一、公司概覽
公司主營各類家庭服務機器人、清潔類小家電等智能家用設備及相關零部件的研發、設計、生產與銷售，為全球知名的家庭服務機器人制造商之一。經過多年的發展，公司已形成了包括掃地機器人、擦窗機器人、空氣淨化機器人、管家機器人在內的較為完整的家庭服務機器人產品線以及品類豐富的清潔類小家電產品線。
公 司 實 際 控 制 人 為 錢 東 奇 、 DavidChengQian ， 錢 東 奇 與DavidChengQian 為父子關係。截至招股說明書籤署日，錢東奇通過創領投資間接持有本公司 46.80%的股權，同時，還通過創袖投資間接持有 11.70%股權，合計共持有公司 58.50%的股權，為公司實際控制人。錢東奇及 DavidChengQian 合計持有本公司75.50%的股份，公司股權十分集中。
二、行業現狀和市場前景
1、 據 IFR 預估，2020 年，全球個人消費機器人市場規模預計達 45 億美元，2025 年，將攀升到百億美元。掃地機器人是個人消費類機器人中的主導產品，根據 IFR 及 Technavio 數據，2013 年全球個人（家庭）消費機器人中近 70%為掃地機器人。居民收入提升及人口老齡化提升帶來的需求增長與勞動年齡段人口數量下降、勞動力成本提升共振，國內服務類機器人需求進入快速成長期。據中怡康數據顯示，2015-2017 年國內掃地機器人零售量為 207 萬、307 萬、400 萬臺，同比增長 97%、48%、30%，遠高於全球增速。據我們測算，國內城鎮家庭掃地機器人保有量密度約為 62 臺/千戶，覆蓋率僅 6%左右，提升空間巨大。若 2020 年滲透率提升至 15%，則2018-2020 年，國內掃地機器人年均需求量將達 600 萬臺，對應年需求市場規模超 80 億元。
2、人工智能及物聯網技術逐漸發展成熟，將助力服務機器人行業飛速發展，有望成為繼電腦和手機之後新一代的智能終端，市場前景十分廣闊。
三、公司主營
公司的主要產品大致可劃分為服務機器人和清潔類小家電等兩大模塊。服務機器人和清潔類小家電，服務機器人佔營收比例逐年升高，2017年佔比63%，而清潔類小家電逐年降低，2017年佔比35%。其中，公司在服務機器人模塊的主要產品為“Ecovacs 科沃斯”品牌家庭服務機器人，包括地面清潔機器人地寶系列、擦窗機器人窗寶系列、空氣淨化機器人沁寶系列以及融合了前述多項功能的管家機器人 Unibot等；此外，公司還從事商用服務機器人的研發、生產與銷售，擁有公共服務類商用服務機器人旺寶等產品。公司在清潔類小家電模塊的主要業務範圍包括為國內外知名吸塵器品牌廠商提供 OEM/ODM 服務以及公司自主品牌“TEK 泰怡凱”系列清潔類小家電產品的研發、生產與銷售。
主要產品掃地機器人內銷份額線上 50.2%線下 47.8%，國內絕對龍頭。
服務機器人收入高速增長，成為公司第一主業 。服務機器人收入快速增長，2013~2017 年收入的年複合增長率高達56.05%，佔比快速提升，2017年佔比達到了 63.06%。在服務機器人中，由於掃地機器人技術較為成熟，且市場接納度更高，在公司服務機器人中佔比 93.55%。
四、公司財務分析
發行4010萬股，價格20.02元/股，一共募資8.028億，除掉髮行費用募資淨額7.51億。財務報表顯示，賬上現金7.21億，短期借款914萬，長期借款無。發行人根本就不缺錢，它募資的7.51億≈賬上現金。
2013-2017年公司歸母淨利潤分別為1.69億元、1.66 億元、1.79 億元、0.51 億元和 3.76 億元，其中 2016 年由於計提股份支付費用的影響，管理費用率大幅攀升導致淨利率大幅下降，但是這個影響是短暫的，2017 年公司盈利能力已經修復，歸母淨利潤較 2016 年同比增長 636.48%。
