恒瑞医药（600276-CN）被誉为国内医药界的“创新一哥”、“市值一哥”,其研发费用占营业收入的比重常年在10%以上，稳居医药行业首位。股票市值一骑绝尘，在两市率先突破3000亿元人民币，是资本市场一颗耀眼的明珠。
即便是面对整个医药行业“4+7”带量采购的政策，各医药公司市值大幅度缩水的大环境，恒瑞医药仍能站稳2000亿元的市值。给人一种“疾风知劲草，烈火见真金”之感。
在市场环境已经企稳，估值风险已充分释放的当下，恒瑞医药能否重拾过去的涨势，发起新一轮升势呢？
创新驱动成长
恒瑞医药拥有今天的万人敬仰的行业地位，皆因其有辉煌的历史。
这种历史性的辉煌，在业内人士看来，源于公司的研发布局具有前瞻性，且研发管线丰富，市场开发能力强。
按照公司在《2018年半年度报告》上的说法，“在创新药开发上，已基本形成了每年都有创新药申请临床，每2-3年都有创新药上市的良好发展态势。”
公司在官网上，亦列明了其现有创新药的研发进程。
可以看到，在2018年两款新药——硫培非格司亭注射液（19K）以及马来酸吡咯替尼上市的基础之上，2019年，公司亦将有两款新药可以上市销售：用于手术镇定的甲苯磺酸瑞马唑仑，以及PD-1单抗类药物SHR-1210。除了这四款已经或者即将为公司带来收益的新药之外，公司目前拥有六款处于临床三期的创新类药物，将会在未来的两三年时间内为公司的发展带来持续的动能。
如此看来，不同于大部分依赖于仿制药的医药工业公司，恒瑞医药确实是创新驱动型医药公司，是医药行业里一个难得的质地优良的投资标的。
依托于此等良好的创新机制以及创新药的有序释放，公司过去二十年，营收和净利保持着稳定的持续增长。
但历史并不是简单重复，时移世易，在当前的时间点判断公司在2019年的市场表现，某种程度上，还要看公司已经或者即将获批创新药的市场前景。
19K能否寄予厚望？
就2019年而言，公司能够带来想象力的产品，非19K莫属了。
19K，即硫培非格司亭注射液，为长效G-CSF。对于恒瑞医药而言，这是一款好事多磨的产品。其中的曲折沉浮，恐怕只有恒瑞医药自己心里清楚。
早在2008年，恒瑞医药就上报了19K的临床申请，并于2010年获得临床批件。2013年公司提交了上市申请，但在上市的节骨眼上，又赶上了2015年的7•22临床自查。2016年公司发布公告，主动撤回19K的上市申请。至2017年重新申报，并最终在2018年获批。
历经9年磨砺，终于修得正果。然而，此时国内市场已经有两个上市的长效G-CSF，分别为石药集团（01093-HK）的全资子公司百克（山东）生物的津优力和齐鲁制药的新瑞白。其中，石药集团的津优力早在2011年便获批上市，齐鲁制药的新瑞白亦早在2015年便实现了上市。如此这般，姗姗来迟的恒瑞19K，此时再行抢占市场，其难度可想而知。
好消息并不是没有。当前国内市场的G-CSF以短效G-CSF为主，其市场空间大致在40亿元人民币左右。而在国际市场上，长效G-CSF已经取代短效G-CSF成为市场主流。在这样长短替代市场格局未定的过程中，给了恒瑞医药切入市场的机会。
PD-1已经进入厮杀的红海
市场之所以对恒瑞医药抱以厚望，除了已经获批的G-CSF外，另外一个重要的原因就是公司拥有一款潜在的爆款产品SHR-1210，即将于今年推向市场。
在过去的一周，财华社已经陆续推出了以PD-1单抗为卖点的信达生物（01801-HK）和君实生物（01877-HK）的专题文章。作为国内研发和生产PD-1单抗的先行者，两者皆已在2018年的年末拿到了国家药品监督管理局（NMPA）的上市批文。
恒瑞医药作为医药行业内的“创新一哥”，自然也不会放过这样一个拥有巨大市场前景和市场容量的生物药物领域，并早早在这一靶点实现了布局。
