債務本息達兩百億的億陽債務危局有了新進展。記者獲悉，億陽集團方面擬定的債務化解方案顯示，先化解旗下上市公司*ST信通的50億元負債，50億元的有抵押債務則通過資產變現來化解，剩餘100億元左右的高風險債務則債轉股到“新億陽”。
但是，有億陽債持有人認為，上述方案存在資產估值過高、缺乏誠意等問題，新億陽也非上市公司，轉股後股權缺乏流動性，很可能遭到高風險債權人的狙擊而無法通過。不過，由於該方案將集團和上市公司的債權人做了切割，客觀上有利於上市公司重組的推進。
除億陽外，近期凱迪、永泰的重組方案相繼曝光，上述方案的爭議都在於疑似以債轉股之名行逃廢債之實。有業內人士指出，目前債轉股機制尚不完備，市場化的債轉股進度遠落後於預期。
億陽集團200億負債擬“債轉股”
負債累累的億陽集團重組有了新進展。此前《紅週刊》曾報道，億陽集團總負債在170億元左右。近期記者獲悉，億陽集團的負債本息實際在200億元左右，其中*ST信通的負債總額約為50億元。
記者獲得的債轉股方案顯示，在億陽集團管理層設想中，先將有質押物的債務(約為50億元)和涉及上市公司*ST信通的債務和擔保問題(約50億元)化解，剩餘的100億元高風險負債則實施“債轉股”。
上述方案的核心是債轉股，轉股的承載主體是“新億陽集團”。新億陽的主要資產是億陽集團早年在海外收購的礦山和油田。2011年5月，億陽集團在吉爾吉斯斯坦投資開發特魯達沃耶鎢錫礦中央礦段的項目也得到國家發改委核准。債轉股方案中，億陽集團對鎢錫礦項目的估值是50億元、對海外油田的估值是10億元左右。高風險債權人統一轉股到新億陽集團，轉股債務總規模100億，新億陽旗下的海外資產共60億，則轉股比例60%。
對於有抵押品的債權人來說，則以抵押品作為兌付保證。具體來說：上市公司*ST信通的抵押貸款總額是34億元，億陽集團對這部分股票的評估值為20億元，存在14億元的缺口；億陽集團持有的長江三橋股權的抵押貸款是8億元，評估值為12.5億元，完全能夠覆蓋債務；億陽集團持有的吉林民114油田的抵押貸款額為15億元，評估值為20億元；億陽集團持有的北交所的股權的抵押總額是2億元，估值約3億元；億陽集團持有的房地產的抵押總額為5億元，和估值基本相等。
總體來看，上述抵押品的總估值為60.5億元，對應抵押貸款總額為64億元，賬面評估值基本能化解質押債權。但賬面評估的價值難免會有水分，有債權人和*ST信通股東均向記者表示不予認可。此外，相比2018年8月底兩次債委會透露的信息，新方案中，億陽集團持有的國內資產在兩個月後變得更“值錢”了。
以億陽集團持有的兩塊重要資產——上市公司股權和民114油田為例：8月底的債委會上，億陽集團管理層對*ST信通股價的合理預期是6元/股，按照億陽集團持有的2.01億股估算、市值約12億元，儘管如此，*ST信通股價在經過10月份以來的垃圾股反彈行情後，股價也不過從最低點的2元漲至目前的2.5元。新方案中股票的估值進一步漲至20億元，意味著*ST信通的股價必須漲至10元！另一個案例是，8月底的債委會大會上，億陽集團對民114油田的估值為15億元，新方案中也拔高至20億元。
債權人、億陽集團激烈博弈 *ST信通重組曙光初現
不過，一家持有億陽債的私募公司負責人向記者表示，該方案存在高風險，對債權人很不公平，包括公司債在內的高風險債權普遍沒有抵押品；而上述債轉股方案中，100億元的高風險債權全部轉股到估值只有60億元的新億陽，一則新億陽估值存在水分，二則轉股平臺也並非上市公司，股權流動性很差。
“這個債轉股方案應該就是華融、阜新銀行、騰雲資管以及億陽集團共同操作的。”一家持有億陽債的私募公司人士評論稱，*ST信通對華融、阜新銀行有違規擔保，該方案有利於上市公司的債權人，“一旦解決了上市公司的擔保問題，*ST信通的退市風險也會大為緩解”。
“除了一堆不具備流動性的新億陽股權，我們債券持有人什麼都拿不到，而且新億陽旗下的主要資產——海外礦山後續開發還需大筆資金，持續經營能力如何，不得而知。”上述債權人直言，“這個方案通過的可能性很小，後續我們會追究欺詐發行的責任”。
一位億陽集團員工也認為，上述方案缺乏誠意，很難獲得集團債權人的同意。“據我的瞭解，這體現了鄧偉一方的利益訴求，換言之，上述方案犧牲了公司債持有人的利益，但是保障了華融、銀行系債權人的利益，鄧偉也能獲得一部分好處。”
