導語
2015年的時候打新基金是一個相當熱門的話題，原因是這種基金產品相對風險很低，並且在2014年很多打新基金的收益率都達到了8%左右，這對於一個幾乎可以對標貨幣基金的產品類型而言無疑好得不能再好了。所以在2015年上半年，該種類型的產品成為很多機構規避股市風險，並且還希望獲得更高收益的首選產品類型之一，全行業整體打新基金規模一度達萬億。不過2015年股災以後IPO暫停的政策出臺以後，為這個特殊的品種帶來了比較大的麻煩，以至於這種產品一度銷聲匿跡。2016年初雖然IPO重啟，但限於新股有限，同時打新規則有了重大調整，打新基金的收益能力也已大不如前。隨著10月以來新股發行增速，又有大量基金公司開始新發打新基金，打新基金能否捲土重來顯然是一個非常值得關注的話題，所以本期的話題將深度討論一下這種產品。
要點速讀
1打新是一種比較穩健的投資方式，其盈利的原理並跟股票不同，也不同於債券，因此股市債市的漲跌對打新基金的影響非常有限。
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2最厭惡風險的機構，也會把打新列為可以投資的標的，老股民常年熱衷於打新。
一、打新是怎麼賺錢的
談這個問題以前不得不提一個高大上的概念，叫做IPO，中文叫做新股發行，一般也叫公司上市。還是看不懂？也難怪，金融畢竟高大上，所以還是先談談新瓜上市。
新瓜上市，顧名思義是說瓜農在西瓜成熟的時候，會把西瓜拿到市場上賣掉換錢花；新股上市也一樣，是說公司老闆在公司辦的差不多的時候，把公司賣掉換錢花。一個是要把瓜賣掉，一個是要把公司股份賣掉，想想確實沒有什麼不同。既然都是賣東西，那麼一定有相通的地方了。
對於瓜農來說，自己開著拖拉機到城裡去賣顯然是一個辦法，不過即使城管不加阻攔實際上的銷量也很有限，畢竟起早貪黑憑藉瓜農自己也賣不出去幾車西瓜；想要大量的銷售西瓜，瓜農自然需要用到批發商；當然，西瓜很難儲存，如果像糧食一樣可以儲存，瓜農還可以將賣不完的西瓜賣給一些專業收儲的公司。這裡面存在一個很容易理解的價格關係：
批發商批發了西瓜是要拿到市場上賣的，要有利潤，所以拿貨價必然低於市場零售價格；倉儲儲存了西瓜，最終也要通過銷售渠道賣掉，為了盈利，拿貨價必然低於批發商的價格。這裡面就存在了兩個價差，這種價差顯然跟西瓜價格本身沒有太大關係，是一種相對比較穩定的利潤。
話題回到新股上市，把公司股份賣掉跟賣西瓜一樣是個銷售的問題，如果沒有法規限制的話公司老闆當然也可帶領全員，站到大街上跟路過的大爺大媽兜售公司的股票。
當然這是法規所禁止的，這樣做屬於非法集資。不過買股票時候的批發商和倉儲公司是真實存在的，其角色分別由券商和參與打新的投資者所扮演。券商一方面需要承銷股票，另一方面也會包銷股票，實際上做的就是批發商的角色；而打新投資者的主要操作是，以打新的價格拿到股票，然後等上市以後，再把股票賣掉賺取差價，這與倉儲公司的操作非常接近。瓜農為了讓批發商和倉儲公司都有利可圖，會給出更優惠的價格，準上市公司為了讓批發商和打新者有利可圖，自然也會給出一些優惠價格。所以打新的利潤，原理上就來源與這個價差。
學術界就IPO一二級市場的差價形成原因有很多解釋，但沒有一個解釋可以完全解釋所有問題，因此，差價問題也被認為是難解的IPO之謎中的一個。上面所述的過程只是解釋IPO一二級市場差價形成原因的假說之一，是主要基於完全市場化的條件下的一種解釋。為了理解方便，更多的解釋就不再展開，有興趣的讀者可以自己搜索關鍵詞“IPO溢價之謎”。
而國內的IPO市場，還必須考慮政府在一級市場限價的問題，由於受到政府規定的市盈率的限制，一級市場的發行價格有時大幅低於二級市場的價格，因此國內IPO市場的一二級市場差價，此前比國際市場要高很多。比如京東在美國納斯達克上市，一二級市場差價只有10%左右，而國內公司IPO差價高達100%也是很正常的。但不論是國內市場還是國外市場，一二級市場的差價都是存在的，因此，有人將之看作是無風險套利的一種形式（後面會有對此種說法的批判和證偽）。
二、IPO溢價最近還存在嗎
關於這個問題的答案几乎是肯定的，根據萬德數據統計，從2016年7月1日至9月30日，成功上市的公司共有65家，以下是其中一家大家會比較熟悉的公司的股價變化：
歐普照明603515.SH 2016年8月19日上市後股價變化
裝修過房子的家庭應該很多聽說過這家公司，是個賣燈的公司。這家公司上市20天，股價較發行價格已經提升了一倍，那麼這是個案嗎？剛剛提到，在三季度一共上市了65家公司，我們看一下這些公司的平均表現：
2016年3季度上市的65家公司平均股價變化
實際情況是歐普照明是這65家新上市公司中漲的比較少的，其他公司20天后的平均股價較發行價格提升了近三倍。
三、打新一定能賺到錢嗎
答案當然是不一定，這個問題在於定價。還是回到賣西瓜的事情上，假如瓜農成功的按照去年的價格把西瓜賣給了批發商和收儲公司，結果今年西瓜大豐收西瓜賣不出去，整體市場價格下跌，那麼極端情況下批發商和收儲公司也是可能跟著賠錢的。證券市場也一樣，比如股災的時候，就出現過這種情況，2012年海普瑞上市一個月跌破發行價，套牢了前公募基金一哥王亞偉，其大背景是2011年以來的股市的連續下跌，以及海普瑞當年慘淡的一季報。
如果上一種形式還可以歸結為定價沒算準，當然另一種形式就比較沒節操了，比如瓜農按照正常的價格把西瓜賣給批發商，結果客戶投訴這些西瓜都是打過針的催熟瓜，而且上了新聞聯播，這下批發商和倉儲公司當然也要倒黴了。在證券市場裡面也可能出現上市公司因財務造假導致的破發，2011年亞威股份上市首日即因造假風波而破發。
不過總體來說極端情況出現的概率還是很低的，畢竟現在的市場越來越成熟，監管體系也更加完善。上面的這幾個案例，也多是在幾年前的歷史新聞理財翻出來的個案，所以儘管打新多數情況下都是賺錢的，但是確實存在少數例外。當然，如果按照均值計算的話，打新還是極大概率賺錢的，否則對風險要求極高的社保基金在剛入市的時候也不會先從打新開始了。
結論
本篇主要介紹了一些打新的原理，篇幅關係還沒進入到打新基金。有人可能會問，既然打新那麼好，為什麼不直接打新，還買什麼打新基金啊？關於這個問題，筆者的建議是“先去試試，打不到再回來找我”。那麼下一期，我將重點說一下打新基金的原理和選擇的問題。（田立夫/金牛理財）
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