然而，借用世俗的俗语，和长效G-CSF类似，恒瑞医药的SHR-1210亦可谓是“起了个大早，赶了个晚集”。其PD-1单抗产品迟迟未能获批，给人的直观感觉是：恒瑞医药在这一创新药物领域出了点岔子。
事实确实是这么回事。
对比同行，君实生物于2016年1月获得国内首个PD-1抑制剂临床批件，并在2018年3月8日向当时的CFDA递交了上市申请。最终在去年年底成为第一个获批上市的PD-1单抗药物，其获批的适应症为黑素素瘤；信达生物的单抗产品（IBI-308）于2016年8月获批临床，时间上稍晚于君实生物。但是早在2017年12月就向CDE递交了上市申请，节奏明显快于君实生物。后因故撤回，亦于2018年4月再次提交上市申请。最终以晚于君实生物11天的进度获得上市批件，获批的适应症为经典型霍奇金淋巴瘤。
相比较来说，恒瑞医药的PD-1单抗产品SHR-1210早在2016年2月就获得了临床批件，时间上跟君实生物基本同步，远远早于信达生物。其上市申请时间为2018年4月，也和前两者基本同步。但时至今日，并没有拿到上市批文。
这是为什么？
按照2017年美国临床肿瘤学会（ASCO）上一篇题为《Phase I study of the antiPD-1 antibody SHR-1210 in patients with advanced solid tumors》文章提供的信息，在恒瑞医药的一期临床实验中，有79.3%的受试者出现反应性毛细血管瘤症状。
毛细血管瘤是一个什么东西？通过直观的照片我们来看一下。
恒瑞医药并没有对这篇文章以及网络上的传言予以回应。而在2018年9月20日，由中国抗癌协会临床肿瘤学协作专业委员会（CSCO）举办的“创新药物临床研究数据现场”主题会上，北京大学肿瘤医院的朱军教授在汇报恒瑞医药的SHR-1210治疗霍奇金淋巴瘤二期临床上的结果时，亦言明反应性毛细血管增生症是SHR-1210显著于同类产品的不良反应。
网络上的传言得以坐实，对于恒瑞医药来说，这是一个让人尴尬的现实。
诚然，SHR-1210有着高于同类产品的各种治愈率。按照朱军教授的报告，SHR-1210在治疗霍奇金淋巴瘤方面表现出积极的有效性，有着高达84.8%的客观有效率，完全缓解率亦达到30.3%，远超已经获批的四种同类药物。但是，患者如何在有效性与安全性之间拿捏选择，则需要在产品获批并进入市场后持续观察。以国人相对保守的观念来估计，恒瑞医药的这款PD-1单抗产品的市场接受度并不会很乐观。
即便忽略不良反应可能导致的市场份额狭小这样一个因素，在当前已经有四家生物医药公司的PD-1单抗产品获批的市场环境下，市场价格战已经烽烟四起。如财华社在之前文章里所述，通过默沙东自己制定的优惠政策，其在国内获批的K药在优惠期内的人均用药成本已经降低到20万左右每年——仅为美国当前市价的1/4。
按照市场人士之前的假设，国际制药巨头在国内市场的价格应该与美国国内基本持平，中国的这些高端类似药可以以美国价格的一半在市面上销售，以提升自身的市场竞争力——然而假设毕竟只是假设。当这种假设的前提不存在时，所有关于国内药企可以赚得盆满钵满的结论也只能是一个幻觉呓语。
信达生物的董事长余德超先生就表态了：“患者一年的费用不应该超过10万元。”直接就在默沙东K药的基础上打了个半价。
留给恒瑞医药在这个药物上的定价权就极度压缩了。
长期来看，依托公司领导层对医药行业敏锐的判断力以及公司良好的创新机制，公司的创新药物将会为公司带来丰厚的盈利以及强有力的竞争力。然而，如果把眼光局限在2019年的话，虽然公司有4款上市或者即将上市的“重磅”产品，但是因为各种缘由，重磅不重。基于公司当前50余倍的PE，对公司在今年在二级市场的表现，不妨“多一分清醒，少一分醉”。看高，但不宜过高。