愛美之心人皆有之，讓自己變得更完美可以說是人類一生所追求的事業。
所以，很多人為了美麗，可以說“不擇手段”，高額護膚是常態，連整容都早已不再陌生，甚至變成了戒不掉的“整容癮”。
而中國求美者將外貌與美麗關聯的比例全球最高（74%），堪稱最顏控的國家。
同時中國醫美市場復購率較高，也正是如此，造就了整容行業的蓬勃發展，即將赴美IPO的新氧就是其中一家。
新氧的數據顯示，用戶復購率達到92%，復購頻次每3~6個月一次。也就是說，平臺上每100名醫美消費者中，有92名還會再消費。整完一個項目之後，再過半年或者一個季度又整。
Part.1 新氧：中國最大的垂直醫美O2O平臺
新氧作為互聯網醫美行業平臺，利用互聯網的開放性和內容可沉澱性，將消費者和醫美服務機構有效地鏈接起來，可以看成是醫美界的大眾點評。截止2018年12月，新氧APP擁有月活140萬，參與消費的用戶數為31萬，進駐醫美機構5600個，其中2229個機構在新氧平臺上進行了廣告投放。2018年公司收入約6.2億人民幣，最後一輪融資估值為7.8億美金。
公司創始人金星先後任職tom.com開發經理、貓撲網產品運營總監、騰訊財付通產品運營總監、im2.0運營副總裁，從履歷上看，金星擁有豐富的用戶運營的經驗。2013年，金星創辦了整形O2O平臺新氧。
圖：公司股權結構
Part.2 醫美行業規模及廣告投放維持較高增長，垂直醫美APP要搶百度的生意
通過了解誰在整容以及為何整容，可知中國醫療美容行業還有較大的空間
1）誰在整容：一線城市每5個年輕女性裡面中就有一個人有過醫美消費
美國健康醫療公司艾爾建發佈了《2016年全球醫美趨勢報告》，據報告顯示，當下中國求美者將外貌與美麗關聯的比例全球最高（74%），堪稱最顏控的國家。
根據新氧發佈的報告，我國80%的醫美消費者年齡低於30歲，而18-40歲女性中，醫美消費的滲透率為7.4%，雖然較2015年的2.3%提高了5.1個百分點，但相對於韓國42%的滲透率而言，仍有較大的提升空間。
分區域而言，一線城市18-40歲女性醫美消費滲透率達到21.16%，而新一線、二線以及三線的滲透率則分別為8.73%、42.2.%以及1.95%。職業構成上看，參考醫美平臺的用戶結構，28%的醫美O2O用戶為自由職業者，27%的用戶為在線學生，27%的用戶為職場白領。
數據來源：新氧
2）為何整容：57%的醫美消費者的消費動機是取悅自己
2015年，有49%的醫美消費者的消費動機是工作需要；而2018年，57%的醫美消費者的消費動機是取悅自己，其次才是工作需要。醫美消費者消費動機已轉為滿足自我需要，體現了消費者對於醫美消費觀念的變化，醫美消費成為一種滿足自我實現的日常消費。
3）怎麼整以及花多少錢？
醫療美容分為手術類醫療美容及非手術類醫療美容。從行業數據上看，越來越多的消費者傾向於非手術類醫療美容，非手術類醫療美容的消費金額佔比由2014年的38%提高至2018年的41%。非手術類醫療美容主要包括注射項目和皮膚護理，這類醫美項目單價較低，見效快，風險低，屬於日常消費類的醫美服務。
數據來源：新氧招股書
參考美容醫院藝星披露招股書披露的財務數據，醫美消費的價格也在不斷下降，藝星平均每次注射醫美診斷的費用由4898元下降至2707元，單次手術類醫美診斷費用則由2015年的6272元下降至5756元。
數據來源：藝星招股書
綜上，2014-2018年中國醫美市場規模複合增速為23.6%，在滲透率提高、消費觀念改變以及消費頻次提高的背景下，預計2018-2013年醫美行業複合增速保持24.2%的複合增速。
數據來源：新氧招股書
醫美服務機構“淘金熱”，“賣鏟子“的廣告平臺最受益
1）醫美廣告行業的“百度時代”落幕，多方流量平臺崛起
圖：醫美機構線上及整體獲客支出（十億人民幣）
2007-2015年期間為醫美廣告的百度競價時代，2016年魏則西事件後，消費者對百度醫美廣告的信任度極度下降。據行業內人士的瞭解，醫療美容行業的百度獲客成本在魏則西等一系列事件後，已經從15%上漲到接近50%的客單價。2016年至今，垂直移動互聯網平臺、自媒體、O2O等成為醫美機構新的營銷渠道。目前從行業整體來看，百度競價佔醫美機構廣告投入的比率大約為60%，垂直醫美平臺佔比大約15%-20%，大眾點評和美團佔10%，剩下的會在一些新媒體（朋友圈、公眾號等）。
垂直醫美誕生以來，便以較低的獲客成本受到中小型醫美機構的青睞，在成立初期ROI（投資回報）最高時能達到1:8以上。目前雖然垂直平臺加強了廣告變現的力度，ROI也能保持在約1:4到1:5間，高於百度1:2到1:3的投資回報率。
