評級結果
長期外幣信用等級：Ai+
長期本幣信用等級：Ai+
評級展望：穩定
評級時間
2018年12月28日
主要數據
評級觀點
聯合資信評估有限公司（以下簡稱“聯合資信”）對西班牙王國（以下簡稱“西班牙”）的主權信用進行了首次評級，確定其長期本外幣信用等級Ai+。該評級結果表示西班牙的主權信用風險較低，按期償付債務本息的能力較強。
西班牙政治體制穩定，但新上臺的少數派政府推動立法和施政的能力較弱，政局的穩定性或將小幅下降，地緣政治環境穩定，但分離主義傾向加劇，對領土完整構成潛在威脅；國家治理能力水平較高；經濟增速改善明顯，但波動率相對較大；通貨膨脹率升幅較大，擺脫通縮威脅；失業率持續下降；較緊的財政政策將小幅放寬，貨幣政策或將趨向穩健；經濟發達程度較高，國家競爭力有所提升，但勞動人口呈下降趨勢，或將影響長期經濟增長潛力；經濟結構保持穩定，各產業具備一定的國際競爭力；銀行業表現自銀行業危機後有明顯改善，金融穩定性向好；政府財政赤字下降較快，短期內有望降至警戒線以下；一般政府債務較高，但呈下降趨勢，財政收入對政府債務保障能力一般，但短期償債壓力可控；對外貿易及經常賬戶持續盈餘；外債水平較高，但外債均為本幣債務，償付壓力可控。
優勢
- 政府財政赤字下降較快，短期內有望降至警戒線以下；
- 銀行業表現有明顯改善，金融穩定性向好；
- 經濟增長總體加快，通貨膨脹率升幅較大，擺脫通縮威脅；
- 經濟發達程度較高。
關注
- 一般政府債務水平較高；
- 失業率較高；
- 勞動人口呈下降趨勢，或將影響經濟的長期增長潛力；
- 政局的穩定性或將小幅下降。
一、國家概況
西班牙位於歐洲西南部的伊比利亞半島，地處歐洲與非洲的交界處，西鄰葡萄牙，北瀕比斯開灣，東北部與法國及安道爾接壤，南隔直布羅陀海峽與非洲的摩洛哥相望，領土還包括地中海中的巴利阿里群島，大西洋的加那利群島及摩洛哥境內飛地的休達和梅利利亞。西班牙的國土面積為505,925平方公里，居歐盟第二位。全國劃分為17個自治區、50個省、8000多個市鎮，首都為馬德里。
截至2017年底，西班牙的人口為4,657.03萬，主要民族為卡斯蒂利亞人，約佔總人口的73%。其他的民族則包括：加泰羅尼亞人，約佔總人口的15%；加利西亞人，約佔總人口的7%；以及巴斯克人，約佔總人口的5%。西班牙主要的宗教為天主教，有96%的居民信奉，其他的宗教還包括基督教、伊斯蘭教等。西班牙的官方語言為西班牙語，少數民族語言加泰羅尼亞語、加利西亞語和巴斯克語在本地區也為官方語言。西班牙的官方貨幣為歐元。
西班牙是歐盟、北約和歐元區成員國，也是聯合國、國際貨幣基金組織、經合組織以及世界銀行等國際組織的成員。
二、國家治理
政治體制穩定
1978年通過並生效的現行西班牙憲法規定了西班牙是社會與民主的法制國家，實行議會君主制，立法、行政、司法三權分立。國王為國家元首和武裝部隊最高統帥，王位由胡安·卡洛斯一世的直系後代世襲。
按憲法規定，西班牙的議會由參議院和眾議院組成，行使立法權，審批財政預算，並監督政府工作。眾議院為下院，議員不得少於300人，且不得多於400人，現有議員350人，按憲法規定，須通過自由、平等、直接和秘密的選舉產生，任期4年。參議院是地區代表院，現有議員266名，其中大部分由直接選舉產生，其餘由間接選舉產生，任期4年。
司法方面，最高領導機構是司法總委員會，由20名成員組成，最高法院院長兼任主席。司法機構分為司法法院和行政法院兩大系統。最高檢察機構是國家總檢察院，下轄各級檢察院及派駐各司法部門的檢察官。
