还在持续恶化，最新数据显示，全球新冠肺炎确诊病例已经超过184万例，死亡病例超11万例。与疫情一起令人担忧的是，美股市场能否企稳回升，仍旧是投资者关心的话题。
在外围市场不确定的背景下，目前的A股市场能够成为“避风港”吗？经过3月份的大跌，A股有哪些板块是低估的？针对这些问题，腾讯财经近日独家对话了知名投资人、否极泰基金经理董宝珍。
董宝珍表示，A股市场是一个巨大的避风港。从2008年金融危机以来，中国的GDP总量是翻倍的，但是对应的金融资产总量或者指数是停滞的，十年没有任何变化。对于外资来说，满足大体量、低估值的市场，只有中国市场。
董宝珍认可A股处于牛市初期的说法。他认为，目前的A股市场内有估值优势，外有流动性刺激，在全球无风险收益率趋于零的情况下，中国的蓝筹股尤其是银行股具有非常大的吸引力，如果银行股发生了估值修复，具备翻倍空间。
对于长期关注的贵州茅台，董宝珍表示，“只要是30倍以上市盈率的股票，我一秒钟都不敢拿。贵州茅台目前的市盈率（35倍左右），属于我惧怕的那个水平。当然茅台的基本面很强劲，从长期来说没问题。”
A股市场是一个巨大的避风港
腾讯财经：最近一段时间，投资者比较关注外围市场的情况。你觉得本轮美股暴跌的根本原因是什么？大概什么时候能企稳？
董宝珍：根本原因是美股连续十年的大牛市，导致了高估值，高估值必然会难以持久，一定得跌下来，大家关注的疫情扩散等因素只是诱因。
大家在牛市的时候都是以没买股票为耻，因为牛市里面一买股票就赚钱。但是当股市突然断崖式下跌的时候，就会出现竞争性逃离和踩踏，再发利好都没有感觉了，因为人们都在夺路而逃。
至于什么时候企稳，按照估值，每一个国家的估值中枢应该是多少，都是已知数。应该讲美国股市（道琼斯指数）在2万点左右，可以作为估值中枢。美国现在是海量QE、无限量QE，只要情绪稳定下来，在估值优势具备的情况下应该能稳住。
腾讯财经：很多人说A股是避风港，你怎么看这种说法？
董宝珍：我认为这个避风港说法还不太准确，准确的说是一个巨大的避风港！从2008年金融危机以来，中国GDP总量是翻倍的，但是对应的金融资产的总量或者指数是停滞的，十年没有任何变化。于是乎，导致今天出现一种反差，欧、美、印度股指全部已经超越了2008年的高点，而且都涨了几倍，反观中国股市，十年没有涨。
那边已经泡沫化了，按照泡沫化之后必下跌的逻辑，下跌后资金会撤出，寻找新的低估值市场。低估值的市场在哪儿呢？对于外资来说，满足大体量、低估值的市场，只有中国市场，这就是所谓避风港的内在原理。
腾讯财经：最近私募大佬林园有一个判断，认为目前的A股处于牛市初期，你怎么看目前A股所处的阶段？
董宝珍：我觉得林园老师说的是对的。我甚至能够给牛市论提供一个理论依据，叫做内有估值优势，外有流动性刺激。所谓内有估值优势，我指的是大盘蓝筹股。你注意看一下，蓝筹股的股息率都达到5%-6%了，而美国十年期国债收益率不到1%，全球无风险收益率已经趋于零。最近大家还注意到，汇丰银行不分红了，在这种情况下，中国的蓝筹股尤其是银行股的吸引力就非常大。
外有流动性刺激是指这一次疫情冲击后，各国的救市政策都是宽松和放水，大规模放水导致资金比较充裕。一方面，这些资金要参与实业，保证实业能正常运转，另一方面，这些资金也有一部分会进入金融市场。
还有一个因素，中国结构性改革已经完成了。2015年的去杠杆、去产能、调结构，现在改了五年以后基本上完成了。宏观经济在宽松刺激的情况下，一轮新周期将要出现，这种基本面新周期加上估值又不高，资本市场一定会有变化的。
看好低估值大蓝筹，银行股具备翻倍空间
腾讯财经：经过3月份的这一轮大跌，你个人比较看好哪些板块？
