當人們不瞭解市場行為時，往往會藉助心理學現象來尋求解讀
“沒什麼比賠錢更刺激了，所以當股票下跌時人們總是反應過度”
當人們不瞭解市場行為時，往往會藉助心理學現象來尋求解讀，只需想想諸如“非理性繁榮”、“貪婪與恐慌”以及“攀登焦慮之牆”這類股市名詞吧。現在，即便是經濟學家也都普遍認同投資者的心智怪癖會干擾理性決策模式。10月9日，芝加哥大學行為經濟學家理查德·塞勒(Richard Thaler)因為研究影響人類吸收和處理信息的偏差和認知捷徑而榮膺諾貝爾經濟學獎。
理查德·塞勒
理查德·塞勒
對於投資者來說，有關其他投資者正在做出錯誤決定的念頭簡直令人摩拳擦掌、欲罷不能。如果可以預見到人類行為是非理性的，那麼這是否轉換成一個具有可預見性的股市投資模式，讓精明的交易員有機可乘？如你所見，塞勒名下的資產管理公司Fuller&Thaler Asset Management Inc.正在嘗試著基於行為學研究進行投資。這家總部位於加利福尼亞州聖馬特奧的公司為摩根大通資產管理公司(J.P.Morgan Asset Management Inc.)管理著規模61億美元的小盤股基金Undiscovered ManagersBehavioral Value Fund，而且公司自己還有一隻管理規模為2.61億美元的小盤股基金Fuller&ThalerBehavioral Small-Cap Equity Fund。這兩隻共同基金都表現很好，過去五年的年均回報率分別為15.9%和17.3%，超過了90%以上的競爭對手。
“點石成金”
這兩隻基金試圖將投資者的行為偏差點化為真金白銀。舉例來說，Fuller&Thaler行為基金專注於發現投資者對於事件的過度反應以及反應不足。首席投資組合經理雷夫·喬維納佐(Raife Giovinazzo)表示：“一般來說，人們會對鮮明且帶有情感色彩的故事反應過度，而在信息沉悶或此前已有明確預期的情況下人們則反應淡漠。沒什麼比賠錢更刺激了，所以當股票下跌時人們總是反應過度。”當喬維納佐尋找過度反應的證據時，他的策略之一是篩選公司內部人士的買賣模式。如果他認為市場節奏不對，那麼他就會去分析公司的基本面和業務模式。
而硬幣的另一面，即投資者反應不足與一種名為錨定與調整的認知偏差有關，後者是由諾貝爾獎獲得者丹尼爾·卡內曼(Daniel Kahneman)與行為學家阿莫斯·特沃斯基(Amos Tversky)共同發現的。當人們明確預期了一個數字，例如盈利預測，那麼他們會有些固執己見。雖然他們會在獲得新信息時調整那個數字，但調整圍繞著最初的預測展開，因此幅度經常不足。喬維納佐說：“這種事情總是在發生，因為是人就會犯錯。”
Daniel Kahneman
Daniel Kahneman於2002年獲諾貝爾經濟學獎，獲獎原因是“把心理學研究和經濟學研究結合在一起，特別是與在不確定狀況下的決策制定有關的研究”
Fuller＆Thaler基金的戰績如此可觀，我們難以釐清其中多少得益於頂尖的行為分析研究。投資公司GMO L LC.的資產配置主管本·因克(BenInker)表示：“行為分析可能讓他們迅捷地發現了市場的反常之處，而嚴格來講這不應單純地歸功於行為金融學的某一經典原則。”舉例來說，基於行為分析的投資者在尋找市場過度反應現象時，他們的選股可能與老派的價值型投資經理不謀而合。挑戰不僅僅在於知道其他投資者做出了錯誤決定，而且還要有一個度量方法，可以顯示其他人什麼時候出的錯、以至於股價被低估。因克表示：“度量方法的好與壞可能決定了投資的成與敗。”喬維納佐表示行為學投資和價值型投資是相關的。他指出：“這是基本的理念，但是我們的切入角度不同。”
投資研究公司晨星公司(Morningstar Inc.)的行為研究負責人史蒂芬·溫德爾(Stephen Wendel)表示，不能將Fuller&Thaler基金的出色表現當作投資者自己搞行為投資的學習範本。雖然溫德爾本人的職位足以彰顯塞勒研究的影響力，但他告誡說，切勿以為運用行為學理念就可以很容易地做到聰明過人。畢竟，我們的行為怪癖之一就是過度自信。看著別人行、就覺得自己也行的想法很危險。
主觀判斷
得克薩斯州奧斯汀的資產管理公司Dimensional Fund Advisors管理著5480億美元資產，其創始人大衛·布思(David Booth)也認為主觀判斷往往會令投資者行差踏錯。不過，他承認：“從斷言人們有時做事不夠理智到表示市場定價不當，這種轉變本身就是向前邁進了一步”。布思認為，雖然一些投資經理總是可以跑贏市場，“但由於你永遠也不知道手下有沒有這樣一個人，所以你最好還是認為市場是充分有效的”，也就是說，價格已經反映出了充足的信息，因此很難猜測到下一步動向。事實上，對大多數投資者而言，行為學洞見的最佳用途並非發現別人的錯誤，而是提醒自己永遠保持謙遜。因克說：“想象著運用行為學成功避免搬起石頭砸自己的腳遠比想象著成為下一個選股高手要容易得多。”
例如，聖克拉拉大學金融學教授、《常人財富：投資者和市場如何行事》（Finance forNormal People:How Investors and Markets Behave）一書的作者梅爾·斯塔曼(Meir Statman)表示，如果知道自己傾向於誤以為投資是一項可輕鬆取勝的遊戲，那麼這種自知之明會帶來幫助。從表面上看，選擇購入某隻股票的決定與普通購物很像，事先調查、貨比三家通常能讓你買到心儀的東西。或許你可以在好市多連鎖店(Costco)買到一臺便宜電視，然後用起來發現不錯，進而你也喜歡上了這家商店。那麼為什麼不投資好市多的股票呢？但是，和消費者掃便宜貨相比，股票交易體現了更激烈的利益競爭關係，不是每個人都能當贏家。斯塔曼表示：“當你選擇買入這家公司股票的時候，是有人選擇了賣出，而這個賣家可能是內部人士。”
《常人財富：投資者和市場如何行事》
《常人財富：投資者和市場如何行事》
一個通過預設系統來剔除認知偏差的著名事例直接來自於塞勒的研究。心理學家發現，當人們設想未來存款的時候，他們會高度重視儲蓄，而若只看眼下，則把錢花掉的誘惑往往更強。而且對於普通投資者來說，最難的投資決策莫過於撥出一批啟動資金。塞勒與行為經濟學傢什洛莫·貝納茨(ShlomoBenartzi)一同開發了一個意為“放眼明日、儲蓄加碼”(Save More Tomorrow)的退休儲蓄制度。參與者提前承諾，隨著時間推移，將把更高比例的工資存入401(k)退休金賬戶。目前大多數401(k)計劃都有這樣的自動升級選項。
Fuller&Thaler的專業投資者也使用系統來防範偏見。喬維納佐說，他們不會走訪公司，因為當你和人見面時，你的判斷更多地基於自己是否喜歡他們，而不是他們是不是好的領導者。為了避免錨定效應，喬維納佐和其他Fuller＆Thaler的同事也沒有為股票設定價格目標或做出季度盈利預測。明白市場的非理性屬性固然好，但只有在你承認自己亦是如此的情況下，這種認知才能有所助益。
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