西班牙政府為國家最高行政權力機構，政府組成分兩個步驟：先由議會批准首相人選，並經國王任命。再由首相提出大臣人選請國王任命。部長理事會由首相、副首相及各部大臣組成。
自1978年以來，西班牙的政治體制維持穩定。
新上臺的少數派政府推動立法和施政的能力較弱，政局的穩定性或將小幅下降
自人民黨領袖拉霍伊於2011年上臺後，為了應對全球金融危機和西班牙金融部門的系統性危機的衝擊，政府採取了一系列結構性改革措施，包括勞動力市場改革、延遲退休、提高保險繳費年限、削減每月養老金額度等；此外，在加泰羅尼亞地區進行獨立公投後，拉霍伊政府採取了果斷的法律手段以避免國家的分裂，確保了領土的完整。然而，這一系列嚴厲措施也使得部分民眾的利益受到較大傷害，反對勢力因此有所擴張，導致在2015 年的西班牙議會選舉中，各黨派均未能在國會佔有簡單多數，首相一度難產。半年後，西班牙再次舉行大選，仍未能有黨派可以獨立組閣。最終，經多黨磋商決定，由拉霍伊組建多黨派聯合政府。
2018年5月24日，西班牙國家法院對事關多名人民黨高層權錢交易的“居特勒”案進行了宣判，20多名涉案前官員、商人獲刑。工人社會黨黨魁佩德羅·桑切斯利用這個機會，率領其他三個政黨一起對拉霍伊提出了譴責動議，議會於6月1日以180票贊成通過，拉霍伊被迫辭職。然而，工人社會黨目前在議會總共350個席位中只擁有84席，推動立法及政府施政的能力顯著低於上屆政府，政局的穩定性或將出現小幅下降。
國家治理水平較高
根據世界銀行最新公佈的國家治理能力指數，2017年西班牙政府各項治理能力百分比排名均值為75.00，較上年的76.11略有下降，主要是因為政局不穩和地區分離主義勢力上升造成西班牙的政治穩定性指標得分下降較多，其他指標的排名與上年基本持平。
如圖1顯示，西班牙在國家治理能力所涉及的各項指標的排名上均明顯高於Ai+級國家的平均水平。
加泰羅尼亞和巴斯克地區的分離主義傾向出現加劇趨勢，對西班牙的穩定和領土完整構成一定的潛在威脅
西班牙是一個多民族國家，且國內除首都馬德里以外的最發達地區加泰羅尼亞和巴斯克均為少數民族聚集地，長期以來一直對中央財政對國內落後地區的高額補貼怨言頗大。2008年經濟危機以來，因為民眾生活水平下降，這些地區，特別是加泰羅尼亞的分離主義傾向顯著加劇。2017年10月1日，加泰羅尼亞自治區政府發起了獨立公投，在530萬有投票權的民眾中有43.03%即約226萬人參與投票，其中90.9%的投票者支持加泰羅尼亞獨立建國。10月27日，加泰羅尼亞地方議會在中央政府的巨大壓力下正式宣佈脫離西班牙統治。然而，加泰羅尼亞所宣稱的獨立未能贏得其他任何國家的承認，拉霍伊領導的中央政府也宣佈根據憲法加泰羅尼亞獨立公投無效，隨後還逮捕了組織公投的加泰羅尼亞地區領導人，平息了獨立事件。
然而，強硬的打壓並不能從根本上消除少數民族地區的分離主義傾向，持有民族主義立場的巴斯克民族主義黨和加泰羅尼亞歐洲民主黨隨後就成為工人社會黨領袖桑切斯彈劾拉霍伊首相行動中重要而關鍵的力量。作為回報，桑切斯也在就任首相後承諾與加泰羅尼亞重新對話；雖然他強調了對話將在憲法和維持西班牙領土完整的原則下進行，且西班牙少數名族地區的獨立也很難得到國際社會的承認，但分離主義傾向依然對西班牙的政治穩定性形成潛在的威脅。
地緣政治環境總體穩定，與英國的直布羅陀領土爭議或將長期存在