董宝珍：一句话，都不用我看好，你就拿市盈率高低来衡量就行了。动不动50倍市盈率的股票又涨了，我是理解不了的。我认为，只有低估值的股票上涨才是合理的、确定的。谁低估，谁的未来就更美好。像大盘蓝筹，很多人老说大盘蓝筹太大了，涨不了。我就不明白，太大了怎么就涨不了？这个逻辑很奇怪，A股市场炒作的恶习使人的很多观念都不太正确。我只要低估的大盘蓝筹股，大公司发展会更好，小公司很容易失败。
腾讯财经：在大盘蓝筹股里，你具体看好哪些板块？银行、地产还是其他板块？
董宝珍：我不参与地产板块，我主要看好金融这一块。有的人说银行不行了，我真笑死了。银行不行了，你还能好吗？中国银行股的市盈率比正常、合理的估值要低一半。如果银行股发生了估值修复，银行股涨一倍的话，那么指数是不是就同比例涨那么多？
腾讯财经：但是我们也注意到，最近一年多，银行股面临的政策环境不是很好，比如“银行体系要适当让利实体经济”、利率下行等等，你怎么看银行股当前面临的这些困难？
董宝珍：银行让利实体经济这句话是什么时候喊出来的呢？是2008年金融危机。但是2008年金融危机企业困难的不得了，工人们都回家了，喊出银行让利实体经济。但是2008年金融危机过去后，银行业发生了什么变化？发生了一次从2009年开始到2013年结束的快速飙升，在这个过程中，银行业整体的利润翻的很厉害。
银行让利实体在当前背景下的表现，不是压低银行的利润率，而是保持银行的利润率就可以了。因为现在实体经济很困难，实体经济风险提升了，在这种情况下按照市场经济原则，银行实际上是应该提高利润率的。银行也是商业企业，考虑到企业的风险提升，就应该提高风险补偿、提高利率。但是在中国，银行不提高利率，这就叫支持实体，而不是说要压低。
腾讯财经：在利率持续下行的背景下，对银行的净息差是有影响的吧？
董宝珍：目前来看，息差能维持稳定。为什么呢？因为现在同业拆借利率下跌了30%，同时贷款利率也有二三十个BP的下降，这个时候就能互相弥补。
下一步为了启动经济，我个人估计十有八九要降息。外部需求因为国外疫情已经萎缩了，内部需求又因为人们不敢出门而萎缩了，所以现在就是需要让人花钱。怎么花钱呢？一个是赶快控制住疫情，让大家敢出来，第二个是压低一下无风险收益率。应该讲随着存款利率的下降，贷款利率也下降，两方面同时降银行业的息差相对能够维持稳定。
腾讯财经：我们注意到，在银行股里，你一直对民生银行比较看好，为什么？
董宝珍：我对哪个银行都很看好，我对招商银行，对大行、小行都看好，凡是低于十倍市盈率的银行都有上涨空间。我为啥老提民生银行呢？我是反对一些“银行多头”的观点，这些人认为，银行股里只有招商银行一骑绝尘，其他银行都是坏银行，都复苏不了。我对银行的看法是“整体复苏、次第表现”，投资机会是整体性的、行业性的。这个整体性复苏是次第表现的，你早点，我晚点。
过去两年，因为银行最先复苏的是招商银行，所以很多银行多头就认为复苏完全是凭本事、竞争优势，招行有竞争优势，所以招行就复苏了，其他银行永远复苏不了，这个是错的。为了反驳这个观点，我就用了民生银行举例。
银行业从2013年开始出现了资产质量恶化，于是各大银行都要财务“大洗澡”，把不良给处理掉，使报表干净。招商银行用了一年多就洗干净了，民生银行用了四年，目前也走出来了。当然我认为招商银行的估值也应该上涨50%，招行本身也是低估的，银行股的低估是整体性的。
茅台目前的估值太贵，一秒钟都不敢拿
腾讯财经：大家都知道你是业内有名的茅台粉。贵州茅台目前的市盈率大概在35倍左右，你觉得这个估值合理吗？
董宝珍：我是中国最大胆的投资人，也是中国最胆小的投资人。所谓胆小，就是说只要是30倍以上市盈率的股票，我一秒钟都不敢拿。贵州茅台目前的市盈率，属于我惧怕的那个水平。当然茅台的基本面很强劲，从长期来说没问题。
