前言
孫臏的《孫臏兵法》中田忌賽馬的故事早已膾炙人口，通過打亂馬的出場順序，經過三輪的博弈，實現以弱勝強。雖然這並不是一場完全公平的競爭，但又是合理而智慧的。商場如戰場，反觀地產商海，早已跳脫了拿地蓋樓銷售盈利來比賽的舊模式，每一次收購，每一支地產證券的發行，投融管退，不僅僅是地產公司處心積慮的大戰略，並且決定著至少未來5-10年，誰將領跑的地產格局。
1月5號地產界最大的新聞莫過於印力聯合萬科、“Triwater”（一家資產管理公司）, 三方將聯合收購凱德集團旗下全資子公司凱德商用在中國國內的20家購物中心項目公司的100%股權並承接相應的負債，交易金額約為83.65億人民幣。
印力集團為什麼要買進，凱德集團為什麼要賣出呢？如果從平常角度看，大致是有利於凱德集團資產的優化配置和集中資源，有利於印力集團達到大股東萬科對它的要求，在商業地產領域做到數一數二，幫助萬科實現向城市發展配套服務商轉型。看起來各取所需，但是每一場交易背後隱含著很大的戰略佈局，總有一方會更需要這次交易。
本文將基於田忌賽馬的比賽模型結合時間線和城市佈局建立印力集團和凱德集團的商業地產戰略佈局模型，分析商業地產領跑者們的實時賽況，並對未來這兩家公司的發展戰略進行預測。
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一、兩大集團戰略佈局模型
這個模型以一、二、三線城市為基準劃分了三個賽場，而不同城市等級的比賽已在不同時間開賽。第一輪時間較長，在2000年初就已開始，不同企業在二線城市佈局重心不同，進入時間早晚不同，以及運營狀況不同，商場的營業收入和品牌影響力就如同馬兒的賽跑速度一般，形成強弱的格局。而第二輪的主賽場是三線城市，印力2018年的收購使這一輪印力集團明顯在三線城市佔得優勢。而一線城市的比賽很早開始，現在仍在繼續，凱德集團不斷為一線城市集中核心資源並注入血液，印力集團在上海和深圳都有大型萬科廣場，大膽預測未來這兩家公司將會有更為精彩的收購案發生，所以一線城市的比賽處於膠著狀態。
二、佈局二線，隱藏實力
在剛剛過去的2017年裡，印力則通過自身改建，成立了六大城市公司，覆蓋以廣深、北京、上海、杭州、武漢、西安為核心的城市群。在這中間，杭州、武漢、西安都是二線城市，並且有的已經躋身1.5線城市。選擇北上廣深成立城市公司並不驚訝，而選擇杭州、武漢和西安作為首發也是意義頗多。杭州隨著企業阿里巴巴的崛起，未來科技城的佈局，很多“北漂”已漸漸漂向杭州。武漢和西安也是重要省會城市，國家中部崛起和西部開發戰略交叉地帶。在這三個城市中，只有杭州在2017年開業了來福士廣場，在武漢和西安，凱德並沒有重量級的商業佈局。
印力集團對產品線進行了梳理，確立了四大產品線：印力MEGA（比較大的）、印象城、印象裡、印象匯，還有兩個耳熟能詳的深圳龍崗的萬科廣場以及上海七寶的萬科廣場。對於印象城產品線，僅杭州一個城市，就確立了四座印象城，分別是古墩印象城、西溪印象城、金沙印象城和2017年底確定的奧體印象城。印力集團華中商業旗艦武漢“印象城”也於2017年11月在武漢市青山區開業。在西安市的未央區和蘇州市的工業園區也早就有印象城的足跡，並且是當地人心中有聲望的商場品牌。
杭州的印象城與來福士
在中國西部核心城市成都，2012年開業了凱德來福士廣場，印力在成都並沒有太大的佈局，並且四川省的業務隸屬於西安公司。凱德成都來福士廣場豎立於原四川省博物館地塊，由舉世聞名的建築大師Steve Holl精心設計。這是凱德集團在西部最重要的佈局，但同時近幾年也面對著太古裡，九龍倉IFS和萬達廣場的三面夾擊。總體來說，凱德集團的最優質資源並不在二線城市。
三、彼之米湯，吾之蜜糖
對於這次收購，凱德集團的官方微信寫道所獲資金將用於在中國繼續投資優質物業，進一步強化凱德集團在華五大核心城市群——北京、上海、廣州、成都、武漢及周邊城市的業務佈局和規模優勢。
從這次凱德集團出售購物中心的名單來看，70%位於三四線城市，三四線城市中有圍繞武漢的安陽、益陽，也有圍繞成都的宜賓、德陽。二線城市南昌、鄭州、成都和重慶的凱德廣場也在出售之列，特別是重慶，有兩家凱德廣場被賣出，但是18年凱德旗下核心品牌重慶來福士也將盛裝開業，大概是為來福士品牌蓄力。除此之外，珠三角（東莞、佛山、肇慶、湛江、茂名、泉州、漳州）和環渤海（淄博、濰坊）以及長三角的揚州市的凱德廣場也在出售資產包之內。