作為北約和歐盟的成員國，西班牙既強調與美國和德國、法國等歐盟主要國家發展良好的政治和經濟關係，同時也注重發展與包括日本、中國、印度等在內的全球其他主要國家的外交關係，還特別重點維護與歷史上西班牙殖民地的拉美等國家的關係。總體來說，地緣政治環境穩定，但與英國長期存在的關於直布羅陀領土的爭議對其地緣政治穩定依然形成潛在威脅。
直布羅陀位於伊比利亞半島南端，戰略地位十分重要，歷史上曾是西班牙的領土。1702年西班牙王位繼承戰爆發後，英國派軍隊攻佔直布羅陀，該地區成為英國的殖民地。1969年英國在直布羅陀頒佈了新憲法，聲稱直布羅陀是屬於英國的一部分。目前，英、西關於直布羅陀問題的爭端仍然沒有獲得解決。
三、宏觀經濟政策與表現
經濟增長總體加快，但波動率相對較大
西班牙是原來西歐國家中較為落後的經濟體，但在1986年加入歐共體（歐盟前身）、特別是1998年作為創始國加入歐元區後，因為歐盟的支持，後發優勢得以充分發揮，經濟增長較為迅速。但在歐央行於2003年將利率調降至2%以後，大量海外資本流入歐盟價格窪地的西班牙房地產市場，而西班牙本國居民也在房地產市場大量投資，房地產行業形成嚴重泡沫。2008年國際金融危機發生後，西班牙的房地產泡沫破裂，造成金融部門系統性風險，經濟也出現了持續的萎縮。這種情況直到2014年才有所改觀，經濟重新恢復增長。2015年後，西班牙經濟的增速進一步上升，已連續3年維持3%以上增速，開始超越其潛在經濟增長率。
2017年，主要受出口的拉動，西班牙經濟保持穩定增長，當年名義GDP達到了11,395.16 億歐元，GDP的實際增速達到3.05%，較上一年的3.27%小幅下降。其中，淨出口的增速達到了7.56%，資本形成的增速達到了5.48%，均對GDP拉動明顯，而最終消費的增速僅為2.18%，對經濟增長造成一定程度的拖累。
進入2018年，主要受全球及歐盟復甦放緩的影響，西班牙的GDP增速有所下降，據西班牙國家統計局的數據，第一季度GDP同比增速已降至2.8%，第二、三季度又進一步下降至2.5%。
總體來看，西班牙經濟近年來增長有所加快，近5年的平均GDP增幅達到1.89%，較近10年的均值0.31%大幅度好轉，但低於Ai+級國家的5年3.64%和10年3.04%的平均水平。但從波動率看，西班牙近10年GDP增長波動率較大，達到2.57%，高於Ai+級國家2.20%的平均水平。
未來兩年，受全球，特別是歐盟經濟復甦步伐放緩和美元升息的影響，西班牙的經濟增速預計將小幅放緩，但仍可維持在2.5%左右。
通貨膨脹率升幅較大，擺脫通縮威脅；失業率持續下降，但依然較高
主要受國際能源價格下跌影響，自2014年起，西班牙CPI增幅連續3年出現負值，經濟進入輕微的通縮狀態。但進入2017年後，因為國際石油等大宗商品價格回升和國內外需求的旺盛，西班牙的CPI增幅較前3個年度顯著上升，當年的CPI同比增幅達到了1.41%。通貨膨脹率的回升使得西班牙有望擺脫通縮威脅。進入2018年，西班牙的CPI在5至8月國際能源價格高企的時間段維持了2%以上的增幅，但11月起開始下降。根據西班牙國家統計局的最新數據，11月CPI同比增幅已跌至1.7%。
與Ai+級國家的平均水平相比，西班牙的通貨膨脹率長期相對偏低，但最近兩年，與前者的差距已經出現了明顯的收窄趨勢。