腾讯财经：最近市场盛传飞天茅台要提价，你觉得飞天茅台今年有没有提价基础？
董宝珍：茅台提价不意外，茅台是有提价权、定价权的。但是在这个估值水平下提价，提价对股价的效果很难讲。
腾讯财经：之前媒体有一个报道，2012年下半年茅台股价跌破200元时，你卖出了其他股票，全部用来追加贵州茅台，并且加了杠杆。作为一个价值投资者，你怎么看全仓一只股票这件事？
董宝珍：我要给大家讲一个事情，在上世纪九十年代的时候，巴菲特、芒格管理的伯克希尔公司，当时已经有几百亿美元的资产，有一年的年报上，一共只持有3支股票。一个拥有几百亿资产的伯克希尔，在上世纪九十年代只持有3支股票，而且这3支股票是同一行业，在这种情况下，他的集中度高不高呢？
芒格说过另一句话，把伯克希尔公司前十大持仓股剔除掉，伯克希尔简直就是个笑话，乏善可陈。他们的财富、他的成功就靠那几支股票，就是高度集中的。你持有多少支股票，决定于你对这个股票理解不理解，以及那个股票安全边际的大小，这个就够了。
芒格还说过一个话题，你为什么不把你所有的钱投到你最了解的那个公司身上呢？非要把它分散起来？你特别喜欢分散投资，还不如买指数基金，真正在资本市场上进行主动挖掘投资机会的，一定是集中投资者，因为没有那么多机会供你分散。
当然是不是只持有一支股票呢？你不要忘记了2013年如果茅台跌到100块钱，你应该卖掉所有的股票买茅台，因为事后已经证明了，没有哪个股票的涨幅超过了茅台，对不对？所以说价值投资一般是集中持股的，绝大部分价值投资者都是集中投资的。
腾讯财经：但是你作为基金经理，如果持股这么集中的话，投资人会不会有一些担心呢？
董宝珍：我只在意投资规律，基金经理难道可以违反投资规律吗？如果集中投资是合乎投资逻辑的，那就是正确的。至于是别人包括客户在意不在意，不重要啊。因为资产管理者是逆人性的，投资必须是逆人性的，做跟大众不一样的。其实你的客户也是普通人，逆大众也包括逆出资者。但是逆出资者了，出资者就不理解你了，这个时候就是考察一个资产管理人的道德和精神境界了。你到底是讨好出资人，还是尊重投资模式、投资原理？哪个更为重要？这个是很难的。
腾讯财经：2012年，你满仓加杠杆买了茅台。你怎么看加杠杆这件事？一个价值投资者应不应该加杠杆？
董宝珍：让我说一个价值投资者应不应该加杠杆，这个难度太高了，相当于让我给价值投资者下一个原则性的定义，这个话题太大，我就不碰了。我跟你讲事实，你要去看一下伯克希尔的年报，你就会发现，在他的资产负债表里净资产和净负债是1：1的。
巴菲特掌控的伯克希尔公司，有一半资产是负债，一半资产是自有资产，所以你说伯克希尔公司使用没使用杠杆呢？当然伯克希尔公司是产融结合，伯克希尔不完全是一个基金，伯克希尔有很多企业，有些杠杆是为企业承担的，还有一些杠杆是保险公司的长期资金。
有专业人士研究过，如果伯克希尔公司没有这个杠杆，收益率大概在13%左右，实际上伯克希尔年报中就告诉你了有杠杆。其二，你注意到这两天美国股市崩塌以后，伯克希尔没闲着，干什么呢？发债券。债券不是一种杠杆工具吗？发了债券干什么呢？他拿来抄底。而且我研究过，2008年金融危机的时候伯克希尔频繁发债券，当美国股市高估了就不发债券了。每一次股市大崩溃，伯克希尔就发债券，一般是几十亿美元，这些资金就是专门为抄底股市定做的。
巴菲特的确说过不要使用杠杆，但伯克希尔是使用杠杆的，这个也是事实。我们也不能说巴菲特是说一套、做一套，总的来说杠杆是放大了风险，当然也放大了收益。巴菲特的意思是说，不行就别使用，他的意思说你不要像我一样，我是老江湖了。
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