時隔6天，央行再次召開座談會。
與以往會議有所不同，2月21日，央行辦公廳主任、新聞發言人周學東，貨幣政策司司長孫國峰，調查統計司司長阮健弘，金融市場司副司長鄒瀾共同出席會議。特別值得注意的是，央行還邀請了8位經濟學家共議近期熱點。
集中了多位司局長與經濟學家，對單月數據、市場熱點逐一解讀，在央行實屬少見。
1月信貸數據發佈以來，引發市場格外關注。天量社融規模到底是不是大水漫灌？信貸結構是否有所改善？2019年貨幣政策會有哪些變化？票據融資數據顯著增加是否由票據套利所致？
21日，在央行召開的專家座談會上，圍繞上述熱點問題，與會司局長與8位經濟學家進行了深入探討。
第一財經記者在座談會現場看到，中國財政科學研究院院長劉尚希、中銀國際研究公司董事長曹遠征、交通銀行首席經濟學家連平、興業銀行首席經濟學家魯政委、中國社會科學院金融研究所所長助理楊濤、摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強、巴克萊銀行首席經濟學家常健、中央財經大學銀行研究中心主任郭田勇8位經濟學家參會。
關於票據：不存在大規模套利空間，但要警惕並防範
1月金融數據顯示，票據融資規模顯著增加。表內票據融資和表外未貼現銀行承兌匯票分別新增5160億元和3786億元，二者合計佔新增社會融資規模的19.3%，較去年同期上升13.5個百分點。於是，市場有觀點稱，這是由於存在票據套利導致。
票據融資的較快增長也引起了總理關注。李克強總理在2月20日的國務院常務會議上親自回應：“降準信號發出後，社會融資總規模上升幅度表面看比較大，但仔細分析就會發現，其中主要是票據融資、短期貸款上升比較快。這不僅有可能造成‘套利’和資金‘空轉’等行為，而且可能會帶來新的潛在風險。”
央行表示，1月份曾經出現短暫的套利時間窗口，總體看1月份票據融資顯著增加主要還是支持了實體經濟，中小微企業通過票據融資的成本出現了顯著下降。
孫國峰表示，央行對於票據套利問題一直比較關注。“1月中下旬我們也召開過金融機構座談會，專門瞭解過票據貼現的套利問題。”
孫國峰稱，目前，結構性存款利率已迴歸合理水平，不存在大規模套利空間。當然也要警惕可能存在的套利行為，並採取措施進行防範。
對於相關風險，周學東表示，下一步，央行市場司、貨政司也會有一些相應的防範風險措施。
邢自強：1月份票據上升的局面符合歷史上正常逆週期操作的經驗和規律，票據明顯領先於融資裡其他中長期貸款，歷次週期都是這樣，是非常明確的一種先行關係。主要原因是，初期企業和銀行信心較差，中長期進行投資增加資本開支的信心不足，但隨著政府公共部門的一些投資和逆週期操作，就會產生“上游有水下游回暖”，信心逐漸恢復。
在外部環境巨大變化的情況下，進行逆週期操作，宏觀槓桿率有所上升也是理所應當的。今年需要穩增長，需要社會融資總量增速繼續提升，在此過程中短期出現一些票據上升現象也比較正常，符合歷史規律，下一步可能需要很多財政方面的配合。
魯政委：在利率市場化改革過程中，票據問題和短貸問題只是一個波段現象，只有通過推進利率市場化才能消除更多的套利機會。所有的價格分別設定，沒辦法保證邏輯一致性，市場短暫套利後，最終保持各種利率水平間無套利的邏輯一致性。
連平：票據1月份出現了一些極端狀況，但從各個方面情況看都是一個適度的平穩運行， “穩健的貨幣政策是在不同的階段，根據不同的要求有一些傾向性，即穩健的貨幣政策是向松或向緊的方向調整。”
關於貨幣政策：還談不上貨幣政策轉向偏寬鬆