隨著經濟的增長和勞動力市場的改革，西班牙長期居高不下的失業率近年來開始出現持續下降的趨勢，已從2013年的26.10%下降至2017年的17.23%。然而，與Ai+級國家和地區的失業率平均水平相比，西班牙的失業率總體仍然很高。進入2018年後，西班牙的失業率繼續保持下降走勢，至二季度末已降至14.55%，創2009年以來新低。
較緊的財政政策將小幅放寬，貨幣政策或將趨向穩健
在連續幾年實施緊縮財政政策，財政赤字出現大幅度改觀的情況下，拉霍伊政府已經做出了小幅放寬財政的姿態。2018年2月，政府與工會達成協議，同意將公共部門員工的工資在未來3年上調8.8%，同意將周工作時間調回35小時，同意增加公共部門員工的年金和其他社會福利，並適度增加公共投資；隨後，這些政策也體現在拉霍伊政府制定的2019年的預算之中。
桑切斯首相在上臺之初就確認將繼續維持上屆政府制定的預算，財政部長還與歐盟委員會達成了協議，將2018年和2019年的預算赤字佔GDP比重從之前的2.2%和1.3%上調至2.7%和1.8%。因此，未來兩年，西班牙的財政政策將大概率出現小幅寬鬆。
貨幣政策方面，在美國升息縮表進程不斷加快的形勢下，歐央行也考慮對寬鬆的貨幣政策進行調整，雖然進入2018年後，歐盟的經濟增速已經較上一年度出現了明顯的下滑。10月26日，歐央行證實將按原計劃在今年底前停止其量化寬鬆計劃，表明歐盟復甦放緩和歐元區經濟風險上升的態勢不會阻止歐央行退出李量化寬鬆計劃；但在此情形下，預計歐央行預計從明年開始的升息力度可能不會太大。
人口增長率較低，勞動力人口呈下降趨勢，或將影響西班牙長期經濟增長潛力
因人口出生率保持在較低的水平，以及人口老齡化加快，近年來，西班牙勞動人口出現持續下降的趨勢，從2013年至2017年，西班牙總的勞動人口已經從223.77萬下降至98.87萬。另一方面，隨著經濟的持續增長，勞動力的需求將出現上升趨勢。未來，勞動力可能出現的缺口，或將影響其長期經濟增長的潛力。
四、 結構特徵
經濟發達程度較高，國家競爭力小幅下降
西班牙屬於中等發達國家，人均GDP一直處於相對較高的水平。2017年，西班牙的人均GDP到達28,358.81美元，較上一年的26,676.55美元上漲了6.31%，除了經濟增長的因素外，歐元對美元的升值也是重要原因之一。
從圖6可以看出，西班牙的人均GDP水平與Ai+級國家和地區的平均水平相比，明顯偏高。
根據世界經濟論壇發佈的《全球競爭力報告》，2017年，西班牙的全球競爭力指數達到了4.70，在全球137個經濟體中排名第42位，全球競爭力較強。與2016年的33位相比，下降了1位，表明西班牙的全球競爭力有所下降。
經濟結構保持穩定，各產業具備一定的國際競爭力
2017年，西班牙的三大產業增加值與GDP的比值分別為2.59%、21.61%和66.44%，佔比近年來基本保持穩定。
西班牙的農業、工業和服務業都具備一定的國際競爭力。農業方面，西班牙是歐盟最大、全球第三的果蔬岀口國，果蔬收入約佔農業總產值的40%，半數產品銷往國外。工業方面，西班牙競爭力較強的產業既包括像產量佔全球總產量一半的葡萄酒生產，以及機械和汽車製造等傳統產業，也包括像產量列全球第二的太陽能產品製造、全球第四的風能設備製造，以及航天航空和生物技術等新興產業。在服務業項下方面，西班牙的旅遊業表現極其突出，每年吸引的遊客數量達到本國人口180%，是世界第二大國際旅遊目的地，旅遊業的產值佔到GDP的11%左右。
