這是荔枝醬為大家分享的第11篇財報解讀。
4月10日晚間，健康元（600380.SH）發佈年報，先簡單看一下數據。
1.基本情況
2019年公司實現營業收入119.80億元，同比增長6.93%；歸母淨利潤8.94億元，增長27.87%；扣非歸母淨利潤8.28億元，同比增長31.30%。
分產品來看，化學制劑是公司的主要收入來源。2019年化學制劑實現營業收入61.77億元，同比增長17.57%；化學原料藥營業收入35.06億元，同比增長1.71%；中藥營業收入13.09億元，同比降低15.44%，診斷試劑及設備實現營業收入7.54億元，同比增長同比增長8.18%。
眾所周知，健康元直接加間接持有麗珠集團（不含麗珠單抗）44.81%的股份，報告期內，麗珠集團為健康元帶來6.41億元淨利潤。
健康元還持有麗珠單抗60.45%股權，報告期內，麗珠單抗對健康元的業績影響約為-1.40億元。
扣除麗珠集團和麗珠單抗後，健康元實現營業收入29.48億元，同比增長5.15%，扣非歸母淨利潤3.69億元，同比增長27.28%。
醫藥股的重點就是藥品研發和銷售。接下來我會逐個分析。
2.藥品研發
健康元主要研發方向包括呼吸類藥物和生物類藥物。
生物類藥物均處於臨床Ⅰ期及臨床前，呼吸類管線臨床中3項，獲批臨床1項，申報生產5項，已獲批註冊2項；其中9個項目2017年經評審入選國家“重大新藥創制”科技重大專項高端製劑類的支持。
- 已獲批註冊：複方異丙託溴銨吸入溶液（2019.4.10獲得藥物註冊批件，國內首個吸入製劑按照新4類獲批、首仿）、左旋沙丁胺醇吸入溶液（首仿，2019.9.30獲批）
- 申報生產：異丙託溴銨氣霧劑、布地奈德氣霧劑、吸入用布地奈德混懸液、乙酰半胱氨酸吸入溶液、異丙託溴銨吸入溶液
- 臨床中：妥布黴素吸入溶液、富馬酸福莫特羅吸入溶液、沙美特羅氟替卡松吸入粉霧劑
- 獲批臨床：鹽酸氨溴索吸入溶液
目前公司已申報生產的異丙託溴銨氣霧劑、布地奈德氣霧劑及布地奈德吸入混懸液均為呼吸吸入劑大品種，主要用於治療哮喘。
哮喘是世界公認的醫學難題，被世界衛生組織列為疾病中四大頑症之一，它也成為僅次於癌症的世界第二大致死和致殘疾病。哮喘患病率在全球範圍內逐年增加，據全球哮喘防治創議委員會（GINA）估計，全球約有3億人受到哮喘病的困擾。據WHO報告，每年有1500萬人因哮喘失去勞動力，25萬人死亡，佔全球疾病負擔的1%，預測2025年哮喘患者將增至4億人。全球發病率1-18%，中國發病率4-6%。目前國內患病人數至少為3000萬人。2007-2008、2015-2016年中國哮喘聯盟和全國哮喘研究協作組兩次的全國多中心調查結果顯示，我國2016年城區哮喘總體控制率為28.5%。
當前哮喘無法根治，但可通過吸入製劑有效控制。
2018年的哮喘樣本醫院用藥市場格局顯示，肺部給藥的領軍品種是激素類吸入劑布地奈德，佔據34.1%。隨後是白三烯受體拮抗劑孟魯司特口服劑（佔據16.7%），布地奈德福莫特羅（佔據11%），黃嘌呤類多索茶鹼（佔據9.6%），沙美特羅替卡松（佔7.2%），前五大品種共佔據78.6%的比重。吸入給藥的布地奈德、布地奈德福莫特羅、沙美特羅替卡松以及沙丁胺醇等約佔總體給藥的58.5%。
抗哮喘吸入製劑樣本醫院市場規模逐年增加，佔抗哮喘總體市場約62%。根據PDB數據顯示，2018年國內重點城市公立醫院呼吸系統用藥金額為80.6億元。抗哮喘用藥金額為36.77億元、同比增速9.7%，其中吸入製劑為22.7億元、同比增速11.4%，吸入製劑在抗哮喘藥整體市場佔61.7%，領軍市場。
由於吸入製劑是藥物學、吸入動力學、顆粒動力學、流體力學、表面科學和吸入器設計加工等多種技術的結合，研發難度極大。
根據券商測算，布地奈德的市場空間約50億元，目前基本全部為阿斯利康。（2016年阿斯利康將美國以外地區的布地奈德銷售權以3.3億美元賣給了強生，估計阿斯利康現在有沒有腸子都悔青了）
布地奈德仿製藥的研發主要集中在混懸液和氣霧劑兩個品種，其中正大天晴和健康元研發進展處於較領先位置，為國內僅有的兩家申報上市企業。長風藥業，魯南製藥、京衛製藥和山東裕欣藥業積極佈局研發。
雖然布地奈德很難仿製，但是2020年健康元和正大天晴申報上市之後，也具備了集採的可能（想想剛上市還沒進醫保就集採的白紫和迷一樣的齊魯藥業）。如果布地奈德集採，對於健康元算是利好。
生物藥大家就不要抱太大的幻想了。健康元的進度也不是很靠前，而且從上圖看，PD-1目前有24家競品，HER2有20家競品，1L-6R有8家競品。在我國ME TOO類創新藥大肆發展的當下，醫保局成為最後贏家。2019年信迪力單抗降價60%進醫保，將PD-1的想象空間大打折扣，更別說後面了。
3.銷售渠道
我在本號置頂文章中寫過，隨著我國“新醫改”多方面政策的逐步實施，處方藥外流成為大趨勢。且“互聯網+醫療”會加速了處方藥外流。
本來處方藥外流是個漫長的過程，因為“互聯網+醫療”並沒有那麼快。但是這次疫情使“互聯網+醫療”的普及率大幅提高。
“互聯網+醫療”將會使常見病診斷和慢性病複診推移到線上，常見病和慢性病的處方藥的銷售將從醫院轉移至藥店和醫藥電商。哮喘病作為常見的慢性病，相對於醫院，OTC端的銷售同樣重要。
健康元本來就有保健品和OTC藥物，所以在OTC端的佈局本來就不差。同時2019年公司調整並加大了OTC產品終端推廣方式和力度。
4.財務分析
作為一家藥企，研發投入十分關鍵。健康元2019年研發費用9.06億元，較2018年增長27.83%，佔營業收入的7.56%，佔比同比增長1.24個百分點
數據來源：wind
償債能力方面，隨著長期債券的不斷償還，公司資產負債率目前處於近幾年的低位。
數據來源：wind
公司流動比率也在不斷提高，表示償債能力不斷增強。
數據來源：wind
營運能力方面，公司近兩年經營活動淨現金流遠大於淨利潤，同時公司應收賬款週轉天數逐漸減小，可以看出公司收賬能力逐步增強，公司營運能力也在逐步提高。
數據來源：wind
5.總結
目前醫藥股屬於政策逆週期狀態，藥企具有天然的政策劣勢，在這種情況下，藥企的整體估值也沒有以前那麼高了。
但是通過健康元財報分析看出，健康元財務狀況良好，研發也很給力，銷售也是順政策而來的，後續潛力還是很大的。
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