當今貨幣匯率問題備受關注，尤其是面對美元短暫升值的新興市場貨幣貶值，市場輿論導向造勢新興市場危機氛圍嚴重。然而，透過貨幣經濟學原理，貨幣貶值對經濟而言的有利論據似乎徹底被顛覆，但是實際則是嚴重忽略經濟基礎、經濟結構與貨幣背景的元素現實，或完全扭曲貨幣對經濟而言基本原理與方向。從貨幣本身的升值與貶值看，明顯貨幣貶值的收益率與促進性是正常，反之貨幣升值的破壞與打擊則是明顯的。3月我曾經給外貿出口企業需求做過預測，即人民幣年中（第二季度末）會跌至6.5-6.6元，但是當時的局面更多人並不相信，然而最終當前的實際結果與我的預期吻合。其實從內外環境比較側重自己的時機選擇趨勢判斷十分重要。當前人民幣貶值在進行中，市場預期破7的輿論喧囂而起。儘管我當時也預計年內破7的概率存在，但此時伴隨我國股市下跌局面，心理不安逸的當口，我們應該審慎面對這一問題的預期與評論。尤其是值得思考我國人民幣的合理價格與匯率走向的深入論證。
1、貨幣貶值的經驗與教訓
貨幣貶值對於經濟結構完善和市場健全是一件幸事，因為這種價格趨勢將有利於這種經
濟實力的推進，促進經濟繁榮發展或擺脫經濟衰退。如俄羅斯的盧布貶值促進俄羅斯經濟2016年的復甦進程。想當年俄羅斯經濟衰退十分嚴重，俄羅斯貨幣貶值顯赫，但畢竟俄羅斯經濟基礎與實力較強，伴隨外圍商品價格的變化，尤其是石油價格的大落大起，俄羅斯經濟復甦已經呈現。再看，阿根廷等新興市場貨幣危機和資本流出輿論，匯率貶值導致危機的國家在東南亞和拉美等地比較盛行，實際上其問題從來不是在貨幣貶值本身上，而是在本國經濟衰退或者惡性通脹上，基本面問題導致了嚴重的資本外逃，貨幣貶值只是這些問題難以消化和惡化的結果，這只是貨幣的副產品，並不是問題所在。一個國家解決不了經濟基本面的問題，再怎麼保匯率都是無用功。
相反發達國家並未因為貨幣貶值受害，反之是因禍得福，重點是經濟基礎與結構。如日元2012-2015年和歐元2014-2015年的貶值實際看，第一日元在2012年9月-2015年6月貶值60%，這一時期日本外匯儲備維持在1.2萬億美元左右窄幅波動，隨即增加到1.18萬億美元；第二歐元在2014年4月-2015年2月貶值25%，同一時期歐元區外匯儲備5700億歐元增加至6700億歐元，以美元計價減少幅度約10%，兩者因貨幣貶值的產品和生產競爭力加強是外匯儲備增加的根本。貨幣貶值對經濟支持的財富效應集聚增加，生產力收穫是貨幣貶值的功勞。日元貶值60%和歐元貶值25%的結果並沒有導致貨幣危機、經濟危機，反而日本、歐洲2016年之後都出現了經濟回暖。貨幣貶值的表現與實體經濟的內在組合是重點，並非貨幣貶值是禍根。
目前韓國、泰國都屬於經常賬戶處於盈餘狀態的亞洲新興經濟體，但韓元、泰銖短期雙雙慘遭拋售，位列新興市場貨幣中下跌最為劇烈的品種之中。6月21日，韓元、泰銖聯袂下挫。美元對韓元上漲至1112.43、美元對泰銖上漲至32.967。6月12日以來，美元對韓元上漲了3.28%，美元對泰銖上漲了2.72%。但是這些國家和地區經濟基礎薄弱、產業結構單一，進而貨幣貶值無助於經濟是明顯的。因此，數據顯示，今年以來投資者從印度、印尼、菲律賓、韓國、泰國等亞洲新興經濟體股票市場撤出資金已達190億美元，這創下2008年金融危機以來最快資金流出速度，反比的明顯在於發達國家經濟復甦顯著，此輪世界經濟復甦以發達國家引領是特點。所以貨幣貶值與升值的經驗教訓更值得我們關注長期經濟結構，並非只關注一個短期價格變動，利用好匯率波動區間的機會取決於產業和結構效率，非價格單一關注。