按支出法計算的GDP中，2017年，最終消費在西班牙GDP中的佔比為76.19%，從整體看，西班牙屬於消費驅動型的經濟結構。投資佔GDP比值為21.15%，較上年略有上升。由於進口增幅小於出口，當年淨出口佔GDP比重為2.67%，較上年小幅下降。
銀行業表現自銀行業危機後有明顯改善，金融穩定性向好
西班牙金融體系由信貸市場、證券市場、貨幣市場和衍生品市場組成，銀行業構成了金融體系的最主要部分，由央行（西班牙銀行）負責監管。目前，商業銀行已經成為西班牙銀行體系的主要力量，在整個金融體系中所佔比例超過55%。在2008年的西班牙房地產危機和國際金融危機爆發之前，儲蓄銀行曾在西班牙銀行體系中佔據統治地位，但在2008年的危機中因房地產泡沫破裂而大量破產，並導致西班牙銀行業出現系統性危機，西班牙政府被迫於2011年啟動了金融體系改革，將儲蓄銀行通過轉製為商業銀行和與其他銀行重組的方式逐步清退出了金融體系。
為了應對銀行業的系統性危機，西班牙政府還於2012年向歐盟申請了救助資金以注資和改造金融部門，並取得了較好的效果：房貸的槓桿大幅度降低，銀行的資本充足率上升，不良貸款率大幅度下降，盈利能力有所改善。截至2017年底，西班牙銀行業的資本充足率達到15.55%，已達到巴塞爾協議III的要求；不良貸款率降至4.46%，較高峰時下降了50%以上，已低於歐元區平均水平；總資產收益率（ROA）和淨資產收益率（ROE）分別達到0.52%和20.03%。雖然部分銀行的資產負債表依然還在修復之中，但總體來看，西班牙金融體系的穩定性明顯向好。
五、公共財政實力
政府財政赤字下降較快，短期內有望降至警戒線以下
近年來，隨著經濟增長的恢復，西班牙的政府財政赤字與GDP比值呈現出快速下降的趨勢，從2013至2017，財政赤字與GDP的比重下降近4個百分點。
2017年，西班牙政府財政收入達到了4,447.11 億歐元，較上一年度的4,216.32億歐元上漲了5.45%；財政支出為4,809.16億歐元，較上一年度的4,720.33億歐元上漲了1.88%，低於財政收入的增速，使得西班牙2017年的財政赤字佔比進一步下降，從2016年的4.51%降至2017年的3.11%，接近3%的警戒線。
西班牙的財政收入以稅收為主，佔到58.89%，其次是社保和其他收入，分別佔32.45%和9.02%；支出排在前三位的項目包括：社會福利，佔總支出的43.41%；公共部門員工工資，佔總支出的25.61%；以及政府物資和服務採購，佔總支出的12.20%。未來兩年，隨著經濟的持續增長，西班牙的財政赤字佔比有望繼續小幅下降，回到3%的警戒線之內。
與Ai+級國家和地區平均水平比，西班牙財政赤字的GDP佔比下降較快，從2016年起，已接近Ai+級國家和地區的平均水平。
一般政府債務水平較高，近三年呈持續小幅下降趨勢
2008年之前，西班牙一般政府債務長期維持40%以下的較低水平，但受國際金融危機和國內金融部門系統性危機的影響，政府債務開始急劇攀升，至2014年與GDP的比值達到100.37%的歷史高峰，遠超歐盟規定的60%警戒線，在歐盟內也僅次於希臘和意大利。此後，隨著經濟形勢的改善，一般政府債務的水平開始下降。截至2017年底，西班牙政府的一般政府債務總額為11,446.29億歐元，佔GDP的比重為98.36%，較上一年度的98.99%繼續小幅下降，但仍處於較高水平。預計隨著西班牙經濟繼續保持穩定增長，其一般政府債務與GDP的比值在未來兩年有望保持下降的趨勢。
與Ai+國家和地區的平均水平相比，西班牙的一般政府債務水平明顯偏高。
