如何看待渾水做空愛奇藝?

逍遙騎士鄭義


瑞幸咖啡被做空,自曝財務造假事件,對中概股的影響,似乎比估計來來得更快。4月7日,美國做空機構Wolfpack,通過渾水發佈了針對愛奇藝的做空報告,指出愛奇藝業績造假。

報告發布當晚,愛奇藝股價暴跌13.4%,在愛奇藝迅速做出嚴厲否認之後,股價回升,最終收盤上漲2.43%。

可以看出,這次的做空,對愛奇藝的影響很小。我們先來看看關鍵的做空報告。

Wolfpack的這份做空報告,指出了愛奇藝業績上的四個問題,懷疑其營收誇大了約80-130億。一是虛報日活用戶用,高達42%-60%;二是虛增收入,主要是聯合會員分成重算,遞延收入造假、虛報心愛體育投資收益;三是虛增成本,用以抵消虛增的部分收入,維持賬面正常;四是通過不同的會計記賬方式,將版權購買的經營性現金支出,算作投資性現金支出,從而虛增現金流。

這份做空報告看上去似乎和之前渾水做空瑞幸的報告有異曲同工之處。但事實上,兩者有著本質的區別。針對瑞幸的做空報告,是基於大量基層數據的收集和分析,進行嚴密的推理和進一步的線索搜查,多方面印證從而得出結論。而對愛奇藝的做空,則是基於猜測愛奇藝做假,進而收集一些相關數據進行推理,並且推理過程中也顯示出了對中國互聯網企業,視頻企業的經營邏輯認知缺乏,因而報告中也存在漏洞。

詳盡的漏洞分析不作展開,許多機構文章都有寫到,大家可以查閱。總而言之,我認為,這次做空很明顯是一次投機行為,做空機構希望趁著瑞幸的風波,再試水收割中概股,如果這次也成功,造成的連鎖效應恐怕難以想象。

這次愛奇藝之所以沒有受到大的影響,主要得益於官方快速且強硬的回覆,給予了市場信心。與此同時,愛奇藝的高管也紛紛在第一時間發佈了嚴責聲明。創始人兼CEO龔宇發朋友圈表示:“邪不壓正,看最後誰贏!”搜狗CEO也在微博上力挺龔宇,肯定地表示“不可能”。

我覺得,雖然這次對愛奇藝的做空並沒有得逞,但通過這份報告,我們依然能看到不少愛奇藝的問題。作為一家成立十年的公司,快速增長之外,虧損也在加速,這是事實。作為一家上市公司,長期虧損是其本身的致命缺陷。在市場的壓力下,難免不會做出美化數據的事情,只是程度的大小罷了。因此微博熱評中,有人表示,個人的行為與他的人格、態度、價值觀等內在品質有關,但不能忽略了所處環境的影響,愛奇藝≠龔宇。

其實在愛奇藝被做空的同時,好未來也自曝審計有問題,股價盤後一度大跌28%。中概股最近風波連連,這樣的事件頻發無論是短期還是長期,對中概股都有不小的影響。希望做空的節奏能到此結束,不要繼續擴大蔓延。


Key叔商業思考


1、做空愛奇藝,源於4.7日美國著名的做空機構渾水在社交媒體發佈了一份狼群研究撰寫的看空愛奇藝報告,因為在之前,瑞幸咖啡的財務造假,和好未來的員工曝光,讓最近的中概股投資風險顯現,而且瑞幸咖啡更是暴跌,還未來停牌,這也讓愛奇藝的做空報告顯現的比較特別;

2、不過後來審查了Wolfpack Research於2020年4月7日發佈的做空報告。公司認為,該報告包含大量錯誤、未經證實的陳述以及與愛奇藝有關的誤導性結論和解釋。愛奇藝強調,公司一直並將繼續致力於保持高標準的公司治理和內部控制,以及按照美國證券交易委員會和納斯達克全球精選市場的適用規則和條例進行透明且及時的披露。,然後股價在4月8日當天又跌轉升,當天收漲3.22%,最後報17.3美元正在正是疫情期間;

3、說點愛國的話,中美較量在這一次疫情面前,那真是一個照妖鏡,不管是美國政客的詆譭,還是做空報告,都抵擋不了中國經濟的強大,我愛中國,我愛我的祖國母親!隨著國內經濟制度的完善,我相信我們國家的優秀獨角獸企業也會越來越強大。


白馬駱冰


4月8日凌晨,愛奇藝遭Wolfpack Research和做空機構渾水看空,股價跳水一度跌逾10%,收盤反漲3.22%。做為第二大股東,小米今日低開1.72%,報價10.3港元。Wolfpack Research稱,愛奇藝在2018年上市之前就存在造假行為,且上市後持續造假,虛增收入和用戶數量。愛奇藝隨後否認所有指控,稱公司披露的所有財務和運營數據均是真實的,符合SEC要求,對於所有不實指控堅決否認,並保留法律追訴權力。

一、Wolfpack Research做空報告內容概要

Wolfpack Research的做空報告從用戶數量、收入、成本、現金流四方面提出質疑。

1.用戶數量遠低於公開數據

WolfPack Research認為,愛奇藝宣稱的用戶數據比實際的高42%-60%。他的主要數據來源是兩家可以進入愛奇藝後臺系統、能夠看到愛奇藝在19個一線城市數據的廣告公司。他們根據愛奇藝公開報告數據計算,得出愛奇藝2019年日活躍用戶是1.75億。但是他們從愛奇藝後臺系統中收集了4天的活躍用戶數,算出平均日活躍用戶是2470萬,遠遠小於愛奇藝報告中計算出的金額。另外第三方諮詢公司QuestMobile的活躍用戶數據也遠小於愛奇藝公告的數據。

 

