資本寒冬之下，受傷的不止個人投資者，所謂專業的機構投資者也大都未能獨善其身，安信信託所暴露的或許僅是冰山一角。
本刊記者 易強／文
一場虛驚？
1月14日，四川信託旗下“博邦”系列集合資金信託計劃發佈的《事務管理報告》稱：“報告期（指2018年第四季度）內，融資方因資金較為緊張，部分經營活動受到不利影響……未足額償付本項目項下貸款半年度應付利息。”
公告所謂“融資方”是安信信託（600816.SH）控股股東上海國之傑投資發展有限公司（下稱“國之傑”）。
由於安信信託此前對印紀傳媒（002143.SZ）的投資失利讓投資者大跌眼鏡，且其中原因並未得到市場諒解，以致市值大幅縮水56.01%（自2018年1月31日印紀傳媒公佈《簡式權益變動報告書》至2019年1月14日），而其控股股東國之傑又捲入恆豐銀行“姜喜運案”，再加上諸如去槓桿、房地產政策調整及所謂“信託業寒冬”等背景存在，上述公告一經發布，立即引起廣泛關注。當日即有媒體迅速予以報道，標題大多同時強調“安信信託”、“國之傑”、“信託貸款違約”、“四川信託為發行人”等關鍵詞。
不過，到了次日（1月15日），劇情有了新的變化。
先是四川信託發佈公告稱：“截至本公告日，本信託計劃運行正常，我公司已收到融資方上海國之傑投資發展有限公司支付的利息。”然後是不少媒體以“反轉”甚至“打臉”點題，強調國之傑“信託貸款已償還”。
於是，有投資者以為上述故事（或者事故）只是一場虛驚。然而，如果投資者對四川信託旗下“博邦”系列集合資金信託計劃的細節及上述背景做進一步觀察，則會發現，此“驚”可能非“虛”，故事也遠未結束。
短期或需兌付28億元
對國之傑來說，如果已有一次展期的“博邦”系列集合資金信託計劃不再做展期，則自3月24日至4月21日，在不到一個月的時間裡，需兌付的信託貸款本息合計至少達到28億元。
而在國之傑擁有的資產中，除卻貨幣資金，流通性最好的資產可能是其持有的上市公司流通股。
定期報告顯示，截至2018年第三季度末，國之傑持有98769.73萬股安信信託、5745.28萬股宏達股份（600331.SH）及932.07萬股鵬欣資源（600490.SH）。截至2月12日，其所持流通股市值合計43.73億元，不過，除卻被司法凍結的59157.39萬股安信信託（市值25.14億元），真正可流通市值只有18.59億元（據Wind資訊）。
而從歷史數據來看，通過減持流通股以獲得流動性並非國之傑不可接受的選擇。定期報告顯示，截至2018年上半年末，國之傑擁有4938.37萬股科力遠（600478.SH），是後者第三大流通股股東，但一個季度之後，國之傑已退出十大流通股股東序列。2018年三季度末，科力遠第十大流通股股東所持股份為1838.96萬股，也就是說，國之傑至少減持了3099.41萬股。
因此，如果“博邦”系列產品不再展期，國之傑將如何在未來兩個月內展開自救，將繼續成為市場追蹤的焦點。
那麼，不再展期的可能性是否存在？
如果不再展期
在回答這個問題之前，讓我們先來了解一下“博邦”系列的情況。
根據四川信託官網信息，“博邦”系列集合資金信託計劃共計17只，即博邦1號至8號，以及博邦12號至20號，融資方都是國之傑；至於博邦9號至11號，則或者並未成立，或者相關數據尚未公開。
上述17只信託產品成立於2017年3月24日至同年4月24日之間，成立規模合計28億元。一年期滿後，全部展期，存續規模合計28億元，其《事務管理報告》皆寫道：“經協商一致，展期期限不超過12個月。”
2018年6月26日，四川信託在向潛在的委託人/受益人（即信託貸款的提供者）介紹“博邦”系列產品的交易結構時主要提到以下幾點：
其一，標的項目主要是國之傑所持安信信託股票的收益權；其二，安信信託總市值590億元（2018年3月13日數據）；其三，國之傑的還款來源包括標的股票產生的分紅收益，其所持有的安信信託股票在二級市場減持所得，國之傑持有的其他金融資產產生的投資收益，以及國之傑其他經營性收入（包括自持上海市商業及物業租金收入）。
