觅罗宝特邀顶级投行新加坡大华银行（UOB）投资专家L女士为大家做“前瞻性”全球市场解读
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市场总览
近期多个议题出现在新闻头条，令全球市场变得更加复杂。由于每则新闻的导向各不相同，市场经常陷入矛盾状态，单个交易日内走势突变的情形愈加常见。近期市场存在波动性，这对曾感慨2017年市场缺乏波动性的投资者来说可谓是得偿所愿。如果必须选出最受关注的议题的话，那应该是美国国债收益率上升以及随之而来的美元止跌回升。年初至今，美国国债收益率上涨令固定收益投资者苦不堪言，并给对外收支平衡较弱的新兴市场施加了一定压力。与此同时，美元走强已使日本、欧元区等众多股票市场受益，预期这些市场将获得更高的币值调整后收入增长。中美贸易争端、伊朗核协议使股票和其他风险资产遭受头条风险的影响，在风险情绪脆弱的背景下，如果中东地区此后再次发生地缘政治争端，可能成为压垮骆驼的最后一根稻草。最后，近几个月欧洲的采购经理指数和其他情绪指标逐步下降，美国也是如此，但降幅较小。虽然天气因素是造成这个现象的一个原因，但是这些数据也让投资者对当前增势的持续性打上问号。
在未来一段时间内，前面谈到的这些问题可能会继续影响金融市场。另外，从地缘政治发展的规律来看，随着中美贸易争端和美国退出JCPOA事件在夏季月份逐渐发展，市场可能会继续受头条风险的影响。对投资者来讲，可以确定的是市场波动性将回升并保持在更加正常的水平。希望这份报告能为投资者提供实用的指南。
资产配置
01 股票
美国：得益于企业减税政策，盈利增长将保持健康。尽管美国股市有望实现正回报，但我认为回报不会太高，因为利润率和估值已达历史高点。
欧洲：尽管1季度的采购经理指数和其他情绪指标表现疲态，欧元区股票表现出较强的弹性。由于1季度的疲弱宏观表现由糟糕天气状况导致，我预期盈利增长会反弹和加速。此外，估值有望重估到更高水平。
日本：经济增长可能继续由外部需求和奥运相关资本支出支持。日本股市最近表现不佳的原因是日元走强。在未来一段时间内，强势美元和市场对日本央行会在更长时间内继续实施超宽松货币政策的看法将推动日本股市。
新兴市场：事实证明，就像过去一样，美国国债收益率上涨和美元走强对新兴市场股市来讲是不利因素。我对新兴市场总体维持中立观点，其中一些韧性更强，另外一些更易受到不断上涨的收益率和美元的冲击。
02 固定收益
美国投资级债券：投资级债券信用利差已经很薄，且压缩空间有限。因此，美国投资级债券投资者会持续受到不断上升的无风险利率的强烈冲击。
美国高收益债券：美国高收益债券信用利差已经吸收较高潜在美国国债收益率带来的冲击，整体收益率保持相对稳定。固定收益市场的这一部分继续维持良好的总收益。
亚洲美元投资级债券：与美国投资级债券相同，亚洲美元投资级债券信用利差很窄，同时对不断上涨的无风险利率提供的缓冲较小。
亚洲美元高收益债券：与美国高收益债券相同，亚洲美元高收益债券信用利差已经吸收较高潜在美国国债收益率带来的冲击，并维持良好的总收益。
03 大宗商品
黄金：作为一种几乎不受实物供需状况影响的零收益资产，黄金与美元实际收益率的走势通常呈现此消彼长的负相关关系。随着美国实际收益率上升，持有黄金的机会成本上升，对价格形成压力。
石油：由于石油输出国组织 (OPEC) 和其他石油生产国承诺在 2018年底前维持现行生产协议，全球石油市场在经历了长期供应过剩之后恢复了供需平衡。近期有迹象显示俄罗斯可能与 OPEC 达成长期生产协议，加上对伊朗核协议的担忧，给原油价格提供了新的向上动力。
基本金属：虽然2018年积极的经济增长前景为基本金属价格提供了支撑，但是中国建筑活动放缓将限制其涨势。据估计，中国对铁矿石、铜、锌、镍和铝等各种基本金属的需求占全球需求的 40% -50%，因此中国建筑活动的发展状况对于基本金属价格至关重要。2017年底出台的房地产降温措施导致建筑活动放缓，将使基本金属价格受压。
