原油價格的暴跌引發了投資者對石油ETF的濃厚興趣，某些大宗商品交易員和對沖基金從中獲利，但普通投資者投資該類產品巨大的損失也引人質疑：大宗商品追蹤工具是否適合散戶？
中國基金報記者 姚波
美國油價首次跌至負值，加劇了一系列大宗商品交易所交易產品（ETF）的嚴重虧損。
幾十年來，西德克薩斯中質原油期貨（WTI）一直是全球兩大油價基準之一，也是美國石油行業的基準價格，它見證了市場的繁榮、蕭條、數輪戰爭和金融危機，但沒有任何一個事件能與負油價匹敵。冠狀病毒疫情大流行促使石油需求暴跌，WTI油價從今年初每桶60美元降至最低負40.32美元。
原油價格的下跌，伴隨著大量資金湧入石油ETF。全球最大的石油ETF——美國石油基金（United States Oil Fund LP，代碼：USO）今年吸引了約62億美元的資金流入。自3月初以來，流入USO的資金大幅增加。這些近期買入的投資者中的許多人將蒙受損失，因為油價短期不僅沒有企穩，還伴隨著期貨交割出現波動而大幅下跌，USO今年的回報率為-79.9％。即使從3月9日首次油價大跌之後計算，該基金的跌幅也高達60.6％。
幾乎所有大型原油基金都概莫能外，資金湧入伴隨價格大跌。USO的姊妹產品美國布倫特原油基金（BNO）今年獲得到約2.08億美元的新資金，回報率為-68.2％。歐洲最大的石油ETF公司WisdomTree旗下的WTI基金今年吸引了至少6.2億美元的淨流入，其今年迄今回報率為-78.3％。
原油價格的暴跌引發了投資者對石油ETF的濃厚興趣，他們押注新冠病毒的防範措施一旦放鬆，能源需求將出現反彈。的確，不少高度老練的大宗商品交易員和對沖基金可以相對輕鬆地從中獲利，但也有大量缺乏商品投資經驗的散戶湧入原油基金。如此巨大的損失引發了這樣一個問題：大宗商品追蹤工具是否適合缺乏經驗的散戶投資者？
期貨標的過於複雜
加劇流動風險
過去的油價低迷時期也會出現此類反向投資行為，投資者逢低買入，並期望油價恢復常態後收割利潤。但近期原油市場的劇烈波動，已暴露出依賴衍生品回報的指數跟蹤工具可能出現意想不到的損失。
首先，所謂的“期貨溢價”（contango）加劇了原油ETF的虧損。“期貨溢價”指由於需求疲軟，現貨大宗商品價格低於未來交割合約的價格。這意味著，原油基金在從到期的石油期貨合約“展期”到較長期過程中（即移倉換月）會產生較高成本，基金被迫“低賣高買”，這也是原油ETF價格一路走低的主要原因之一。
不過，相比較部分個人投資都沒有能夠及時展期，最終在負油價時成交，甚至可能要反向支付費用，作為專業投資機構的基金一般都會較早移倉，只是價差損失難以避免。
其次，大量湧入的資金讓基金管理者找不到匹配的投資標的，不少基金被近停止新份額生成，加劇了產品的流動性風險。USO的管理者美國商品基金公司警告稱，目前已經暫停了新份額生成，現有份額的交易不會停止。這意味著即使做市商也不能購買USO的新份額，二級市場買賣只能是現有份額的交易，已有份額的交易成本和波動性都可能上升。
此外，不少境外原油基金持有的大量短期WTI合約，也很有可能違反外匯監管規定，這也令其他市場參與者感到恐慌，因為他們擔心這些合約會對油價產生影響。
散戶一知半解
交易所直接介入干預
為什麼投資者會湧入如此高風險的投資？ 業內人士就指出，傳統上這類產品是用來博取均值迴歸的，低價買入無可厚非。油價如此之低成為晚間新聞時，自然也會吸引對大宗商品一知半解的人，但散戶投資者總是想快速賺錢，並錯誤地認為相關基金跟蹤的是石油現貨價格，而忽視了ETF背後所進行的是期貨投資，所蘊藏的風險高於一般投資品種。
不少專業期貨投資者表示，很多人對期貨相關定價原理和背後所蘊藏的風險理解不到位。這種過度擁擠的抄底交易已經變質，這意味著更多缺乏經驗的投資者在“玩石油”。散戶可能會因為投資於使用短期原油期貨的產品而蒙受損失。