2）醫美垂直平臺成為廣告主新寵，新氧處於絕對領先位置
鑑於醫美機構在線廣告投入維持20%以上的增速，以及醫美垂直平臺廣告滲透率不斷提高，醫美垂直平臺廣告收入2014-2018年複合增速達到110.8%。根據弗若斯特沙利文數據，2018年醫美平臺廣告佔醫美在線廣告的比重為7%，預計這一比率2023提高至26%，而預計2018-2023年醫美在線廣告複合增速為22.2%，因此，醫美平臺廣告2018-2023年複合增速將達到58.2%。
數據來源：新氧招股書
數據來源：新氧招股書
目前，比較大的醫美垂直平臺有新氧、更美以及悅美等，從入駐機構數量來看，新氧和更美皆為7000家，但是新氧入駐醫生數量遠高於更美及其他競爭對手。從APP使用時長上看，新氧佔據了醫美垂直行業84%的用戶使用時長。
Part.3 新氧科技分析：公司的核心優勢在於豐富的內容和平臺信譽度
1、商業模式分析
新氧的商業模式由三個部分核心組成（PGC、UGC以及線上交易），商業模式的核心競爭力是豐富和優質的社區內容以及平臺信譽：
1）PGC（專業生產內容），在社交媒體上傳播原創的專業性內容。公司社交媒體矩陣豐富，其中“新氧”、“美少女挖掘機”以及“大人要臉”三個公眾號頭條平局閱讀量分別為9.6萬、9萬以及3.7萬。
2） UGC（用戶生產內容），在自有平臺上（APP、官網以及小程序）形成社區交互內容。新氧平臺UGC內容主要來自三個欄目：
日記，用戶在日記欄目分享在消費某項醫美服務後每段時間的恢復情況；
問答，問答欄目展示了醫生就用戶某一問題的問答；
種草，種草欄目是用戶通常發帖的欄目，會根據話題分組。
3） 提供價格透明、交易友好的線上醫美消費預約服務。新氧APP向用戶展示每項醫美服務的價格、評分以及歷史銷量，用戶可通過新氧APP預約醫美服務。
新氧經營分析
公司通過向醫美服務機構收取信息服務費（廣告費）和預定服務費（成交抽傭）來變現。2018年公司67%的收入來自信息服務費，33%的收入來自預約服務費。
數據來源：新氧招股書
1）信息服務費
信息服務費收入主要依靠收取每天固定展位廣告費、單次點擊產生的合同費率以及社交媒體推廣廣告費等。醫美機構在新氧平臺2016-2018年直接的廣告ROI（投資回報）倍數分別為21、8以及5，高於百度搜索引擎的2-3，因此目前來看，新氧平臺對廣告主仍有較強的吸引力。
表：醫美機構在新氧的ROI
從信息服務費分拆來看，2016-2018年單個機構支付的廣告費分別為4.2萬、11.1萬以及18.6萬人民幣，機構付費率由2016年的15%提高至40%。在單個廣告主支出增加以及廣告付費率增加推動下，公司信息服務費由2016年0.19億增加至2018年的4.15億人民幣。
2）預定服務費
預訂服務費收入則主要從每位經新氧預訂醫美服務後的客戶向整形機構支付的價格中提取10%作為提成產生。因此預定服務費大約為平臺GMV有關的10%。
2016-2018年新氧平臺產生消費的用戶數量分別為7萬、15萬以及31萬，佔月活的比率分別為16%、16%以及22%，用戶人均消費額分別為5810元、7874元以及6709元，在以上兩個因素的帶動下，公司GMV分別為4億、12億以及21億。2016-2018年公司成交抽傭比率分別為7%、10%以及10%，分別獲取0.29億、1.15億以及2億的預約服務費。
3） 財務狀況分拆
公司收入維持較高的增速，但是收入增速逐步下降，毛利率較穩定，保持在80%以上。
數據來源：新氧招股書
2016-2018年公司銷售費用率分別為127%、49%以及50%。2017年銷售費用率出現較大的下降是因為單個月活的獲取/維護成本下降，但是2018年公司單個月活的獲取/維護成本由2017年的130元提高至219元。公司月活獲取成本與預約服務收入相關，因為預約服務收入根據月活用戶付費率決定，但是公司信息服務收入與月活相關性小，因此雖然公司月活獲取/維護成本提高，但是在公司信息服務收入增加的背景下，銷售費用率並沒有提高。
現金流角度，公司2017-2018年經營現金流轉正。2018年公司以合約負債的方式提前收到醫美機構的廣告費，因此2018年公司錄得1.98億的經營現金淨流入，遠高於淨利潤。
Part.4 新氧面臨的三大風險：價值觀、商標權以及競爭
1、新氧的價值觀沒有得到時間驗證
新氧平臺的價值在於能夠向消費者提供透明和安全的醫美服務，其中對於醫美機構的審核以及消費者評價體系的有效性是新氧價值的兩個支柱，但截至目前為止，這兩大支柱已出現瑕疵。
