广发证券发布投资研究报告，评级: 买入。
太阳纸业(002078)
核心观点：
2019年营收稳健增长，Q4归母净利润大幅增长。2019年公司实现营业收入227.63亿元（YoY+4.57%），归母净利润21.78亿元（YoY-2.66%）。其中2019年四季度营业收入63.62亿元（YoY+12.43%），归母净利润6.93亿元（YoY+58.93%）。受文化纸价格四季度维持高位及浆价低位，公司业绩大幅增长。股利政策方面，拟向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税）。
19Q4主要纸种价格维持高位，木浆价格持续低位大幅增强公司盈利能力。2019年文化纸景气度上行，双胶纸、铜版纸Q4维持高位。另一方面，2019年木浆价格持续下跌，根据卓创资讯，2019年平均木浆价格较2018年下跌23.78%，2019年第四季度平均浆价较2018年同期下跌31.47%。浆价下跌，纸价上涨改善了公司四季度的盈利能力。
三大项目持续推进，全部投产后总产能将突破1000万吨。2020年公司重点推进老挝120万吨造纸项目、广西北海林浆纸一体化项目（55万吨文化纸、15万吨生活纸、140万吨浆）、兖州45万吨特色文化纸项目，三大项目预计将于20-21年陆续投产，全部投产后公司总产能将突破1000万吨。
20-22年业绩分别为0.90元/股、1.06元/股、1.15元/股。公司海内外产能渐次落地打开中长期成长空间，我们持续看好公司产业链整合优势。预计20-22年营业收入分别为239.52、268.66、289.16亿元，归母净利润分别为23.28、27.38、29.90亿元，当前股价对应19年9.8xPE。参考可比造纸公司市盈率与公司历史市盈率，给予2020年11xPE合理估值，对应A股合理价值9.9元/股，维持公司买入评级。
风险提示。下游需求低于预期；行业价格战激烈，主要纸种价格大幅回落；溶解浆涨幅低于预期；新产能投放进度不及预期。
