港股解碼，香港財華社原創王牌專欄，金融名家齊聚。看完記得訂閱、評論、點贊哦
周星馳曾經紅極一時的電影《功夫》至今仍令不少影迷津津樂道，電影中的一個名為“肥婆四”的包租婆性情潑辣，但內心正義，通過向社會底層人民出租商鋪和住房，可天天坐享源源不斷流入囊中的鈔票，嘴角叼的煙就是其富有的標記。
極具喜感及社會特色的角色，讓“包租婆”一詞流傳至今。而上海一家家居裝飾商場運營商紅星美凱龍(601828-CN;01528-HK)就如同電影中的角色，被很多消費者以“包租公”的角度看待，因為美凱龍為商家和個人提供場地和管理服務，因此是眾多商場店鋪和個人的“房東”。
那麼，我們先來看一下美凱龍的經營模式。
包租公的商業模式
從商業經營角度來看，美凱龍業務並不複雜，就是收租和委託管理費(建立與運營自營傢俱商場)，向商戶提供綜合服務，以收取固定的月租金及管理費；通過委託管理商場，進行品牌與經驗輸出，為合作伙伴提供經營服務以收取費用。
在資本市場上，美凱龍歸屬於“收租股”，與港股市場上的華南城(01668-HK)、信和置業(00083-HK)等企業類似。收租股的一個特點是PE較低，在市場上幾乎是最低的。當前，美凱龍、華南城及信和置業的PE都是個位數，分別為4.3、2.2及6.5，說明市場上的投資者更多關注的是收租股的成長，而較少關注風險，因為收租股本身存在的風險較低，只是股價表現需要警惕。
美凱龍之所以PE及經營風險相對較低，跟其雙輪驅動的經營模式有關。美凱龍通過自營商場與委管商場雙輪驅動的發展模式佔領了一線城市、二線城市核心地區的物業，構建了較高的進入堡壘，目前在全國經營了接近300家商場，成為其業績穩健增長的基石。
美凱龍在自營板塊方面的表現一直比較穩健，收入呈逐年上升趨勢，2018年上半年收入同比增10.88%至35.36億元(人民幣，下同)，毛利率也高達78.2%，成為公司業績表現的中流砥柱。自有業務收入穩健，是因為與其他線下商業業態相比，家居這一品類更注重體驗和服務，商品單價高，顧客購買頻次低，讓消費者更願意在商場購買而不是在線上。因此電商比較難對線下的家居商品造成衝擊，不可替代性也很強。所以可以看到，這些家居商場人流量雖然不高，但實際上出租率並不低，美凱龍在2018年上半年的平均出租率達到97.9%，成熟商場同店增長率為9.6%。
委管業務方面，美凱龍委管商場的數量遠比自營商場多，2018年上半年為192家，而自營商場數量為75家，兩者出租率不相上下。委管業務更像是加盟模式，委管模式屬於輕資產，迅速在三線及其他城市拓展商場佈局，無需承擔大量的資本開支。
對於委管商場業務，美凱龍不持有物業，合作方委託美凱龍管理，只收取商場開業前的諮詢費和開業後的年度管理費，收入受房地產行業影響很小。
值得注意的是，自2016年公司為自營及委管商場之外的經營物業業主方提供開發策劃階段的商業諮詢服務以來，2016 年度、2017 年度及2018年上半年，公司商業諮詢費及招商佣金收入分別為4548.83 萬元、3.62億元及1.42億元，佔與委託經營管理商場相關收入的比例分別為1.64%、24.58%及8.12%。與其他業務相比，這一板塊的收入是一個成熟的商業地產公司具備行業老大地位之後才能賺錢的業務。因為有了豐富的經驗，這種經驗的複製便具有了商業上的價值，所以這一板塊收入才在2018年上半年有了1.42億元的收入。相比租賃收入，其規模是相對有限的，但隨著美凱龍行業老大地位的穩固，這一板塊未來或成為業績收入爆發點。
“大賣場”認知有偏差，美凱龍閉環正在形成
有不少投資者認為美凱龍的商業模式僅僅是屬於單純的“大賣場”，所謂的大賣場，簡單地說就是大型綜合超市，彙集有千萬種商品，且低價銷售商品。
然而，站在投資的角度來看，以“大賣場”定義美凱龍並不夠嚴謹，近年來美凱龍已搖身一變，成為一家生態型閉環公司。
一直以來，房屋銷售和家居裝飾作為地產開發的上下游產業，雖關係密切卻也相對獨立。早在2014年，美凱龍就已開始嘗試打造連接房地產產業及家居裝飾產業的產業鏈模式，擴大房企產品差異化競爭策略。2016年，美凱龍聯合開發商、地產電商、金融機構等平臺發佈了“1+2000+4+N產業鏈”計劃，基於互補和共享，構建一站式家裝家居會員服務合作模式，提升購房者的家居消費與生活的體驗。
除此之外，美凱龍還與幾家金融及藝術領域的企業合作。意在打造一條完整的消費服務鏈條，一方面開發出更多金融增值服務，主要覆蓋購房、家居零售等環節，另一方面則是打入藝術領域鎖定高端客源，建立起品牌形象。
美凱龍此番“互聯網+家居”的佈局，正是從平臺服務型公司向生態型公司轉型，打造家居為主的產業鏈服務，即“互聯網泛家居”消費。
在互聯網家裝平臺方面，截至2018年6月30日，美凱龍線下經營40家家裝門店，簽約74家高端家裝公司，通過平臺預約裝修的客戶為5.5萬名；互聯網零售方面，美凱龍已經實現17726 家商戶簽約入駐，實現32座城市69家線下紅星美凱龍商場與線上平臺的商品及服務對接，佈局了家居新零售。
美凱龍也涉及金融資訊服務領域，通過與金融機構合作，由金融機構向消費者提供家居貸消費貸款，消費者取得的貸款資金可用於在公司的家居商場內進行消費，2018年上半年公司實現相關佣金收入750萬元，並拉動商場商戶的商品銷售。
要打造家居產業鏈，物流系統不可或缺。當前，美凱龍在南京、長沙等16個城市開設試點物流中心，物流倉儲面積超過11.5萬平方米，服務品牌超418個，且已經在探索智慧物流項目，為平臺兩端提供物流需求，實現資源的分享。
通過搭建互聯網+家居全產業鏈，美凱龍已經建立起家居商城-品牌商-消費者的應用場景，與自身業務層層相扣，幾乎貫穿了整個行業，從而形成閉環，為行業上下游帶來價值，提升公司在智能家居垂直生態(商品、技術、數據、媒體、內容、服務)的產業化競爭力。
美凱龍今年5月迴歸A股募集了30.5億元的資金，其中14.5億元用於家居商場建設項目；10.5億元用於互聯網家裝、家居設計及裝修、統一物流配送服務體系建設。而兩年前，美凱龍在港股市場上募集的69億港元資金主要用於“買買買”擴大業務版圖，鞏固行業地位。此次回A募集的資金，有將近一半計劃用戶產業鏈的打造上，表明美凱龍向阿里一樣重點打造屬於自身的生態圈大棋，畢竟阿里投資的居然之家是美凱龍的強勁競爭對手。背靠大樹好乘涼，居然之家目前正向“大消費”方向的轉型升級，與美凱龍正面交鋒，爭奪市場份額。
在家居建材企業紛紛尋求獲客新通道、不再主要依靠家居賣場和自營店帶來流量的背景下，如何通過渠道繼續提升公司的競爭力，是非常值得行業龍頭美凱龍關注的。
閱讀更多 香港財華社 的文章