關於1月金融數據的解讀分析持續不斷。整體看，外界輿論特別是市場主體總體評價積極，但也出現個別質疑聲，認為貨幣政策將重回“大水漫灌”的老路。
“我在這裡重申：穩健的貨幣政策沒有變，也不會變。我們堅決不搞‘大水漫灌’！”李克強總理在國常會上親自解讀當前貨幣政策。
對於上述問題，周學東在座談會上表示，還談不上貨幣政策轉向偏寬鬆。
阮健弘稱，穩健的貨幣政策沒有變。“理解1月份數據還是要看一些比較關鍵的背景數據。宏觀槓桿率是比較穩定的，2018年去槓桿的成效比較明顯。初步測算，2018年我國槓桿率比2017年下降1.5個百分點。而在2012年到2017年，槓桿率年平均漲幅是11.8個百分點。應該說2018年是2012年以來，我們首次實現了降槓桿。”
從結構來看，槓桿率結構進一步優化。與2017年相比，住戶部門槓桿率上升了3.8個百分點，但增幅比上一年同期收窄了0.6個百分點；政府部門的槓桿率上升了0.5個百分點，增幅是比2012年到2017年的平均增幅低0.3個百分點；企業部門的槓桿率則下降了5.8個百分點，2012年到2017年的平均增幅是7.3個百分點。
阮健弘表示，槓桿率下降的原因主要有三方面：一是供給側結構性改革取得了明顯成效，實體經濟穩中向好；二是穩健的貨幣政策和今年強監管的政策效果結構顯現，表外佔比得到明顯的控制，表內融資增速有所提高，宏觀槓桿也得到了較好監管；三是地方政府的擔保行為得到了進一步的規範，主體債務增長受到明顯遏制。
孫國峰表示，貨幣和社會融資規模合理增長，增長率保持基本穩定，沒有搞“大水漫灌”。穩健是貨幣政策工作原則指導思想，主要是要以“穩”為主，穩中求進，關鍵就是要鬆緊適度，要把握好度。要和保持經濟平穩增長這樣穩定的要求匹配，既不能多也不能少。
“具體來看，就是和名義GDP增速基本匹配，當然為了熨平經濟的週期波動，在經濟的上行期，為了防止經濟過熱或膨脹，貨幣和社融規模增速可能比名義GDP增速略低一些，下行期為了對抗緊縮，會高一些，是一個動態變化的過程。”孫國峰稱。
“不搞大水漫灌”已成為近期央行發聲的高頻詞彙。那麼，貨幣政策到底是不是重回了“大水漫灌”的老路？一起來聽聽經濟學家的觀點。
曹遠征：貨幣政策沒有放鬆，這是槓桿開始企穩的表現。現在不是貨幣政策放鬆，是為了防範金融風險，金融穩定性凸顯。今年的融資安排基本就是流動性補充、穩槓桿，避免更大的金融風險出現。2016年以來，2017年、2018年，央行在不斷變化進行雙支柱調控。1月份金融數據體現的更多是金融穩定政策的實施，而不是貨幣政策的放鬆。
魯政委：從市場角度看，大放水的邊界是宏觀槓桿率是否出現趨勢性上升，為此不必設定一個絕對值，可以給一個區間。
連平：2018年以來，銀行體系信貸以及存款、資產負債各個方面都朝著收緊的方向運行。在經濟穩中有變的背景下，貨幣政策進行逆週期調節，方向非常明確，也是貨幣政策最重要的功能。
1月整個金融數據出現了一定程度的改善，談不上“大水漫灌”，完全符合逆週期調節的政策要求。貨幣政策給市場指明一個方向，不是簡單的對目前狀態的評價，而是要能夠給未來一個展望，有一個政策的趨勢性描述，使市場能夠對未來看得更加清晰一些。
劉尚希：“不搞大水漫灌”的含義不是說放水與不放水的問題，而是要不要走老路的問題。一再強調我們沒搞大水漫灌，潛臺詞就是我們沒走老路。從短期來看，還是要進行需求管理，這既是“六穩”的需要，也是金融穩定、經濟穩定的需要。
不能簡單的拿貨幣供應量的增長、社會融資規模，尤其是一些月度指標去過度解讀。貨幣總量不完全是貨幣供應的閘門能管住的，還涉及貨幣的乘數、週轉速度，涉及到貨幣狀態，這與實體經濟有關。不談貨幣狀態，很難判斷貨幣的需求情況。