尤其是我國貨幣貶值的收效值得關注。2015年8月-2016月12月，我國人民幣前所未有的貶值14%，最終在這一時期我國工業增加值由2015年第三季度的5.9%上升至2016年第四季度的6.1%，第二產業GDP增速由6%上升至6.3%。2016年9月-2017年3月，我國人民幣貶值6%之後，我國外貿恢復超乎預料，外貿出口結束較長時間的負增長，恢復性出口增長使得冷淡幾年的廣交會開始呈現活力。我國人民幣匯率貶值可以大大改善我國貿易的被動局面，獲得更大的迴旋空間。我國外貿面對2016年第四季度的面對貶值趨勢的外貿紅利不可低估，並且直接帶動我國外貿恢復增長以及經濟穩定發展。隨之我國人民幣反轉預期，逐漸上升態勢加快，超乎預期的反向運行誤導嚴重狀況凸顯，外貿企業有苦難言，甚至嚼碎牙齒嚥下苦果，損失慘重、代價巨大。畢竟我們透過2016-2017年歲末年初的人民幣走勢與預期可以看清這種過程反轉的被策劃與被利用：2016-2017年底年初，人民幣走勢6.98元，預期人民幣破7是主流；最終實際走勢結果是人民幣從6.96元到6.26元升值凸顯，人民幣升值10.05%；這對我國外貿出口加工為主的格局意味的損失代價有多大已經一目瞭然。因此更多的外貿企業是抗著壓力與損失完成訂單，市場紅利、份額紅利、訂單紅利的有利局面被人民幣升值的非常洗劫一空。此時官方或輿論分析依然表示匯率與外貿沒有關係，這是否準確與正常值得反思。實際上，我們雙損失更嚴重，一方面是出口因匯率擠壓利潤，另一方面是進口不及商品漲幅，我國人民幣漲幅與實際商品漲幅具有落差，石油、銅、資源或商品價格漲幅都在10%以上，我國外貿得不償失。上面這些事實與經歷值得總結和汲取，貨幣淡定的方向在於自己的需求，非價格上下如此簡單草率定論。而外貿對實體經濟而言是一重要的行業支持，並非是投資和消費替代、錯位的發展模式。
2、貨幣價格的技術與份額
討論貨幣影響力，目前輿論關切是價格上與下，完全忽略支撐價格的價值實力和勢力作為。尤其是對美元貶值的悲觀評論誤導十分嚴重，進而直接刺激我國人民幣議論方向的不準確以及應對的不妥當。觀察美元走勢週期會發現實際美元貶值是一種常態，無論是從近3年走勢看，或從2008年以來看，甚至從70年代看到今天，美元貶值一直進行之中。其中看法與角度很重要，並非是看一年的一頭一尾這麼簡單的結論指向美元升值。反之看全過程美元升值期間有限，美元貶值則是更多時間段的表現與結果（見下圖）。因此，美元從2016年至今3年走勢，以貶值為主的基調，刺激與保駕美國經濟作用顯著，包括失業率、資產價格以及貨幣政策，宏觀與微觀都成功在自己的理想設計之中，進而美國經濟引領全球經濟復甦明顯，美國經濟在全球經濟中一枝獨秀顯赫。這其中美元技術的把握得當功不可沒，懂得的理念與技術發揮是經濟成功所在。
尤其是從市場份額的角度看，美元霸權的威力在於價格主見與份額作用。目前為止全球各個板塊的市場份額處於領先優勢絕對地位。第一是全球外匯儲備中，美元份額佔比63.78%；第二是全球外匯交易中，美元佔比88%；第三是全球衍生品交易中，美元佔比90%。尤其是國際石油市場變化更足以顯示美元霸權的戰略設計與影響擴大。過去國際石油話語權在於OPEC，如今國際石油價格話語權在美國，確切的說是美元。即使OPEC組織2016年實施減產計劃，但並未阻止石油價格高漲，畢竟石油市場最大的兩個變化在於：第一美國石油對外依存度已經從過去的70%下降到目前的30%，石油對美國經濟與發展的制約已經是過去時；美國1947年成為石油淨進口國之後，2006年美國石油對外依存度達到峰值為67.28%，2017年則下降到了33.62%。