安信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
安科生物(300009)
事件：安科生物發佈2019年度報告，實現營業收入17.13億元，同比增長17.17%；歸母淨利潤1.24億元，同比下降52.71%；扣非歸母淨利潤1.05億元，同比下降61.16%；加權平均ROE為5.20%。公司利潤分配預案為：每10股派發現金紅利1.50元（含稅），以資本公積每10股轉增3股。公司發佈2020年一季度業績預告，預計實現歸母淨利潤7300-8650萬元，同比增長10.03%-30.38%。
商譽減值拖累2019年利潤表現，干擾素放量提振20Q1業績增速。公司2019年利潤端大幅下滑，主要與中德美聯與蘇豪逸明分別計提商譽及無形資產減值準備約1.7億和0.3億元有關。剔除上述減值準備影響，公司2019年實現歸母淨利潤3.23億元，同比增長22.90%；分季度看，公司19Q4實現營業收入5.50億元，同比增長23.90%，歸母淨利潤0.67億元，同比增長110.52%。公司19Q4業績快速增長，這一方面是由於公司生長激素產能問題解決、銷量恢復快速增長、同時水針上市帶來業績增量；另一方面則與去年同期生長激素缺貨導致業績基數較低有關。2019年公司整體毛利率為78.03%，同比下降2.05pct，這主要與中德美聯業務模式發生變化、產品價格下降、人力與生產成本增加，毛利率同比大幅下滑有關。期間費用率方面，2019年公司期間費用率為54.11%（-2.63pct），其中銷售費用率40.95%（-2.88pct）、管理費用率6.49%（-0.25pct）、研發費用率7.01%（+1.04pct）、財務費用率-0.34%（-0.53pct）。根據業績預告中位數測算，預計公司20Q1實現歸母淨利潤約0.8億元，同比增長20.21%。公司基因工程藥物、多肽原料藥等產品收入在20Q1繼續保持穩定增長，尤其是干擾素被列為新冠肺炎推薦用藥，短期銷售大幅增長；而法醫檢測、中成藥等業務因新冠肺炎疫情而受到一定影響。
母公司業績維持快速增長，其他業務板塊短期承壓。2019年母公司實現銷售收入8.33億元，同比增長17.04%，淨利潤2.15億元，同比增長9.42%，其中預計生長激素銷售增速在25%左右。安科恆益實現銷售收入1.27億元，同比增長16.22%，淨利潤591萬元，同比下降16.49%，利潤端下降預計主要與原輔料成本上升、終端OTC藥店聯盟採購及行業環境變化有關。安科餘良卿實現銷售收入4.91億元，同比增長11.75%，淨利潤3740萬元，同比下降2.89%，利潤端下滑預計主要與行業政策高壓有關。中德美聯實現銷售收入1.61億元，同比增長35.33%，收入端快速增長主要是由於業務模式發生變化，由單一銷售產品轉為提供全套數據庫建設服務；實現淨利潤2025萬元，同比下降47.56%，利潤端大幅下滑主要是由於市場競爭加劇、產品價格下降、人力與生產成本增加、毛利率同比大幅下滑。蘇豪逸明實現銷售收入8172萬元，同比下降6.98%，淨利潤3270萬元，同比下降13.05%，收入利潤雙雙下滑主要是由於受多肽原料藥終端藥價下降、原物料價格上漲、企業研發投入加大、成本費用增加等因素影響。
生長激素長期高增長預期不變，公司產品管線有望不斷完善。根據公司公告，受產能限制因素影響，公司生長激素粉針2018下半年與2019上半年的銷售增速放緩；但隨著產能問題的解決，公司生長激素粉針自19Q3開始逐步恢復快速增長。公司生長激素水針於2019年6月獲批，目前已正式上市銷售，且正處於市場準入階段。根據公開信息披露，受新冠肺炎疫情影響，醫院各科室就診人次下滑明顯，進而在短期內對公司生長激素新患入組及水針市場導入造成一定影響，但存量患者用藥受疫情影響不大。並且由於矮小兒童的長高需求持續存在，短期被壓制的需求有望在疫情後快速反彈。在國內生長激素市場滲透率依舊較低、行業持續高景氣的背景下，我們認為，疫情的短期影響並不改變生長激素長期增長的邏輯。此外，公司年報披露，公司生長激素長效水針也已完成臨床研究，有望2020年申報生產。隨著公司生長激素劑型的進一步完善，銷售協同下，公司生長激素業務有望持續快速增長。
單抗與細胞治療研發有序推進，護航公司長遠業績增長。公司持續加大研發投入，各領域產品研發進度有序推進。公司公告顯示，單抗方面，公司曲妥珠單抗與貝伐珠單抗均已進入III期臨床，PD-1單抗也已進入I期臨床，同時公司還將與藥明生物共同開展雙特異性抗體的研究。CAR-T方面，博生吉靶向CD19的CAR-T產品於2019年12月獲批臨床，針對其他靶點和適應症的CAR-T產品也將適時提交臨床申請，並且博生吉還正在與德國默天旎展開深度合作。
投資建議：買入-A投資評級，6個月目標價18.00元。我們預計公司2020年-2022年的收入增速分別為30.6%、13.4%、30.0%，淨利潤增速分別為251.1%、22.3%、27.2%，成長性突出；給予買入-A投資評級，6個月目標價為18.00元，相當於2020年43倍的動態市盈率。
風險提示：生長激素市場推廣不及預期，產品降價風險，新藥研發不及預期等。
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