在不同條件下，貨幣總量不一，要根據實體經濟的變化來調節貨幣水龍頭，是擰大還是擰小，不能說擰大一點就是大水漫灌。這不是從實際情況出發來操作貨幣政策。
另外，貨幣信貸政策又有所不同。在實體經濟自身的需求上，想不想貸是實體經濟企業決定的，敢不敢貸是金融機構決定的，受監管影響大。
常建：貨幣政策面臨的壓力是支持經濟穩增長，降低社會融資成本，在一定程度上也起到了穩定需求和減輕企業負擔的作用。貨幣政策傳導效果，從1月信貸數據上已有所體現，開始企穩。但從其他方面來看，例如，大宗商品價格目前有一定下行，預計PPI有可能在一季度轉負。在這種背景下，企業的真實貸款利率有可能上升。
關於未來：央行是否會縮手縮腳？
對於經濟學家們的建言獻策，周學東表示，從商業銀行的角度、企業的角度、實體經濟狀況、有效信貸需求等方面，各位專家的觀點給央行提供了更多的視角，“都很關鍵”。
第一財經記者發現，幾位經濟學家從貨幣政策、財政政策、創新工具、制度創新等多角度提出了不同意見，不僅關鍵，還非常犀利。
曹遠征：央行應從大的格局考慮財政政策與貨幣政策如何配合，穩住大局。如果大量國債出現，中國融資狀態就會發生變化，從間接融資向直接融資轉變。銀行業不再以存貸業務為主，而是理財和大資管，開始向混業發展。監管不再是分門別類，變為功能監管、行為監管。
楊濤：貨幣傳導機制不順暢，從供給端、中介端、需求端來看，供給端談的最多，無論是流動性資本約束還是利率約束。下一步，需要多突出需求側和需求端的問題，需求端是當前貨幣政策傳導機制微觀基礎最重要的一個部分。
貨幣政策不能單兵突進，也要考慮有進有退的問題，不能太被神化。涉及到貨幣監管、財稅政策的協調很難，未來能否利用新技術（比如金融科技、監管沙箱的一些機制化設計）有所突破，嘗試一些新制度規則。
劉尚希：配合要看實體經濟的需要，不是財政貨幣政策兩者抽象的配合，財政貨幣政策的協調配合應當基於對實體經濟的判斷，而不能基於財政貨幣政策本身。
不僅貨幣政策和財政政策要配合，信貸政策和監管政策，也就是金融穩定政策和財政政策也要配合。
貨幣松與緊體現在利率的高與低，涉及到成本問題，現在製造業的成本高，減稅降費力度超過以往是鐵板釘釘的事。但融資成本也是問題，對企業來說，不僅要解決有錢沒錢的問題，有沒有找到可貸的資金，另一個還要找到相對能承受得起的利率資金。
連平：我對未來的政策以及市場運行變化有一點擔心。目前，只是出現一定程度的改善。但在市場所謂“大水漫灌”的評論後，央行對這個問題是否會開始趨於謹慎？如果在必要的時候依然需要政策進一步向偏松方向、向投放流動性的方向進行調整，央行是否會縮手縮腳？
1月數據變化相對較大，並不意味著後面會持續出現這樣的狀況，關鍵要看需求。如何使表外融資恢復合理的增長，對整個實體經濟，尤其給民營經濟帶來支持，今年還不能掉以輕心。央行還是應該有足夠的貨幣政策工具對沖的考慮，應對未來不確定性出現明顯變化。在不確定性壓力明顯加大的情況下，政策可能還得進一步朝偏松方向進行調整。
邢自強：全球經濟不好，美聯儲變鴿，美國現任領導人對追求貿易摩擦降溫的渴求上升，三個因素造成今年資金對中國比較看好。
在此過程中，可以利用好外資對中國赤字的融資。今年4月份，中國加入彭博的全球債市指數，接下來另外兩個指數也會加入中國國債，未來每年保守估計都有接近500億美元的流入，此外還有主動型全球中央銀行主權管理基金，可能每年有接近1000億美元。
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