第二美國實際技術的研發與創新，集中在美國頁岩技術，這對美國石油壟斷是一種無形的補充力量與影響。近期OPEC維也納會議上，沙特更希望增加OPEC的實力，以便抑制美國頁岩油對OPEC的影響。因為美國能源信息署最新數據顯示，7月份美國7大頁岩生產區的原油產量預計將增加14.1萬桶/日，總產量將達到733.9萬桶/日，其中橫跨西德克薩斯和新墨西哥州東南部的二疊紀盆地的原油產量將增加7.3萬桶/日，這是這7大頁岩生產區中新增原油產量最多的。隨著美國油氣產量超越沙特，美國已躋身於全球3大產油國之列，2017年美國出口原油總計近1.7億噸，隨著開採量的進一步擴大，必然還要大幅擴大出口。目前美國的石油產量將遠超5億噸，正逐步具備與沙特、俄羅斯旗鼓相當的實力。這對沙特等OPEC國家來說當然不是利好，因此只有抑制國際石油價格進一步上漲才能限制美國頁岩油增產。因為相比沙特、俄羅斯的原油成本，美國頁岩油成本低很多。頁岩油的持續發展關乎美國能源獨立戰略，美元走勢與油價漲跌息息相關，石油企業的興衰受制於石油價格，石油作為國家的戰略資源直接代表國家的硬實力，美國新能源行業崛起對石油以及美元形成組合拳戰略，美聯儲及美國頁岩油的成功做法提供深刻思考的戰略組合效應。
更為重要的現實在於：世界貿易中用美元計價結算的比重遠比其他貨幣要高，與美國無關的國際貿易也廣泛採用美元計價結算；世界各國的外匯儲備中美元儲備平均佔比達65%以上，其中新興市場經濟體的美元佔比更高；外匯交易中，用美元交易的比重平均約90%，有些外匯市場上美元的交易佔比甚至高達99%以上；美元的貨幣錨作用非常明顯：其一各國貨幣的匯率制度；其二各國中央銀行和商業銀行制定和調整匯率。美元霸權維持國際貨幣合作這是美元特性與個性，美元霸權形成於第二次世界大戰後的佈雷頓森林體系，隨之在佈雷頓森林體系下，國際貨幣合作基本上是圍繞維持美元匯率穩定展開的，最終形成了浮動匯率制下以美國為主導的新的合作方式，其中包括從10國到20國集團變為7國集團，但最終具有絕對話語權的依然是美國，其核心影響力就是美元。貨幣價格與份額的主導力量是決定因素，這也是其發揮威力必要的基礎。
3、貨幣選擇的方向與趨勢
現代經濟與傳統經濟已經發生質的變化與調整，以發達國家為主的世界經濟格局尚未根本改變。因此，發達國家主導這輪世界經濟復甦勢在必行。由此而言，國際主要貨幣的升值與貶值順應各自經濟基礎十分得當。然而，國際金融乃貨幣匯率的現代與傳統正在發生變化與調整，但本質與實質並未有根本性改變，即發達國家貨幣主導依然是中心，發展中隨從的無奈依舊。尤其是貨幣原理循環並未有實質的變化與演繹，即貨幣升值削弱經濟競爭力依然是真理，貨幣貶值增強經濟競爭力尚未改變。但是全球經濟環境的基礎要素尚未發生質變，流動性不足與流動性過剩的反比差異巨大，貨幣匯率因此環境產生的對應前所未有，傳統規律與現代節奏已經錯位常規常態。一方面缺少理論指引，傳統時期的套路需要對應新時期的發展觀察研究與重新論證；另一方面心理預期超前指引，但卻未被現實狀況與需求嚴重，概念模糊與混亂較為嚴重。
當前對我國人民幣而言的定向與選擇格外重要，尤其是方向性抉擇至關重要。無論依據人民幣地位、人民幣規律、人民幣基礎以及人民幣取向，未來基本方向應為貶值。尤其是在人民幣國際資質認知上存在盲點與混亂思維，進而人民幣走勢的判斷較為複雜。
第一之前過長的人民幣升值技術週期是目前人民幣貶值的重要參數。貨幣升值和貶值的週期值得關注是規律和判斷的依據，過長升值必然貶值是一種必然性，也是風險管控的重要基礎。