也有投資人指出，相對於對沖基金等機構對原油期貨的操弄，ETF作為原油投資工具實際上顯得非常笨拙。就在散戶對這款零售產品的興趣飆升之際，監管機構對原油基金在石油期貨市場的頭寸規模感到擔憂。過去一週，美國原油基金USO因其在石油期貨市場持倉以及其影響能力而受到密切關注。數據顯示，該基金持有5月和6月WTI約五分之一至四分之一的合約。
如此多合約被一類高度流動的產品所持有，這已經促使交易所開始直接介入。USO近日首次披露，芝加哥商品交易所主動要求其改變持倉頭寸。過去一週，USO不斷調整頭寸，有效延長了合約平均到期時間，避免了在最後時間可能因為交割問題而陷入被動。這是一週多來USO第四次披露對其投資組合的調整。
高槓杆基金大量清盤
做空產品概莫能外
波動性上升給槓桿化的ETF帶來了更多問題，這些產品允許加大對油價波動的賭注而風險更大，以至於有產品觸發了終止條款，不少基金持有人被近清倉出局。
近日，WisdomTree被迫清倉其槓桿比率為3倍的WTI產品，這是一種押注油價下跌的產品，本來符合目前油價走勢，但由於出現了所謂的嚴重的隔夜價差事件，促使出售給衍生品的對手方終止了該產品持有的合約。
該基金於4月21日終止交易，而在產品最後兩天內基金資產還飆升300％至1350萬美元。WisdomTree通知客戶，由於部分原油合約終止，該基金淨值最終削減59.3％，並將於4月29日將所剩資金償還給投資者。
也有做多原油的槓桿產品直接因為大跌出局。WisdomTree上月已被迫關閉其3倍做多WTI和Brent原油的產品，此前這兩隻產品的規模因油價大跌而蒸發。兩產品合計總資產為1.04億美元。
自3月初以來，巴克萊、瑞銀、瑞士信貸、ProShares和VelocityShares等5家基金管理公司已被迫總共清盤了10家與原油市場相關的槓桿產品。
美國監管機構曾多次警告稱，槓桿式產品不適合散戶投資者，因為它們可能產生出乎意料的鉅額虧損。所有槓桿類ETF招股說明書中都有措辭謹慎的終止條款，但很少有散戶投資者會閱讀這些條款，也幾乎沒有人能看懂。
油價拖累
大宗商品及能源ETF
油價下跌還嚴重拖累了多樣化的大宗商品ETF，因為能源板塊在所有這些投資工具都中都佔有很大權重。
景順旗下規模7.83億美元的大宗商品指數跟蹤基金DBC在2020年的虧損略低於30％。
有預測稱，由於原油價格走軟，美國石油生產商的收益將受到嚴重影響，追蹤能源公司股價的ETF也蒙受了鉅額損失。
道富規模為86億美元的能源精選板塊基金今年已下跌44％。貝萊德規模7.06億美元的iShares全球能源ETF在2020年的回報率為-42.7％。
短期油價難復甦
負油價或再次出現
高盛能源研究主管達米安·庫爾瓦林警告稱，因為美國的石油儲藏能力已幾乎耗盡，5月份，德克薩斯中質原油可能面臨進一步的下行壓力。隨著美國庫存趨於飽和，未來幾周價格波動將保持在異常高的水平。
野村證券駐紐約策略師麥克埃利戈特表示，如果美國油價再次下跌至負值，不少原油基金的投資者可能會全部清倉出局。
花旗集團大宗商品策略全球主管埃德·莫爾斯表示，美國、沙特阿拉伯和俄羅斯最近聯手穩定市場的努力，對於遏制全球石油庫存的空前增長而言，力度太小，也太遲了。他指出，未來6至10周庫存增長越快，價格下跌的壓力就越大。由新冠病毒大流行引發的全球經濟衰退可能會持續減緩油價復甦的步伐。
不過，也有積極樂觀投資者，如資深大宗商品投資者吉姆·羅傑斯表示，西德克薩斯中質油再次跌至負值“可能不會”再次發生，他認為芝加哥商品交易所集團旗下的紐約商品交易所和洲際交易所或會直接出手干預。
本文源自中國基金報
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