從一般政府債務的結構分析，截至2017年底，在西班牙所有一般政府債務中，本幣債務佔比達99.86%，外幣債務僅佔0.14%；國內債權人持有債務佔比為56.99%，國外債務人持有債務佔比為43.01%；長期債務的比重為87.75%，短期債務的比重僅為12.25%。總體來看，在本幣債務為主的債務結構下，一般政府債務的償付壓力可控。
從利息支出與GDP比值看，總體水平適當，且呈下降的趨勢，已從2014年3.00%的高位降至2017年的2.53%，利息支出壓力有所降低。
財政收入對政府債務保障能力一般，且近年來有所減弱
因為一般政府債務水平較高，西班牙財政收入對於政府債務的保障能力相對較低。2017年，政府財政收入與政府債務總額的比值為38.85%，比上一年度略有上升，但和2013年40%以上的水平相比有所下降，表明財政收入對政府的債務保障能力小幅減弱。
六、外部融資實力
對外貿易和經常賬戶保持盈餘，國際投資淨頭寸常年赤字，且佔比較高
西班牙的不少產品都具備較強的出口能力，對外貿易和經常賬戶多年維持盈餘，因此，雖然初次和二次賬戶略有赤字，但經常賬戶整體仍保持盈餘。2017年，西班牙經常賬戶盈餘達到250.04億美元，佔GDP的比重為1.90%。
與Ai+國家和地區的平均水平相比，西班牙經常賬戶盈餘總體偏高。
因為國內資本相對缺乏，而投資機會較多，多年來西班牙一直保持較高的外資淨流入狀態，國際投資淨頭寸常年維持赤字，截止2017年底，國際投資淨頭寸達到-11,278.30 億美元，佔GDP的比重為-85.84%。
外債水平較高，但均為本幣債務，償付壓力可控
近年來西班牙的外債處於較高水平。截至2017年底，西班牙的外債總額為23,014.60億美元，相當於GDP的175.16 %，較上年末上升了近17個百分點。從外債的幣種看，西班牙的外債絕大部分為本幣債務，而本幣歐元為國際儲備貨幣，所以外債的償付壓力可控。
歐元升值較快，但逐漸趨於穩定
2017年年初，歐元兌美元的匯率穩定在1歐元兌1~1.10美元之間。此後，因為歐洲經濟增長情況較好，政治經濟風險相對下降，而美國在特朗普上臺後，各項政策的不確定性加大，美元走勢相對較弱，歐元出現比較明顯的升值，至年底升至1.2左右。進入2018年，受歐盟經濟復甦放緩、美國加息節奏加快等因素影響，歐元兌美元的匯率出現回調趨勢，目前停留在1.15左右的水平，近期內有望維持穩定。
七、評級展望
西班牙的政局不確定性有所升高，結構性改革可能放緩；經濟增速可能小幅下降，但依然較為強勁；通脹率上升，擺脫通縮威脅；財政赤字和政府債務水平有望繼續下降；經常賬戶多年保持盈餘，且呈走擴趨勢；外債水平較高，但均為本幣債務，償債壓力可控；本幣歐元兌美元有望維持穩定，因此外部風險相對可控。綜上分析，聯合資信對西班牙主權信用評級展望為穩定。
國家主權長期本外幣信用等級設置及其含義
聯合資信國家主權長期信用評級包括長期外幣信用評級和長期本幣信用評級，國家主權長期本、外幣信用等級均劃分為三等十級，分別用AAAi、AAi、Ai、BBBi、BBi、Bi、CCCi、CCi、Ci和Di表示，其中，除AAAi級和CCCi級（含）以下等級外，每個信用等級可用“+”、“-”符號進行微調，表示略高或略低於基礎等級。具體等級設置和含義如下：
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