一邊做事，一邊傳道，既要會做事，又要會傳道，我是虎哥，《虎成論金》讓中國人更懂金融！
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如何判斷一個項目？
在股權投資中，我們常常從是不是好行業、好生意、好公司、好價格，這幾個維度來評判一個項目。
是不是好行業？
可以看看這個行業平均的毛利率，毛利率太低，說明這個行業的門檻肯定很低，競爭很激烈。
是不是好生意？
可以看看應收賬款的構成，應收賬款太高，說明產品沒有議價能力，比如說建築行業，不但要交質保金，還要墊資先幹活，最後工程款還不一定好要。
是不是好公司？
就要看現金流了，企業虧損，但只要有現金流，就可以耐心等待時來運轉，企業表面上賺錢，但沒有了現金流，很容易就掛掉了。已經連續虧損12年，但是因為有超強的現金流，造就了市值超過4000億人民幣的京東，就是一個代表性的例子。2017年京東實現淨利潤超過50億元（同比增長140%），經營性現金流為273億元人民幣（約42億美元）。
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現金流量表的真實性特徵
在財務的三表中，現金流量表是相對最“真實”的一張表，尤其在非金融行業裡比較實用，也一直是IPO審核中備受關注的重點。為了體現更好的成長性，許多公司會用不同程度的手段來修飾財務報表，調節淨利潤等指標，但相對來說，現金流量的造假難度和成本是相對比較高的。因為現金流量表就是收付實現的一個記錄。
比如，在優選的食堂裡，肉包子兩元一個，一手包子一手錢，我們先忽略包子的成本，現金流量表上就能看到一個數：收了兩元，但是收入和利潤，可以因為說法不同表現出多種數據：如果一手交錢一手交包子，那麼收入和淨利潤就是兩元；如果是客戶是外賣，說先拿一萬個包子等賣給別人，再來結算，那麼收入和淨利潤，在某個時間點就是零元。所以現金流是任爾東西南北風，吾自巋然不動的真傢伙。
什麼是流量表？
接下來我們就要說道說道現金流量表了。
現金流量表由三部分組成：經營活動的現金流量、投資活動的現金流量和籌資活動的現金流量。其實就相當於三件事：靠工作來賺錢、靠外快來賺錢和靠找贊助。我們這一章，主要是和大家討論工作賺錢的事兒，因為不論是股權投資還是發審委都是看中公司要靠主營業務賺錢的能力。什麼是經營活動現金流量？
經營活動現金流量是最基礎、最根本的部分，經營現金流量淨額指標是這一部分最重要的指標之一。官方定義的這個指標是指企業經營活動產生的現金流入減去經營活動產生的現金流出。而通俗地說，如果公司沒有靠外快賺錢，沒有別人贊助你，那麼就是收到賬戶裡的現金減去真金白銀支付出去的現金。這個指標是正是負，就能體現這家公司“真實”的盈利能力。一家公司當前短期缺不缺錢？能不能發出工資？也是通過這個指標看出來的。
優選資本在股權投資中，就有一個準則：要賺錢不要賺利潤，因為利潤是暫時的，現金流是永久的。現金流解決的是企業短期生存的問題，而利潤解決的是企業長期發展問題，企業只有解決了現金流問題才能生存下來，才有機會考慮長期發展問題。雖然利潤是企業盈利能力的表現，但就像虎哥經常說的一句話:利潤就像乳溝，擠擠總是會有的，也是可以根據會計準則“算”出來的，會計政策的選擇和會計處理方法的不同，都會導致利潤的不同，比如說，選擇不同折舊年限，使用不同的存貨計價方法都可以算出不同的利潤。
再者，利潤中可能包含政府補貼、稅收優惠等很多非經常性損益的內容，把這些利潤再乘上市盈率來對投資項目進行估值，對投資企業來說，肯定是沒有好結果的。
有些公司雖然營業收入很大，利潤率很高，但經營性現金流為負，可能由於賒銷等原因，公司最後只是過了把債權人的癮，真金白銀都沒見著。正應了網傳的一句話：辛辛苦苦忙一年，最後過年沒有錢。
經營活動淨現金流易為負數的公司
對非早期階段的企業來說，經營活動產生的淨現金流為負數，多半是應收賬款導致的。容易出現這個問題的公司，上一期我們也講過，和應收賬款高的公司是高度重疊的，主要是以下幾類：
一是工程項目類公司。
這類公司的項目大多規模大、時間跨度長，因此數量少，竣工驗收和結算收款時間不一致，還需要留存部分質保金，資金循環能力比較弱，所以應收賬款餘額較高，現金流很容易出現負數。
二是客戶為政府、事業單位、超大國企、軍隊等帶有壟斷性質又有預算制度的單位。
這些客戶大多采購量很大、毛利率很高、信用很好、但決策慢、回款週期長，導致為它們供貨的公司現金流壓力都比較大，還不能得罪。