1）對醫療機構審核不嚴格：
一名消費者在新氧APP上選擇了青島市一家名為“金島醫療美容門診部”的整形機構，但是手術後兩年過去了，白女士依舊沒有完全恢復，而相關部門證實，這家金島“金島醫療美容門診部”並不具備醫療美容資質，營業執照上的登記地點卻在青島市市北區，並非其真正所在的市南區，而且有效期限也截止為2015年9月2日。
2）評價體系存在較嚴重的刷單、刷好評現象，平臺GMV有較大的水分
作為APP使用者，用戶很容易在評論中找到具有刷單嫌疑的用戶。比如這名“氧氣6253846”的消費者，其在2018年7月到8月在上海紐賽醫療美容進行了一共15次的醫美服務，而其在2018年10月又稱第一次來到上海紐賽醫療美容。
比如“Lkikii”這名用戶，一天之內在蘭州、深圳以及天津三個地區的三家醫院進行了消費並評論。
之前也亦有媒體曝出新氧鼓勵醫美機構進行刷單，新氧按照刷單的金額通過提供廣告位的形式返還給醫美機構。
2、 商標權之爭進入關鍵階段
北京綠色時光公司已於2019年3月7日向北京朝陽區人民法院對新氧公司正式發起了訴訟，針對新氧公司在過去幾年裡未經北京綠色時光許可，旗下新氧APP侵權使用“新氧”第9類商標的行為，要求其立即停止使用“新氧”商標，案件已被受理。
2017年10月24日，北京綠色時光公司向Apple Store提起了下架新氧公司整形APP的申請，並提交了對“新氧”第9類註冊商標擁有權的證明文件。蘋果商店經調查評定後，在同年11月29日對“新氧-美容微整形”APP執行了下架處理。隨後新氧APP恢復上架，Apple Store對此表示，恢復上架新氧APP是因為商標目前尚處於訴訟階段，Apple Store也在等待法律的裁決，如果綠色時光勝訴，明確新氧侵權，就會對新氧APP進行永久性下架處理。
3、美團進入分流醫美機構廣告預算
2019年美團點評將醫美業務從細分品類中剝離,升級為醫美醫療業務部獨立運營， 互聯網平臺一般遵循贏家通吃的規律，美團點評擁有O2O基因，在輕度美容領域已經做得足夠優秀，現在把產品線推入到醫療美容領域，成功的概率很大。
Part.5 估值乾貨
業績預測：
1） 信息服務方面，假設2019-2021年新氧平臺進駐機構數量分別為6400、7000以及7500個，機構廣告付費率分別為45%、50%以及55%，單個機構廣告支出分別增加40%、30%以及20%。以上假設下，公司信息服務收入分別增加81%、58%以及41%。
2） 預約服務方面，假設2019-2021公司月活分別為168萬、185萬以及194萬，用戶付費率分別為25%、28%以及30%，單個用戶消費金額保持穩定。在以上假設下，公司預約服務收入分別增加39%、23%以及13%。
3） 毛利率方面，預計將保持穩定。且假設公司銷售費用的增幅與付費用戶數量的增速相一致，而管理費用率和研發費用率保持穩定。
在以上假設下，公司2019-2021年收入分別為10億、15億以及21億人民幣，淨利潤分別為1.1億、2.4億以及3.5億人民幣。
估值：
新氧科技計劃發行1300萬股美國存托股票或1000萬股A類普通股，發行價區間為每股11.8-13.8美元，預計初始募集資金為1.53-1.79億美元，對應市值為79-92億人民幣，對應P/S為13x—15x；
公司估值可參考寶寶樹、平安好醫生以及汽車之家。前兩者主打產品皆為醫療相關APP，特別是寶寶樹作為母嬰社區，亦是女性用戶為主，寶寶樹和平安好醫生PS估值為11倍；汽車之家作為汽車垂直互聯網平臺，商業模式與變現方式與新氧接近，盈利模式較確定，估值參考性較大，汽車之家PS估值為13倍。
表：可比公司估值情況
考慮到公司盈利模型和商業模式與汽車之家接近，公司估值參考汽車之家，同時新氧更具成長性，應享有估值溢價。因此，給與新氧靜態PS估值15x-19x，對應2019年預測收入為9.2x-11.7x PS，市值約為92-117億人民幣，即13.8-17.5億美元，股價區間為13.8-17.5美元。
風險：
1、 新氧APP具有明顯的刷單行為，平臺成交額及業績具有誇大和注水風險；
2、 新氧無第九類商標，且商標爭奪處於訴訟期，若公司無法獲得新氧商標，則APP有被下架風險，且公司在招股書中沒有特定披露此風險；
3、 美團點評發力醫美O2O，競爭加劇，醫美機構投放到新氧APP的廣告預算減少
4、 若因為新氧對機構審核出現紕漏，導致出現醫療事故，則新氧需面臨監管和輿論風險