如果方案無法通過債委會-重組失敗-破產清算，海外沒有資產注入，新億陽資產除去抵押擔保債權人償付，剩餘資產不到20億元，最終的償付比例僅20%，*ST信通的擔保和訴訟亦無法化解，大概率將退市。
除了得到債權人的首肯外，*ST信通的退市風險化解還需邁過報表審計的難關。2017年的年報中，審計機構致同會計師事務所對*ST信通的財報出具了“無法表示意見”的審計報告。致同方面認為，上市公司為大股東億陽集團作出了鉅額擔保，但審計方未能獲取與擔保事項相關的原始文件，證監會對*ST信通的立案調查也尚無最終結論，一部分收入和無形資產減值準備也無法確認。如*ST信通2018年報繼續被“無法表示意見”，則可能被暫停上市。
*ST信通於11月15日公告稱，公司擬考慮更換會計師事務所，新增選擇是華普天健會計師事務所。11名董事中，曲飛、王龍聲等6位董事傾向於仍然沿用致同，其他5名董事則希望由華普天健來負責2018年報審計。
對於*ST信通的未來，一位億陽集團員工坦言：“如果將40多億的擔保債務包括在內，*ST信通的淨資產都是負數，不排除會退市。”這位員工表示，*ST信通已經無力自救，需政府或其他外力干預。
相比之下，債權人對上市公司倒是相對樂觀。“我感覺*ST信通的重組大概率能成。”一位億陽債的持有人分析稱，“上市公司的重組方案只需經由上市公司作為增信的債權人同意即可，就股票質押信息來看，後者以華融、阜新銀行、中江信託等銀保監會體系下的機構為主”，上市機構有股票做擔保，因此同意債轉股的可能性很大。*ST信通於9月底公告稱，為“保護核心資產、清理債務關係”，擬向哈爾濱中院申請重整。一旦哈中院受理，意味著重組方案就可能展開。據記者瞭解，億陽集團方面希望先解決上市公司的問題，再化解集團的債務問題。
讓上述採訪對象共同納悶的一點是：億陽200億元的融資流向了哪裡？億陽集團和*ST信通的大部分負債是在2015年後產生的，但2015年至今，億陽集團以及*ST信通的大型項目並不多。對此，有債券持有人懷疑資金被轉移到了海外,但事實真相至今仍然是個謎。
債轉股成逃廢債藉口？
不止億陽，今年以來債券違約高發，近期多例債務化解方案均引起了很大的爭議。據《財新》報道，總負債達240億元的陽光凱迪近期提出的重組方案顯示，公司擬在留存不超過80億元債務、並安排利息或低息展期償還的基礎上，按照同類金融債權同等清償的原則，就剩餘160億餘元債務，按照70億元現金+90億元定增間接債轉股結合的方式，予以清償。上述方案看似清償率尚可，轉股股份也是上市公司股份，但有投資者認為該方案缺乏合理論證,也未做盡調和評估，而且方案中的定增價為5元，但*ST凱迪的市價僅在1元左右。
此外，總負債達700億元的永泰能源也在近期傳出兌付方案，永泰方面給債權人的兩個選擇是：平均每年償還本金比例為700億有息負債規模的5.8%，最晚於2031年1季度末將有息債務本金壓減至200億元。長達13年的償還週期，也在債權人群體中引發極大爭議。
對於上述3個方案，一家持有億陽債和永泰債的券商人士評論稱，永泰債的化解方案尚且有通過可能，“億陽債和凱迪債基本沒戲”。
上述方案的共同爭議在於，是否以債轉股的名義行“逃廢債”之實？“現在這年頭，能逃廢債都逃了，指望做實業賺幾十億得多難。”前述券商人士評論稱。就財務支出而言，這三家企業的年利潤覆蓋債務利息尚且困難。譬如永泰能源，負債如按照700億元估算、利息參考16永泰01的票面利率7.5%，上述總負債的年付息達52.5億元，而公司2018年上半年的總營收和淨利潤僅有106億元、3.64億元。
日盛聯合資產信評總監杜立輝向《紅週刊》記者表示，依靠債轉股、或者CRM(信用風險緩釋工具)來化解當前的企業債務風險，難度很大，“核心問題是市場化機制不完備”。新一輪債轉股自2016年10月正式啟動，成功落地的項目也寥寥。一個可供佐證的數字是，截至今年5月，五大行債轉股項目簽約金額共1.6萬億元，實際落地僅2300億元，落地率不到25%。
對此，中國鋼鐵工業協會副會長、冶金工業規劃研究院院長李新創建議，債轉股的標的企業應是前景良好只不過遇到暫時困難的優質企業，對於扭虧無望、有惡意逃廢債行為、或債務關係複雜的企業，不宜實施債轉股；具體來說，擬實施債轉股企業的資產負債率處於65%-95%為宜，負債率過高的企業應作為去產能的重點，或將被兼併重組。
（本文已刊發於2018年12月1日出版的《紅週刊》）
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