然而，在強監管、去槓桿、房地產政策調整以及所謂“信託業寒冬來襲”、中美貿易爭端遲遲未有結果、全球經濟下行風險加劇等背景下，再加上安信信託本身投資決策出現重大事故，導致其市值大幅縮水，業績嚴重滑坡（2018年預虧13億元至17億元），上述幾個旨在打動委託人/受益人的優點已不復存在。
又鑑於屢屢出現“博邦”系列產品《事務管理報告（2018年第三季度）》未能預見的情況，四川信託及上述信託計劃的委託人/受益人同意再次展期的難度將比較大。
所謂“未能預見”的情況是指，《事務管理報告（2018年第三季度）》強調“報告期內，融資方財務狀況穩定良好”，結果國之傑在1月14日出現違約；報告強調融資方在“報告期內，未涉及重大訴訟行為”，結果安信信託在1月28日突然發佈公告稱：“2019年1月25日，中國登記結算有限責任公司上海分公司根據山東省高級人民法院出具的《協助執行通知書》對上海國之傑投資發展有限公司持有的公司部分無限售流通股予以凍結，凍結數量為59157.39萬股……凍結日期自2019年1月25日至2022年1月24日。”
不同口徑的資產負債表
而且，從四川信託與國之傑的關係上判斷，其在1月14日發佈的違約公告有些不同尋常。
事實上，國之傑與四川信託通過間接的方式交叉持有股份。
截至2018年第三季度末，國之傑持有宏達股份2.83%的股權，是其第七大股東；宏達股份則持有四川信託22.16%的股權，是後者第三大股東。
工商資料則顯示，四川信託持有上海國正投資管理有限公司（下稱“上海國正”）39.88%的股權，上海國正則持有國之傑22.48%的股份。
可能因為上述關係的存在，四川信託在介紹國之傑的財務狀況時使用了不同的口徑。
“博邦”系列《事務管理報告（2018年第二季度）》在介紹融資方2018年一季度財務狀況時稱，“融資方總資產”為163.91億元，總負債為52.25億元，淨資產為111.66億元。《事務管理報告（2018年第三季度）》在介紹融資方2018年二季度財務狀況時卻換成另一種口徑稱，“融資方合併報表披露”總資產為470.91億元，總負債為163.02億元，淨資產為307.89億元。
表面上看，融資方資產負債率由31.88%上升至34.62%，升幅不大，但實際上，由於統計口徑發生了變化，投資者在驚訝於融資方資產負債表大幅擴張的同時，其實很難了解其在過去一個季度中的財務變化。
也正因為有這些背景存在，四川信託在1月14日發佈的那紙“公事公辦”的違約公告，讓投資者感覺到幾絲嚴峻的意味。
國之傑資產狀況成謎
根據四川信託官網信息，如果上述17只信託計劃不再做展期，則至3月24日期滿（博邦12號），國之傑需兌付本息的信託貸款至少有0.37億元，至3月28日期滿（博邦13號至16號）又有6.05億元，至3月30日期滿（博邦17號至20號）又有4.08億元，至4月12日期滿（博邦1號至4號）又有10億元，至4月13日期滿（博邦5號第一期）有1.14億元，至4月18日期滿（博邦6號）又有2.01億元，至4月20日期滿（博邦5號第二期及博邦8號）又有2.34億元，至4月21日期滿（博邦7號）又有2.01億元。
啟信寶提供的工商資料顯示，國之傑成立於1999年，上海谷元房地產開發公司（下稱“上海谷元”）、上海國正、上海沅晟投資管理公司（下稱“上海沅晟”）及上海鑫康潤實業公司（下稱“上海鑫康潤”）的持股比例分別為75.66%、22.48%、1.47及0.39%。上海谷元的股東為香港富冠國際實業公司和香港創安集團公司，後兩者的持股比例分別為59.79%和40.21%。而且，上海谷元和國之傑的法定代表人都是高天國。
工商資料同時顯示，上海谷元、上海國正、上海沅晟及上海鑫康潤所持國之傑的股份都在不同程度上處於質押狀態，股權出質日期皆為2017年10月31日，質權人皆為中信銀行（601998.SH）。
國之傑對外投資有23家企業，其中6家已經註銷，其餘17家企業涵蓋地產、信託、投資、融資租賃、國際貿易及文化等產業。至於其資產負債及經營情況，因其並未上市，又未發行過公司債，甚至並無官網存在，目前並無公開渠道可供查詢。
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