三是非常依賴產業鏈核心的公司。
這類公司一般都有“寄生”的特徵，業務、收入大多數來自產業鏈上的核心企業。
創造持續的現金流動能力是企業最底層的生命力，只賺利潤不賺錢的企業肯定不是好企業，這些企業會經常面臨很多經營性的問題。
IPO審核中的經營性現金流
過去，在IPO審核過程中，一旦出現經營性現金流為負的情況，持續盈利能力就很容易會被質疑，最終導致被否。
現在，在新的審核背景下，經營性淨現金流為負數，或者與淨利潤出現巨大偏差已經不是上市的實質性障礙，
發審委更多以現金流為切入角度，通過這個指標的延伸，來揭示企業內部可能存在的問題，所以發審委委員們都有一個常用的問題:“請描述現金流量表項目和資產負債、損益表項目的勾稽關係。”就拿現金流量表和損益表項目，現金流量淨額和同期的淨利潤水平來說，邏輯關係是這樣的：如果公司賬面上的資產大於負債，說明公司實際上沒有賺到錢，可以用來償還借款的銀行存款和貨幣資金可能不足，如果這種情況再伴隨著應收賬款大幅增長或者預收賬款大幅減少的話，則間接地說明了公司客戶的資金也很緊張，市場環境不容樂觀，還可能引發破產風險。因為根據最高人民法院關於企業破產法的司法解釋：債權人在債務人的資產大於負債的情況下，仍可以申請債務人破產。我們就用這個辦法噁心過某家欠我們錢不還的上市公司，還是很管用的。
比如在2018年第17次會議上，上會的時代裝飾主要是為地產商裝修住宅，萬科、華潤、保利都是它的客戶。2014年到2017年上半年，它的營業收入為8.87億元、10.64億元、15.47億元和7.71億元；扣非歸母淨利潤僅為2551萬元、3737萬元、5320萬元和2007萬元；經營活動產生的現金流淨額為負7436萬元、負1.93億元、負9649萬元和負1.44億元。最終被否，問題就在於這個裝修行業的壁壘太低，客戶又都是客大欺店、強勢的主，要交質保金，還要墊資，施工週期長，利潤率也不高，但應收賬款高，資產負債率高，企業資金很是緊張，這又讓發審委不得不懷疑你的持續經營能力。
再比如2017年9月上會的上能電氣，2014年到2016年，它的營業收入為2.11億元、3.46億元和5.48億元；淨利潤為2116萬元、3363萬元和3629萬元；經營性現金流淨額為負2210萬元、負2541萬元和負19萬元。發審委一路從經營性現金流為負到應收賬款回收慢，存貨大量囤積，再到短期償債能力差，之後到懷疑企業獨立的融資能力，接著發現非常規貸款、關聯方資金拆借，最後定性為內控制度上存在巨大缺陷，上能電氣的IPO之路就被連環炮直接炮決。
而我們再看看那些過會公司中經營活動淨現金流為負數的情況：
2017年12月26日，發審委第80次會議上會的中鋁國際工程股份有限公司連續4年現金流淨額均是負數，而且2013年是負22億元，2016年是負11.9億元，可以說每年就是賺了個應收賬款，應收賬款的累計餘額已經到了184億元，資產負債率已經超過了70%，涉及的未決訴訟高達216起，其中被起訴132起，這要是個民營企業，恐怕早就被拖死了，但這個企業過會了，當然人家是央企中國鋁業公司的控股子公司，實際控制人叫國務院。體量大、實力硬，同時公司很規範也是可以過會的。
對客戶進行走訪交流的重要性
最後，虎哥要說的是，暴利導致的造假手段如同八仙過海，即使是不容易調節的現金流，只要夠狠也是可以憑空虛造的，具體方法在第10期財務造假總述那一期有講過。
驗證項目企業收入的現金流，有時候光有銀行對賬單和收款憑證是遠遠不夠的，要驗證收入的真實性，客戶的走訪交流也是必不可少的手段。我們優選資本就曾經碰到一家企業，報表顯示其利潤率挺高，現金流也不錯，從會計的角度看不出問題，但後來我們去走訪它的重要客戶和供應商，從工商局查詢到註冊信息，並實地去了註冊地，發現都是居民樓，沒有經營的跡象，原來公司的管理層就是這些重要客戶和供應商的股東，這些收入的真實性還值得信嗎？
還有一家利潤率很高的製藥企業，賬面現金流顯示非常好，但我們從客戶那兒瞭解到的銷售情況和公司說法是完全不一致的。
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所以遇到經營活動現金流為負數時，要小心警惕它伴生的風險；遇到現金流極好的時候，也要小心求證它的真實性。避免踩雷，投資之道且行且珍惜。
更多精彩內容請關注《虎成論金》IPO那些事A股篇第14期。
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