從財務報表我們可以看到，公司營業收入穩定增長，毛利不斷提升：
1、公司營業收入增速穩定，2014-2016年及2017H1營收規模23.14億、26.95億、32.77 億和19.66億，同比增長18.94%、16.47%、21.59%和 20.02%。其中，服務機器人品類 2014-2016 年及 2017H1 收入 8.80 億、13.96億、18.83 億和 11.30 億，2014-2016 年及 2017H1 收入同比增長 81.82%、58.64%、34.89%和 20.05%。盈利方面，2014-2016 年及 2017H1 分別實現歸母淨利 1.57 億、1.76 億、1.60億和 1.62 億。根據數據我們可以得出服務機器人的附加值更高，拉動了公司整體毛利率提升。公司的整體毛利率常年維持在 30%以上的較高水平，其中服務機器人毛利率顯著高於代工為主的清潔類小家電業務，2017 年服務機器人和清潔小家電的毛利率分別為 49.12%和 15.57%，隨著服務機器人銷售佔比提高以及該業務板塊結構優化帶來的毛利率提升，公司整體毛利率進一步提升，達到 36.58%。
2、品牌龍頭優勢顯著，在良好的品牌運營和品質保障下，高毛利產品掃地機器人的高速增長，不斷推動毛利率提升，2014-2016 年及 2017 年 H1 毛利率分別為 29.59%、31.71%、33.88%和 34.35%。
五、科沃斯優勢及競品比較：知名品牌、技術領先、渠道穩定
1、 品牌知名度高，國內絕對龍頭
“Ecovacs 科沃斯”品牌家庭服務機器人具有極高的客戶認可度，主要產品掃地機器人內銷份額線上 50.2%線下 47.8%，國內絕對龍頭；清潔類小家電領域公司將完成 TEK 品牌在國內線上線下銷售渠道的全面佈局。
2、行業標準制定者，先發優勢明顯
公司牽頭制定了家庭服務機器人國家標準，研發實力處於領先水平，在行業內具有先發優勢，2015-2017H1 投入研發經費分別為 0.84 億、0.98 億、0.47億。
3、渠道成熟，合作穩定
渠道端公司以電商和代工為主，2017 年 H1 佔比分別為 43.4%、43.2%。線上銷售收入主要通過第三方電商平臺實現，平臺運營成熟且合作關係穩定。
4、非上市公司競爭對手對比：iRobot 全球領先，科沃斯中國佔優，小米後起之秀， 巨頭共同佈局
iRobot（艾羅伯特） 以安防類機器人起家後轉向家用機器人領域，2006 年上市以來，營收由 1.89 億元美元增至 2017 年的 8.84 億美元，複合增速 15.06%，國際市佔領先，在北美市佔率達 85%；歸母淨利潤由 0.04 億美元增至 0.51 億美元，複合增速26.04%；高研發投資使其積累了大量專利技術儲備，產品持續升級，盈利能力穩步提升，毛利率由2006年的36.91%提升至49.00%，淨利率由1.89%提升至5.77%。
科沃斯緊跟 iRobot 步伐，品牌、研發實力穩步提升，國內外渠道大力拓展，2017年在國內掃地機器人領域市佔第一。
新三板掛牌企業福瑪特專注智能服務機器人領域，品類涵蓋較多，近年因產能瓶頸制約，2017 年收入同比下滑 38.07%至 0.84億元，淨利潤轉虧至-0.27 億元，產能爬坡期規模效應不強使毛利率下滑至31.57%，費用率高企吞噬淨利潤。