第二經濟週期的現時是人民幣貶值的重要支持技巧與路徑。我國經濟脫虛向實的結構調整決定人民貶值有利於實體經濟發展與應對，但是困難在於金融投資投機性很強，人民幣升值的興奮與刺激較強，脫離實體經濟的匯率感覺佔主，進而人民幣升值被推波助瀾嚴重，這是輿論導向導致人民幣被升值現象。
第三技術專業功能不足嚴重。國內比較時髦的交易與受眾在於證券和期貨，而這類交易與外匯之間的差異較大。外匯交易是一國貨幣與另一國貨幣進行交換，交易者通過貨幣之間的匯率高低波動而獲利，投資者不但可以先低價買入高價賣出而獲利，也可以先高價賣出再低價買入而獲利，也就是說外匯交易買張買跌都有機會賺錢。但是我國人民幣依然是本幣，並不具備真正意義的外匯交易概念，只是匯兌。
尤其是國際外匯市場交易時間是全天24小時可以進出市場，不論何時、何地發生任何消息,投資人都可以即時作出反應，投資過程非常靈活可靠。相比較證券和期貨交易是存在交易時間、交易費用、交易方式、交割方式、交易資金、交易品種、獲利大小、風險控制、市場化透明度等差異巨大的方式方法。雖然外匯市場規模比證券市場、期貨市場大很多，並且不會存在機構操盤控制價格，這也不意味著外匯市場的沒有風險，因為全球性的特徵，影響外匯市場波動的原因更加複雜，如預期的作用，利率的作用，預期通貨膨脹率的作用，貨幣資產之間的相關關係，貨幣資產和黃金之間的相關關係，貨幣資產和原油及大宗商品之間的相關關係，各國央行政策的干預等等。相比較，我國金融生態環境的外匯交易不足比較突出，一方面使人民幣可兌換尚未實現，另一方面是外匯市場尚未開放，進而相比較人民幣的方向受限較多。尤其是情緒化、輿論化和短期化嚴重影響判斷與預期。
預計人民幣走勢存在兩種關聯因素。
第一是外部環境變數。尤其是美元指數走向對人民幣匯率是關鍵。正所謂人民幣升值貶值的論調標的就是美元，美元走勢是人民幣方向的重要參數。從目前形勢看，美元貶值具有很大的阻力，這就是歐元升值難以持續，這直接限制美元貶值程度。但這並不是美元的需求，無論從美國經濟考量、美聯儲加息需求以及美元對外戰略戰術，美元貶值亟不可待是重要方向。由此判斷似乎人民幣升值存在空間，但是目前美元升值與人民幣貶值有所偏差，即美元升值不大，但人民幣貶值加大，其中人民幣內在因素的影響更大。一方面升值相對過快，並超出我國經濟實際，尤其是外貿順差下滑與外貿出口增長不協調，利潤不足是關鍵，人民幣貶值加快在於實際收益率不足。因為更多外貿出口是有指標、沒利潤，賠本的買賣太多。另一方面匯率貿易環境惡化較為突出，中美貿易之間強硬直接衝擊受害嚴重，主動與被動清晰可見、自主與無奈脅從明顯，進而人民幣貶值加快是一件幸事，也適合新興市場國家和地區貶值節奏。只是在人民幣貶值態勢下做什麼很重要，並非是套利投機對沖，而是用心實體貿易交割結算時機較好，用對時間和藉口，人民幣貶值則發揮助力外貿與經濟之作為。
第二是內在要素不足。討論人民幣的重心對當前而言十分重要。如果面對金融投資投機欣喜於人民幣升值，短期收益率限制大局眼界；如果面對外貿企業實體恐慌於人民幣升值，畢竟利潤不足是壓力與風險。尤其是我國目前外匯市場開放度有限，對外匯概念的基本常識、規律以及趨勢掌握不準，煽情、調侃式較多，務實、深入和透徹不足。因此，輿論導向的偏激與偏頗嚴重，沒有心理方向與主見認知的輿論存在誤區與盲點，進而匯率起落的需求要素存在空白與欠缺。其實更多的發達國家都在警惕貨幣高估，作為有經驗和專業的貨幣載體，他們十分清楚貨幣升值的風險。因此，美國人在談美元高估、歐洲人在談歐元升值風險。相比較，我國追求人民幣升值是否在冒險是值得警惕的。加之我國貨幣資質尚未達到自由化程度，距離真正意義上的市場化具有很大的差距，人民幣目前屬於本幣，並未開放與自由化，即使SDR貨幣只是有限的國際儲備貨幣。