凱德集團在二三線城市棄掉19家凱德廣場，北京的翠微路凱德MALL也被賣出，但凱德是一個地產和金融結合的非常成熟的地產公司，2017年收購了上海國正中心、廣州樂峰廣場和上海五角場商辦地塊，正好對應到上述五大城市群中的兩個，通過資產優化的方式來經營自身的物業也是凱德一貫的作風。這次出售項目分別佔比凱德集團在全球和中國購物中心資產規模的4%和7%。
外界認為本次收購成本對於印力來說是之前託管萬科42個自有商業項目的兩倍，但印力集團和凱德集團是根據物業的回報率來確定交易價格，並沒有按每個項目乃至單位面積來計算。地產回報評估是十分複雜的事情，許多因素會影響回報率，所以僅僅單向與之前的交易比較也是不科學的。但不得不說，印力的收購是給出了不錯的價格，也側面反映出這些出售的凱德廣場並不是不好的資產。
綜上，三線城市的物業對於凱德集團並不那麼重要，對於曾經僅有一家凱德廣場的城市，如德陽，可以看作是完全退出。但是對於積極擴張的印力集團來說，看中了部分上升三線城市的回報率，大舉買進，但是重新定位經營，收回成本也需要一定的時間。
收購之前，印力在全國40個城市擁有100個項目，管理面積達到850萬平方米；收購之後，印力在全國持有或管理的商業項目數量120家，管理面積1000萬平方米，管理資產規模逾800億元。
四、一線城市，必爭之地
2017年凱德集團開業了6大綜合體，上海長寧、杭州、深圳來福士、武漢的凱德·西城、上海的凱德·星貿和蘇州中心，2018-2019年上海的凱德晶萃廣場、重慶來福士、北京的凱德MALL·天宮院等大型項目也要開業。凱德旗下的產品線有來福士廣場、凱德Mall、凱德廣場、凱德龍之夢、凱德晶品等。
2017年凱德集團在一線城市動作頻頻，今年還要開業許多大型項目，這次的交易有利於回籠資金，並且繼續投資優質物業。特別是在上海，凱德兩座來福士，凱德·星貿，凱德龍之夢，凱德晶萃廣場，凱德七寶購物廣場都佔據了極好的軌道交通位置，特別是凱德·星貿，就是沿地鐵1、12、13號線的交匯處漢中路而建。然而，萬科印力也不會不爭上海這種商家必爭之地。在閔行區七寶區域，七寶萬科廣場和凱德七寶廣場步行距離僅兩公里。並且,印力集團還在西上海嘉定打造了32萬方南翔印象城，建設順利的話2019年也將開業。
上海凱德·星貿
上海七寶萬科廣場
再看一下深圳，作為印力集團起步的地方，應該說是全面開花。除了龍崗萬科廣場，還包括位於留仙洞總部基地的萬科雲城、位於鹽田CBD的壹海MALL，位於深圳灣超級總部基地的深灣匯等。而凱德深圳來福士廣場是深圳首個外資綜合體項目，位踞前、後海中心，聯動前海深港金融合作區和後海金融總部，將成為深圳金融與經濟新核心。
若論進入時間先後，凱德集團進入上海較早，而印力集團則在深圳佔得先機。然而凱德集團最好的資源都放在了一線城市，目前北京、上海、廣州和深圳的總局勢還是凱德較有優勢。
五、地產+金融，下一目標
凱德集團旗下有5支REITs（房地產投資信託）和14個私募股權投資工具，其中凱德商用中國信託CRCT (CapitaLand Retail China Trust)，是首家中國商業房地產投資信託。這支信託在2017年的NPI（淨資產收入）同比2016年上漲了13.7%，物業總收入2017年較2016年增長14%。CRCT截至2017年第三季度回報率達到6.4%，高於十年中國政府國債2.8%，高於十年新加坡政府國債4.2%（數據來自2017年第三季度CRCT財報）。
凱德集團作為外資房地產商的地產+金融體系是非常成熟的，但是前身為深國投商置的印力集團同樣也這方面的實力。2017年10月20日，以深圳深國投廣場為標的物的“中金-印力深國投廣場信託受益權資產支持專項計劃”發起設立，項目發行規模37.9億元，這是印力商業物業資產證券化(CMBS)的第一單，也是萬科收購印力商業平臺後的第一次資本市場融資。
凱德集團在資產證券化道路上已經走了很久，印力集團丁力業丁總在觀點地產新媒體採訪中也表示有意加大資產證券化的步伐，並且對REITs市場很有興趣。租金水平的提升狀況會集中反映REITs管理人是否經營得當，而凱德集團擅長通過改造項目提升租金收益。我國的REITs市場還在不斷成熟之中，國內企業赴外發行REITs既是機遇，也會遇到投資人的質疑。
印力集團有三年內做到商業地產數一數二的目標，面對現在一線城市的競爭局勢，其本身又持有大量物業，資產證券化是發展方向。與此同時，2019年就是萬科成為印力大股東的第三年，在2018年第二季度結束對凱德20家購物中心的收購之後，下半年一定會有新的動作，其他大型商業地產品牌會不會是印力集團下一個目標？
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