後起之秀小米通過將石頭科技納入生態鏈，憑藉龐大用戶群體及廣泛銷售渠道，2018Q1 米家和石頭品牌零售額市佔率合計達20.40%，表現亮眼； 其他家電巨頭亦積極佈局掃地機器人，飛利浦、海爾、美的等憑藉其家電領域的技術儲備、品牌效應及廣闊的渠道，迅速搶佔部分市場。
六、估值
發行人所在行業為電氣機械和器材製造業，截止 2018 年 5 月 11 日,最近一個月平均靜態市盈率為 27.09 倍。結合目前市場狀況， 預計上市初期壓力位60——70元 。
可比公司股價及部分財務數據比較
七、主要潛在風險
1、宏觀經濟變化導致市場需求下滑的風險
作為國內領先的家庭服務機器人、清潔類小家電等智能家用設備提供商。如果國家宏觀經濟環境發生重大變化、經濟增長速度進一步放緩或宏觀經濟出現週期性波動，而公司未能對由此帶來的行業需求波動形成合理預期並相應調整公司的經營策略，將會對公司未來的發展產生一定的負面影響，公司的業務增長速度可能放緩，甚至出現收入與利潤的階段性下降。
2、市場競爭風險
隨著家庭服務機器人市場規模的不斷擴大，大型品牌家電及電子設備提供商、中小型家庭服務機器人制造商等各層次的競爭者均開始進入這一市場領域，市場競爭程度將會加劇。若公司不能保持較強的自主研發能力與營銷能力、持續推出符合市場需求的新產品、不斷提升用戶體驗，將不利於公司品牌優勢的保持，並面臨市場份額下降的風險。
3、銷售的季節性風險
儘管人們對於家庭服務機器人產品需求量不斷增長使得行業的季節性波動有所緩和，同時公司也在不斷加強消費者習慣引導及市場需求分析的力度以應對行業銷售淡旺季的波動，但是如果在銷售旺季或是特定促銷時點，公司對市場需求的預計和實際情況存在較大偏差，或公司未能充分協調好採購、生產、倉儲、配送等各個產業鏈環節，則可能會對客戶的消費體驗以及公司的經營業績產生不利影響。
八、大家主要關心的問題
小米等品牌低價加入競爭，是否會對科沃斯產生影響？
首先，掃地機器人在國內市場進入高速增長期，競爭加劇是必然，科沃斯50%的份額面臨下降趨勢也是在所難免，但是我們認為科沃斯龍頭地位不會動搖，且在行業高速增長的背景下，即使份額下降，依然可維持較高增速；其次，科沃斯的優勢在於持續的研發創新能力，單一的低價產品不會對公司產生威脅；最後，公司在國內市場增長趨於平穩，海外才是中短期的主要增長點。
競爭加劇的背景下，高毛利率是否可維持？
雖然單一品類毛利率有下降趨勢，但高端規劃式產品佔比持續提升，低端隨機式產品逐步被淘汰，產品結構的提升將帶來均價增長；且公司自產產能持續擴張，自產模式下的毛利率顯著高於外包代工模式。
九、投資建議
天風證券、中信建投等跟蹤科沃斯的券商一致觀點：
1、公司為掃地機器人龍頭品牌，一方面依靠研發及營銷優勢有望維持國內龍頭地位，另一方面大力發展海外市場，西歐等為藍海市場，有望成為公司中短期的重要增長點。
2、吸塵器出口代工業務方面，穩定的客戶關係及不斷拓展的新客戶為公司帶來持續穩定的盈利能力。
3、長期看，公司進一步向人工智能領域進軍，具有較大增長潛力。
4、中信建投未給估值，天風證券的估值給的是：預計公司 18-20 年收入規模58.0、74.6、97.0 億元，增速 27%、29%、30%，淨利潤 4.9、6.2、8.1 億元，增速 30%、28%、29%，對應 EPS 分別 1.22、1.56、2.02 元/股。公司IPO 發行價格為 20.02 元/股，分別對應 18-20 年 16.41x、12.83x、9.91xPE。由於公司兼具小家電和機器人屬性，根據兩個行業現有上市公司估值情況，給予公司 30xPE 估值，對應 18 年 147 億市值，股價36.75.
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