04 外汇
美元：在脱节一段时间之后，美元重新与上涨的美国国债收益率联动，并且对大多数货币走强。鉴于预期美国国债收益率走高和美元空头持仓量大涨，美元仍有未来部分涨势，但长期来看，我仍然认为美元会转熊。
欧元：尽管欧洲央行已经开始缩减购债规模，但其仍然传出鸽派信息，并宣布退出量化宽松将会延迟至6月议息会议之后。
日元：对日本央行近期将实行货币政策正常化的猜测降温。在日本央行撤销了于2019年前达到通胀目标的计划后，日本央行将会在更长时间内继续实行超宽松货币政策的看法赢得了信任。由于利差不断扩大，日元可能会相对美元走弱。
澳大利亚元：澳洲联储的货币政策受流行的仅付利息住房抵押贷款限制，其中许多贷款预计将在2018年至2020年重置至更高的浮动利率。货币政策紧缩可能会导致边际借款人违约，触发降价销售和进一步违约的下行周期。
人民币：据估计，中国人民银行会通过将美元兑人民币汇率设定为高出基于模型暗含的预计值，抑制人民币相对美元升值。不过，中国人民银行不大可能推动人民币快速走弱，促使美元兑人民币汇率区间波动。
新加坡元：鉴于美元相对于大多数货币走强，新加坡元很可能会钉住 S$NEER 篮子中的其他货币并相对美元走弱，但走弱程度较小。
05 另类投资
股票多/空策略：大部分采用股票多空策略的基金经理在二月份的全球股票抛售浪潮中遭受损失。采用定向投资策略或持有大量新兴市场头寸的基金在本月下半月的市场反弹中修复了部分业绩。采用市场中性策略的基金经理在板块和因子轮动中遭受损失。由于税改、财政支出和资本支出的恢复，未来几个月我将继续对该策略保持乐观态度。
事件驱动型策略：并购套利基金在二月不稳定的市场环境中继续保持弹性，高通收购恩智浦的交易和Sky的交易是业绩的主要驱动因素。美国点差交易收益率超过7%，同时稳健的经济局面对并购活动有利，在此背景下，我对该策略保持积极态度。采用特殊事件策略的基金经理因其定向投资策略而遭受损失，损失主要来自于能源、医疗和金融行业的持仓。
相对价值：本月相对价值基金表现平平，原因是股票抛售浪潮对信用市场基本上没有产生影响。尽管对通胀压力的恐慌导致债券收益率上升，固定收益套利基金经理仍修复了业绩。
商品交易顾问和托管期货：商品交易顾问基金是本月表现最差的对冲基金策略。大部分基金经理由于在股票和原油市场的多头持仓而表现糟糕。由于一些基金选择降低资产组合的杠杆，同时减少股票多头持仓，他们在二月下半月才抓住股票价格的一些反弹。对美国利率持空头头寸的基金经理从债券收益率上升中获利。
全球宏观策略：与大多数策略相似，全球宏观策略在二月有损业绩。在通胀前景和经济增长预期乐观的背景下，当债券收益率上升时，基金经理从对美国利率的空头持仓中获利。外汇交易本月有利于业绩，因为基金从美元对英镑、美元对欧元的多头持仓中获利。与大多数对冲基金类似，多头股票交易是基金业绩的重大不利因素。
宏观聚焦
在美元融资成本上涨之际更换融资货币
由于美国国债收益率上涨，美元在过去3周内出现了广泛的涨势。对于使用美元为杠杆资金的投资者，净回报为总回报减去美元收益率。如果投资头寸为非美元资产，则美元走强也将对整体回报产生负面影响。投资者应考虑将融资资金转换为其他货币，如 i）资金成本低于美元 ii）预计会对美元贬值的货币。
我初选了那些资金成本低于美元的货币。基于3个月货币拆借利率，澳元，加元，瑞士法郎，欧元，英镑，港元，日元和新加坡元对美元的借贷成本如下图。
除了较低的资金成本之外，新的筹资币种也应该预期会相对于美元贬值。否则，较低的资金成本优势就会被货币汇率变化所抵消。
港币和新元在这方面得单独讨论，因为它们的汇率由各自的中央银行明确管理。港元与美元挂钩，汇率在7.75至7.85之间波动。目前，美元兑港元处于区间上端（截至 4月27日为汇率为7.8484），并且由于香港金融管理局有意愿和手段来捍卫挂钩政策，所以汇率没有进一步上涨的空间。因此，港元兑美元无法进一步贬值，只能从这里走强。