因此，人民幣走勢的情緒化很嚴重，升值時推波助瀾，貶值時隨波逐流。近期人民幣貶值，破7喧囂而起；前期人民幣升值，破6.2塵囂而起；這足以表明我國人民幣方向性的缺失與迷失嚴重。更難以談及人民幣匯率制度的健全與完善，至今的人民幣升值或貶值所指貨幣標的就是美元，其實我國已有籃子貨幣並未發揮人民幣改革發展的作用與作為。
綜述所述，從金融市場焦點看，人民幣競爭不當值得思考。尤其是伴隨美國貿易政策引起的爭端，我們的輿論導向錯位自己實際發展資質較為嚴重，進而不能準確把握自己的基礎與對比是值得重視的。畢竟從貿易到貨幣，我國依然處於世界中低水平，美國處於世界高級現代地位，兩者之間多差較大，主動與被動較為明顯，我們的考量需要面對現實很重要。尤其面對美國貿易制裁，我們需要理性面對、冷靜思考自己的不足，加強發展能力與水平是我們的當務之急。中國正處在脫虛向實時期，人民幣沒必要匆忙跟隨美聯儲貨幣政策。一方面是美國經濟比較配合美聯儲加息，因為美國經濟相對繁榮週期的延續，經濟增長的水平，失業率的狀態，以及通脹的指標，國際收支的數據等指標都比較符合美聯儲加息的基本要素。從美元指數角度看，貶值訴求是存在的，因為外圍環境的變化，貶值的輕鬆程度不如過去，但它力求保持美元相對的低位，對美聯儲加息是有利的。從美元資產角度看，更多是看證券和債券市場，證券市場跟大家的預期不太一樣，雖然股票也在下跌，但下跌有限，道瓊斯指數又上了25000點，納斯達克連續創了歷史以來的新高，說明美國資產價格雖有泡沫，但在可控範圍內。畢竟美國企業利潤豐厚的話，股市上漲的泡沫程度就不會太大。加之美國國債市場的表現和資產價格對美聯儲加息也比較有利。由此可見，美國加息是個配套工程，這就是美元霸權、特別老道之處，而我們去理解美元走勢和美國的貨幣政策時，相對比較單一，洞察力也不是很強。
另一方面我們首先要區分中國和美國是不同的。從經濟本身來講，美國是發達經濟體，而我們是發展中經濟體。從金融和貨幣角度去看，美元是自由貨幣、主導貨幣和霸權貨幣，而人民幣只是本幣，只有SDR的身份，僅叫中央銀行的記賬貨幣，只是用作調節國際收支的記賬貨幣。而中國當前正處在脫虛向實的時期，金融層面的東西太多了，實體層面的東西太少了，如果實體層面調整沒有到位，還是金融偏多，利率的手段是不管用的。我國依然處在結構調整的過程當中，中央銀行的基調依然是穩健的貨幣政策，雙邊的匯率走勢，我覺得這個定調是非常準確的。我國人民幣利率更不像美元利率走到低位，相對美元利率水平偏高一些。所以人民幣沒必要匆忙地跟隨美聯儲的貨幣政策，關鍵是美聯儲的貨幣政策是一個長週期的計劃，並不是一個短期的應對。我國長週期的計劃是調結構，調結構的過程要有耐心和耐力，以使匯率、利率有一個平和期、過渡期和相對的穩定期，這對我國調結構是特別有意義的。
由此預計年內我國人民幣兌美元匯率或將發生貶值加大過程，這一水平符合我國經濟階段需求與對應，人民幣兌美元匯率基點在6.6元附近有利於外貿發展對實體經濟以及市場信心的穩固，人民幣高估風險需要防範。人民幣破7不是壞事，但時機、節奏很重要；人民幣升值破6.2不是好事，這一價位不利於我國外貿與經濟穩定、持續發展。然而，面對美元貶值訴求的堅守，我國人民幣面臨升值環境難以消失，如何駕馭升值幅度是技術與策略的重要考驗。尤其是輿論指引需要理性、專業和利益需求指導，進而給與人民幣走勢雙邊波動中貶值取向的定義值得重視。
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