2.收入縮水一半

WolfPack Research認為愛奇藝2019年實際收入約160億元,遠低於公告的290億元收入。從收入來源、信用報告、雙會員等方面提供了數據支撐。

一是愛奇藝大部分收入來源是“版權置換”,即愛奇藝用其持有的版權去交換其他平臺的版權。而愛奇藝在計算收入時,可以根據自己的需要任意設定他們換來的節目版權的價值。並且WolfPack Research稱一位愛奇藝前員工曾說,通常一集電視劇的非獨家版權費為1000元-5000元,最高不超過20000元。但他們從愛奇藝的公開報告中計算,認為愛奇藝計算的單集價格達到79000元(2018年)及64000元(2019年),顯著高於市場價值。

二是愛奇藝的子公司在上市前的“中國信用報告”,其中顯示的愛奇藝的遞延收入(主要是收取的用戶預付費)比上市文件中宣稱的要多,並且愛奇藝在上市後仍持續虛報金額。

三是WolfPack Research在北京、上海、和廣州調查了1563名愛奇藝VIP會員,其中有31.9%的用戶是雙會員,即通過購買小米或京東的會員來獲得愛奇藝的會員。對於這些用戶,愛奇藝把雙會員的總購買金額都算作收入,然後把用戶付給合作方的會員費作為成本,所以愛奇藝的收入和成本都做高了。

四是愛奇藝與當代明誠合作建立的愛奇藝體育項目,愛奇藝公告投資了7.26億元,實際只出了3760萬元。

五是上海市工商局公佈的收入比愛奇藝公告的收入要低,其中2015年低74.3%,2016年低38.6%,2017年低7.9%,2018年低19.7%。

 

WolfPack Research稱,愛奇藝以3億元收購天象互娛,天象互娛陷入版權糾紛、沒有成功的產品、也沒有註冊的版權資產,不值這麼多錢。所以這個收購額度虛高,是用來抵消愛奇藝虛報的收入。

根據當代明誠的公告,愛奇藝花了4.58億元購買2018年的《獵毒人》《如果歲月可回頭》的版權,愛奇藝購買版權的成本顯然高於市場行情。

 

4.現金流計算方式不當

WolfPack Research稱,其使用行業通行的Netflix計算方法重新計算愛奇藝的收入,愛企業的現金流應該是-11.57億元,而不是公告的5.61億元,愛奇藝把收購版權作為現金流的來源不符合計算方式。

 

二、WolfPack Research存在的問題

1.用戶數量問題

WolfPack Research從愛奇藝後臺系統中收集了4天的活躍用戶數,發現少於愛奇藝公開的數據,對於這份數據的真實性,完全存疑。愛奇藝的用戶群體中,高校學生和工作白領佔大多數,這個群體週一至週五工作日中,打開愛奇藝的時間較少,甚至沒用時間打開,而雙休、節假日、以及傳統的春節活躍度非常高,還有學生群體寒暑假也會貢獻大量用戶數據。愛奇藝算的是全年數據的平均值,而WolfPack Research只算4天的平均值,其中還存在週一至週五的工作日用戶活躍少的可能,所以這份平均值數據完全不具有代表性。

QuestMobile公司的數據也不完全準確,使用QM公司的數據往往是看量級看趨勢,用來看精確的數據完全不行,況且iPad觀看數據並沒有算在內。

 

2.收入問題

WolfPack Research根據不願透露姓名的前員工口述,通常一集電視劇的非獨家版權費為1000元-5000元,最高不超過20000元。愛奇藝計算的單集價格達到79000元(2018年)及64000元(2019年),遠高於市場價。看到這裡我想大家都笑了,要是一集電視劇的版權費這麼低,估計大家都想去當愛奇藝的競爭對手了。

至於聯合會員,愛奇藝完全可以記全額收入,把結算全部記入成本即可。

至於愛奇藝體育項目,WolfPack Research若不能拿出確鑿的證據證明愛奇藝只投資了二十分之一的資金,就無法質疑愛奇藝收入有問題。

 

收購看重的是未來效益,可能初看不值錢,但是長遠來看是值得的,收購天象娛樂處於互聯網紅利期,這個收購費用是合理的。

至於版權,愛奇藝購買的劇都是屬於精品劇,而且愛奇藝的劇很多都是上星劇,版權費高很正常。

 

4.現金流計算問題

WolfPack Research用自己的計算方式質疑愛奇藝的計算方式,認為自己的是對的,愛奇藝是錯的。愛奇藝也回覆,堅決表示計算數據符合SEC的要求。

 

三、愛奇藝做空難度大

愛奇藝股權結構較完善,做空的難度比較大。大股東百度持股56%,二股東小米持股6.67%,三股東高瓴資本持股6.34%。都是資金龐大、實力雄厚的企業。而且愛奇藝的估值目前處於低位,下行空間不大。

 

四、存在的法律問題

在這份報告中,WolfPack Research的調查手段不是完全合法的。在用戶數據這塊,WolfPack Research提到數據是由兩家可以進入愛奇藝後臺系統看數據的廣告公司提供,這兩個廣告公司的行為顯然違反了與愛奇藝的合同約定。在流量為王的時代,對於愛奇藝公司來說,後臺數據必然是商業秘密,這兩家廣告公司還涉嫌《刑法》第219條關於侵犯商業秘密罪。

總的來說,相較於瑞幸咖啡的做空報告,愛奇藝的這份報告顯得假空大很多,而且數據多是站不住腳的,而且WolfPack Research的指控基本都是其一面之詞,沒有實錘證據。同樣,在股市的表現來看,相較於瑞幸咖啡股價暴跌80%,愛奇藝股價雖一度跳水跌過10%,但收盤反漲3.22%,可以看出做空報告沒有實錘,激不起多大水花。



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