新元汇率基于一揽子货币（包括美元），新加坡币对其他国家货币的加权后平均变动尽可能接近政策的目标升值幅度。 4月13日，新加坡金融管理局以每年 0.5％的幅度指引新币升值，三个月的升值幅度内则约为0.125％。由于大多数货币对美元贬值超过 0.125％，并且看起来可能进一步走弱，所以新元兑一篮子货币的升值速度只有在新元对美元贬值但只比其他货币幅度低的情况下才能实现。新元因此成为融资货币的合适选择。
对于汇率由市场决定的其他货币（澳元，加元，瑞士法郎，欧元，英镑和日元），其对美元贬值应视为市场力量所造成的。美国债券收益率上涨是近期货币走势的主要推动因素，并可能继续成为短期内的关键推动力。
下一个要讨论的汇率受到两种货币之间利率差异的驱动的货币，即当期汇率和利率差异存在较强的相关性。在这一点上，加元，欧元，英镑和日元脱颖而出，因为它们与美元利率差异的相关性目前在较长的时期（ 2011年至今）相对较高。即使在第一季度，大多数货币走势与利率差异脱节，但加元汇率表现出了与利率差异的稳定的关系
最后，这些货币的国内货币政策都应该为鸽派立场。所有四种货币都符合这一标准。最近几周，加拿大央行和英格兰银行再次推迟了下一次加息的时间表，而欧洲央行则暗示推迟宣布量化宽松计划结束的时间。日本央行取消了到 2019年实现2％通胀目标的提法，表明它可能会持续高度宽松的货币政策。
综上，我建议客户考虑以加元，欧元，英镑，日元和新加坡元作为新的融资货币的选项。由于货币市场走势往往具有短期性质，我建议以三个月或更短时间为期限，然后在三个月后重新评估。
中国央行下调部分金融机构存款准备金率
中国人民银行新行长上任后所做的首次存款准备金率的下调，这也是自2016 年以来的首次下调。
此举将使大型银行的存款准备金率从17%降至16%，中小银行的存款准备金率从15%降至14%。这一削减适用于大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行及外资银行的存款。
根据中国中央银行的数据，这有针对性的削减是为了部分偿还中国人民银行的中期借贷便利（MLF）贷款，该贷款将于政策生效当天（2018 年4月25日）到期。
此次存款准备金率下调1个百分点可释放约1.3 万亿元人民币的额外资金，其中约9000亿元人民币的释放资金将用于偿还MLF。这意味着向市场净注入4000 亿元人民币的资金，其中大部分将流向规模较小的机构。
这是自 2016 年2月以来首次下调存款准备金率，当时大型银行的主要存款准备金率下调了50 个基点至17%，而这次是新任命的中国人民银行行长易纲上任以来第一次调整存款准备金率。
这并非货币政策的转变。
尽管这次下调100个基点看似激进举措，但不应把它视为央行当前“稳健中性”货币政策的转向。
首先，中国人民银行已明确表示，此次下调存款准备金率所释放的额外资金，将用于向小型及微型企业提供融资，因为这些企业仍面临着贷款难、融资贵的挑战。中国人民银行还补充说，向小型和微型企业提供贷款情况将作为对银行宏观审慎评估（MPA）的一项要求。
其次，MLF 的9000亿元人民币贷款将被偿还，这意味着银行系统的总体资产负债表将减去相应的额度，这与当局的去杠杆和防风险举措是一致的。这种情况的不同之处在于，与其相应的减少了9000 亿元人民币的借贷或清偿资产，此举是调用降准释放的资金来偿还债务。这将有助于确保银行体系和整体经济的流动性和稳定性。
除上述情况外，我预计，注入4000亿元人民币的净流动性会抑制利率上行的压力直至下一次如有可能发生的利率变动。再次申明，在美联储继续加息之际，中国人民银行仍有可能在2018年第二季度结束前将其政策利率（一年期贷款和一年期存款基准利率）上调25个基点。
关于人民币的汇率走向，我维持目前对美元/人民币汇率的预测：2018 年第二季度为6.35；2018 年第三季度为 6.40；2018年第四季度为6.45。
美国退出伊朗核协议
美国总统特朗普宣布退出伊朗核协议，并重新对伊朗实施制裁。金融制裁将在90或180天的宽限期后重新实施，相关核制裁将在11月4日后全面实施。特朗普退出的理由是伊朗核协议并未最终阻止伊朗获得核武器。此外，他声称该决定既不涉及伊朗的导弹计划，也不意在煽动区域冲突。
美国对伊朗制裁的背景
2013年1月，美国国会通过了伊朗自由和反对核扩散法（IFCA）。它要求美国财政部对与伊朗中央银行或与伊朗有联系的其他特定金融机构进行交易的金融机构实施制裁，除非该机构所在国大幅度减少从伊朗石油的进口。例如，如果一家法国银行与伊朗中央银行进行交易，但法国并未大幅减少伊朗的石油进口量，则美国财政部必须对该法国银行实施制裁。
而在伊朗核协议之下，美国同意暂时豁免财政部的实施的以上制裁。5月12日讨论中的最后期限是关于更新并延续现有的豁免。由于拒绝更新豁免，特朗普基本上等于要求财政部实施制裁。
实施制裁绝非易事。这一过程中最困难的部分涉及大量的外交和情报工作来收集石油采购和进口信息，然后核实减少进口伊朗石油的合规情况。美国不太可能得到其他政府的援助使得这项任务将变得更加困难，因为制裁将是美国单方面，而不是像以前那样的多边行动。
制裁还有含糊等问题。例如，怎么定义“显著减少伊朗石油进口”？之前的美国政府将这一比例定为 20％。这一比例未来是多少还不太确定。特朗普政府鹰派的外交政策立场可能会调高这一比例。然而，许多其他国家不愿遵守规定的倾向可能会促使特朗普调低这一比例，从而使他能够宣布获得政策名义上的胜利。
市场影响
美国伊朗核协议决议对布伦特原油造成很大影响。自决议公布以来，布伦特油价已经攀升2％。我认为布伦特原油近期可能进一步上涨（可能达到每桶80美元），但这种上涨不太可能持续下去。
首先，实际减少的伊朗石油出口可能有限。前美国国务院官员Richard Nephew曾担任制裁政策的首席副协调员，并积极参与了制裁的实施和伊朗核协议的谈判，他估计美国的单边制裁将使伊朗的石油出口量减少40-50万桶每天，从240万桶每天降到190-200万桶每天。这大大低于2011-14年伊朗因多边制裁而减少100万桶每天。
其次，沙特阿拉伯可以轻松地弥补40-50万桶每天的缺口。从2016年12月出口750万桶每天开始，沙特阿拉伯已将其出口量减至2018年3月的710万桶每天。此减产是为保证OPEC的限产协议，因此放弃了市场份额。另外，沙特阿拉伯的产量损失与伊朗的减产幅度相同。所以沙特阿拉伯将非常乐意在于不对油价产生负面影响的情况下补足缺口并重新获得市场份额。
第三，实施的技术复杂性意味着制裁最终会被拖延或弱化，或两者兼而有之，从而弱化对全球供应的影响。
随着市场逐步消化以上这些媒体信息和观点，石油的初始飙升可能回撤并最终在每桶70美元区域的波动区间。但是市场仍将面临新的重大新闻的风险。
美国退出伊朗核协议对股票市场没有太大的影响。在公布后出现一些小幅波动后，欧元Stoxx 50期货收盘当天收平，标准普尔500指数下跌 0.3％。即便如此，制裁中的相关行业中的具体公司可能会更明显地感受到制裁的影响。
L女士简介
新加坡大华银行投资专家L女士，L女士拥有超过10年投资管理经验，管理资产超过1亿美金，对全资产配置有深入了解。
关于大华银行（UOB）
新加坡大华银行（United Overseas Bank）在1935年创立，为新加坡第二大银行，业务主要集中在东南亚，至今已有74年历史。至今，大华银行集团共有超过500间分行与办事处，分布在亚太、西欧与北美的18个国家和地区。
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